Ausblick Deutschland Nur eine technische Rezession? Wirklich? Nachdem das BIP-Wachstum im ers ten Quartal auf -0,3% revidiert wurde, erwarten wir nun, dass das jährliche BIP Wachstum im Jahr 2023 um 0,3% schrumpfen wird. Wir erwarten immer noch eine gewisse Aufholbewegung beim privaten Verbrauch, wenn die Gesamtinfla tion zurückgeht und die vereinbarten Lohnerhöhungen wirksam werden. Der Einbruch der harten Daten im März und die insgesamt enttäuschenden Umfra gedaten im April und Mai deuten jedoch darauf hin, dass das BIP-Wachstum im zweiten Quartal schwach ausfallen dürfte. Da die erwartete US-Rezession die deutsche Wirtschaftsdynamik zum Jahresende und Anfang 2024 spürbar belas ten dürfte, haben wir unsere Jahresprognose für das BIP-Wachstum im Jahr 2024 von 1,0% auf 0,5% gesenkt Staatsfinanzen: Ausgabendruck und Schuldenbremse dürften eine Überprüfung der fiskalisch en Spielräume erfordern . Deutschland ist mittel- bis langfristig ei ner Reihe fiskalischer Gegenwinde ausgesetzt, die - zusammen mit der wieder greifenden Schuldenbremse - eine Überprüfung bezüglich der Finanzierungs basis für die wirtschaftspolitische Agenda der Bundesregierung nach sich zie hen dürften. Deutscher Arbeitsmarkt : Nur eine schwache Frühjahrsbelebung. Die Erwerbstä tigkeit hat im Frühjahr 2023 weiter zugenommen. Dennoch stieg die saisonbe reinigte Arbeitslosigkeit an. Die Tariflöhne dürften im Jahr 2023 um rund 4% steigen, während die Effektivlöhne dank Einmalzahlungen um gut 6% zulegen könnten. Die jüngsten Anwendungen generativer KI haben die Diskussion über ihre Auswirkungen auf den Arbeitsmarkt angeheizt. Verarbeitendes Gewerbe: Aufwärtsrevision der Produktionsprognose auf +1%, trotz gemischter Signale . Trotz des Dämpfers im März markiert das Produktions niveau im deutschen Verarbeitenden Gewerbe einen positiven Start ins Jahr 2023 (Q1: +1,8% gg. Vq.). Wir erwarten, dass die Fertigung im gesamten Verar beitenden Gewerbe davon profitieren wird, dass die Automobilindustrie einen Teil der Verluste von 2018 bis 2021 ausgleichen wird. Wir haben unsere Prog nose für die Produktion im Verarbeitenden Gewerbe auf +1% angehoben (von -0,5%). Sind Kredite knapp? Finanzierungsbedingungen für deutsche Unternehmen . Die Kreditvergabe an Unternehmen verlangsamt sich erheblich, doch ist dies min destens ebenso sehr auf eine gedämpfte Nachfrage wie auf strengere Kredit standards der Banken zurückzuführen. Energiepolitik belastet den Zusammenhalt der Regierung . Starke Dynamik in der Energie- und Industriepolitik, allerdings (noch) kein Konsens über wirt schaftspolitischen Instrumentenmix. Kein Interesse an vorgezogenen Neuwah len angesichts niedriger Umfragewerte. Autor en Stefan Schneider und Team Economic Research, Frankfurt Editor Stefan Schneider Deutsche Bank AG Deutsche Bank Research Frankfurt am Main Deutschland E-Mail: marketing.dbr@db.com Fax: +49 69 910-31877 www.dbresearch.de DB Research Management Stefan Schneider Inhaltsverzeichnis Seite Prognosen ................................................... 2 Nur eine technische Rezession? Wirklich? .. 3 Staatsfinanzen: Ausgabendruck und Schul denbremse erfordern einen fiskalischen Rea litätscheck ................................................... 8 Deutscher Arbeitsmarkt: Nur eine schwache Frühjahrsbelebung .................................... 14 Verarbeitendes Gewerbe: Aufwärtsrevision der Produktionsprognose auf +1%, trotz ge mischter Signale ........................................ 19 Sind Kredite knapp? Finanzierungsbe- dingungen für deutsche Unternehmen ....... 23 Energiepolitik belastet den Zusammenhalt der Regierung ........................................... 25 Datenkalender ........................................... 31 Finanzmarktprognosen .............................. 32 Datenmonitor ............................................. 33 Original in englischer Sprache: 26. Mai 2023 29. Mai 2023 Nur eine technische Rezession? Wirklich? Nur eine technische Rezession? Wirklich? 2 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland Wachstum, Inflation, Leistungsbilanz, Budgetsaldo BIP - Wachstum Inflation* Leistungsbilanzsaldo Budgetsaldo in % gg. Vj. in % gg. Vj. in % des BIP in % des BIP 2022 2023P 2024P 2022 2023P 2024P 2022 2023P 2024P 2022 2023P 2024P Euroland 3,5 0,5 1,0 8,4 5,7 2,0 0,8 1,5 1,8 - 3,6 - 4,4 - 4,0 Deutschland 1,8 - 0,3 0,5 6,9 6,1 2,3 3,8 3,2 3,9 - 2,7 - 2,1 - 1,4 Frankreich 2,6 0,5 1,0 5,9 5,8 2,5 - 2,2 - 1,5 - 1,2 - 4,7 - 5,9 - 5,0 Italien 3,8 0,7 0,9 8,7 6,4 1,5 - 0,9 - 0,4 0,3 - 8,0 - 5,1 - 4,3 Spanien 5,5 0,8 0,9 8,3 4,1 1,6 0,6 1,0 1,0 - 4,8 - 5,9 - 5,4 Niederlande 4,5 0,5 1,2 11,6 6,0 2,6 4,4 7,0 7,1 0,0 - 2,3 - 0,9 Belgien 10,3 5,0 1,9 Österreich 8,6 6,3 2,0 Finnland 7,2 5,3 1,8 Griechenland 9,3 6,3 1,3 Portugal 8,1 5,3 1,3 Irland 8,1 5,3 1,6 Großbritannien 4,1 0,3 0,8 9,1 7,1 2,6 - 3,8 - 3,9 - 3,1 - 5,6 - 5,8 - 4,9 Dänemark 3,8 0,1 1,4 8,5 4,0 2,2 Norwegen 3,2 1,0 1,2 5,8 4,5 3,1 Schweden 2,7 - 0,5 1,5 8,1 6,3 2,2 Schweiz 2,1 0,6 1,4 2,8 2,4 1,5 Tschech. Rep. 2,5 0,4 3,2 15,1 10,9 4,4 - 4,9 - 3,5 - 2,3 - 3,6 - 4,6 - 3,0 Ungarn 4,6 0,6 2,9 14,5 18,6 4,5 - 6,2 - 4,3 - 3,0 - 6,2 - 4,5 - 3,3 Polen 5,1 0,9 2,8 14,3 12,7 6,3 - 3,0 - 3,2 - 2,0 - 4,1 - 5,6 - 3,5 USA 2,1 1,6 - 0,4 8,0 3,8 2,2 - 4,1 - 4,3 - 4,4 - 4,1 - 5,3 - 5,8 Japan 1,0 1,3 0,6 2,5 3,1 2,4 1,9 4,3 4,4 - 6,9 - 4,7 - 3,5 China 3,0 6,0 6,3 2,0 1,1 2,7 2,2 1,8 1,5 - 4,7 - 4,3 - 4,0 Welt 3,3 2,8 3,0 8,7 6,4 4,6 * Außer für Deutschland basieren die Inflationsdaten für EU - Länder auf harmonisierten Verbraucherpreisindizes. Dies kann zu Diskrepanzen zu anderen DB Publikationen führen. Quellen: Nationale Behörden, Nationale Zentralbanken, Deutsche Bank Prognosen Deutschland: BI P - Wachstum nach Komponenten, % gg.Vq., Jahresdaten % gg.Vj. 2022 2023 2021 2022 2023P 2024P Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2P Q3P Q4P BIP 2,6 1,8 - 0,3 0,5 1,0 - 0,1 0,5 - 0,5 - 0,3 0,2 0,4 0,1 Privater Konsum 0,4 4,9 - 0,6 1,6 1,4 0,2 1,2 - 1,7 - 1,2 1,2 1,0 0,3 Staatsausgaben 3,8 1,2 - 2,5 2,5 0,8 0,4 - 1,1 0,2 - 4,9 2,5 1,0 1,0 Anlageinvestitionen 1,2 0,4 - 1,2 - 0,7 2,3 - 1,2 1,3 - 2,6 3,0 - 2,5 - 0,9 - 0,4 Ausrüstungen 3,5 3,3 2,1 0,4 1,8 1,1 5,4 - 3,6 3,2 - 2,0 - 0,5 0,0 Bau 0,0 - 1,8 - 4,3 - 2,2 3,5 - 3,1 - 1,0 - 3,2 3,9 - 4,0 - 1,5 - 1,0 Lager, %-Punkte 0,5 0,4 0,2 - 0,4 - 0,3 0,7 0,2 0,4 0,0 - 0,3 - 0,2 - 0,1 Exporte 9,7 3,4 1,1 2,3 0,3 0,6 1,5 - 1,3 0,4 0,8 1,2 0,6 Importe 9,0 6,9 0,1 3,3 0,4 2,3 2,5 - 2,4 - 0,9 1,0 1,3 1,0 Nettoexport, %-Punkte 0,8 - 1,3 0,5 - 0,3 0,0 - 0,7 - 0,4 0,5 0,7 - 0,1 0,0 - 0,1 Konsumentenpreise (VPI)** 3,1 6,9 6,1 2,3 Arbeitslosenquote, % 5,7 5,3 5,6 5,4 Industrieproduktion*** 4,8 - 0,4 1,0 0,5 Budgetsaldo, % BIP - 3,7 - 2,7 - 2,1 - 1,4 Öffentlicher Schuldenstand, % BIP 69,3 66,3 65,9 65,5 Leistungsbilanzsaldo, % BIP 7,4 3,8 3,2 3,9 Leistungsbilanzsaldo, EUR Mrd. 265 115,0 130 164 *Inflationsdaten für Deutschland basieren auf nationaler Abgrenzung (VPI). Dies kann zu Diskrepanzen zu anderen DB Publikationen (HVPI) führen. **Verarbeitendes Gewerbe (NACE C) Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bundesbank, Arbeitsagentur, Deutsche Bank Research Nur eine technische Rezession? Wirklich? 3 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland Nur eine technische Rezession? Wirklich? - Nachdem das BIP-Wachstum im ersten Quartal auf -0,3% revidiert wurde, erwarten wir nun, dass das jährliche BIP-Wachstum im Jahr 2023 um 0,3% schrumpfen wird. - Wir erwarten immer noch eine gewisse Aufholbewegung beim privaten Ver brauch, wenn die Gesamtinflation zurückgeht und die vereinbarten Lohner höhungen wirksam werden. - Der Einbruch der harten Daten im März und die insgesamt enttäuschenden Umfragedaten im April und Mai deuten jedoch darauf hin, dass das BIP Wachstum im zweiten Quartal schwach ausfallen dürfte. - Da die erwartete US-Rezession die deutsche Wirtschaftsdynamik zum Jahresende und Anfang 2024 spürbar belasten dürfte, haben wir unsere Jahresprognose für das BIP-Wachstum im Jahr 2024 von 1,0 % auf 0,5 % gesenkt. Oops!...They Did It Again Ähnlich wie bei den Revisionen des BIP für das vierte Quartal, bei denen das Wachstum von der ursprünglich gemeldeten Stagnation auf -0,54% gg. Vq. ge senkt wurde, sah sich das Statistische Amt gezwungen, die in seiner Schnell schätzung gemeldete Wachstumsrate für das erste Quartal von 0,0% auf -0,3% in seinem detaillierten Bericht zu senken. In beiden Fällen ist dies auf unerwar tet schwache Daten für den Quartalsendmonat zurückzuführen, die für die vor läufige Schätzung des Statistischen Amtes teilweise nicht vorlagen. 1 Deutsch land ist also doch in eine technische Rezession gefallen. Mit einem kumulierten BIP-Rückgang von 0,9% (in Q4 und Q1) sieht es zudem nicht mehr rein tech nisch aus, wenn man es mit früheren Rezessionen vergleicht, bei denen die BIP-Verluste zwischen 1 ¼% und 2% lagen (mit Ausnahme der Covid-Rezes sion in H1 2020, die einen BIP-Einbruch von 10,8% verursachte). Q1 - BIP eine weitere Enttäuschung Angesichts der raschen Wiedereröffnung Chinas zu Beginn des Jahres, des er heblichen Rückgangs der Großhandelspreise für Gas und der starken monatli chen Konjunkturdaten im Januar/Februar erwartete der Konsens einen Anstieg des BIP im ersten Quartal um 0,2% gegenüber dem Vorquartal. Das Statistische Bundesamt hatte in seiner Schnellschätzung einen Einbruch der wirtschaftlichen Aktivität im März eingepreist, das tatsächliche Ausmaß aber offensichtlich unter schätzt. Die sehr schwachen Daten (Auftragseingänge -10,7% gg. Vm., Indus trieproduktion -3,4% und Einzelhandelsumsätze -2,2%) führten dann zu einer Abwärtskorrektur des Q1-BIP auf -0,3% gg. Vq. Der private Verbrauch ging um 1,2% gg. Vq. zurück, wobei die hohe Inflation und das Auslaufen der steuerlichen Anreize für den Kauf von Hybridfahrzeugen die Hauptursachen waren. Alle wichtigen Ausgabenbereiche waren betroffen, lediglich die Ausgaben für Wohnen, Energie und Wasser (1,2% gg. Vq.) sowie Freizeit und Unterhaltung (+0,3%) erfreuten sich einer höheren Nachfrage. Das verfügbare Einkommen der privaten Haushalte stieg im Jahresvergleich um 6,7%, konnte jedoch nicht mit der Inflation mithalten, die im ersten Quartal um 8,4% gg. Vj. zulegte (Deflator des privaten Verbrauchs). Im Vergleich zu Q4 2022 sank das real verfügbare Einkommen um 1%. Die Sparquote lag bei 1 Seit 2020 veröffentlicht das Statistische Bundesamt seine Schnellschätzung bereits 30 Tage nach Ende des Quartals, etwa zwei Wochen früher als zuvor. -15 -10 -5 0 5 10 15 -10 -6 -2 2 6 10 19 20 21 23 % gg. Vq. % gg. Vj. (rechts) Prognose Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research Deutsche Wirtschaft: Nun doch von technischer Rezession eingeholt 1 90 95 100 105 110 115 120 125 130 60 70 80 90 100 110 120 Industrieproduktion Energieintensive Industriezweige Aufträge (ohne Großaufträge) Einzelhandelsumsätze (rechts) Index Index Entscheidende Wirtschaftsdaten brachen im März deutlich ein 2 Quelle: Statistisches Bundesamt Nur eine technische Rezession? Wirklich? 4 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland 11,2% und sank um 0,1 Prozentpunkte, was unsere frühere Einschätzung be stätigt, dass im laufenden Jahr der private Verbrauch nicht erneut durch eine rückläufige Sparquote unterstützt werden dürfte. Der Staatsverbrauch sank sogar um 4,9% gegenüber dem Vorquartal, was je doch nicht als Indikator für den finanzpolitischen Kurs gewertet werden sollte. Der Rückgang war zum Teil das Ergebnis des weiteren Auslaufens der COVID Unterstützung. Aber auch andere Faktoren wie die Senkung der Raumtempera turen in öffentlichen Gebäuden oder niedrigere soziale Sachleistungen für Kran kenhäuser und Pflegeheime, da ein großer Teil des Personals im ersten Quartal krankgeschrieben war, spielten eine Rolle. Die Investitionsausgaben stiegen um beeindruckende 3,0% in Q1, wobei die Bauinvestitionen (+3,9% qoq) durch Witterungseffekte begünstigt wurden, aller dings legten die Ausrüstungsinvestitionen ebenfalls um 3,2% zu. Der Beitrag der Nettoexporte zum BIP stieg auf 0,7 Prozentpunkte, da die Importe um 0,9% gegen Vorquartal zurückgingen, während die Exporte um lediglich 0,4% stiegen. Angesichts der nachlassenden Nachfrage und der weitgehenden Überwindung von Angebotsengpässen ging der seit dem zweiten Quartal 2022 zu beobach tende starke Lageraufbau zu Ende, und die Lagerbestände leisteten keinen Bei trag zum Wachstum des ersten Quartals. Angesichts des Ausmaßes, in dem die vierteljährlichen BIP-Zahlen in letzter Zeit revidiert wurden, der Ungewissheit über die Verbraucher- und Investitionsaus gaben sowie des Risikos einer US-Rezession erscheint die genaue Prognose vierteljährlicher Wachstumsraten nahezu unnütz. Dennoch, die verfügbaren In formationen für Q2 sind alles in allem eher enttäuschend. Wenig Schwung für das Q2 - BIP Die Konjunkturdaten vom März (sofern sie nicht noch revidiert werden) bilden ei nen schwachen Ausgangspunkt für das zweite Quartal. Außerdem waren die Stimmungsdaten für April/Mai eher uneinheitlich. Positiv zu vermerken ist, dass der PMI für den Dienstleistungssektor im April und Mai stark anstieg und im Mai (57,8) um satte 6 Punkte über dem Durchschnitt des ersten Quartals lag. Ande rerseits ist der PMI für das Verarbeitende Gewerbe vier Monate in Folge gesun ken und liegt nun bei 42,9 oder 3,2 Punkte unter dem Durchschnitt des ersten Quartals. Angesichts des Rückgangs der Auftragseingänge - im Mai sank die Bewertung der Auslandsaufträge um 7,8 Punkte auf 37,2 - bauen die Unterneh men ihre Lagerbestände an Vorprodukten und Fertigwaren rasch ab. In den BIP-Statistiken ist die Lagerveränderung lediglich das Residuum von der Nach frage- und der Angebotsseite des BIP und basiert nicht auf eigenen Lagerstatis tiken. Daher spiegeln die in den volkswirtschaftlichen Gesamtrechnungen aus gewiesenen Vorratsveränderungen die in den Unternehmensumfragen ermittel ten Bestände nur bis zu einem gewissen Grad wider. Angesichts des makroöko nomischen Hintergrunds wäre es jedoch keine Überraschung, wenn die Lager bestände das Wachstum im zweiten und vielleicht sogar im dritten Quartal be einträchtigen würden. Während der Composite PMI auf ein BIP-Wachstum von etwa 0,4% gg. Vq. im 2. Quartal hindeutet, signalisieren auf dem ifo-Index ba sierende Prognosen nach dessen starken Rückgang im Mai nahezu keinen BIP Anstieg. Alles in allem entspricht die Durchschnittsprognose über die Bandbreite der verschiedenen Vertrauensmaße immer noch unserer ¼%-Prognose, aber die Risiken verschieben sich immer stärker nach unten. -80 -70 -60 -50 -40 -30 -20 -10 0 10 -80 -60 -40 -20 0 20 40 60 80 20 21 22 23 GfK Konsumklima Einkommenserwartungen Anschaffungsneigung Sparneigung (rechts) Konsumklima: Einkommenserwartungen stützen, Anschaffungsneigung schwach 3 Index Index Quelle: GfK -2,0 -1,5 -1,0 -0,5 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 30 35 40 45 50 55 60 08 11 14 17 20 23 PMI Vorräte gekaufter Waren Veränderungen der Lagerbestände (VGR, rechts) Index Zyklus der Vorratsveränderungen 4 Quellen: Statistisches Bundesamt, HCOB, S&P Global Nur eine technische Rezession? Wirklich? 5 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland Fehlende(r) Wachstumsmotor(en) Die Aussichten für das zweite Halbjahr und 2024, insbesondere die außenwirt schaftlichen Rahmenbedingungen, deuten nicht darauf hin, dass sich die Wachstumsdynamik wesentlich verstärken wird. Zumal neben den zyklischen Faktoren auch eine Reihe struktureller Faktoren wie die Kosten und Unsicher heiten im Zusammenhang mit den Energiepreisen und der Energiewende, eine langsamere / uneinheitliche Globalisierung und Probleme beim Arbeitskräftean gebot die Investitionsentscheidungen der Unternehmen belasten. Wenig Hilfe von außen Nach der Wiedereröffnung des chinesischen Marktes im Januar und dem An stieg des chinesischen BIP im ersten Quartal um 4,5% gegenüber dem Vorjahr haben unsere Wirtschaftsexperten für China ihre jährliche Wachstumsprognose auf 6,0% angehoben. Die jüngsten Daten waren jedoch eher durchwachsen. Insbesondere das Wachstum der Industrie und der Investitionen hat sich merk lich verlangsamt. Dies bestärkt uns in unserer Sorge, dass der erwartete An stieg des chinesischen BIP um 6% im Vergleich zu früheren Zyklen einen unter durchschnittlichen Impuls für die deutsche Wirtschaft darstellen könnte. In einer Analyse aus dem Jahr 2018 schätzt die Bundesbank, dass eine Veränderung des chinesischen BIP um einen Prozentpunkt eine Veränderung des deutschen BIP um gut 0,1% bewirkt. Vor fünf Jahren argumentierte die Bundesbank, dass diese Elastizität die tatsächlichen Auswirkungen unterschätzen könnte (siehe Kapitel zur deutschen Industrieproduktion). Die durch chinesische politische Forderungen verstärkte Strategie vieler deutscher Unternehmen, Exporte durch lokale Produktion zu ersetzen, und die chinesische Strategie der „dualen Zirku lation" könnten die konjunkturellen Übertragungskanäle inzwischen eher ge schwächt haben. Die WTO schätzt, dass sich das Wachstum des Welthandels im Jahr 2023 auf 1,7% abschwächen wird (2022: 2,7%). Obwohl sich die Ein schätzung der deutschen Exporteure zu ihrer Wettbewerbsposition außerhalb der EWU seit dem historischen Tiefstand in Q2 2022 (-15,6) verbessert hat, liegt der Wert für Q2 2023 mit -10,3 immer noch deutlich unter dem langfristigen Durchschnitt von 2,0. Die deutschen Exporte sind in den letzten sechs Monaten rückläufig gewesen. Die Auslandsaufträge stiegen im Januar/Februar stark an, aber der Rückschlag im März hat den vierteljährlichen Anstieg auf 1,6% ge dämpft. Laut PMI ist die Nachfrage nach neuen Exporten im zweiten Quartal weiter gesunken. Der Anstieg der ifo Exporterwartungen im April auf 6,5 von 3,7 im März wurde im Mai mehr als umgekehrt (1,8). Wir erwarten daher, dass die deutschen realen Exporte (Waren & Dienstleistungen) im Jahr 2023 nur um gut 1% steigen werden. US - Rezession dürften starken Abwärtssog bewirken Deutschlands wichtigster Exportmarkt, die USA, die 2022 einen Anteil von 9,9% an den deutschen Exporten haben, werden sich voraussichtlich im dritten Quar tal abschwächen und im vierten Quartal in eine Rezession geraten. Dies wird sich nicht nur auf die Exporte auswirken. Historisch gesehen sind beide Volks wirtschaften hoch korreliert, mit einem Korrelationskoeffizienten von 0,73% deutlich über dem von Frankreich (0,38), Italien (0,3) oder dem Vereinigten Kö nigreich (0,36, vor dem Brexit). 2 Wie die Grafik „Deutsches BIP und US Rezessionen" zeigt, gingen alle jüngsten US-Rezessionen rasch mit einem Rückgang des deutschen BIP einher; die einzige Ausnahme war 1990/91, als Deutschland seinen Einigungsboom erlebte. 2 Bundesbank, Monatsbericht Oktober 2020 0 0 0 0 0 1 1 1 1 1 1 -15 -10 -5 0 5 10 15 70 74 78 82 86 90 94 98 02 06 10 14 18 22 US-Rezession Deutsches BIP % gg. Vj. Quellen: FRED, Statistisches Bundesamt Deutsches BIP - Wachstum und US - Rezessionen 5 Nur eine technische Rezession? Wirklich? 6 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland Investitionen bleiben schleppend Die rückläufige Stimmung im Verarbeitenden Gewerbe deutet nicht darauf hin, dass der Anstieg der Investitionsausgaben im ersten Quartal um 3,2% im Ver gleich zum Vorquartal nach einem Rückgang um 3,6% im vierten Quartal 2022 den Beginn einer kräftigen Investitionserholung markiert. Diese Einschätzung wurde durch die halbjährliche DIHK-Umfrage unter seinen 21.000 Unterneh mensmitgliedern bestätigt, die ergab, dass nur 28% mehr Investitionen planen, während 24% ihre Investitionsausgaben reduzieren wollen. Noch offensichtli cher ist, dass der sprunghafte Anstieg der Bauinvestitionen im ersten Quartal ein Artefakt war, das auf sehr günstige Witterungsbedingungen zurückzuführen ist, da die Durchschnittstemperatur im ersten Quartal rund 2 ½ Grad über dem historischen Durchschnitt lag. Der Januar war sogar 3,5 Grad wärmer als der Durchschnitt. Alle vorausschauenden Indikatoren liegen tief im roten Bereich (Auftragseingänge -15,6% im Jahresvergleich, Baugenehmigungen für Wohnun gen -20,1% und neue Wohnungsbaukredite -52%, jeweils Q1). Eine Überraschung beim privaten Verbrauch? Während Exporte und Investitionen das Wachstum wahrscheinlich nicht stützen werden, erwarten wir, dass sich der private Verbrauch in den kommenden Quar talen erholen und das Wachstum in den nächsten Quartalen zumindest stabili sieren wird. Da die Inflation im weiteren Verlauf des Jahres rascher sinkt und im vierten Quartal auf etwa 4% fallen dürfte und die jüngsten kräftigen Lohnab schlüsse sich nach und nach auswirken, dürften sich die real verfügbaren Ein kommen erholen. Inwieweit sich dies in den tatsächlichen Ausgaben nieder schlägt, ist jedoch ungewiss. Die Stimmung im Dienstleistungssektor (PMI und ifo) hat sich in Q1 und Q2 bisher stark verbessert, was die Hoffnung auf eine Er holung des Verbrauchs weckt. Die Korrelation zwischen dem Vertrauen im Dienstleistungssektor und dem privaten Konsum ist jedoch nicht sehr hoch (PMI: 0,5, ifo: 0,43), da nur ein Teil der Produktion des Dienstleistungssektors von den privaten Haushalten konsumiert wird. Darüber hinaus ist das Verbrau chervertrauen trotz seines Anstiegs im Jahr 2023 immer noch außerordentlich niedrig (GfK-Prognose vom Juni: -24,2, historischer Durchschnitt von 5,7), und die Kaufbereitschaft hat sich noch nicht erholt. Diese abwartende Haltung dürfte zum Teil auf die Befürchtung zurückzuführen sein, dass die Energiewendepläne der Bundesregierung erhebliche Ausgaben für Hausbesitzer und Mieter mit sich bringen könnten. Nach dem Verbrauchsrückgang von fast 3% im Winterhalbjahr erwarten wir für das Sommerhalbjahr noch eine Erholung des Verbrauchs, so dass der jährliche Rückgang 2023 auf etwa ½% begrenzt sein dürfte. Rückgang des BIP um 0,3 % im Jahr 2023, gefolgt von einem ma geren Anstieg um ½% im Jahr 2024 Dieser Konsumaufschwung könnte im 3. Quartal ein Wachstum zwischen ¼% und ½% pro Quartal ermöglichen. Im Winterhalbjahr rechnen wir mit einem mehr oder weniger flachen BIP-Wachstum (ca. 0,1% qoq in Q4 und Q1), sodass wir uns wahrscheinlich auf eine Wiederholung des „Jetzt siehst du es - jetzt nicht"-Akts in Bezug auf eine technische Rezession einstellen sollten. Selbst ohne eine erneute technische Rezession im Winterhalbjahr 2023/24 könnte das Zusammenwirkung der zyklischen Risiken und erneute, derzeit eher unwahr scheinlich anmutende, Sorgen bezüglich der Gasversorgung in einem einzelnen Quartal durchaus zu einem deutlicheren Wachstumsrückgang führen. Dann könnten wir uns anstatt in einer bis dato weitgehend technischen Rezession letztlich doch in einer „klassischen" Rezession, wiederfinden, die sich über rund 1 ½ Jahre streckt, aber immer noch vergleichsweise mild ausfallen würde. Wir -25 -15 -5 5 15 -65 -45 -25 -5 15 35 18 19 20 21 22 23 Ausrüstungsinvestitionen (rechts) Auftragseingang aus Inland: Investitionsgüter ohne Kfz und sonst. Fahrzeugbau Geschäftserwartungen Verarbeitendes Gewerbe % gg. Vj., gleit. 3M - Durchschn. % gg. Vq. Entwicklung der Ausrüstungsinvestitionen 6 Quellen: Deutsche Bundesbank, ifo Institut 0 10 20 30 40 50 60 70 -15 -10 -5 0 5 10 15 97 01 05 09 13 17 21 Konsum privater Haushalte (nsb) PMI Dienstleistungen (rechts) Korrelation = 0,5 % gg. Vj. Index Privater Konsum und PMI Dienstleistungen 7 Quellen: HCOB, S&P Global , Statistisches Bundesamt Nur eine technische Rezession? Wirklich? 7 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland haben unsere Jahresprognose für das BIP in diesem Jahr von 0,0% auf -0,3% gesenkt, was angesichts der Unsicherheiten wohl als Spanne von -½% bis 0% interpretiert werden sollte. Angesichts der von unseren US-Kollegen prognosti zierten Rezession in den USA erwarten wir für die deutsche Wirtschaft einen eher schwachen Start ins Jahr 2024. Darüber hinaus könnte der Anstieg des langfristigen Zinssatzes während der letzten 1 ½ Jahre das BIP-Wachstum um fast einen Prozentpunkt verringern. Schließlich erwarten wir, dass sich der kon junkturbereinigte Primärsaldo Deutschlands von etwa -½% des BIP auf +½% im Jahr 2024 erhöhen wird, was einen weiteren Gegenwind für das Wachstum be deutet. Alles in allem haben wir unsere BIP-Prognose für 2024 von 1% auf 0,5% gesenkt. Stefan Schneider (+49 69 910-31790, stefan-b.schneider@db.com) -100 -80 -60 -40 -20 0 20 40 Jan 19 Mai 19 Sep 19 Jan 20 Mai 20 Sep 20 Jan 21 Mai 21 Sep 21 Jan 22 Mai 22 Sep 22 Jan 23 Mai 23 Unternehmensnahe Dienstleistungen Konsumnahe Dienstleister Konsumnahe Dienstleistungen inkl. Einzelhandel Index Quelle: ifo Institut ifo Geschäftsklima: Dienstleistungen 8 Nur eine technische Rezession? Wirklich? 8 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland Staatsfinanzen: Ausgabendruck und Schulden bremse erfordern ein e Überprüfung der fiskali schen Spielräume - Im Jahr 2023 wird der Energieschock die öffentlichen Finanzen weiter be lasten. Dank der besseren Wirtschaftsaussichten (keine Rezession) und des Einbruchs der Gas- und Strompreise (und damit wohl deutlich unter Plan liegenden WSF-E-Ausgaben) gehen wir nunmehr davon aus, dass das Maastricht-Defizit in den Jahren 2023 und 2024 weiter zurückgehen dürfte. Infolgedessen haben wir unsere Prognose für das Haushaltsdefizit auf „nur" noch 2,1% und 1,4% vom BIP für die Jahre 2023 bzw. 2024 gesenkt (von zuvor 2,6%). - Allerdings ist Deutschland mittel- bis langfristig einer Reihe fiskalischer Ge genwinde ausgesetzt, die - zusammen mit der wieder greifenden Schulden bremse - eine Überprüfung der Finanzierungsbasis der wirtschaftspoliti schen Agenda der Bundesregierung nach sich ziehen dürften. Auch wenn die enormen außerbudgetären Reservepuffer der Regierung dabei helfen werden, sich allmählich an diese neuen fiskalischen Realitäten anzupassen, bleibt es fraglich, ob sie letzten Endes ausreichen werden, um den drin gendsten längerfristigen Ausgabenbedarf der Regierung zu finanzieren. - Wir gehen nicht davon aus, dass die deutschen Staatsfinanzen wieder zu der günstigen strukturellen Position aus der Zeit vor der Pandemie zurück kehren wird (mit durchschnittlichen Haushaltsüberschüssen von 1,3% vom BIP im Zeitraum 2014-19). Auch wenn die nationale Schuldenbremse das Haushaltsdefizit in Grenzen halten sollte (sofern keine Verfassungsreform zur Erweiterung des Verschuldungsspielraums durchgeführt wird), könnte die schrittweise Nutzung der enormen Reservepuffer der Regierung mittel fristig immer noch zu jährlichen strukturellen Defiziten von mehr als 1% des BIP führen. Die Defizitquote ist im Jahr 2022 trotz des Energieschocks gesun ken In den vergangenen drei Jahren wurden die öffentlichen Finanzen Deutschlands durch die negativen wirtschaftlichen Auswirkungen der Pandemie, der Energie krise und des russischen Angriffskriegs gegen die Ukraine stark belastet. Infolge der ausgeprägten diskretionären Maßnahmen des Staates zur Abschirmung der privaten Haushalte und Unternehmen (strukturelle Defizite) und der sich ab schwächenden Konjunktur (konjunkturelle Defizite) wies der konsolidierte Staatssektor - bestehend aus Bund, Ländern, Gemeinden und Sozialversiche rungen - erhebliche Finanzierungsdefizite von 4,3% und 3,7% des BIP im Jahr 2020 bzw. 2021 auf. Dadurch stieg die (Brutto-) Schuldenquote des Gesamt staates stark an (um fast 10 Prozentpunkte gegenüber dem Tiefstand von 59,6% im Vorpandemiejahr 2019). Während das Ende der Pandemie - und damit das Auslaufen der umfangrei chen staatlichen Pandemie-Hilfsmaßnahmen - zu einer erheblichen Haushalts entlastung im Jahr 2022 führte, entstand gleichzeitig neuer fiskalischer Druck aufgrund der Energiekrise. 3 Allein die drei Entlastungspakete zur Abfederung der Energiekrise haben ein geschätztes Haushaltsvolumen von insgesamt fast EUR 100 Mrd. in den Jahren 2022/23 (ca. 2,6% des BIP aus dem Jahr 2022) 3 So gingen z.B. die Bundeszuschüsse für Unternehmenshilfen 2022 um EUR 35,1 Mrd. gegen über 2021 (ca. 0,9% vom BIP) zurück (siehe auch „Vorläufiger Abschluss des Bundeshaushalts 2022" im Monatsbericht des Bundesfinanzministeriums vom Januar 2023). -175 -150 -125 -100 -75 -50 -25 0 25 50 75 Sozialversicherungen Gemeinden Länder Bund Gesamtstaat Gesamtstaatlicher Finanzierungssaldo (in Abgrenzung der VGR), EUR Mrd. Quellen: WEFA, Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research Das Staatsdefizit ist 2022 gesunken 1 0 20 40 60 80 100 0 1 2 3 4 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024 Staatsschulden (rechts) Zinsausgaben (links) % BIP (Gesamtstaat) (VGR) Quellen: WEFA, Statistisches Bundesamt , Eurostat, Deutsche Bank Research Die Schuldenquote dürfte 2023/24 nur geringfügig fallen 2 -5 -4 -3 -2 -1 0 1 2 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 Sozialversicherung Gemeinden Länder Bund Gesamtstaat Struktureller Finanzierungssaldo Finanzierungssaldo (VGR), % BIP Fiskalprognosen (2023 - 26) der Regierung 3 Quellen: WEFA, Statistisches Bundesamt, Stabilitätsrat, Deutsche Bank Research Nur eine technische Rezession? Wirklich? 9 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland (siehe unseren Artikel zur Fiskalpolitik im Ausblick Deutschland vom November 2022 oder auch das aktuelle Stabilitätsprogramm 2023 der Bundesregierung). Hinzu kommt eine beträchtliche fiskalische Unterstützung aus dem reaktivierten Wirtschaftsstabilisierungsfonds (WSF-Energie; im Folgenden abgekürzt mit WSF-E). Zur Finanzierung von a) (Re-) Kapitalisierungsmaßnahmen für finanzi ell angeschlagene Gashandelsunternehmen (wie Uniper) und b) einer „Gas-, Fernwärme- und Strompreisbremse" für deutsche Industriebetriebe, Unterneh men und Privathaushalte (Laufzeit von Januar 2023 bis April 2024) hat die Bun desregierung neue Kreditermächtigungen in Höhe von bis zu EUR 200 Mrd. (ca. 5,2% des BIP) in den WSF-E umgeschichtet (siehe auch unseren Artikel zur Fiskalpolitik im Ausblick Deutschland vom Dezember 2022). 4 In diesem Zusam menhang hat der WSF-E nach Angaben des Bundesfinanzministeriums (BMF) im Jahr 2022 bereits einen Gesamtbetrag von EUR 30,2 Mrd. (ca. 0,8% des BIP) in Anspruch genommen. 5 Im Gegensatz dazu wurden im Jahr 2022 noch keine nennenswerten Beträge im Rahmen des neu eingerichteten Sonderver mögens für die Bundeswehr ausgegeben. 6 Trotz der energieschockbedingten Mehrbelastungen - und vor allem dank des starken nominalen BIP /Einnahmenwachstums (ein positiver fiskalischer Nebeneffekt der hohen Infla tion) - ging das deutsche Haushaltsdefizit (Maastricht-Defizit; volkswirtschaftli che Gesamtrechnung) im Jahr 2022 deutlich auf „nur" noch 2,7% des BIP zu rück. Infolgedessen sank auch die Bruttoschuldenquote des Staates (Maas tricht-Definition) von 69,3% des BIP im Jahr 2021 auf 66,2% im Jahr 2022. Ausblick für 2023: Dank der deutlich gesunkenen Energiepreise dürften die W SF - E - Ausgaben deut lich unter Plan liegen Im Jahr 2023 wird der Energieschock die öffentlichen Finanzen weiter belasten. Die damit verbundenen fiskalischen Belastungen dürften jedoch deutlich gerin ger ausfallen als noch Ende 2022 befürchtet. Die besseren Haushaltsaussichten sind im Wesentlichen auf zwei positive Entwicklungen zurückzuführen. Erstens hat Deutschland während der Energiekrise ein hohes Maß an Widerstandsfähig keit und Anpassungsfähigkeit bewiesen. Dank der entschlossenen Maßnahmen der Regierung zur Energieeinsparung - und zusätzlich begünstigt durch die mil den Temperaturen - konnte die Wirtschaft eine schädliche Gasmangellage und damit eine Rezession vermeiden. Zweitens dürfte der Einbruch der Großhan delspreise für Gas und Strom dazu beitragen, die budgetierten Ausgaben des WSF-E im Zeitraum 2023/24 deutlich zu begrenzen. 7 4 Technisch gesehen wurden diese Kreditaufnahmeermächtigungen bereits auf die Schulden bremse des Bundes im Jahr 2022 angerechnet, sodass die WSF-E-Ausgaben in den Jahren 2023/24 den verfassungsmäßigen Verschuldungsspielraum des Staates nicht verringern werden. Dennoch wird die Beanspruchung von WSF-E-Kreditaufnahmeermächtigungen die Kapitalmarkt verschuldung des Bundes erhöhen und damit auch das gesamtstaatliche Defizit in die Höhe trei ben. 5 Während EUR 20,6 Mrd. für den Erwerb von Beteiligungen im Zusammenhang mit der Stabilisie rung von Energieunternehmen bereitgestellt wurden, wurden weitere EUR 8,5 Mrd. zur Finanzie rung der sogenannten „Dezemberhilfe" für Gas- und Fernwärmekunden verwendet. Darüber hin aus wurden EUR 0,7 Mrd. für Zinszahlungen auf WSF-E-Kredite verwendet. 6 Als Reaktion auf den russischen Angriffskrieg in der Ukraine hat die Bundesregierung zusätzliche EUR 100 Mrd. an Kreditaufnahmeermächtigungen (außerhalb des regulären Kernhaushalts) zur Erhöhung der Verteidigungsfähigkeit der Bundeswehr bereitgestellt. Diese zusätzlichen Mittel sol len in den kommenden Jahren schrittweise dazu verwendet werden, um die deutschen Verteidi gungsausgaben auf das NATO-Ziel von 2% des BIP zu anzuheben. In einer finanzstatistischen Betrachtung beliefen sich die deutschen Verteidigungsausgaben nach Angaben des Bundesfi nanzministeriums im Jahr 2022 auf „nur" EUR 51,6 Mrd. (oder 1,3% des BIP). 7 Seit August 2022 sind die Terminpreise für Gas und Strom (Baseload; nächster Fälligkeitstermin) um rund 85% bzw. 78% gesunken. Auch die Neuvertragspreise für die privaten Haushalte sind gesunken. Konkret sanken die durchschnittlichen Tarife für Gas and Strom laut der Vergleichs plattform Verivox von 21,75 bzw. 53,83 Cent/kWh im September und Oktober 2022 auf „nur" -10 -5 0 5 10 15 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 Einnahmen Steuern Sozialbeiträge % gg. Vj. (Gesamstaat - VGR) Quellen: WEFA, Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research Die Einnahmen stiegen 2022 kräftig 4 -30 -20 -10 0 10 20 30 -10 -5 0 5 10 15 20 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 Ausgaben (links) Bruttoinvestitionen (links) Sozialleistungen (links) Zinsausgaben (rechts) % gg. Vj. (Gesamstaat - VGR) Quellen: WEFA, Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research Das Ausgabenwachstum hat nach - gelassen 5 Nur eine technische Rezession? Wirklich? 10 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland Im Gegensatz zur Bundesregierung, die für das Jahr 2023 einen Anstieg der Maastricht-Defizitquote auf 4 ¼% des BIP prognostiziert (vor dem Hintergrund eines prognostizierten Defizits von 4 ½% auf Bundesebene) (vgl. Deutsches Stabilitätsprogramm 2023), rechnen der Sachverständigenrat (SVR) sowie die deutschen Wirtschaftsforschungsinstitute in ihrer Gemeinschaftsdiagnose (GD) vom Frühjahr 2023 mit einer deutlich geringeren Maastricht-Defizitquote von „nur" 1,6% bzw. 2,2% vom BIP. Diese starke Divergenz in den Prognosen lässt sich weitgehend anhand der getroffenen Annahmen zu den WSF-E-Ausgaben erklären. So geht die Bundesregierung nach wie vor von einer vollständigen Ausschöpfung des ursprünglich veranschlagten WSF-E-Ausgabenvolumens von bis zu EUR 121 Mrd. (ca. 3,0% des für 2023 prognostizierten BIP) aus, wovon ein Löwenanteil von EUR 83,3 Mrd. (ca. 2,0% vom BIP) auf die staatlichen „Energiepreisbremsen" entfällt. 8 Der SVR geht dagegen davon aus, dass die staatlichen Ausgaben für die „Gas- und Strompreisbremsen" im Jahr 2023 „nur" EUR 28 Mrd. und im Jahr 2024 „nur" weitere EUR 1,3 Mrd. betragen könnten. Das wäre sogar weniger als der Betrag von EUR 35-40 Mrd. (ca. 0,9-1,0% des BIP), den wir im Januar geschätzt hatten (siehe Focus Europe: Recession? What recession?). Inzwischen gehen auch die deutschen Wirtschaftsfor schungsinstitute davon aus, dass die „Gas- und Strompreisbremsen" lediglich zu fiskalischen Kosten von EUR 40 Mrd. im Jahr 2023 und weiteren EUR 2 Mrd. im Jahr 2024 führen dürften. Auch der Unabhängige Beirat des Stabilitätsrats kritisierte jüngst, dass die zugrunde liegenden Annahmen der Bundesregierung zu den WSF-E-Ausgaben unrealistisch hoch seien. Infolgedessen erwartet auch der Beirat eine sinkende Defizitquote für das Jahr 2023. Aktualisierte DB - Projektionen: Haushaltsdefizit könnte auf 2 ,1 % und 1 ,4 % vom BIP in den Jahren 2023 bzw. 2024 sinken Zwar werden einerseits einige expansive politische Maßnahmen - wie verschie dene Steuerentlastungen 9 oder steigende Staatsausgaben beim Wohngeld und Bürgergeld - den Haushalt in diesem Jahr belasten, andererseits werden einige restriktive politische Maßnahmen - wie die Erhöhung der Beitragssätze zur ge setzlichen Arbeitslosen-, Kranken- und Pflegeversicherung - die Staatseinnah men tendenziell beflügeln. Aber auch der Wegfall des (befristeten) „Tankra batts", des „9-Euro-Tickets", der einmaligen Energiepreispauschale oder der „Dezemberhilfe" wird dazu beitragen, das Defizit im Jahr 2023 zu senken. Unter dem Strich gehen die Wirtschaftsinstitute davon aus, dass der finanzpolitische Kurs im Jahr 2023 moderat expansiv bleiben dürfte, ehe er im Jahr 2024 schließlich restriktiv werden könnte (siehe deren Frühjahresgutachten 2023). Mit Blick auf die (prognostizierte) Veränderung des strukturellen Primärsaldos (d.h. des um konjunkturelle Einflüsse und einmalige Effekte bereinigten Finanzie rungssaldos vor Zinsausgaben) - welche die Institute auf +0,7 bis +1,0 % vom BIP schätzen - könnte die Fiskalpolitik allerdings schon 2023 restriktiv werden. Angesichts der obigen Entwicklungen haben wir unsere Prognosen für das ge samtstaatliche Haushaltsdefizit auf „nur" noch 2,1% und 1,4% vom BIP im Jahr 2023 bzw. 2024 reduziert (von zuvor 2,6%). Die aktualisierten Prognosen basie ren auf den Annahmen, dass a) das strukturelle Defizit (DB-Schätzung 2022: 2,3% vom BIP) weiter auf 1,3%/0,4% vom BIP in 2023/24 sinken wird, b) das konjunkturelle Defizit (DB-Schätzung 2022: 0,2% vom BIP) aufgrund einer Aus weitung der (negativen) Produktionslücke auf ca. 0,9%/1,0% vom BIP ansteigen noch 13,95 bzw. 42,11 Cent/kWh im Mai 2023. Damit liegen die Tarife aktuell nur noch gering über den staatlichen Preisobergrenzen von 12 Cent/kWh für Gas bzw. 40 Cent/kWh für Strom. 8 Darüber hinaus sind EUR 23,7 Mrd. für weitere Stabilisierungsmaßnahmen für Energieunterneh men vorgesehen, davon allein EUR 15,2 Mrd. für Uniper. Siehe auch Stabilitätsrat. 9 So schätzt das Bundesfinanzministerium, dass allein der Ausgleich für die „kalte Progression" in der Einkommensteuer die Wirtschaft im Jahr 2023 um EUR 18,6 Mrd. und im Jahr 2024 um EUR 31,8 Mrd. entlasten dürfte. -5 -4 -3 -2 -1 0 1 2 Ist-Wert DB Research Bundesregierung SVR GD Europäische Kommission % BIP (Gesamtstaat - VGR) Staatsdefizit - Prognosen im Überblick (Maastricht - Defizit) 6 Quellen: WEFA, Statistisches Bundesamt, BMF, SVR, GD, Deutsche Bank Research -4 -3 -2 -1 0 1 2 DB Research Europäische Kommission Bundesregierung SVR GD Struktureller Finanzierungssaldo, % BIP Prognosen für das strukturelle Defizit im Überblick 7 Quellen: Europäische Kommission, SVR, GD, BMF, Deutsche Bank Research Nur eine technische Rezession? Wirklich? 11 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland wird und c) die staatlichen Zinsausgaben moderat auf ca. 0,9%/1,0% vom BIP in den Jahren 2023/24 ansteigen werden (von 0,7% im Jahr 2022). Dank der ho hen Inflation und des damit einhergehenden starken nominalen BIP-Wachstums könnte die gesamtstaatliche Schuldenquote in Deutschland bis zum Jahresende 2023 bzw. 2024 geringfügig auf 65,9% bzw. 65,5% vom BIP absinken. Dennoch bestehen mit Blick auf unsere aktualisierten Defizitprognosen nicht unerhebliche Risiken. Erstens kann eine Gasmangellage im Winter 2023/24 und/oder ein er neuter scharfer Anstieg der Energiepreise (z.B. aufgrund geopolitischer Ereig nisse) nicht ausgeschlossen werden. Und zweitens könnte ein weiterer Anstieg bei der Zahl der Flüchtlinge und Migranten zu einem höheren Bedarf an öffentli chen Ausgaben (und damit höheren Defiziten) führen. 10 Ausgabendruck und Schuldenbremse erfordern eine finanzpoliti sche Überprüfung , ... Bislang hat sich die Bundesregierung noch nicht auf den Entwurf für den Bun deshaushalt 2024 geeinigt. In der Tat hat die Bundesregierung im März darauf verzichtet, die üblichen Eckwerte für den Bundeshaushalt (2024) zu veröffentli chen. Angesichts der Tatsache, dass die Regierungskoalition im Haushalt 2024 noch eine Finanzierungslücke von rund EUR 20 Mrd. schließen muss und die Steuerschätzung vom Mai 2023 11 keine weiteren (unerwartet hohen) Mehrein nahmen zur Schließung dieses Haushaltslochs beschert hat, scheint Finanzmi nister Lindner nunmehr ein Sparpaket für den Haushalt 2024 zu schnüren (siehe Spiegel-Artikel vom 16. Mai 2023). Bei der Vorstellung der Mai-Steuer schätzung deutete er bereits an, dass die Regierung den Entwurf für den Bun deshaushalt 2024 nicht wie geplant am 21. Juni fertigstellen kann. Allerdings könnte das Kabinett den Entwurf noch Anfang Juli und damit vor der am 7. Juli beginnenden parlamentarischen Sommerpause verabschieden. Mittel- bis langfristig ist Deutschland mehreren fiskalischen Gegenwinden aus gesetzt, die eine Überprüfung der Finanzierungsbasis der wirtschaftspolitischen Agenda der Regierung erfordern dürften. Erstens wird das Potenzialwachstum voraussichtlich erheblich sinken. Die Wirtschaftsinstitute gehen davon aus, dass die Jahresrate des (realen) BIP-Wachstums-potenzials im Zeitraum 2022-27 auf „nur" noch 0,7-0,9% p.a. absinken dürfte (im Vergleich zu 1,3% im Zeitraum 1996-2022). Vor allem die ungünstige demografische Entwicklung und der dar aus resultierende Beschäftigungsrückgang dürften das Wachstum (und damit auch die staatliche Einnahmedynamik) belasten. 12 Zweitens wird die Alterung der Bevölkerung - die zu einer wachsenden Zahl von Leistungsempfängern im Verhältnis zu den Beitragszahlern führt - die finanzielle Situation der gesetzli 10 Die Ausgaben des Bundes im Zusammenhang mit Flucht und Migration beliefen sich im Jahr 2022 auf EUR 28 Mrd. (ca. 0,7% vom BIP) (siehe hib 366/2023). 11 Die Steuerschätzungen vom Mai deuten in der Tat auf einen kumulierten Steuerausfall von 150 Mrd. EUR im Zeitraum 2023-27 hin (ca. 30 Mrd. EUR pro Jahr). Auf Bundesebene belaufen sich die kumulierten Ausfälle auf rund 70 Mrd. EUR (ca. 14 Mrd. EUR pro Jahr). Diese Fehlbeträge sind jedoch hauptsächlich auf Faktoren der Steuergesetzänderungen zurückzuführen und kamen daher nicht überraschend. Folglich werden sie keine weiteren (signifikanten) Auswirkungen auf die Haushalte 2023/2024 haben. 12 Das Statistische Bundesamt schätzt, dass durch das Ausscheiden der Babyboom-Generation (Jahrgänge 1957 bis 1969) die Bevölkerung im erwerbsfähigen Alter in den nächsten 15 Jahren um 12,9 Mio. Personen (d.h. um fast 30 % der Erwerbstätigen des Jahres 2021) zurückgehen könnte. Da die jüngeren Jahrgänge nicht ausreichen werden, um diese Lücke zu schließen, könnte die Bevölkerung im erwerbsfähigen Alter je nach Umfang der Nettozuwanderung um 1,6 bis 4,6 Mio. Personen abnehmen. -40 -35 -30 -25 -20 -15 -10 -5 0 Bund Länder Gemeinden Staat Steuerschätzung 2023 - 27: Ab - weichung zur vorherigen Schätzung insgesamt 8 Geschätztes Aufkommen im Vgl. zur Schätzung im Oktober 2022, EUR Mrd. Quellen: Arbeitskreis Steuerschätzung, Deutsche Bank Research * Durchschnittliche Mindereinnahmen pro Jahr über den gesamten Prognosezeitraum -40 -30 -20 -10 0 10 Schätzabweichung Steuerrechtsänderungen Insgesamt Steuerschätzung 2023 - 27: Ab - weichung zur vorherigen Schätzung für den Staat insgesamt 9 Geschätztes Aufkommen im Vgl. zur Schätzung im Oktober 2022, EUR Mrd. * Durchschnittliche Mindereinnahmen pro Jahr über den gesamten Prognosezeitraum Quellen: Arbeitskreis Steuerschätzung, Deutsche Bank Research Nur eine technische Rezession? Wirklich? 12 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland chen Renten-, Gesundheits- und Pflegeversicherung zunehmend beeinträchti gen. 13 Vor diesem Hintergrund schätzt die Regierung, dass die altersabhängi gen öffentlichen Ausgaben von 28,6% des BIP im Jahr 2021 auf bis zu 31,3% des BIP im Jahr 2040 ansteigen könnten (pessimistisches Basisvariante T-) (siehe Seite 65 im Deutschen Stabilitätsprogramm 2023). Drittens dürften die ambitionierten wirtschaftspolitischen Ziele der Bundesregierung, a) die physi sche und digitale Infrastruktur zu modernisieren und auszubauen, b) das Ziel der Klimaneutralität bis 2045 zu erreichen oder c) die Verteidigungsfähigkeit Deutschlands zu stärken, den Ausgabendruck in absehbarer Zukunft hochhal ten. Darüber hinaus wird die Regierung auch die Haushaltskonsolidierung weiter vo rantreiben müssen, um sicherzustellen, dass die Kreditaufnahme innerhalb der verfassungsmäßigen Grenzen der Schuldenbremse bleibt. Konkret schreibt das Grundgesetz vor, dass die strukturelle Nettokreditaufnahme des Bundes 0,35% des BIP nicht überschreiten darf (derzeit ca. EUR 12 ½ Mrd. 14 ). Gleichzeitig wird die strukturelle Nettokreditaufnahme der Bundesländer faktisch untersagt. Ebenso muss der Bund zwischen den Jahren 2028 bis 2061 mit der Tilgung der krisenbedingten „Notlagenkredite" (im Zusammenhang mit der Pandemie, der Energiekrise oder der Verteidigung) beginnen, was seinen fiskalischen Spiel raum weiter einschränken wird. Bereits ab dem Jahr 2028 muss der Bund pro Haushaltsjahr womöglich ca. EUR 11,6 Mrd. tilgen. Und ab dem Jahr 2031 könnten sich die jährlichen Tilgungsverpflichtungen sogar auf EUR 26,4 Mrd. er höhen, was mehr als dem Doppelten der in diesem Jahr nach der Schulden bremse zulässigen strukturellen Nettokreditaufnahme gleichkommen würde. ... aber fiskalische Puffer werden helfen, sich an die neuen fiskali schen Realitäten anzupassen Um die Regeln der Schuldenbremse bereits ab dem Jahr 2023 wieder einhalten zu können, muss der Bund schrittweise seine beträchtlichen fiskalischen Reser ven von mehr als EUR 400 Mrd. (oder 10% vom BIP) abbauen. Diese Puffer umfassen a) eine allgemeine Reserve, die auf nicht genutzte Kreditansprüche aus vergangenen Haushaltsjahren zurückgeht (ca. EUR 48 Mrd. Ende 2022), b) nicht genutzte Kreditermächtigungen und andere Reserven, die in verschiede nen Nebenhaushalten (Sondervermögen) wie dem Klima- und Transformations fonds gehalten werden (ca. EUR 117 Mrd. Ende 2022), c) verbleibende Kredit ermächtigungen im WSF-E (ca. EUR 145,6 Mrd. Ende April 2023) und d) nicht 13 Das Statistische Bundesamt schätzt, dass die Zahl der Personen im Rentenalter (+67 Jahre) bis Mitte der 2030er Jahre um etwa 4 Mio. auf mindestens 20 Mio. Personen ansteigen dürfte. 14 Siehe auch „Sollbericht 2023: Ausgaben und Einnahmen des Bundeshaushalts" im Monatsbericht des Bundesministeriums der Finanzen vom Februar 2023. -0,4 -0,2 0,0 0,2 0,4 0,6 0,8 1,0 1,2 1,4 1,6 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 Kapital Arbeit Totale Faktorproduktivität Produktionspotenzial Der absehbare Rückgang bei der Erwerbstätigkeit wird das Wachstum belasten 10 Zerlegung der Potenzialwachstumsrate: % gg.Vj. bzw. Wachstumsbeiträge in Pp. Quelle: Bundesfinanzministerium 50 55 60 65 30 35 40 45 50 1960 1970 1980 1990 2000 2010 2020 Inl. Erwerbstätigkeit (links) Erwerbsbevölkerung (rechts) Mio. Personen Quelle: Bundesfinanzministerium Ausblick für den Arbeitsmarkt 11 -300 -200 -100 0 100 200 300 400 500 600 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 Nettokreditaufnahme Saldo der Rücklagenbewegungen Ausgaben Einnahmen Finanzierungssaldo (Kernhaushalt) Steuereinnahmen EUR Mrd. Haushalt 2023 und Finanzplan bis 2026 (Kernhaushalt des Bundes) 12 Quellen: Bundesfinanzministerium, Deutsche Bank Research Nur eine technische Rezession? Wirklich? 13 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland ausgeschöpfte Kreditermächtigungen des Sondervermögens für die Bundes wehr (knapp EUR 100 Mrd. Ende 2022) (siehe hierzu auch Seite 69 im Monats bericht der Deutschen Bundesbank vom Februar 2023 und den statistischen Anhang des Monatsberichts des Bundesministeriums der Finanzen vom Mai 2023). Selbst bei Berücksichtigung der Tatsache, dass a) die Bundesregierung ihre allgemeine Rücklage bis zum Jahresende 2024 vollständig abgebaut haben dürfte und b) die verbleibenden WSF-E-Kreditansprüche streng zweckgebunden sind (und damit nur zur Finanzierung von Entlastungs- bzw. Stabilisierungsmaß nahmen im Rahmen der Energiekrise verwendet werden können), rechnen wir damit, dass der Bund immer noch mehr als EUR 200 Mrd. (oder 5% vom BIP) außerhalb des regulären Kernhaushalts bzw. Bundesschuldenbremse ausge ben könnte. Darüber hinaus haben auch die Bundesländer in den letzten Jahren erhebliche Reserven aufgebaut. In diesem Zusammenhang schätzte die Deut sche Bundesbank in ihrem Monatsbericht vom Oktober 2022, dass die Bundes länder zum Jahresende 2021 (letzter Umfragewert) insgesamt Reserven im Wert von mehr als EUR 110 Mrd. hielten (ca. 2,7% des für 2023 prognostizier ten BIP). Obwohl die oben genannten Reservepuffer dem Staat dabei helfen werden, sich allmählich an die neuen fiskalischen Realitäten anzupassen - d.h. wieder künftig im Rahmen der normalen Vorgaben der Schuldenbremse zu haushalten -, bleibt es dennoch fraglich, ob sie langfristig ausreichen werden, um den dringendsten Ausgabenbedarf (z.B. für die grüne Transformation, die Digitalisierung oder die Verteidigung) zu finanzieren. In seinem Germany: Staff Concluding Statement of the 2023 Article IV Mission argumentierte der IWF kürzlich, dass „Deutschland sich möglicherweise einen größeren fiskalischen Spielraum für Investitionen in seine Zukunft schaffen muss". Um den fiskalischen Spielraum zu vergrößern, empfahl der IWF, „eine Anpassung der Schuldenbremse in Betracht zu ziehen, um sie besser an die fis kalischen Regeln der EU anzupassen und die Abhängigkeit von außerbudgetä ren Mitteln zu verringern". Darüber hinaus schlug der IWF vor, die Effektivität der Schuldenbremse zu erhöhen, indem einerseits „die Regel überarbeitet wird, um die Verwendung außerbudgetärer Mittel zu begrenzen", und andererseits „die jährliche Defizitgrenze etwas angehoben wird, vielleicht um einen Prozent punkt vom BIP". Es wird interessant sein zu sehen, wie sich die Bundesregie rung zu den Reformvorschlägen des IWF positionieren wird. Fazit Wir gehen zwar davon aus, dass sich die Haushalts- und Schuldenlage Deutschlands 2023/24 weiter verbessern dürfte, erwarten aber nicht, dass Deutschland zu der günstigen strukturellen Haushaltslage vor der Pandemie zu rückkehren wird (mit durchschnittlichen Haushaltsüberschüssen von 1,3% vom BIP im Zeitraum 2014-19). Diese Einschätzung beruht darauf, dass das sin kende potenzielle BIP-Wachstum und der wachsende Druck auf die Haushalte (altersbedingte Ausgaben, Ausgaben im Zusammenhang mit der Digitalisierung, Dekarbonisierung und Verteidigung) eine stärkere Verbesserung der deutschen Haushaltsposition verhindern dürften. Nach Einschätzung des Unabhängigen Beirats des Stabilitätsrats sprechen derzeit einige Risikofaktoren für ein - im Vergleich zur Regierungsprognose von „nur" ¾% des BIP - höheres gesamt staatliches Finanzierungsdefizit im Jahr 2026. Auch wenn die nationale Schul denbremse das Haushaltsdefizit in Grenzen halten sollte (sofern keine Verfas sungsreform zur Erweiterung des Verschuldungsspielraums durchgeführt wird), könnte die schrittweise Inanspruchnahme der enormen Reservepuffer der Re gierung mittelfristig immer noch zu jährlichen strukturellen Defiziten von mehr als 1% vom BIP führen. Unserer Einschätzung nach dürfte das von der Regie rung projizierte (strukturelle) Gesamtdefizit von „nur" ¾% des BIP im Jahr 2026 wahrscheinlich zu niedrig angesetzt sein. Sebastian Becker (+49 69 910-21548, sebastian-b.becker@db.com) 0 5 10 15 20 25 30 2028 2030 2032 2034 2036 2038 2040 2042 2044 2046 2048 2050 2052 2054 2056 2058 2060 EU-Wiederaufbaufonds (NGEU) Bundeswehr Sondervermögen WSF-Energie 2022 Bundeshaushalte 2020-22 EUR Mrd. Quellen: Bundesfinanzministerium, Deutsche Bank Research Möglicher Tilgungsplan des Bundes im Kontext der Schulden - bremse und NGEU* 13 * Schätzungen von Deutsche Bank Research. Der endgültige Tilgungsplan wird auch davon abhängen, wie hoch die Beanspruchung des WSF - Energie ausfallen wird. Der hier dargestellte Tilgungsbetrag ergibt sich bei einer vollständigen Beanspruchung der dem WSF - Energie zugeteilten Kreditaufnahmeermächtigungen von bis zu EUR 200 Mrd. -6 -4 -2 0 2 4 99 01 03 05 07 09 11 13 15 17 19 21 23 Konjunkturkomponente Zinsausgaben Konjunktbereinigter Primärsaldo Finanzierungssaldo % BIP (Gesamtstaat nach VGR) Das Maastricht - Finanzierungsdefizit dürfte 2023/24 sinken 14 Quellen: WEFA, Statistisches Bundesamt, AMECO, OECD, Bundesfinanzministerium, Deutsche Bank Research Nur eine technische Rezession? Wirklich? 14 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland Deutscher Arbeitsmarkt: Nur eine schwache Früh jahrsbelebung - Die Erwerbstätigkeit allgemein wie auch die sozialversicherungspflichtige Beschäftigung expandierten zu Jahresbeginn weiter. Dennoch legte die sai sonbereinigte Arbeitslosenzahl bis April spürbar zu, nicht nur getrieben durch Erfassung ukrainischer Staatsangehöriger. Im Jahresdurchschnitt von 2023 dürfte die Arbeitslosenquote auf 5,6% zulegen. - Für rund 1/3 der Beschäftigten, die von der Tariflohnrunde 2023/24 betrof fen sind, wurden bereits Abschlüsse erzielt. Dabei dominieren im laufenden Jahr kräftige steuer- und abgabenbefreite Inflationsausgleichsprämien. Ta bellenwirksame Tariflohnanhebungen fallen dagegen eher auf das Jahr 2024. So dürften die Tariflöhne in 2023 nur rund 4% zulegen, während die Effektivlöhne infolge kräftiger Einmalzahlungen gut 6% wachsen könnten. - Die jüngsten Anwendungen generativer KI haben die Diskussionen über die Auswirkungen auf die Arbeitswelt befeuert. Für diese neue Stufe der digita len Transformation ist die Datenlage noch dünn, sodass vorerst historische Vergleiche herangezogen werden, die optimistisch stimmen. Angesichts der Alterung und Schrumpfung der deutschen Erwerbsbevölkerung ist fraglich, ob überhaupt schnell genug digitalisiert und automatisiert werden kann. Klar erscheint, dass sich Tätigkeitsprofile vieler Arbeitskräfte anpassen werden. Erwerbstätigkeit klett ert weiter, Arbeitsloszahl zuletzt ebenfalls In saisonbereinigter Rechnung erklommen sowohl die Erwerbstätigkeit insge samt (Mär: 45,9 Mio., +507.000 gg. Vj.) als auch die sozialversicherungspflich tige Beschäftigung (Feb: 34,8 Mio., +366.000 gg. Vj.) in Q1 neue Höchststände. Im Vorjahresvergleich entspricht dies einem Anstieg von jeweils 1% bzw. 1,1%. Bemerkenswert ist, dass die Zunahme sozialversicherungspflichtiger Beschäfti gungsverhältnisse im Vorjahresvergleich seit Jahresbeginn nur noch von Perso nen ausländischer Staatsangehörigkeit (Feb. +404.000 gg. Deutsche: -15.000) getragen wurde. Im Jahresdurchschnitt von 2023 dürfte sich der Beschäfti gungsaufwuchs auf 0,8% verlangsamen (2022: 1,8%) und die Erwerbstätigkeit nur noch um gut 0,7% zulegen, nach 1,3% im Vorjahr. Während 2022 von einer kräftigen Aufholdynamik geprägt war, machen sich nun mit Qualifikationspas sungsproblemen (Job Matching) und der allgemeinen demografischen Entwick lung strukturelle Gegenwinde zunehmend bemerkbar. Zudem dürfte sich die Konjunktur im weiteren Jahresverlauf nur mäßig beleben, nach ihrer Schwäche im Winter. In dieser Periode sank die Zahl der bei den Arbeitsagenturen gemel deten offenen Stellen bis April auf 786.000 (rund 85.000 unter Spitzenwert vom Mai 2022). Auch die repräsentative Stellenerhebung des IAB ergibt für Q1 2023 einen Rückgang auf 1,75 Mio., nach einem Rekord von gut 1,98 Mio. in Q4 2022. Beide Indikatoren liegen aber dennoch auf einem komfortablen Niveau. So signalisieren Arbeitsmarktfrühindikatoren am aktuellen Rand auch einen fort gesetzten Beschäftigungsaufbau. Für die Entwicklung der Arbeitslosigkeit (IAB Arbeitsmarktbarometer) deutet sich in den kommenden drei Monaten aber nur eine Seitwärtsbewegung an. Die saisonbereinigte deutsche Arbeitslosenzahl stieg seit Jahresbeginn um 45.000 Personen an, auf knapp 2,57 Mio. im April. Die entsprechende Arbeitslo senquote lag bei 5,6% (unbereinigt 5,7%). Die Erfassung ukrainischer Staatsan gehöriger wirkt sich nach wie vor spürbar auf die Arbeitsmarktstatistik 15 aus. 15 Laut Ausländerzentralregister waren im März rund 1,175 Mio. ukrainische Staatsangehörige in Deutschland erfasst. Darunter waren 773.000 Personen im Alter von 15 bis unter 65 Jahren. Bei 4,5 5,0 5,5 6,0 6,5 7,0 400 450 500 550 600 650 700 750 800 850 900 16 17 18 19 20 21 22 23 Offene Stellen (links) Arbeitslosenquote (rechts) '000 % Deutscher Arbeitsmarkt weiter stabil, aber technische Rezession hinterlässt Spuren 1 Quelle: Bundesagentur für Arbeit -5 -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 18 19 20 21 22 IAB-Arbeitsmarktbarometer (Komponente A: Arbeitslosigkeit) ifo-Beschäftigungsbarometer PMI Beschäftigungskomponente Standardisierte Werte Quellen: ifo, IAB, HCOB , S&P Global , Bundesagentur für Arbeit Arbeitsmarktfrühindikatoren 2 -300 -200 -100 - 100 200 300 400 500 16 17 18 19 20 21 22 23 Nichtdeutsche Deutsche Aufbau sozialversicherungspflichtiger Beschäftigung nach Staatsangehörigkeit 3 Quellen: Bundesagentur für Arbeit, Deutsche Bank Research Veränderung gg. Vj. in Tsd. Nur eine technische Rezession? Wirklich? 15 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland Aber auch die um diesen Sonderfaktor bereinigte monatliche Arbeitslosenzahl ist zuletzt nennenswert angestiegen (Apr: 15.000, Mär: 12.000). Hier hat die Konjunkturdelle des Winters ihre Spuren hinterlassen. Die ansonsten übliche Frühjahrsbelebung war bislang kaum zu vernehmen. In Q2 sind weitere monatli che Zuwächse in der Größenordnung von 5.000 bis 10.000 nicht auszuschlie ßen. Wir erwarten nun in 2023 eine jahresdurchschnittliche Arbeitslosenquote von 5,6% (zuvor 5,4%) nach 5,3% im Jahr 2022. Im Jahr 2024 dürfte sie dann auf 5,4% (5,2%) zurückgehen. Laufende Tarifrunde: 2023 geprägt von kräftigen Einmalzahlun gen, prozentuale Tariflohnanhebungen meist erst 2024 In der laufenden Tarifrunde werden für knapp 11 Mio. Beschäftigte neue Vergü tungsverträge ausgehandelt. Für gut 1/3 wurden bereits Ergebnisse erzielt. Da runter unter anderem das Schwergewicht Öffentlicher Dienst von Bund und Kommunen (2,8 Mio.), einhergehend mit Signalwirkung für die Verhandlungen der Bundesländer (ab Okt.), aber auch die Zeitarbeit (735.000) und das Kfz Handwerk (rd. 100.000). Wenn sich die Struktur der bisherigen Ergebnisse fortsetzt, dürften im laufenden Jahr kräftige Inflationsausgleichsprämien (in Summe von 2023/24 insg. bis zu EUR 3.000 steuer- und abgabenfrei möglich) dominieren und tabellenwirksame Tariflohnanhebungen eher auf das Jahr 2024 fallen. Somit dürfte die Lohndrift im laufenden Jahr stärker ausfallen, da der Tariflohnanstieg wohl nunmehr eher bei gut 4% liegen dürfte, während die Effektivlöhne infolge der kräftigen Einmal zahlungen gut 6% zulegen dürften. Setzt sich die Struktur der jüngsten Ab schlüsse fort, könnten die Tariflöhne dann im kommenden Jahr aber um kräftige 5-6% ansteigen. Ein Beispiel ist der jüngste Abschluss im Öffentlichen Dienst. Er sieht ab Juni eine Inflationsausgleichsprämie von EUR 1.240 (brutto = netto) vor, gefolgt von monatlich EUR 220 von Juni 2023 bis Februar 2024. Erst dann folgt eine tabel lenwirksame Sockelanhebung von EUR 200 und darauf aufbauend eine Tarif lohnsteigerung von 5,5%, mindestens aber EUR 340. Allein auf das Jahr 2024 bezogen resultieren daraus zwar sehr kräftige Anstiege von gut 10 bis 13%. Be zogen auf die gesamte Laufzeit von 24 Monaten rangiert der tabellenwirksame Lohnanstieg je nach Entgeltgruppe aber eher in der Spanne von 5,5 bis 6,5%. Diese Beschäftigten im Öffentlichen Dienst werden also immer noch eine leich ten Reallohnverlust tragen müssen. Zu den größeren Tarifgruppen, bei denen in den kommenden Monaten Ver handlungen anstehen, zählen der Einzelhandel in verschiedenen Regionen (2,6 Mio.) und der Groß- und Außenhandel (knapp 1,2 Mio.). Für letztere Gruppe for dert die Gewerkschaft ver.di eine Lohnanhebung um 13% bei einer Laufzeit von 12 Monaten. Für den Einzelhandel wird eine Anhebung der Stundenlöhne um EUR 2,50 gefordert. Nach Gewerkschaftsangaben ist ein Großteil der dort be schäftigten Arbeitskräfte in den unteren Entgeltgruppen (Stundenlohn zwischen EUR 12 und 17,44) eingruppiert. Somit entspricht die Lohnforderung einer pro zentualen Anhebung im Bereich von gut 14 bis knapp 21%. Angesichts der an gespannten Wettbewerbssituation im stationären Einzelhandel könnte eine Eini gung anspruchsvoll werden. Jobcentern und Arbeitsagenturen waren davon im April knapp 194.000 als arbeitslos und rund 368.000 Personen in Unterbeschäftigung gemeldet. Nur eine technische Rezession? Wirklich? 16 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland In den Tarifverhandlungen mit der EVG (betrifft rund 180.000 Beschäftigte) hat die Deutsche Bahn zuletzt ein neues Angebot vorgelegt. Es beinhaltet bei 24 Monaten Laufzeit Lohnsteigerungen von 12% für die unteren, 10% für die mittle ren und 8% für die oberen Einkommensgruppen. Zusätzlich sollen Inflationsaus gleichsprämien von EUR 1450 im Juli und EUR 1400 im November gezahlt wird. Zum Zeitpunkt dieser Publikation war noch keine Einigung erreicht worden. Generative KI und der deutsche Arbeitsmarkt - eine erste Ein schätzung Die in den zurückliegenden Monaten veröffentlichten Anwendungen generativer künstlicher Intelligenz (KI) haben die Diskussionen um die Auswirkungen dieser neuen Stufe der digitalen Transformation kräftig angefacht. Kern dieser Applika tionen sind sogenannte „large language models", worauf sich zum Beispiel Google AIs PaLM 2 oder OpenAIs ChatGPT stützt 16 , um nur wenige zu nennen. Gerade die einfache Zugänglichkeit von ChatGPT-3.5 und 4 und deren verblüf fende Leistungsfähigkeit hat diesen sprunghaften technischen Fortschritt plötz lich ganz nah bis auf das Smartphone herangeholt, wo KI zuvor teilweise noch recht abstrakt erschienen sein mag. Die einfache Zugänglichkeit hat Ausbrei tungsgeschwindigkeit befeuert. Diese auch als autoregressive Sprachmodelle bezeichnete Technologie basiert auf Methoden des (unsupervised) Deep learning eingebettet in eine mehrstufige neuronale Netzarchitektur. Trainiert werden diese Modelle mit sehr großen Da tensätzen und nicht zuletzt durch die Interaktion mit den Nutzern. Insofern sind viele dieser (Test-)Anwendungen nur scheinbar „gratis". Wenngleich sich vor al lem die im Fachjargon „Generative Pre-trained Transformer" (GPT) genannten Anwendungen großer Begeisterung erfreuen, weil sie z.B. umfassende Texte erstellen, die von Menschenhand geschriebenen nur schwer zu unterscheiden sind, so ist doch das Nutzungsspektrum der large language models viel, viel breiter 17 . Sie lassen sich prinzipiell auf sequenzielle Datenstrukturen anwenden, was bspw. bis hin zur biochemischen Analyse von Proteinen reicht, denn deren Abfolge ist eine Sprache der Biologie. Da ist es nur ein kleiner Schritt zur Frage nach den potenziellen Auswirkungen dieser Art von Automation auf die Arbeitswelt. Vor allem weil die physische und/oder intellektuelle entgeltliche Arbeit für die meisten Menschen zentral für ihren Lebensunterhalt ist. 16 Deutsche Bank Thematic Research 2023. Generative AI and ChatGPT 101. 17 Eloundou, Tyna, Sam Manning et al. (2023). GPTs are GPTs: An Early Look at the Labor Market Impact Potential of Large Language Models. Submitted working paper. Tarifverhandlungen in ausgewählten* Branchen 4 Quellen: WSI-Tarifarchiv, Deutsche Bank Research Tarifbereich Kündigungstermin Beschäftigte Deutsche Bahn AG laufend 180.000 Einzelhandel (Hessen) laufend 592.700 Einzelhandel (NRW und w eitere Regionen) laufend 1.583.900 Groß- und Außenhandel (NRW und w eitere Regionen) laufend 1.175.300 Einzelhandel (Sachsen Anhalt, Thüringen, Sachsen) 31. Mai. 2023 212.200 Einzelhandel (Berlin, Mecklenburg-Vorpommern, Brandenburg) 30. Jun. 2023 234.400 Öffentlicher Dienst (Länder o. Hessen) 30. Sep. 2023 938.800 Holz und Kunststoff verarbeitende Industrie (versch. Regionen) 30. Nov. 2023 178.900 *Verhandlungen für mehr als 100.000 tariflich gebundene Beschäftigte Nur eine technische Rezession? Wirklich? 17 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland Aus historischer Perspektive 18 sind Befürchtungen von Arbeitsplatzverlusten in folge des technischen Fortschritts nicht neu, wenngleich sie sich langfristig be trachtet bislang als übertrieben erwiesen haben. Dennoch ist nicht von der Hand zu weisen, dass die Verbreitung disruptiver (Querschnitts-)Technologien in der kurzen und mittleren Frist durchaus zu Arbeitsplatzverlusten führte. Langfristig waren es aber gerade solche Neuerungen, die halfen die anfänglichen Verluste mehr als auszugleichen. Automatisierung einzelner Aktivitäten anstatt ganzer Berufe naheliegend Aktuell ist die Datenlage zu den Auswirkungen (generativer) KI auf den Arbeits markt naturgemäß noch wenig umfangreich, insbesondere mit Blick auf Deutschland. In der zurückliegenden Dekade waren es unter anderem die Stu dien von Osborne und Frey (2013 und 2017) über die Substitutionspotenziale von Berufen, die für Aufsehen sorgten. Sie stießen in der Folge eine ganze Reihe von internationalen Forschungsarbeiten an. Mit Blick auf Deutschland sind unter anderem die Übertragung des Ansatzes durch Bonin, Gregory und Ziehrahn (2015) und Arbeiten der IAB-Forscherinnen Dengler und Matthes (2018) zu erwähnen. Danach hat zwar die Betroffenheit von digitalen Substitutionspotenzialen über viele Berufssegmente und Qualifikationsstufen zugenommen. Jedoch sind es eher einzelne Tätigkeiten als ganze Berufsbilder, die automatisiert werden kön nen. Der Zuwachs an Produktivität durch die Nutzung digitaler Technologien spielt bei diesen rein berufsbildbezogenen Analysen aber kaum eine Rolle, wo rauf die Autoren auch hinweisen. Zudem entstehen im Zuge des technologi schen Wandels natürlich auch neue Berufe bzw. Beschäftigungsmöglichkeiten. Trotz aller Unsicherheiten wäre es danach plausibel, dass sich negative und po sitive Beschäftigungseffekte in etwa ausgleichen. Zumal in Deutschland der de mografische Wandel je nach Zuwanderungsszenario in den kommenden fünf bis zehn Jahren ein mehr oder weniger starkes Schrumpfen der Erwerbsbevöl kerung von bis zu 3,2 Mio. vorzeichnet. In einem solchen Szenario könnten KI Technologien zumindest aus einer Makroperspektive eher ein Segen als ein Fluch sein. Einen Anhaltspunkt für die potenzielle Betroffenheit des deutschen Arbeitsmark tes kann die Struktur der Bruttowertschöpfung geben. Im Jahr 2022 wurden gut 69% (1991: 62%) vom Dienstleistungssektor erbracht (Produzierendes Ge werbe: 29,5%, Landwirtschaft usw.: 1,2%). In diesen eher personalintensiven Unternehmen (in Bezug auf potenzielle Digitalisierung: Werbung, Erstellung von Textinhalten, juristische Berufe, Buchhaltung, Kundendienst und andere techni sche Dienstleistungen, um nur einige zu nennen) waren 2022 gut 75% (34,3 Mio.) der rund 45,57 Mio. Erwerbstätigen in Deutschland tätig. Angesichts des bereits hohen Automatisierungsgrades im Verarbeitenden Gewerbe (2022: 397 Roboter pro 10.000 Arbeitskräfte, global Platz 4), sind im Dienstleistungsbereich die quantitativ größten Auswirkungen der Automation durch generative KI zu er warten. Wenngleich diese Entwicklung aufgrund bislang fehlender Daten zurzeit noch nicht quantitativ prognostizierbar ist, machen die Beschäftigungs- und Wert schöpfungsanteile die potenzielle Exponiertheit etwas besser greifbar. Die An wendungen (generativer) KI lassen langfristig durchaus kräftige Produktivitäts zuwächse erwarten, sodass das Schrumpfen der deutschen Erwerbsbevölke rung abgefedert werden könnte. Darüber hinaus ist bei allem historisch getrie benen Optimismus unklar, ob diesmal nicht doch die arbeitskraftbezogenen 18 Deutsche Bank Thematic Research (2023). History suggests AI will ultimately create not destroy jobs. 59 58 45 26 0 20 40 60 Helferberufe Fachkraftberufe Spezialistenberufe Expertenberufe 2019 2016 2013 Substituierbarkeitspotenziale nach Anforderungsniveau 5 Anteil der Tätigkeiten, die schon heute von Computern erledigt werden können (in %) Quellen: IAB ( Dengler/Matthes, 2021) Nur eine technische Rezession? Wirklich? 18 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland Substitutions- und Verdrängungseffekte dominieren könnten. Selbst optimisti schere Studien deuten auf starke Verteilungseffekte, da die Produktivitätsge winne aufgrund starker Vorreiter-Effekte nur wenigen Unternehmen zugutekom men könnten. Marc Schattenberg (+49 69 910-31875, marc.schattenberg@db.com) 1000 670 399 397 322 321 304 276 274 249 240 234 224 217 198 196 191 168 167 163 161 0 200 400 600 800 1000 1200 KP SG JP DE CN SE HK TW US SI CH DK NL IT BE, LU AT CA CZ ES FR FI Welt Roboter - Dichte im Verarbeitenden Gewerbe 2021 6 Eingesetzte Roboter pro 10.000 Arbeitnehmer Quelle: International Federation of Robotics Nur eine technische Rezession? Wirklich? 19 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland Verarbeitendes Gewerbe: Aufwärtsrevision der Produktionsprognose auf +1%, trotz gemischter Signale - Trotz des Rückschlags im März markiert das Produktionsniveau im deut schen Verarbeitenden Gewerbe einen positiven Start in das Jahr 2023 (Q1: +1,8% qoq). Wir erwarten, dass die Fertigung im gesamten Verarbeitenden Gewerbe davon profitieren wird, dass die Automobilindustrie dank der bes seren Verfügbarkeit von Vorleistungsgütern und der hohen Auftragsbe stände einen Teil der Verluste von 2018 bis 2021 ausgleichen wird. Wir ha ben unsere Produktionsprognose für das Verarbeitende Gewerbe auf +1% angehoben (von -0,5%). - Im 1. Quartal 2023 sind die deutschen Exporte in die USA saisonbereinigt um 2,3% gg. dem 4. Quartal 2022 gesunken. Wir erwarten, dass die USA Ende 2023 in eine leichte Rezession rutschen werden. Höhere Zinssätze dürften die US-Nachfrage nach deutschen Investitionsgütern dämpfen. Der starke Euro sorgt für weiteren Gegenwind für Exporte in die USA. Die deut schen Exporte nach China sind im 1. Quartal 2023 um 5,9% gg. Vorquartal gesunken, obwohl die Wirtschaft wieder in Schwung gekommen ist. - Während die deutschen Exporte in die USA im Laufe des Jahres 2023 wei terhin durch hohe Zinsen beeinträchtigt werden dürften, könnten sich die Exporte nach China in den nächsten Monaten verbessern. Die Probleme in der Lieferkette werden sich wahrscheinlich weiter entspannen, wobei die Er holung der chinesischen Wirtschaft aktuell eher auf das Inland ausgerichtet ist. Rücksetzer für Auftragseingänge im März Die März-Daten für Auftragseingänge und Produktion im Verarbeitenden Ge werbe in Deutschland enttäuschten. Während beide Indikatoren im Januar und Februar noch positiv überraschten, sanken die Auftragseingänge im März insge samt um 10,7% gg. Vormonat. Dies war der stärkste Rückgang seit April 2020, dem Beginn der COVID-19-Krise in Europa. Dieser Rückgang lässt sich teil weise durch Einmaleffekte erklären: Im Februar profitierte der gesamte Auf tragseingang von Großaufträgen im sonstigen Fahrzeugbau (+55% gg. Vm., vor allem durch höhere Aufträge für Schienenfahrzeuge). Dies hat dazu beigetra gen, dass die Aufträge im Verarbeitenden Gewerbe im Februar insgesamt um 4,5% zunahmen. Wie erwartet kam es im März zu einer Gegenbewegung: Die Auftragseingänge im Sonstigen Fahrzeugbau sanken um 47,4% gg. Vormonat. Allerdings schrumpften auch die Auftragseingänge im Verarbeitenden Gewerbe ohne Großaufträge im März um beachtliche 7,7% gg. Vormonat. Die Auftrags eingänge sanken in fast allen Industriesektoren. Insgesamt lagen die Aufträge im Q1 2023 nur 0,1% über dem Niveau von Q4 2022. Der Start in Q2 wird durch den negativen Überhangeffekt der schwachen Märzdaten gedämpft. Im Mai schwächten sich die auftragsbezogenen PMI-Teilkomponenten erneut ab (Auf tragseingänge: 39,1, -5,4 gg. Vm.), nachdem sie sich im April etwas stabilisiert hatten (44,5, +0,7 gg. Vm.), und bleiben weiterhin im kontraktiven Bereich. Ein Lichtblick ist, dass die Presse über große Aufträge im Energie- und Verteidi gungssektor im April/Mai berichtet hat. 60 70 80 90 100 110 120 17 18 19 20 21 22 23 Produktion Aufträge Verarbeitendes Gewerbe in DE, 2015=100 Quelle: Statistisches Bundesamt Rücksetzer im März 1 Nur eine technische Rezession? Wirklich? 20 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland Produktionsniveau in Q1 trotz schwachem März recht hoch Die Produktion im Verarbeitenden Gewerbe in Deutschland sank im März um 3,2% gg. Vormonat. Auch hier verzeichneten fast alle Sektoren einen Rück gang. Dennoch war das Produktionswachstum im Januar und Februar stark ge nug, um im 1. Quartal 2023 ein beachtliches Plus von 1,8% gg. Q4 2022 zu er zielen. Beim Blick auf die kommenden Monate ergibt sich ein gemischtes Bild. In der Automobilindustrie dürfte der deutliche Rückschlag im März (Produktion: -6,5% gg. Vm.) vorübergehender Natur sein. Die Lieferengpässe (Halbleiter) lösen sich allmählich auf und die Auftragsbücher sind gut gefüllt. Auch die Elektrotechnik hat noch hohe Auftragsbestände. Hier und im Maschinenbau könnten sich aller dings die höheren Zinsen und der relativ starke Euro im Jahresverlauf negativ auswirken, zumindest was das Neugeschäft betrifft. Das Aufholpotenzial in den energieintensiven Branchen scheint aufgrund der anhaltend hohen Energie preise (wenngleich in den letzten Monaten eine Entspannung, insbesondere bei LNG, zu verzeichnen war) und struktureller Anpassungen der Produktionskapa zitäten begrenzt. Trotz des anspruchsvollen Umfelds haben sich die ifo-Geschäftserwartungen für das Verarbeitende Gewerbe in den letzten Monaten spürbar verbessert. Aller dings wurde beim letzten Datenpunkt im Mai ein Rückschlag verzeichnet. Die Geschäftserwartungen liegen derzeit im negativen Bereich. Auch die Exporter wartungen gaben zuletzt (Mai: 1,8 (Saldo), -4,6 gg. Vm.) nach. Die Produktions erwartungen dürften sich ebenfalls abgeschwächt haben. Darüber hinaus hat sich die PMI-Komponente für die künftige Produktion für das Verarbeitende Gewerbe im Mai deutlich abgeschwächt (48,7, -5,7 gg. Vm.), und der Gesamtindikator ist weiter unter die Expansionsschwelle von 50 Punkten gefallen (Mai: 42,9, -1,6 gg. Vm., aufgrund schwacher Aufträge und des Abbaus von Lagerbeständen). Positiv zu vermerken ist, dass die Unterbrechungen der Lieferkette weiter nachlassen. Im April meldeten „nur" 39,2% aller Unternehmen Lieferengpässe. Im März 2022 waren es noch über 80% (ifo-Daten). Schwächere US - Nachfrage voraus - chinesische Erholung könnte I mpulse verleihen Die USA sind der wichtigste Exportmarkt für Deutschland. Gemessen an der durch Exporte geschaffenen inländischen Wertschöpfung haben die USA nach den jüngsten OECD-TiVA-Daten (2018) einen Anteil von rund 9,8%. Im Jahr 2022 gingen fast 10% aller deutschen Exporte in die USA. Die deutschen Aus fuhren stiegen nominal um 28% auf EUR 156 Mrd. Allerdings hat die Dynamik der deutschen Exporte in die USA in letzter Zeit nachgelassen. Im 1. Quartal 2023 gingen sie saisonbereinigt um 2,3% gegenüber dem 4. Quartal 2022 zu rück. Wir erwarten, dass die USA Ende 2023 in eine leichte Rezession rutschen werden. Höhere Zinssätze dürften die US-Nachfrage nach deutschen Investiti onsgütern dämpfen. Auch der starke Euro belastet die Exporte in die USA. Die Produktion des Verarbeitenden Gewerbes in den USA tendierte bereits in den letzten Monaten recht schwach, mit einigen Auf- und Abschwüngen. China war 2023 der viertgrößte Exportmarkt für Deutschland. Bezogen auf die durch Exporte geschaffene inländische Wertschöpfung hat China nach den neu esten (2018) OECD-TiVA-Daten (Ausgabe 2021) einen Anteil von 7,9%. Auf grund der Datenlage dürfte die Relevanz Chinas leicht unterschätzt werden, da die Handelsverflechtungen für Güter nach 2018 etwas zugenommen haben. 2022 gingen 6,8% aller deutschen Ausfuhren nach China. Die Maßnahmen zur Eindämmung von COVID-19 haben die Wirtschaft vor Ort bis Anfang 2023 be einträchtigt. Mit der Wiederbelebung der Wirtschaft wurden Hoffnungen auf eine -60 -40 -20 0 20 40 60 17 18 19 20 21 22 23 Erwartungen Lage Verarbeitendes Gewerbe, Saldo aus positiven und negativen Firmenmeldungen Quelle: ifo Institut Geschäftserwartungen wieder eingetrübt 2 -60 -40 -20 0 20 40 17 18 19 20 21 22 23 … zur Entwicklung der Geschäftstätigkeit … zur Entwicklung der Beschäftigung … zur Entwicklung der Produktionstätigkeit … zur Entwicklung der Exporttätigkeit Quelle: ifo Institut Export - und Produktionserwartungen knapp im positiven Bereich 3 Erwartungen des Verarbeit. Gewerbes in DE, Saldo aus posit. u. negat. Firmenmeldungen 0 10 20 30 40 50 60 70 80 91 94 97 00 03 06 09 12 15 18 21 Quelle: ifo Index* für Knappheit von Vorprodukten im Verarb. Gewerbe, DE, Anteil der Nennungen, % Störungen der Lieferkette lassen nach 4 * Quartalswerte. Q2 2023 = April Nur eine technische Rezession? Wirklich? 21 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland rasche Belebung der Inlandsnachfrage und der Industrieproduktion verknüpft. Während sich die Einzelhandelsumsätze in China in den letzten Monaten erholt haben (Apr.: +18,4 % gg. Vj.), ist die Wachstumsrate der Industrieproduktion zu letzt deutlich hinter den Markterwartungen zurückgeblieben (Apr.: +5,6% gg. Marktprognosen von +11%). Im April ging der PMI für das Verarbeitende Gewerbe in China den zweiten Mo nat in Folge zurück und fiel unter die Schwelle von 50. Die deutschen Exporte nach China sind im ersten Quartal 2023 saisonbereinigt um 5,9% gesunken. Während die deutschen Exporte in die USA im Laufe des Jahres 2023 weiterhin von den hohen Zinssätzen negativ beeinflusst werden könnten, könnten sich die Exporte nach China in den nächsten Monaten angesichts der erwarteten makro ökonomischen Belebung und der nachlassenden Probleme in den Lieferketten verbessern, wenngleich die Erholung der chinesischen Wirtschaft aktuell stärker auf das Inland ausgerichtet ist. Die konjunkturelle Synchronisation zwischen Deutschland und den USA (Korre lation gut 70%) ist vergleichsweise stark, sodass der von dort zu erwartende Gegenwind ab dem 2. Halbjahr die eher schwachen positiven Impulse aus China überwiegen könnte. Verschiedene Studien (wenn auch methodisch unter schiedlich) weisen darauf hin, dass eine engere wirtschaftliche Verflechtung mit den USA auch zu stärkeren wirtschaftlichen Spillover-Effekten (Elastizität um ½%) auf Deutschland führt als Impulse aus China (Elastizität um ¼%). Dies spiegelt sich nicht zuletzt in den deutschen ausländischen Direktinvestitio nen (FDI) wider. Laut Bundesbankstatistik beliefen sich die deutschen FDI in China im Jahr 2021 auf EUR 102,7 Mrd., das sind 7,2% aller deutschen FDI im Ausland. In den USA beliefen sie sich dagegen auf EUR 408,9 Mrd. oder 28,7%. Dennoch war das Engagement in China relativ lukrativ. Von 2017 bis 2021 flossen laut MERICS 19 etwa EUR 7 bis 11 Mrd. an Gewinnen nach Deutschland zurück, was 12% bis 16% aller durch deutsche FDI im Ausland ge nerierten und nach Deutschland ausgeschütteten Gewinne entspricht. Seit Ende 2019 hat sich die Korrelation zwischen den Einkaufsmanagerindizes (PMI) des Verarbeitenden Gewerbes von Deutschland und China abge schwächt, während sie zwischen Deutschland und den USA hoch und ver gleichsweise konstant geblieben ist. Wie zu erwarten war, zeigen sich auch zwi schen der deutschen PMI-Komponente der Exportneuaufträge und den entspre chenden Gesamtindizes der USA (gut 70%) und Chinas (je nach Stützungszeit raum: 30-35%, in den fünf Jahren vor der Pandemie deutlich niedriger) Unter schiede. Danach dürfte sich die für das 2. Halbjahr erwartete US-Rezession am stärksten auf die Stimmung der deutschen Unternehmen auswirken. Dies gilt umso mehr, als die Erholung der chinesischen Wirtschaft vorerst sehr binnenori entiert ist. Revision der Produktionsprognose auf +1% (von - 0,5%) Trotz des Rücksetzers im März markiert das Produktionsniveau in Q1 2023 ei nen positiven Start in das Jahr 2023 (+1,8% gg. Vq.). Wir erwarten, dass die Produktion im Verarbeitenden Gewerbe davon profitiert, dass die Automobilin dustrie dank der besseren Verfügbarkeit von Vorleistungsgütern und des hohen Auftragsbestands einen Teil der Verluste von 2018 bis 2021 ausgleichen wird. Der Produktionsindex in der Automobilindustrie dürfte eine deutlich zweistellige Wachstumsrate erreichen. Angesichts der Größe der Automobilindustrie wird 19 Matthes, Jürgen, Sonja Beer et al. (2023). Gewinne deutscher Investoren in China - eine erste empirische Bestandsaufnahme. Bertelsmann Stiftung, Mercator Institute for China Studies (MERICS), Bundesverband der Deutschen Industrie. Köln. 50 100 150 200 250 300 15 16 17 18 19 20 21 22 23 Automobilindustrie Maschinenbau Elektrische Ausrüstungen DV-Geräte, elektr. u. opt. Erzeugnisse Chemieindustrie Verarbeitendes Gewerbe Elektrotechnik und Automobilindustrie mit sehr hohem Auftragsbestand 5 Auftragsbestand nach Sektor in Deutschland, 2015=100 Quelle: Statistisches Bundesamt 4 6 8 10 12 14 16 15 16 17 18 19 20 21 22 23 US CN Deutsche Exporte in die USA und nach China zu Jahresbeginn schwach 6 Deutsche Warenausfuhren, kalender - und saisonbereinigt, EUR Mrd. Quelle: Statistisches Bundesamt -0,6 -0,4 -0,2 0,0 0,2 0,4 0,6 0,8 1,0 1,2 10 12 14 16 18 20 22 CN-DE US-DE 24 M gleitende Korrelation Korrelationen zwischen regionalen PMI des Verarbeitenden Gewerbes 7 Quellen: HCOB, S&P Global Nur eine technische Rezession? Wirklich? 22 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland dieser kräftige Anstieg das durchschnittliche Produktionswachstum des gesam ten Verarbeitenden Gewerbes auch dann erhöhen, wenn andere Investitionsgü terproduzenten oder die energieintensiven Industrien schwächer abschneiden. Wir revidieren daher unsere Produktionsprognose für das Verarbeitende Ge werbe in Deutschland auf +1% (von -0,5%) nach oben. Für 2024 erwarten wir ein Fertigungsplus von 0,5%. Erzeugerpreise: W eitere Beruhigung zu erwarten Im April 2023 stiegen die deutschen Erzeugerpreise unerwartet um 0,3% gg. März (Markterwartungen: -0,5%), nachdem sie sechs Monate in Folge gesunken waren. Im Jahresvergleich hat der Druck auf die Erzeugerpreise jedoch weiter nachgelassen (April: +4,1% gg. Vj. vs. März: +6,7%). Dies deckt sich mit den preisbezogenen Teilkomponenten des PMI für die In dustrie. Den Umfrageergebnissen zufolge sind die Inputpreise im Mai den vier ten Monat in Folge rückläufig (36,6). Bei den Verkaufspreisen schwächt sich die noch immer vorhandene Aufwärtsdynamik weiter ab (Mai: 50,3 vs. April: 52,3), allerdings mit geringerem Tempo. Diese Umfragedaten deuten darauf hin, dass sich die Ertragslage der befragten Industrieunternehmen vorerst weiter gut ent wickeln könnte. Niedrigere Energiepreise (einschließlich Basiseffekt), nachlassende Probleme in den Lieferketten und eine insgesamt gedämpfte Wirtschaftstätigkeit dürften in den nächsten Monaten zu sinkenden Erzeugerpreisen beitragen. Auch der stär kere Euro wird sich dämpfend auf die Importpreise auswirken. Im Durchschnitt könnten die Erzeugerpreise gegenüber dem Niveau von 2022, als sie um mehr als ein Drittel gestiegen sind, leicht zurückgehen. Eric Heymann (+49 69 910-31730, eric.heymann@db.com) Marc Schattenberg (+49 69 910-31875, marc.schattenberg@db.com) -10 0 10 20 30 40 50 17 19 21 23 Quelle: Statistisches Bundesamt Erzeugerpreise für gewerbliche Produkte in Deutschland, % gg. Vj. Wachstum der Erzeugerpreise lässt nach 8 Nur eine technische Rezession? Wirklich? 23 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland Sind Kredite knapp? Finanzierungsbedingungen für deutsche Unternehmen - Die Kreditvergabe an Unternehmen verlangsamt sich erheblich, doch ist dies in erster Linie eine Normalisierung und mindestens ebenso sehr auf eine gedämpfte Nachfrage wie auf die Angebotsseite, d.h. strengere Kredit standards der Banken, zurückzuführen. - Das Kreditwachstum ist mit einem Plus von 8% gegenüber Vorjahr immer noch beträchtlich. Eine Schrumpfung gibt es derzeit nur in zwei Branchen. - Besorgniserregender ist das Austrocknen des Marktes für Unternehmens anleihen, bei dem die Nettoemissionen seit Herbst eingebrochen sind. Der Markt leidet doppelt - sowohl unter den deutlich höheren Zinsen als auch unter dem Wegfall des dominanten Käufers der letzten Jahre, der EZB. Sind die Finanzierungsbedingungen für Unternehmen mittlerweile zu restriktiv geworden, ein Jahr nach Beginn des Zinsanstiegs in Europa? Auf den ersten Blick ist das Kreditwachstum in Deutschland tatsächlich stark rückläufig. Bei den nichtfinanziellen Kapitalgesellschaften sank es vom Höchststand von 13 ½% im September auf 8% im März (letzte verfügbare Daten). Der Wert für das dritte Quartal war durch eine einzigartige Mischung aus Inflation, Rezessionsangst und Notkrediten für Energieunternehmen in die Höhe getrieben worden. Diese Faktoren haben sich seitdem eindeutig abgeschwächt. De facto ist das ausste hende Kreditvolumen im letzten halben Jahr unverändert geblieben. Nebenbei bemerkt: Die Entwicklung bei den Wohnungsbaukrediten verlief relativ ähnlich. Hier hat sich die Wachstumsrate von mehr als 7% im Mai 2022 auf derzeit nur noch 4 ½% verringert. Sollte dies ein Grund zur Sorge sein? Bislang wahrscheinlich nicht allzu sehr, und zwar aus mehreren Gründen: i. Der Verlangsamung ging ein langer Boom voraus. Die Unternehmenskre dite stiegen zwischen 2016 und 2022 um 41%, während die Realwirtschaft nur um 23% (nominal) wuchs. Infolgedessen nahm die Gesamtverschul dung des Unternehmenssektors - zu der auch Anleihen oder Lieferanten verbindlichkeiten gehören - von 64% des BIP auf 73% (Stand: Q3 22) zu. In diesem Sinne müssen bei einer Normalisierung der Kreditvergabe an Unter nehmen oder sogar einer vorübergehenden Stagnation nicht gleich die Alarmglocken läuten. ii. Die Banken haben ihre Kreditstandards in den vergangenen drei Quartalen moderat verschärft, doch die geringere Nachfrage dürfte sich mindestens ebenso stark ausgewirkt haben. Im Bank lending survey meldeten netto 19% (Q3 & Q4 22) bzw. 16% (Q1 23) der deutschen Banken im Vergleich zum Vorquartal strengere Kreditstandards für Unternehmen. Das ist ein be achtlicher Anteil, der jedoch weit unter den Werten liegt, die während der Fi nanzkrise erreicht wurden (bis zu 50%), und selbst damals gab es in Deutschland keine echte Kreditklemme. Außerdem gehen nur 13% der Ban ken davon aus, dass sie ihre Kreditstandards im zweiten Quartal weiter ver schärfen werden. Die schwächere Nachfrage dürfte also keine geringere Rolle spielen. In Q4 und Q1 verzeichneten 32% bzw. 26% der Banken ei nen Rückgang der Nachfrage von Unternehmen, der bei langfristigen Kredi ten noch kräftiger war. Dies war vor allem auf die dämpfende Wirkung der höheren Zinsen und geringere Investitionsausgaben zurückzuführen. 0 1 2 3 4 5 6 18 19 20 21 22 23 Kredite an nichtfinanzielle Kapitalgesellschaften, ≤ EUR 1 Mio. Kredite an nichtfinanzielle Kapitalgesellschaften, > EUR 1 Mio. Kredite an Selbstständige und Personengesellschaften % Ø-Zins im Kredit-Neugeschäft, nach Kredithöhe 1 Quelle: EZB Nur eine technische Rezession? Wirklich? 24 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland iii. Apropos: Die höheren Zinsen haben sicherlich erheblich zur Dämpfung der Kreditvergabe beigetragen. Der Anstieg in den letzten 12-15 Monaten ist in der jüngeren Vergangenheit beispiellos. Allerdings begann er auch auf ei nem beispiellos niedrigen Ausgangsniveau, und das jetzige Niveau ist nichts anderes als eine Rückkehr zum langfristigen „Normalzustand" vor der Finanzkrise. Tatsächlich haben die Banken die Zinserhöhungen der EZB (zumindest bisher) noch nicht einmal in vollem Umfang an ihre Kunden wei tergegeben und diese insofern etwas vor der Verschärfung abgeschirmt. Während die Leitzinsen bis März um 3,5 %-Punkte angehoben wurden, stie gen die Zinsen der deutschen Banken für Unternehmenskredite nur um etwa 3 %-Punkte. iv. Besorgniserregender als die allmähliche Abschwächung der Kreditvergabe der Banken dürfte die erhebliche Verschlechterung am Markt für Unterneh mensanleihen sein. Die Nettoemission durch nichtfinanzielle Unternehmen in Deutschland fiel in Q1 auf null, was den schwächsten Jahresbeginn seit 2008 darstellt. Schon Q4 war nicht gut gelaufen (EUR 1,3 Mrd.). Der Markt leidet nicht nur unter den höheren Zinsen, sondern auch unter dem Wegfall seines stärksten Rückhalts, der EZB. Diese beendete ihre Nettokäufe von Unternehmens- (und anderen) Anleihen im vergangenen Juni, nachdem sie im Sommer 2016 ihr erstes derartiges „Quantitative Easing"-Programm be gonnen hatte. Im Laufe der Jahre hat sich der Markt vermutlich an den „Käufer der letzten Instanz" gewöhnt, der insgesamt nicht weniger als EUR 391 Mrd. allein an Unternehmensanleihen aufkaufte. Dabei belief sich die Nettoemission durch nichtfinanzielle Unternehmen im Euroraum in diesem Zeitraum zusammengenommen nur auf EUR 455 Mrd. 20 Für den Anleihe markt (und damit für die emittierenden Unternehmen) könnte es sich als schwieriger erweisen als für das Kreditgeschäft der Banken, ein neues Gleichgewicht am freien Markt ohne die „große helfende Hand" der Noten bank zu finden. Der Lichtblick könnte sein, dass Bankkredite als Finanzie rungsform für europäische Unternehmen weiterhin wichtiger sind als Anlei hen. Darüber hinaus unterstreicht die geringe Emissionstätigkeit, dass der niedrigere Finanzierungsbedarf der Unternehmen ein wichtiger Grund für die schwächere Kreditvergabe der Banken ist. Was die Kreditvergabe nach Branchen angeht, so zeigen die Daten der Bun desbank (die sich etwas von den obigen EZB-Zahlen unterscheiden, welche Selbstständige nicht mit einbeziehen) eine breit angelegte Verlangsamung, je doch keinen Einbruch. Die Kredite an den Dienstleistungssektor lagen im ersten Quartal um immer noch solide 5,5% über dem Vorjahr, während die Kredite an das Verarbeitende Gewerbe um 7,5% zunahmen, nachdem sie im letzten Jahr (wie auch 2020) stark angestiegen waren. Im Einklang mit einer moderateren Dynamik in der Vergangenheit ist das Kreditwachstum bei den Selbstständigen momentan bescheiden (+2,8%). Über alle Wirtschaftszweige hinweg schrumpft das Kreditvolumen jedoch nur in der Gummi-/Kunststoffindustrie und der Land wirtschaft, die zusammen nicht mehr als 3,9% des Gesamtmarktes ausmachen. Betrachtet man nur das erste Quartal, d.h. ohne die Folgen des starken Q3 Werts für die Jahres-Wachstumsrate, war das Kreditwachstum zwar deutlich schwächer als üblich, dennoch legte das Kreditvolumen in den meisten Bran chen verglichen mit Ende Dezember zu. Jan Schildbach (+49 69 910-31717, jan.schildbach@db.com 20 Beide Werte sind jedoch nicht direkt vergleichbar, da ein gewisser Anteil der Anleihekäufe auf Nichtbank-Finanzinstitute entfiel, diese aber nicht in den Emissionsdaten der nichtfinanziellen Un ternehmen enthalten sind. 0 1 2 3 4 5 6 18 19 20 21 22 23 Kredite mit Zinsbindung ≤ 1 Jahr Kredite mit Zinsbindung von 1-5 Jahren Kredite mit Zinsbindung > 5 Jahre ... nach Zinsbindungsfrist 2 %, Kredite an nichtfinanzielle Kapitalgesellschaften Quelle: EZB -15 -10 -5 0 5 10 15 18 19 20 21 22 23 Verarbeitendes Gewerbe Dienstleistungssektor Selbstständige % gg. Vj. Kredite an inländische Unternehmen und Selbstständige nach Branche 3 Quellen: Deutsche Bundesbank, Deutsche Bank Research Nur eine technische Rezession? Wirklich? 25 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland Energiepolitik bel astet den Zusammenhalt der Re gierung - Starke Dynamik in der Energie - und Industriepolitik - der Haushalt 2024 ist das fehlende Bindeglied. Jüngste wirtschaftspolitische Maßnahmen und Vorschläge zielen darauf ab, den Ausbau erneuerbarer Energien und die In stallation von Wärmepumpen zu beschleunigen, wettbewerbsfähige Strom preise für energieintensive Branchen sicherzustellen und steuerliche An reize für die Dekarbonisierung von Industrieprozessen zu schaffen. Aller dings gibt es (noch) keinen Konsens über die endgültige Wahl des dazu ein gesetzten wirtschaftspolitischen Instrumentariums. Während Finanzminister Lindner eher Steuererleichterungen bevorzugt, möchte Wirtschaftsminister Habeck auf bestimmte Subventionsformen setzen. Da im Haushaltsentwurf 2024 noch eine Haushaltslücke von 20 Mrd. EUR geschlossen werden muss, könnte es daher zu weiteren fiskalischen Debatten kommen - mo mentan sind pauschale Ausgabenkürzungen in allen Ressorts mit Aus nahme des Verteidigungsressorts im Gespräch. Bis zur Vorstellung des Haushaltsentwurfs 2024 im Kabinett, die am 5. Juli noch vor der parlamen tarischen Sommerpause erfolgen soll, müssen die verwendeten wirtschafts politischen Instrumente aufeinander abgestimmt sein. - Geringe Beliebtheitswerte der Regierung in der Mitte der Legislaturperiode sind nichts Ungewöhnliches - keine der drei Regierungsparteien hat ein In teresse an vorgezogenen Neuwahlen. Die Beliebtheit der Ampelkoalition hat Anfang Mai in den Umfragen einen neuen Tiefstand erreicht. Dies ist jedoch nicht ungewöhnlich für das zweite Jahr einer Legislaturperiode. Regierun gen neigen dazu, potenziell unpopuläre politische Maßnahmen vorzuziehen, um die Wähler gegen Ende des Wahlzyklus wieder für sich zu gewinnen. Angesichts der derzeit niedrigen Zustimmungsraten der drei Ampelparteien hat keiner der drei Partner ein Interesse an vorgezogenen Neuwahlen. Die derzeit öffentlich ausgetragenen Meinungsverschiedenheiten sollten bei der Analyse der Koalitionsstabilität nicht zu stark gewichtet werden. - Ist die justierte China - Strategie der EU richtungweisend für die lange erwar tete deutsche China - Strategie? Im Zuge der anstehenden Aktualisierung ih rer China-Strategie ist die EU im Begriff, die Gewichte in ihrem bekannten China-Dreiklang „Partner, Konkurrent, systemischer Rivale" neu zu justie ren. Darüber hinaus dürfte das handelspolitische Schutzinstrumentarium der EU weiter ausgebaut werden (siehe Vorschläge für Outbound Investment Screening, also nach außen gerichteter Investitionskontrolle). Die Diskus sion auf EU-Ebene spiegelt sich in Deutschland wider, wo am 14. Juni die Veröffentlichung der allerersten nationalen Sicherheitsstrategie erwartet wird, der im Frühherbst eine China-Strategie folgen soll. Die ausgerufene Strategie des De-risking gegenüber China zu konkretisieren, bleibt jedoch ein Balanceakt für ein Land mit einem exportorientierten Wachstumsmodell. - EU - Stabilitätspakt: Möglich keit en für einen Kompromiss zwischen Berlin und Brüssel. Die EU-Kommission hat in ihrem jüngsten Gesetzesvorschlag, der eine Mischung aus dem alten regelbasierten und einem neuen, auf der Schuldentragfähigkeit basierenden Ansatz ist, teilweise Zugeständnisse an Deutschland gemacht. Auch wenn sich Finanzminister Lindner in seinem Meinungsbeitrag für die FT klar gegen länderspezifische Schuldenabbau pfade ausgesprochen hat, glauben wir, dass die finanzpolitischen Vorbe halte teilweise durch innenpolitische Erwägungen in Deutschland bedingt sind. Ein möglicher Kompromiss könnte auf EU-Ebene nach den Landtags wahlen in Hessen und Bayern, die am 8. Oktober stattfinden, gefunden wer den. 19,0 28,5 14,9 8,1 16,4 4,8 8,4 25,7 24,1 14,8 11,5 10,3 4,9 8,7 0 5 10 15 20 25 30 SPD CDU/CSU Grüne FDP AfD Linke Sonstige Aktuelle Umfragen* Bundestagswahl 2021 % der Stimmen *Durchschnitt der Ergebnisse jüngster Umfragen führender Meinungsforschungsinstitute (Allensbach, Kantar, Forsa, FG - Wahlen, INSA, Infratest) Quellen: Wahlrecht.de, Deutsche Bank Kein Interesse an Neuwahlen aufgrund geringer derzeitiger Beliebtheit 1 Nur eine technische Rezession? Wirklich? 26 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland Wie wir in unserem jüngsten Blog und im Energy Transition Monitor beschrieben haben, treibt die Regierung energie - und industriepolitische Maßnahmen voran, um die grüne Transformation zu beschleunigen und gleichzeitig die negativen Auswirkungen auf die industrielle Wettbewerb sfähigkeit zu begrenzen. Jüngste wirtschaftspolitische Maßnahmen und Vorschläge zielen darauf ab, den Ausbau erneuerbarer Energien und die Installation von Wärmepumpen zu beschleuni gen, die Strompreise für die energieintensive Industrie zu subventionieren und steuerliche Anreize für die Dekarbonisierung von Industrieprozessen zu schaf fen. Allerdings gibt es (noch) keinen vollständigen Konsens über die Wahl des dazu eingesetzten wirtschaftspolitischen Instrumentariums. Während Finanzmi nister Lindner Steuerer leichterungen bevorzugt, setzt Wirtschaftsminister Ha beck eher auf bestimmte Subventionsformen. Da im Haushaltsentwurf 2024 noch eine Haushaltslücke von rund EUR 20 Mrd. geschlossen werden muss, könnte es daher zu weiteren finanzpolitischen Debatten kommen . Wir gehen da von aus, dass das Ringen um den wirtschaftspolitischen Kurs noch ein paar Wochen andauern wird. Momentan sind pauschale Ausgabenkürzungen in allen Res s orts mit Ausnahme des Verteidigungsres s orts im Gespräch. 21 Bis zur Vor lage des Haushaltsent wurfs 2024 im Kabinett, die am 5. Juli noch vor der parla mentarischen Sommerpause erfolgen soll, müssen die verwendeten wirtschafts politischen Instrumente aufeinander abgestimmt sein (siehe Grafik 2). Aktuelle wirtschaftspolitische Vorschläge im F okus Wirtschaftsminister Habeck unterbreitet Vorschlag für subventionierten Indus - triestrompreis - keine Unterstützung von Finanzminister Lindner und Bundes kanzler Scholz . Am 5. Mai stellte Wirtschaftsminister Habeck sein Konzept für einen subvention ierten Industriestrompreis in Höhe von 6 Cent pro KWh vor. Das entspricht in etwa dem Preis, den industrielle Großverbraucher vor der Energiepreiskrise zahlen mussten, liegt aber zum Vergleich immer noch über den US-Strompreisen. Die Subvention soll befristet bis 2030 gelten und auf die aktuelle Strompreisbremse folgen, die im Frühjahr 2024 endet. Der gedeckelte Strompreis soll für energieintensive Branchen wie Chemie, Metall, Stahl, Glas und Papier gelten. Jedoch müsste der Vorschlag von der EU-Kommission nach den EU-Beihilfevorschriften genehmigt werden, was sich als schwierig erweisen könnte, wie EU-Kommissarin Vestager kürzlich andeutete. 22 Die Gesamtkosten werden auf EUR 25-30 Mrd. geschätzt. Sowohl Bundeskanzler Scholz (siehe 21 FAZ, Scholz und Lindner planen offenbar 20-Milliarden-Sparpaket, 23. Mai 2023 22 Euractiv, EU's Vestager calls for caution as Germany presents electricity subsidy plan, 9. Mai 2023 Prozess zur Aufstellung des Bundeshaus halts Quellen: Bundesfinanzministerium, Deutsche Bank -1,0 -0,5 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 Merkel III Kabinett CDU/CSU-SPD Merkel IV Kabinett CDU/CSU-SPD Ampel-Koalition COVID-19 Pandemie Flüchtlingskrise Krieg in der Ukraine Zufriedenheit mit der Bundesregierung, Skala von -5 (sehr unzufrieden) bis 5 (sehr zufrieden) Quellen: FG Wahlen Politbarometer, Deutsche Bank Geringe Zufriedenheit mit der Regierung in den ersten Jahren einer Legislaturperiode ist nicht außergewöhnlich 3 2 Nur eine technische Rezession? Wirklich? 27 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland Pressestatement) als auch Finanzminister Lindner 23 unterstützen den Vorschlag nicht, da er relativ kostspielig ist, den Wettbewerb verzerrt und schwer umsetz bar ist (z.B. welches Unternehmen hat Anspruch auf die Förderung). Wärmewende - oder wie man den Verbrauch fossiler Bren nstoffe im Wärme markt senkt, ohne öffentlichen Unmut auszulösen. Der dreiteilige Gesetzesvor stoß mit dem Gebäudeenergiegesetz, dem Fernwärmegesetz und dem Energieeffizienzgesetz sorgt derzeit für lebhafte öffentliche Debatten, wobei vor allem der erste Gesetzesvorschlag im Laufe des parlamentarischen Gesetzge bungsverfahrens weitere Änderungen 24 erfahren dürfte, möglicherweise auch in Bezug auf den Starttermin (Differenzierung Neubau/Bestand). - Der Entwurf des Gebäudeenergiegesetzes sieht vor, dass neue Heizungs anlagen ab Januar 2024 zu mindestens 65% mit erneuerbaren Energien be trieben werden müssen - was de facto einem Verbot neuer Öl- und Gashei zungen gleichkommt. Ein Heizungstausch soll mit 30% der Kosten bezu schusst werden, bei einkommensschwachen Haushalten mit bis zu 50% der Gesamtkosten. Das gesamte staatliche Förderkonzept besteht aus einer Mi schung aus Zuschüssen aus dem Klima- und Transformationsfonds, einer ergänzenden Kreditförderung und steuerlichen Abschreibungsmöglichkei ten. Der Gesetzesentwurf soll noch vor der Sommerpause von Bundestag und Bundesrat beraten werden, wobei es im Laufe des Gesetzgebungsver fahrens zu weiteren Änderungen kommen dürfte (möglicherweise in Bezug auf die Altersgrenze, die Rolle von H2-ready Gasheizungen usw.). Während eine gezielte Förderung nur von sozial schwachen Haushalten oder sol chen, die aufgrund der Altersstruktur keinen Zugang zu einem Bankkredit haben, die fiskalische Belastung verringern würde 25 , ist eine breit angelegte Förderung angesichts der gemischten öffentlichen Resonanz auf das Ge setz derzeit wahrscheinlicher (siehe Grafik 4). - Das Fernwärmegesetz zielt drauf ab, den Ausbau der Fernwärme zu för dern. Es wird derzeit ausgearbeitet und soll im Laufe des Juni vorgelegt werden. Dies könnte für das Timing des umstrittenen Gebäudeenergiege setzes entscheidend sein, da es skizziert, wie viele Haushalte in Zukunft Zu gang zu Fernwärme haben werden - eine wichtige Voraussetzung, um das faktische Verbot neuer Öl- und Gasheizungen zu operationalisieren. - Der Entwurf des Energieeffizienzgesetzes (EnEfG) legt Ziele für die Sen kung des Primär- und Endenergieverbrauchs in Deutschland für 2030 fest (Senkung des Primärenergieverbrauchs um 39%). Im Speziellen enthält der Entwurf Energieeinsparverpflichtungen von Bund und Ländern, sowie die Einführung von Energie- und Umweltmanagementsystemen für Unterneh men mit großem Energieverbrauch und spezielle Energieeffizienz- und Ab wärmeanforderungen für Rechenzentren. Energie - , Industrie - und Steuerpolitik - wie fügt sich alles zusammen? Die drei Koalitionspartner ringen noch um den Bundeshaushalt 2024. Finanzminister Christian Lindner stellt sich den Ausgabenforderungen seiner Koalitionspartner, der Grünen und der SPD (siehe z.B. Debatte um subventionierte Strompreise, Kindergrundsicherung), entgegen. Er verzichtete auf die für Mitte März vorgese hene Vorstellung der Eckwerte des Bundeshaushalts und verweist 26 derzeit auf eine Haushaltslücke von rund 20 Mrd. Euro, die es zu schließen gilt, um die Schuldenbremse einzuhalten. Die kürzlich veröffentlichte Steuerschätzung 2024 hat die Hoffnungen auf eine positive Überraschung auf der Einnahmenseite nicht bestätigt, im Gegenteil. Da die FDP jegliche Steuererhöhungen aus schließt (eine ihrer politischen Kernforderungen), könnte der Schwerpunkt nun 23 Handelsblatt, „Den Industriestrompreis sehe ich sehr kritisch", 2. Mai 2023 24 Siehe Stellungnahme des Bundesrats vom 12. Mai 2023 25 Siehe OECD Economic Survey Germany, Mai 2023 26 Pressekonferenz zu den Ergebnissen der Steuerschätzung, 11. Mai 2023 0 50 100 Alle Wähler Anhänger der Grünen Anhänger der SPD Anhänger der FDP Anhänger der CDU/CSU Anhänger der AfD geht nicht weit genug ist angemessen geht zu weit k.A. Bewertung der vorgeschlagenen Maßnahme, in % Quellen: ARD Deutschlandtrend April 2023, Deutsche Bank Research Geteilte Meinung zum Entwurf des Gebäudeenergiegesetzes 4 Nur eine technische Rezession? Wirklich? 28 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland auf der Reduktion bestehender Ausgaben (z.B. durch den Abbau klimaschädli cher Subventionen) und dem Setzen von Prioritäten (z.B. höhere Verteidigungs ausgaben) liegen. Momentan sind zudem pauschale Ausgabenkürzungen in al len Ressorts mit Ausnahme des Verteidigungsressorts im Gespräch. Insgesamt erwarten wir für den Bundeshaushalt 2024 ein Defizit von 2% des BIP (siehe Ar tikel zur Finanzpolitik auf Seite 8). Der nächste wichtige Termin wird die Ent scheidung des Kabinetts über den Haushaltsentwurf sein, die für den 5. Juli (vor Beginn der parlamentarischen Sommerpause) vorgesehen ist. FinMin Lindner schließt eine Umwidmung der Mittel des Wirtschaftsstabilisie rungsfonds aus. Unserer Ansicht nach ist eine Umwidmung der 200 Mrd. Euro aus dem Wirtschaftsstabilisierungsfonds (WSF), der im vergangenen Jahr zur Entlastung der Energiekosten und zur Rekapitalisierung der Gasimporteure ein gerichtet wurde, politisch schwierig umsetzbar. Obwohl einige SPD Abgeordnete 27 eine Umwidmung nicht abgeflossener Mittel des Fonds fordern, schließt Finanzminister Lindner dies aus. 28 Bereits jetzt ist eine Verfassungs klage wegen der Umwidmung des EUR 60 Mrd. Klima- und Transformations fonds (KFT) im Jahr 2022 anhängig. Sowohl politisch (Mehrheitsentscheidung im Parlament erforderlich) als auch rechtlich wäre es ziemlich schwierig, diese Umwidmung durchzusetzen (siehe Grafik 5). Geringe Beliebtheitswerte der Regierung in der Mitte der Legis laturperiode sind nichts Ungewöhnliches . Nach fast zwei Jahren im Amt hat die Popularität der Ampelkoalition Anfang Mai einen neuen Tiefstand erreicht, wobei alle Parteien zusammen noch auf eine Zustimmungsrate von 41% kommen (siehe Grafik 6). Relativ niedrige Beliebtheitswerte im zweiten Jahr einer Legislaturperiode sind jedoch nichts Ungewöhnliches (die aktuellen niedrigen Werte entsprechen den Zustimmungsraten der Vorgängerregierung von 39% im Juni 2019). Regierun gen neigen dazu, potenziell unpopuläre politische Maßnahmen vorzuziehen, um die Wähler gegen Ende des Wahlzyklus wieder für sich zu gewinnen. Im födera len System könnte auch der Landtagswahlkalender den wirtschaftspolitischen Fahrplan der Bundesregierung beeinflussen, zumindest bis zu einem gewissen Grad. Insgesamt erwarten wir jedoch keine größeren politischen Kehrtwendun gen auf Bundesebene im Vorfeld der Landtagswahlen in Hessen und Bayern am 8. Oktober. In beiden Bundesländern führen derzeit die CDU/CSU in den Umfragen (siehe Grafik 7). 27 Z.B. Rolf Mützenich, siehe Handelsblatt, Haushaltsstreit der Ampel verschärft sich, 14. April 2023 28 Siehe Handelsblatt, Lindner lehnt Mützenich-Vorschlag im Haushaltsstreit ab, 14. April 2023 0 10 20 30 40 50 60 70 80 % der Wähler, die weniger Staatsausgaben befürworten Quellen: Institut für Demoskopie Allensbach, April 2023 Deutschland: Eine sparsame Nation 5 Anhänger der... 0 10 20 30 40 50 60 70 Sep. 21 Mrz. 22 Sep. 22 Mrz. 23 SPD Grüne FDP Zustimmungswerte in Umfragen, in % Quellen: Wahlrecht.de, Deutsche Bank Beliebtheit der Ampelkoalition erreicht bisherigen Tiefpunkt 6 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 CSU SPD Grüne FDP AfD CDU SDP Grüne FDP AfD Bayern Hessen Aktuelle Umfragen* Letztes Wahlergebnis % der Stimmen * Umfragen vom 3. und 4. Mai 2023 Quellen: Wahlrecht.de, Deutsche Bank CDU/CSU führt in den Umfragen für Bayern und Hessen 7 0 20 40 60 CDU/CSU SPD Grüne AfD FDP Linke 2023 2021 2018 Die Grünen und Linken verzeichnen den größten Rückgang im Wählerpotenzial 8 Maximales Wählerpotenzial, in % Quellen: INSA Wählerpotentialanalyse, Deutsche Bank Research Nur eine technische Rezession? Wirklich? 29 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland Kein struktureller Bruc h in den Wählerpräferenzen - kombinierte Unterstützung der Parteien am Rande des politischen Spektrums relativ stabil. Alle Parteien liegen derzeit in den Umfragen zwischen den jeweilig erzielten Höchst- und Tiefstwerten der letzten sechs Jahre (siehe Grafik 8). Die Union profitiert als füh rende Oppositionspartei derzeit am meisten von der sinkenden Beliebtheit der Regierung und zieht enttäuschte Wähler der Liberalen und der Grünen an, die unter der Affäre um den ehemaligen Staatssekretär Graichen leiden. Insgesamt hat sich die Unterstützung für die Parteien am Rande des politischen Spektrums (AfD und Linke) nach der Ankündigung des EUR 200 Mrd.-Hilfspakets im Okto ber bei einer Zustimmungsrate von etwa 20% stabilisiert, nachdem sie im letz ten Sommer um etwa 6 %-Punkte gestiegen war (siehe Grafik 9). Allerdings liegt die AfD derzeit in den Umfragen nahe an ihrem Allzeithoch von 16,5% im September 2018. Ein Blick auf die jüngsten Schätzungen des maximalen Wäh lerpotenzials der Parteien am Rande des politischen Spektrums (siehe Grafik 10) zeigt, dass dieses für die AfD auf rund 25% gestiegen ist, während es für die Linke auf rund 15% zurückging. Keiner der drei Koalitionspartner hat ein Interesse an v orgezogenen Neuwah len. Derzeit liegen alle drei Parteien in den Umfragen unter (SPD und Liberale) bzw. nahe bei (Grüne) den bei der letzten Bundestagswahl erreichten Stimmen anteilen und haben somit kein Interesse an vorgezogenen Neuwahlen. Dies gilt insbesondere für die FDP, deren Zustimmungswerte sich zwar langsam erholen, aber mit rund 8% immer noch relativ nahe an der 5%-Hürde für den Einzug in den Bundestag liegen (siehe Grafik 1). Dies weckt schlechte Erinnerungen an 2013, als die FDP (nachdem sie mit der CDU/CSU regiert hatte) bei den Bun destagswahlen die 5%-Hürde verfehlte und vier Jahre lang nicht mehr im Parla ment vertreten war. Trotz gelegentlicher Rückschläge und Divergenzen dürfte die Regierungskoalition aus heutiger Sicht die gesamte Legislaturperiode Be stand haben. EU - Stabilitätspakt: Möglicher Kompromiss zwischen Berlin und Brüssel. Die EU Kommission hat in ihrem jüngsten Gesetzesvorschlag teilweise Zugeständnisse an Deutschland gemacht. Er besteht nun aus einer Mischung aus dem alten re gelbasierten und einem neuen, auf der Schuldentragfähigkeit basierenden An satz (siehe Europe Blog vom 26. April). In einem technischen Non-Paper vom April betonte Deutschland die Notwendigkeit, metrische Mindestvorgaben für die Reduktion der öffentlichen Verschuldung (sogenannte common quantitative benchmarks) in den länderspezifischen Schuldenabbauplänen beizubehalten und eine Revisionsklausel einzuführen. Auch wenn sich Finanzminister Lindner in seinem Gastbeitrag in der Financial Times 29 klar gegen länderspezifische Schuldenabbaupfade ausgesprochen hat, glauben wir, dass die finanzpoliti schen Vorbehalte teilweise durch innenpolitische Erwägungen in Deutschland bedingt sind. Eine Reihe von Wahlniederlagen der FDP bei Landtagswahlen dürfte dazu beitragen, dass Finanzminister Lindner sein Profil als „freundlicher Falke in der EU-Haushaltsdebatte" weiter schärfen wird. Ein möglicher Kompro miss auf EU-Ebene könnte nach den Landtagswahlen im Oktober in Hessen und Bayern gefunden werden. Da auch Deutschland kein Interesse daran ha ben dürfte, dass die alten Fiskalregeln 2024 wieder in vollem Umfang in Kraft gesetzt werden, besteht Spielraum für einen politischen Kompromiss (z.B. eine modifizierte Form mechanistischer Schuldenreduzierungsanforderungen), und das gesamte Gesetzgebungsverfahren könnte Anfang nächsten Jahres abge schlossen werden (siehe Grafik 11). Das Update der China - Strategie der EU könnte den Ton für die lang erwartete deutsche China - Strategie angebe n - De - r isking statt De - c oupling. Die EU ist im Begriff, ihre China-Strategie aus dem Jahr 2019 zu überarbeiten. Insbesondere geht es um das Justieren der Gewichte in ihrem bekannten Dreiklang „Partner, 29 Christian Lindner, We need to strengthen fiscal rules, not dilute them, Financial Times, 25. April 2023 0 5 10 15 20 25 30 35 40 Umfragehöchstwert Umfragetiefstwert Aktuelle Umfragen % der Stimmen in führenden Umfragen Quellen: Wahlrecht.de, Deutsche Bank Research Alle Parteien liegen aktuell im Rahmen der Umfragewerte der letzten 6 Jahre 9 10 12 14 16 18 20 22 Jun. 22 Aug. 22 Okt. 22 Dez. 22 Feb. 23 Apr. 23 EUR 200 Mrd. Unterstützungspaket Stimmenanteil der AfD und Linken, in % Quellen: Wahlrecht.de, Deutsche Bank Research Unterstützung der Polparteien stabil seit EUR 200 Mrd. Unterstützungspaket 10 0 2 4 6 8 10 40 50 60 70 80 90 100 00 04 08 12 16 20 Staatsverschuldung (links) Staatsdefizit (rechts) 2005 Reform "Six P ack" Fiskal - pakt 2023/24 Reform EU - 27 Staatsverschuldung, in % des BIP (links) Staatsdefizit, in % des BIP (rechts) Quellen: Eurostat, Deutsche Bank Research Entwicklung der EU - Fiskalregeln 11 Nur eine technische Rezession? Wirklich? 30 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland Konkurrent, Systemrivale", wie aus einem Non-Paper 30 hervorgeht, das vor dem Treffen der EU-Außenminister am 12. Mai in Umlauf gebracht wurde. Darüber hinaus gibt es ein anhaltendes politisches Momentum in Bezug auf die Erweite rung des handels-, investitions- und außenpolitischen Schutzinstrumentariums der EU. Zum einen verhandeln die EU-Außenminister das 11. Russland-Sankti onspakets, das im Kommissionsvorschlag ein neues Rechtsmittel beinhaltet, um Sanktionsumgehungen stärker zu bekämpfen (zweistufiges Verfahren, das res triktive Maßnahmen gegenüber Drittstaaten möglich machen könnte - soge nannte extraterritoriale Sanktionen). Es bleibt abzuwarten, ob und in welcher Form das 11. Sanktionspaket auf dem Treffen der Staats- und Regierungschefs am 29. und 30. Juni beschlossen wird. Zweitens erweitert die EU-Kommission ihr Instrumentarium möglicherweise um einen Screening-Mechanismus für Aus landsinvestitionen „für eine sehr kleine Anzahl sehr sensibler Technologien". Die Diskussion auf EU-Ebene spiegelt sich in Deutschland wider: Deutschland wird am 14. Juni seine allererste nationale Sicherheitsstrategie veröffentlichen, gefolgt von seiner China-Strategie, die sich nun möglicherweise bis zum Früh herbst verzögert (siehe Focus Germany über die sich entwickelnden Beziehun gen zu China). In seiner Rede vor dem Europäischen Parlament am 9. Mai be kräftigte Bundeskanzler Scholz, dass der Schwerpunkt auf Risikominimierung („De-risking") und nicht auf der Abkopplung von China („De-coupling") liege. Zwar besteht Einigkeit darüber, dass die Handels- und Investitionspolitik in Zu kunft auch unter dem Gesichtspunkt der nationalen Sicherheit betrachtet wer den muss, doch bleibt das De-risking ein Balanceakt für ein Land mit einem ex portorientierten Wachstumsmodell. Im Vorfeld der deutsch-chinesischen Regie rungskonsultationen am 20. Juni hat Deutschland bereits Bedenken gegen den extraterritorialen Sanktionsvorschlag der EU geäußert. 31 Marion Mühlberger (+49 69 910-31815, marion.muehlberger@db.com) Ursula Walther (ursula.walther@db.com) 30 Non-Paper „Reshaping Our Relationship With China, Engaging With China, Competing With China", 12. Mai 2023 31 Handelsblatt, Diplomaten: Deutsche Vorbehalte wegen China bei neuen EU-Russland Sanktionen, 11. Mai 2023 Nur eine technische Rezession? Wirklich? 31 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland Marc Schattenberg, Sebastian Becker & Jochen Möbert (+49 69 910-31727, jochen.moebert@db.com) Deutschland: Datenkalender DX Datum Uhrzeit Daten Berichtszeitraum DB Schätzung Letzter Wert 31.05.2023 9:55 Arbeitslosenrate (%, sb.) Mai 5,6 5,6 31.05.2023 14:00 Vorläufiger VPI (% gg. Vj.) Mai 6,2 7,2 31.05.2023 14:00 Vorläufiger VPI (% gg. Vm.) Mai 0,0 0,4 01.06.2023 8:00 Einzelhandelsumsätze (Index, sb.), % gg. Vm.* April 1,0 - 2,2 05.06.2023 8:00 Warenexporte (% gg. Vm., sb.) April 1,5 - 5,9 05.06.2023 8:00 Warenimporte (% gg. Vm., sb.) April 0,5 - 5,3 05.06.2023 8:00 Handelsbilanz (EUR Mrd., sb.) April 16,3 14,9 06.06.2023 8:00 Auftragseingang im Ver. Gewerbe (% gg. Vm., sb.) April 4,0 - 10,7 07.06.2023 8:00 Industrieproduktion (% gg. Vm., sb.) April 1,3 - 3,2 13.06.2023 8:00 VPI ohne Energie und Nahrungsmittel (% gg. Vj.) Mai 5,4 5,8 13.06.2023 8:00 VPI ohne Energie und Nahrungsmittel (% gg. Vm.) Mai 0,2 0,6 23.06.2023 9:30 PMI Verarbeitendes Gewerbe (Flash) Juni 45,0 42,9 23.06.2023 9:30 PMI Dienstleistungssektor (Flash) Juni 57,0 57,8 26.06.2023 10:00 ifo Geschäftsklima (Index, sb.) Juni 89,0 91,7 *lt. Statistischem Bundesamt auch früherer Veröffentlichungstermin möglich Quellen: Deutsche Bank Research, Statistisches Bundesamt, Bundesagentur für Arbeit, ifo, Markit Nur eine technische Rezession? Wirklich? 32 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland Finanzmarktprognosen DX US JP EWU GB CH SE DK NO PL HU CZ Leitzinssatz, % Aktuell 5,125 - 0,10 3,25 4,50 6,75 15,71 7,00 Jun - 23 5,125 - 0,10 3,50 4,75 6,75 14,00 7,00 Sep - 23 5,125 - 0,10 3,75 4,75 6,75 12,00 7,00 Dec - 23 5,125 - 0,10 3,75 4,75 6,25 10,50 6,50 3M Geldmarktsatz, % Aktuell 5,46 0,00 Jun - 23 5,55 0,00 Sep - 23 5,40 0,00 Dec - 23 4,75 0,00 Rendite 10J Staatsanleihen, % Aktuell 3,82 0,42 2,52 Jun - 23 4,05 0,50 2,85 Sep - 23 3,65 0,50 2,70 Dec - 23 3,60 0,50 2,65 Wechselkurse EUR/USD USD/JPY EUR/GBP GBP/USD EUR/CHF EUR/SEK EUR/DKK EUR/NOK EUR/PLN EUR/HUF EUR/CZK Aktuell 1,07 139,67 0,87 1,23 0,97 11,61 11,86 4,50 372,88 23,61 Jun - 23 1,10 125,00 0,88 1,25 0,99 11,70 12,00 4,70 395,00 23,50 Sep - 23 1,13 122,50 0,89 1,27 1,00 11,85 12,00 Dec - 23 1,15 120,00 0,90 1,28 1,01 12,00 12,00 4,60 390,00 23,00 Quellen: Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Research Nur eine technische Rezession? Wirklich? 33 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland Deutschland: Datenmonitor DX Q2 2022 Q3 2022 Q4 2022 Q1 2023 Q2 2023 Dez 2022 Jan 2023 Feb 2023 Mrz 2023 Apr 2023 Mai 2023 Konjunkturumfragen Gesamtwirtschaft ifo Geschäftsklima 92,3 87,6 86,8 91,5 88,6 90,1 91,1 93,2 93,4 91,7 ifo Geschäftserwartungen 86,1 79,3 80,1 88,5 83,3 86,1 88,2 91,1 91,7 88,6 Produzierendes Gewerbe ifo Verarbeitendes Gewerbe 93,9 89,6 88,7 94,6 90,8 93,0 94,2 96,6 96,5 93,4 Produktion (% gg. Vp.) - 0,8 0,4 0,2 1,8 - 1,4 1,9 2,6 - 3,2 Auftragseingang (% gg. Vp.) - 6,4 - 0,5 - 3,3 0,1 1,9 0,5 4,5 - 10,7 Grad der Kapazitätsauslastung 84,9 85,0 84,9 84,6 84,2 Bauhauptgewerbe Produktion (% gg. Vp.) - 3,0 - 0,9 - 0,6 3,5 - 8,8 9,3 2,7 - 3,1 Auftragseingang (% gg. Vp.) - 12,9 - 2,6 - 0,9 - 3,8 0,5 - 5,8 4,2 0,9 ifo Bauhauptgewerbe 94,3 92,6 90,2 91,8 90,3 90,9 91,9 92,6 93,1 92,2 Konsumentennachfrage EC Konsumentenbefragung - 19,0 - 26,2 - 25,1 - 17,4 - 22,0 - 19,2 - 15,8 - 17,1 - 13,2 Einzelhandelsumsätze (% gg. Vp.) - 2,6 - 0,8 - 2,2 - 1,4 - 1,8 0,5 - 0,3 - 2,4 Neuzulassungen PKW (% gg. Vj.) - 16,7 0,5 29,6 6,5 38,1 - 2,6 2,8 16,6 12,6 Außenhandel Auslandsaufträge (% gg. Vp.) - 8,6 1,7 - 5,3 1,6 - 0,1 4,9 4,3 - 13,3 Exporte (% gg. Vp.) 6,2 2,1 - 0,4 - 0,8 - 6,1 2,7 4,0 - 5,9 Importe (% gg. Vp.) 10,0 3,4 - 5,3 - 5,7 - 7,0 - 0,8 3,8 - 5,3 Nettoexporte (EUR Mrd.) 14,4 9,8 29,2 47,3 11,3 15,8 16,6 14,9 Arbeitsmarkt Arbeitslosenquote (%) 5,1 5,5 5,5 5,5 5,5 5,5 5,5 5,6 5,6 Veränderung Arbeitslosigkeit (Tsd. gg. Vp.) - 1,3 150,7 37,7 6,3 - 9,0 - 5,0 7,0 19,0 24,0 Beschäftigung (% gg. Vj.) 1,5 1,1 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 ifo Beschäftigungsbarometer 103,2 100,5 99,0 99,8 99,3 100,1 99,4 99,9 100,2 Preise, Löhne und Arbeitskosten Preise HVPI (% gg. Vj.) 8,2 9,4 10,8 8,8 9,6 9,2 9,3 7,8 7,6 Kern - HVPI (% gg. Vj.) 3,7 3,8 5,2 5,5 5,4 5,1 5,4 5,9 5,6 Harmonisierter PPI (% gg. Vj.) Rohstoffe ohne Energie (% gg. Vj.) 23,5 12,4 1,9 - 15,0 - 3,6 - 8,3 - 11,9 - 23,4 - 24,9 Rohöl, Brent (USD/Bbl) 111,7 98,7 89,6 84,2 83,4 88,4 84,8 79,7 84,1 Inflationserwartungen EC Haushaltsumfrage 56,7 53,3 42,9 26,3 35,2 27,6 24,0 27,3 23,8 EC Unternehmensumfrage 67,2 55,7 49,4 26,6 41,5 35,8 24,7 19,4 15,2 Lohnstückkosten (gg. Vj.) Lohnstückkosten 3,4 2,6 4,9 6,1 Arbeitnehmerentgelt je Arbeitnehmer 3,5 2,8 3,8 5,1 Arbeitnehmerentgelt je Stunde 4,6 1,8 5,8 5,0 Monetärer Sektor (gg. Vj.) M3 5,5 6,8 5,1 3,0 5,1 4,2 3,5 3,0 Trend von M3* 5,7 5,1 4,3 3,6 Kredite an Unternehmen und Privatpersonen 6,6 8,2 6,8 5,5 6,8 6,4 6,1 5,5 Kredite an öffentliche Haushalte 13,6 18,5 7,3 - 7,1 7,3 - 3,6 - 5,3 - 7,1 % gg. VP = Veränderung gegenüber der Vorperiode; * zentrierter 3M - Durchschnitt Quellen: Bundesagentur für Arbeit, Deutsche Bundesbank, Europäische Kommission, Eurostat, Statistisches Bundesamt, HWWI, ifo, IHS Mark it Nur eine technische Rezession? Wirklich? 34 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland Nur eine technische Rezession? Wirklich? 35 | 29. Mai 2023 Ausblick Deutschland Ausblick Deutschland Unsere Publikationen finden Sie unentgeltlich auf unserer Internetseite www.dbresearch.de Dort können Sie sich auch als regelmäßiger Empfänger unserer Publikationen per E-Mail eintragen. Für die Print-Version wenden Sie sich bitte an: Deutsche Bank Research Marketing 60262 Frankfurt am Main Fax: +49 69 910-31877 E-Mail: marketing.dbr@db.com Schneller via E-Mail: marketing.dbr@db.com  Die deutsche Wirtschaft - ein Jahr danach ................... 13. März 2023  Neue globale Realitäten ........................................ 21. Dezember 2022  Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession .................................. 25. November 2022  Auf dem Weg in die Rezession ......................................... 19. Juli 2022  Ringen mit der Zeitenwende .............................................. 24. Mai 2022  Krieg in der Ukraine - Neue Realitäten 2.0 ..................... 9. März 2022  Ausblick 2022: Neue Realitäten ............................ 17. Dezember 2021  Ärger in der Luft ..................................................... 10. November 2021  Halbzeitbilanz: Realwirtschaft auf Kurs, aber höhere Inflation ................ 14. Juni 2021  Deutsche Wirtschaft startklar für den Aufschwung - Wahlumfragen hängen in der Schwebe ........................... 11. Mai 2021  Robustes BIP 2021, trotz Q1-Rückschlag - Inflation klettert auf 2% .............................................. 19. Februar 2021  Ausblick 2021: Corona-Konjunktur ........................ 14. Dezember 2020  November Lockdown = Q4 BIP Knockdown ........... 4. November 2020  Deutsche Wirtschaft unerwartet robust ................ 25. September 2020  Wie stark fällt die Erholung in Q3 aus? ...................... 12. August 2020  Allmählich aus der Konjunkturschlucht ............................... 1. Juli 2020  Liebling, wir haben die Wirtschaft geschrumpft! ............... 13. Mai 2020  Deutsche Konjunktur weiterhin sehr zerbrechlich ..... 12. Februar 2020  Ausblick 2020: Vorsicht, zerbrechlich! ................... 19. Dezember 2019  Schwache Konjunktur und Groko-Turbulenzen ....... 4. November 2019  Klimapaket: Kein Kurswechsel in der Fiskalpolitik ................... 30. September 2019  Nur eine „technische Rezession"? Die Risiken sind entscheidend! .................................. 20. August 2019  Schwarz-Grün im Bund - schmerzhafte Kompromisse drohen ................................... 8. Juli 2019  Nicht über den Berg, Politik ist keine Hilfe ....................... 17. Mai 2019  Export und Autos bremsen die Konjunktur aus ................ 8. April 2019  Die Achillesferse der deutschen Wirtschaft ..................... 6. März 2019  Die R-Frage ................................................................. 5. Februar 2019  Ausblick 2019: ISSN (Print): 2512-2371; ISSN (Online): 2568-1079 © Copyright 2023. Deutsche Bank AG, Deutsche Bank Research, 60262 Frankfurt am Main, Deutschland. Alle Rechte vorbehalten. Bei Zitaten wird um Quellenangabe „Deutsche Bank Research" gebeten. Die vorstehenden Angaben stellen keine Anlage-, Rechts- oder Steuerberatung dar. Alle Meinungsaussagen geben die aktuelle Einschätzung des Ver fassers wieder, die nicht notwendigerweise der Meinung der Deutsche Bank AG oder ihrer assoziierten Unternehmen entspricht. Alle Meinungen kön nen ohne vorherige Ankündigung geändert werden. Die Meinungen können von Einschätzungen abweichen, die in anderen von der Deutsche Bank veröffentlichten Dokumenten, einschließlich Research-Veröffentlichungen, vertreten werden. Die vorstehenden Angaben werden nur zu Informations zwecken und ohne vertragliche oder sonstige Verpflichtung zur Verfügung gestellt. 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