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20. März 2018
Nach einem turbulenten Februar haben sich die Märkte wieder beruhigt. Zwar notieren riskante Vermögenswerte noch unter ihren bisherigen Jahreshöchstständen, aber die unmittelbaren Risiken sind weitgehend abgeklungen. Damit rücken andere, vor sich hin schwelende Themen in den Vordergrund. [mehr]
Weltwirtschaftlicher Ausblick - Kurzfassung Schwelende Fragen 20. März 2018 Autoren: marcos.arana@db.com, matthew.luzzetti@db.com, michael.hsueh@db.com; raj.hindocha@db.com 20. März 2018 Internet: www.dbresearch.de Makroprognosen Welt — Robuste, breit basierte Expansion der Weltwirtschaft. Synchrones Wachstum über Regionen und Länder hinweg, häufig mit einer über dem Trend liegenden Rate. Bei weiterhin günstigen Fundamentaldaten sollte sich das Wachstum der Weltwirtschaft in diesem Jahr auf 3,9% beschleunigen und damit etwas höher liegen als 2017. In den USA und dem Euroraum sollte das Wachstum zwar weiterhin über der Potenzialrate liegen, wir erwarten jedoch keine weitere Beschleunigung. In China rechnen wir mit einer Verlangsamung und sind in Bezug auf die Inflation und auf finanzielle Risiken besorgter als der Konsens. — 2018 dürfte der zyklische Aufschwung seinen Höhepunkt erreichen, und ab 2019 ist wieder mit einer Verlangsamung zu rechnen. USA — Wachstumsbeschleunigung auf 2,9% in diesem Jahr (höchste Rate seit 2005), wozu die Steuersenkungen und höhere Staatsausgaben rund 0,7%-Punkte beitragen sollten. — Die konjunkturelle Dynamik bleibt sehr kräftig und stützt unsere über dem Konsens liegenden Wachstumserwartungen für dieses Jahr. Die jüngsten Umfragedaten deu- ten auf eine äußerst gute Stimmung und lebhafte Aktivität im ersten Quartal hin und die finanziellen Bedingungen stützen das Wachstum ungeachtet der jüngsten Volatili- tät. — Die jüngsten Lohn- und Preisdaten sprechen dafür, dass die Inflation in diesem Jahr wie von uns erwartet überraschend hoch ausfallen sollte. An den Arbeitsmärkten kommt es zu Engpässen, ein schwächerer Dollar treibt die Importpreise nach oben und fundamentale Inflationskennzahlen liegen nahe ihren mehrjährigen Höchst- ständen. — Der Dollar hat sich trotz der weniger akkommodierenden Politik der Fed abge- schwächt. Dies dürfte Inflation und Wachstum in diesem Jahr um einige Zehntelpro- zentpunkte nach oben treiben. Der Trend sollte anhalten, da sich das Haushalts- und das Leistungsbilanzdefizit der USA weiterhin parallel ausweiten. Euroraum — Im Euroraum ist das Wachstum so kräftig wie seit einem Jahrzehnt nicht mehr. Unsere Prognose für 2018 liegt mit +2,4% leicht über dem Konsens. Das Vertrauen in die Tragfähigkeit der Erholung hat zugenommen. — Die Investitionsausgaben sind breiter basiert und robuster, was ungeachtet des Zins- anstiegs und höherer Finanzierungskosten auf potenzielle Aufwärtsrisiken hindeutet. Allerdings wird der Aufwärtstrend durch den Mangel an Strukturreformen gedämpft. Höhere fiskalische Ausgaben dürften ohne Reformen inflationstreibend wirken. — Das Wachstum liegt derzeit deutlich über der Potenzialrate, die wir bei rund 1,0% an- siedeln, und ist daher langfristig nicht tragbar. Die Konjunkturdynamik wird sich ab der zweiten Jahreshälfte verlangsamen, da sich die Potenziallücken schließen; die Finanzmarktbedingungen werden restriktiver, wenn die EZB eine weniger akkommo- dierende Politik verfolgt; die Unterstützung durch den Außenbeitrag schwindet, wenn sich das Wachstum in Asien abschwächt, und der stärkere Euro dürfte die Konjunktur belasten. Schwelende Fragen Autoren: marcos.arana@db.com, matthew.luzzetti@db.com, michael.hsueh@db.com; raj.hindocha@db.com 20. März 2018 Internet: www.dbresearch.de China — Chinas Konjunktur sollte sich 2018 weiter verlangsamen. Wir prognostizieren ein Wachstum von 6,3% (2017: 6,9%), wobei die Abwärtsrisiken überwiegen. Die Fiskal- politik dürfte zum ersten Mal seit 2012 weniger expansiv ausfallen, und die Geldpolitik wurde ebenfalls gestrafft. Dies dürfte zum Teil durch einen kräftigen Lohnanstieg und höhere Konsumausgaben kompensiert werden. — Wenn sich das Wachstum in der ersten Jahreshälfte wie erwartet verlangsamt, wird die PBoC die Geldpolitik in H2 lockern, um das Wachstum zu stützen, dafür muss allerdings die Inflation unter dem Zielwert der PBoC (3%) verharren. Bei einer höhe- ren Inflationsrate wäre der Spielraum für eine Lockerung begrenzt, sodass das Wachstum hinter unseren Erwartungen zurückbleiben dürfte. — Die Botschaften des Nationalen Volkskongresses sprechen für unsere Prognose: Die offiziellen Verlautbarungen zum Wachstum fielen moderater aus, zum ersten Mal wurde eine „Stabilisierung der gesamtwirtschaftlichen Verschuldung“ als Ziel genannt und ein neuer Zielwert für die Arbeitslosenquote lässt Spielraum für Reformen. — Der CNY dürfte in etwa stabil notieren; strikter als erwartete Kapitalverkehrskontrollen haben die Kapitalabflüsse begrenzt. Schwellenländer — In den Schwellenländern beschleunigen sich Wachstum und Inflation, wenn auch von einem niedrigen Ausgangsniveau aus. Die asiatischen Länder sind im Zyklus weiter fortgeschritten und der Inflationsdruck veranlasst ihre Zentralbanken zu einer Straf- fung der Geldpolitik. Am anderen Ende der Skala befindet sich Lateinamerika in einer günstigeren zyklischeren Position. — Bei einer allmählichen Straffung der Geldpolitik in den Industrieländern könnten die höheren Zinsen die Schwellenländer in Mitleidenschaft ziehen. Unsere konstruktive Einschätzung der Fundamentaldaten sollte jedoch von größerem Gewicht sein. Die Kapitalzuflüsse sind widerstandsfähig. — In Südafrika und Russland hat sich die politische Lage günstig entwickelt. Abwärtsrisi- ken gehen dagegen von den Wahlen in Kolumbien, Peru, Mexiko und Brasilien aus. Geldpolitik — Fed: 4 Zinsschritte im Jahr 2018, d.h. mehr als vom Offenmarktausschuss prognosti- ziert bzw. vom Markt eingepreist (3). — EZB: Fortsetzung des langsamen Ausstiegs. Keine neuen Maßnahmen bis Mitte des Jahres; Ende der QE im Jahr 2018, erster Zinsschritt Mitte 2019. — BoJ: Nicht unter Handlungsdruck, keine Änderung des kurzfristigen Zinssatzes oder der Renditekurvenkontrolle zu erwarten. — BoE: Kein Kurswechsel im Jahr 2018; Risiko einer früheren Straffung, eine Zins- anhebung im Mai wäre möglich. — PBoC: Geldpolitische Straffung zur Verhinderung finanzieller Risiken; danach leichte Lockerung in H2 2018, sofern die Inflation dies zulässt. — Schwellenländer: Zinsanhebungen vor allem in Asien; lateinamerikanische Zentral- banken können weiter lockern. Wichtige Abwärtsrisiken — Höher als erwartete Inflation veranlasst Zentralbanken zu rascheren Zinsanhebungen, was Turbulenzen an den Märkten auslöst — Globale Wachstumsturbulenzen: Globale Aktienmarktkorrektur dämpft Stim- mung/Wohlstand, löst eine Rezession aus. — Stärkere Handelseinschränkungen: Intensivere und umfassendere Einschränkungen des Handels dämpfen Wachstum und treiben Preise nach oben. — Konjunkturverlangsamung in China: Höhere Inflation, politische Fehlentscheidungen oder finanzieller Stress führen zu einer deutlichen Wachstumsverlangsamung. Schwelende Fragen Autoren: marcos.arana@db.com, matthew.luzzetti@db.com, michael.hsueh@db.com; raj.hindocha@db.com 20. März 2018 Internet: www.dbresearch.de Schlüsselthemen — Schwelende Themen: Nachdem die unmittelbaren Risiken weitgehend abgeklungen sind, rücken andere, vor sich hin schwelende Themen in den Vordergrund: Protektio- nismus, Populismus und Politik, Höhepunkt des globalen Wachstumszyklus und Inflationsbeschleunigung. — Ausstieg aus der ultralockeren Geldpolitik: Wichtige Zentralbanken klar auf Ausstiegs- pfad, Fed setzt Zinserhöhungen fort, EZB beendet QE und bewegt sich auf Zinsschritt zu. — Sporadische Volatilität: Volatilität dürfte im Durchschnitt gering bleiben, Spitzen wer- den jedoch häufiger, wenn sich Märkte an Rücknahme des geldpolitischen Stimulus anpassen. — Konjunkturzyklus erreicht den Höhepunkt: Das Wachstum der Weltwirtschaft sollte sich 2018 weiter beschleunigen, wobei jedoch in zahlreichen Ländern die Wachstums- raten im späteren Jahresverlauf gleich bleiben oder sinken. 2018 dürfte der zyklische Aufschwung daher seinen Höhepunkt erreichen und ab 2019 ist wieder mit einer Ver- langsamung zu rechnen. — Stetig zunehmender Inflationsdruck: Bei Engpässen an Arbeitsmärkten und sich schließenden Potenziallücken baut sich weiterer Preisdruck auf. Kernrate nähert sich in den USA und dem Euroraum dem Zielwert an. In den Schwellenländern könnten die Energie- und Lebensmittelpreise nicht zuletzt aufgrund positiver Basiseffekte an- steigen, was zu Druck auf die Gesamtinflationsrate führen sollte. — Populismus und politische Risiken: Koalitionsgespräche in Italien. Brexit-Verhandlun- gen werden weitergeführt, Frist endet im März 2019. Keiner dieser Faktoren dürfte wesentliche Auswirkungen auf die makroökonomischen Daten oder die Märkte haben. — Handel: Zunehmende Spannungen haben Sorge wegen der Auswirkungen auf das Wachstum geweckt. Rhetorik dürfte sich weiter verschärfen, Auswirkungen sollten jedoch begrenzt bleiben. Marktprognosen Marktstimmung — Nach einem turbulenten Februar haben sich die Märkte wieder beruhigt. — Unmittelbare Risiken weitgehend vorüber, vor sich hin schwelende Fragen rücken in den Mittelpunkt. Aktien — Robustes, wenn auch sich verlangsamendes Wachstum; allmählich ansteigende, aber weiterhin niedrige Zinsen sind günstig für riskante Vermögenswerte. Aufwärtspoten- zial von 4 - 8% für europäische und US-Aktien bis zum Jahresende. — Stärkste Unterbewertung von Call-Optionen auf den Eurostoxx50 gegenüber Call- Optionen auf den S&P500 seit Jahren. — Widerspricht dem fundamental soliden makroökonomischen Umfeld. Staatsanleihen — Strategisch bearish für die USA und Europa. Inflation sollte mittelfristig anziehen, eventuell aggressivere Straffung der Zentralbanken als derzeit eingepreist. — Wahrscheinlichkeit eines Renditeanstiegs ist kurzfristig geringer geworden, da Renditen zuletzt rascher und deutlicher als erwartet zugelegt haben. Devisen — Geldpolitische Straffung der Fed wird kompensiert durch (i) anfällige Leistungsbilanz- position der USA und (ii) für den Dollar ungünstige Fiskal- und Handelspolitik. — Optimistisch für Euro. Kehrseite der pessimistischen Dollar-Prognose: Zielwert von 1,30 für EUR/USD in diesem Jahr. Positive Kapitalflüsse. — Kurzfristig optimistisch für den Yen. Weitere Yen-Aufwertung möglich, wenn sich die Zahlungsbilanzposition verbessert; Währung bleibt unterbewertet. Schwelende Fragen Autoren: marcos.arana@db.com, matthew.luzzetti@db.com, michael.hsueh@db.com; raj.hindocha@db.com 20. März 2018 Internet: www.dbresearch.de Unternehmensanleihen — Gute Konjunktur stützt Fundamentaldaten für Unternehmensanleihen; ungünstige technische Faktoren (EZB-Tapering, Fed-Zinsanhebungen, höhere Volatilität) führen jedoch zu Druck auf die Spreads. Schwellenländer — Zuflüsse halten angesichts langsamer Reflation, optimistischerer Stimmung und günstiger innenpolitischer Entwicklungen an. Allerdings höhere Risiken als 2017, da die Geldpolitik gestrafft wird, sich die Konjunktur in China verlangsamt, handelspoliti- sche Spannungen eskalieren könnten. Öl — Kurzfristig Risiken. Begrenztes Aufwärtspotenzial vom derzeitigen Niveau aus, da höheres US-Angebot die steigende globale Nachfrage befriedigt. BIP-Wachstum (%) Wichtige Marktkennzahlen 2017 2018 2019P Aktuell Q4-18P Q4-19P Global 3,8 3,9 3,9 US 10J-Renditen (%) 2,81 3,25 USA 2,3 2,9 2,7 EUR 10J-Renditen (%) 0,59 1,25 Euroraum 2,5 2,4 1,7 EUR/USD 1,237 1,28 1,35 Deutschland 2,2 2,3 1,8 USD/JPY 106,3 105 95 Japan 1,7 1,1 0,7 GBP/USD 1,396 1,38 1,42 Großbritannien 1,7 1,3 1,5 S&P 500 2,755 China 6,9 6,3 6,3 Stoxx 600 373 Oil WTI (USD/Barrel) 60,7 54 56 Oil Brent (USD/Barrel) 64,5 60 62 Aktuelle Preise vom 14.03.2018 Leitzinsen (%) Aktuell Q4-18P Q4-19P USA 1,38 2,38 3,13 Euroraum 0,00 0,00 0,50 Japan -0,10 -0,10 -0,10 Großbritannien 0,50 0,50 0,75 China 1,50 1,50 1,50 Original in englischer Sprache: 14. März 2018 © Copyright 2018. Deutsche Bank AG, Deutsche Bank Research, 60262 Frankfurt am Main, Deutschland. Alle Rechte vorbehalten. Bei Zitaten wird um Quellenangabe „Deutsche Bank Research“ gebeten. 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