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22. Mai 2017
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Der Wohnimmobilienmarkt der Eurozone hat seine massiven Überbewertungen, gemessen am Verhältnis Preise zu Einkommen der Jahre 2007 und 2008, abgebaut. Aktuell liegen nur noch in wenigen kleineren Ländern Überbewertungen vor. Dies dürfte sich gegen Ende des Jahrzehntes wieder ändern, wenn die Hauspreisdynamik in Deutschland wie erwartet hoch bleibt. [mehr]
PROD0000000000444423 1   |    22. Mai 2017Aktueller Kommentar 22. Mai 2017 Wenige Krisenherde im Häusermarkt der Eurozone Autor www.dbresearch.de Deutsche Bank Research Management Stefan Schneider Jochen Möbert +49(69)910-31727 jochen.moebert@db.com Der Wohnimmobilienmarkt der Eurozone hat seine massiven Überbewertungen, gemessen am Verhältnis Preise zu Einkommen der Jahre 2007 und 2008, ab­ gebaut. Aktuell liegen nur noch in wenigen kleineren Ländern Überbewertungen vor. Dies dürfte sich gegen Ende des Jahrzehntes wieder ändern, wenn die Hauspreisdynamik in Deutschland wie erwartet hoch bleibt. Geringe Fehlbewertungen in der Eurozone Der Häusermarkt in der Eurozone hat seine massiven Überbewertungen der Jahre 2007 und 2008 fast vollständig abgebaut. Trotz umfangreicher Anleihe­ käufe und Nullzinsen in den letzten beiden Jahren gab es keine zusätzlichen Fehlbewertungen. Neben der gedämpften Wirtschaftsdynamik dürfte das ma­ kroprudentielle Regelwerk und die strengere Bankenregulierung eine verhaltene Kreditdynamik bewirkt und damit erneute Preisblasen vermieden haben. Weiter­ hin sind die Regierungen der Eurozone aufgrund der makroökonomischen Ko­ ordinierung angehalten, hohe Immobilienpreise zu verhindern. Exorbitante Steueranreize beim Hauskauf wurden graduell reduziert. Alle Maßnahmen zu­ sammen haben den Preisauftrieb erheblich gedämpft. Große Euroländer haben massive Fehlbewertungen abgebaut Die hohen Überbewertungen in Spanien sind in den letzten Jahren komplett ab­ gebaut worden. So fielen von 2008 bis 2013 die Hauspreise um fast 40% und erholten sich im Anschluss wieder leicht. Auch in Italien fielen von 2008 bis heu­ te die Preise nahezu stetig und um insgesamt 20%, was geringfügige Überbe­ wertungen relativ zum verfügbaren Einkommen beseitigte. Unter den großen Euroländern haben sich die Überbewertungen in Frankreich am wenigsten ab­ gebaut. Aufgrund seitwärts laufender Hauspreise und der geringen Einkom­ mensanstiege bestehen die Überbewertungen fort. Da die Einkommen auch in den kommenden Jahren eher verhalten wachsen dürften, ist ein „Herauswach­ sen“ bestenfalls in der sehr langen Frist möglich. Seit der Euroeinführung ist die private Verschuldung auf fast 60% gemessen am BIP kräftig gestiegen. Damit schrumpft der zusätzliche Schuldenspielraum für viele französische Haushalte zusehends. Das Risiko fallender Preise bleibt daher zumindest relativ zu den anderen großen Ländern hoch.   Wenige Krisenherde im Häusermarkt der Eurozone 2   |    22. Mai 2017Aktueller Kommentar Deutsche Wohnungen noch fair bewertet Basierend auf den OECD­Erschwinglichkeitsindizes ist der deutsche Wohnim­ mobilienmarkt aktuell fair bewertet. Denn die Preisanstiege um rund 50% seit dem Jahr 2009 haben die Unterbewertungen im deutschen Häusermarkt auf­ grund der ebenfalls verbesserten Einkommen lediglich beseitigt. Erst am aktuel­ len Rand steigen die deutschen Hauspreise gemessen an den verfügbaren Ein­ kommen über ihre historischen Durchschnitte. Überbewertungen scheinen an­ gesichts der Knappheit an Wohnraum und einiger fehlgeleiteter wohnpolitischer Eingriffe unvermeidbar. Zudem dürften in den nächsten Jahren sowohl der Zu­ zug als auch die Kapitalflüsse nach Deutschland anhalten und die Nachfrage- und Preisdynamik befeuern. Daher erwarten wir, dass Deutschland am Ende des Jahrzehntes die höchsten Fehlbewertungen innerhalb der Eurozone auf­ weist. Österreich und Belgien mit deutlichen Überbewertungen In Österreich und Belgien verdoppelten sich die Preise seit dem Jahr 2000 und damit deutlich dynamischer als die Einkommen, wodurch das Verhältnis von Preisen zu Einkommen neue Allzeithochs erreichte. Die EZB bewertet in ihrem jüngsten Finanzstabilitätsbericht beide Märkte als überbewertet. Sie betont zu­ dem das hohe Risiko einer sich gegenseitig verstärkenden Preis­ und Kreditdy­ namik. Nationale Regulierer versuchen über eine konservative Neukreditverga­ be die Kosten für Banken und die Volkswirtschaft insgesamt bei Preisrückgän­ gen zu begrenzen. Angesichts der hohen Überbewertungen können schon klei­ ne Zinsanstiege, womöglich mit der von uns erwarteten Beendigung der EZB- Anleihekäufe im Jahr 2018, eine Preiskorrektur auszulösen. Auch finnischer und niederländischer Häusermarkt werden von der EZB kritisch beäugt Laut EZB bestehen auch in Finnland und den Niederlanden Ungleichgewichte aufgrund der hohen Schulden der privaten Haushalte. Gerade die Niederländer stechen hier mit einer Verschuldungsquote von 110% relativ zum BIP heraus, die auf exorbitante Steueranreize zurückzuführen ist. Folglich können Preis­ rückgänge besonders große Verwerfungen bewirken, wie der 20%ige Preisver­ fall und die besonders lange Rezession von 2011 bis 2013 verdeutlichten. Eine kritische Entwicklung der Schuldendynamik ist auch in Finnland zu beobachten. Seit der Euroeinführung verdoppelten sich die Schulden der privaten Haushalte auf fast 70%. Zudem ist das geringe Mietwachstum ein Warnsignal. In beiden Ländern dürfte das Potenzial für kräftige Preissteigerungen daher begrenzt sein, wenngleich aktuell die Preisdynamik in den Niederlanden besonders kräf­ tig ist. Andernfalls drohen dann anschließend umso heftigere Preiskorrekturen. Wenige Krisenherde im Häusermarkt der Eurozone 3   |    22. Mai 2017Aktueller Kommentar   Fair bewertete ehemalige Krisenländer: Irland, Portugal und Griechenland In Irland kollabierten die Preise ähnlich stark wie in Spanien, wodurch sie am Tiefpunkt im Jahr 2013 stark unterbewertet waren. Diese Unterbewertung wur­ de dank eines Preisanstiegs um mehr als 30% wieder wettgemacht. Heute liegt das Verhältnis von Preisen zu Einkommen auf historischen Durchschnittswerten und signalisiert dank starker Wirtschaftsdynamik relativ gute Ertragschancen. In Portugal sind die Hauspreise gemessen am Einkommen günstig. Ein Anziehen der Kreditdynamik dürfte ausbleiben, da die Verschuldung der privaten Haus­ halte, wenngleich rückläufig, mit rund 75% relativ zum BIP weiterhin hoch ist. Zudem bleibt der langfristige Wirtschaftsausblick, trotz Konjunkturbelebung, ge­ dämpft. Eine geringe Produktivitätszunahme und eine herausfordernde Demo­ grafie ­ hohe Emigration und eine schnell alternde Gesellschaft – begrenzt das Einkommens­ und Preispotenzial. Der Ausblick auf den griechischen Häuser­ markt bleibt wie der Wachstumsausblick insgesamt verhalten. Seit dem Jahr 2007 fallen die Preise deutlich kräftiger als die Einkommen, wodurch das Preis­ verhältnis relativ zu den Einkommen unter die historischen Durchschnitte fiel. Wenngleich aktuell eine Bodenbildung der Preise stattfindet, dürfte es ohne ei­ ne kräftige Konjunkturbelebung zu keinem Preisanstieg kommen. Fazit: Österreich und Belgien mit hohen Überbewertungen, perspektivisch Deutschland Die seit zehn Jahren bestehenden Fehlbewertungen im Häusermarkt der Euro­ zone sind größtenteils abgebaut. Lediglich kleinere Länder, in erster Linie Ös­ terreich und Belgien, stellen eine Ausnahme dar. Zudem dürften Preisschocks dank verbesserter Regulierung heute einen geringeren systemischen und ge­ samtwirtschaftlichen Schaden anrichten als vor den Krisenjahren. Allerdings dürften sich bis zum Ende des Jahrzehntes erhebliche Überbewertungen in Deutschland, dem größten Häusermarkt der Eurozone, aufbauen. Hohe Über­ bewertungen scheinen dort angesichts des Nachfrageüberhangs von rund 1 Millionen Wohnungen unausweichlich. Banken und Regulierer könnten also bald vor neuen Herausforderungen stehen. Fußnote: Um die Höhe von Hauspreisen strukturell bewerten zu können, ist ins­ besondere der Quotient von Hauspreisen zu verfügbaren Einkommen (Er­ schwinglichkeit) ein zentrales Maß. Der historische Mittelwert kann als fairer Preis für jedes Land interpretiert werden und wird von der OECD auf 100 nor­ miert. Die OECD berechnet diesen Index für die größten elf Länder der Eurozo­ ne. Basierend auf den nationalen Fehlbewertungen und gewichtet mit der An­ zahl der Wohnungen berechnen wir den Beitrag der einzelnen Länder zu dem Risikoprofil in der Eurozone. Präsentation Wenige Krisenherde im Häusermarkt der Eurozone - Appendix zum Kommentar von Deutsche Bank Research Wenige Krisenherde im Häusermarkt der Eurozone 4   |    22. Mai 2017Aktueller Kommentar © Copyright 2017. Deutsche Bank AG, Deutsche Bank Research, 60262 Frankfurt am Main, Deutschland. Alle Rechte vor­ behalten. Bei Zitaten wird um Quellenangabe „Deutsche Bank Research“ gebeten. 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