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  4. Ausblick Deutschland
17. Dezember 2021
4% BIP-Wachstum im Jahr 2022, trotz technischer Rezession im Winterhalbjahr. Eine synchrone Beschleunigung dürfte zu einem jährlichen BIP-Wachstum von 4% führen. In 2023 werden sich die Quartalsraten auf Trendwachstum verlangsamen. In der Fiskalpolitik führen ehrgeizige Ausgabenpläne und Festhalten an der Schuldenbremse zu offenen Finanzierungsfragen. Auf Basis des bisherigen fiskalischen Regimes wird das Haushaltsdefizit deutlich zurückgehen. Die großen, aber noch nicht bezifferten Ausgabenpläne der neuen Regierung bergen Aufwärtsrisken. Abschwächung der Inflationsraten von über 5%, aber Kernrate wegen Kostenexplosion und großen Preisüberwälzungsspielräumen dauerhaft höher. Gesamt- und Kerninflationsraten dürften auch im Jahr 2023 nicht unter 2% fallen. Neue Bundesregierung: „Team Scholz“ wird Klimaschutz und umfangreiche Steuererleichterungen für grüne und digitale Investitionen in den Mittelpunkt stellen. Die deutsche EU-Politik mit weniger fiskalischem Dogma offener für vorsichtige Reform der EU-Defizitregeln. [mehr]
Ausblick 2022: Neue Realitäten Ausblick Deutschland 4% BIP-Wachstum im Jahr 2022, trotz technischer Rezession im Winterhalb jahr. Eine synchrone Beschleunigung dürfte zu einem jährlichen BIP-Wachstum von 4% führen. In 2023 werden sich die Quartalsraten auf Trendwachstum ver langsamen. COVID-19 im Jahr 2022: Das Streben nach Herdenimmunität . Mit Omikron auf dem Vormarsch erwarten wir, dass die Corona-Beschränkungen nicht vor Ende Q1 gelockert werden. Privater Verbrauch: Aufschwung im Frühjahr nach Delle im Winter. Der private Konsum wird im Winterhalbjahr 2021/22 schrumpfen. Der sich anschließende kräftige Aufschwung treibt die jährliche Wachstumsrate auf 6,6%. Deutscher Arbeitsmarkt lässt die Krise hinter sich. Die Beschäftigung dürfte um gut 1% wachsen. Die Erhöhung des Mindestlohns (EUR 12) wird die Arbeitskos ten um rund 3 Prozentpunkte erhöhen. Eine starke Lohndrift beschleunigt den Anstieg der Effektivlöhne auf 3,5%. Wohnungsmarkt: Noch kein Ende des Booms. Aber regulatorischer Gegenwind und höhere Zinssätze belasten. Die Bauproduktion wird durch fehlende Arbeits kräfte und Material gebremst. Außenhandel wird sich erst im Laufe des Jahres 2022 beleben. Erste Indizien für eine größere Bedeutung kontinentaler Wertschöpfungsketten. Fiskalpolitik: Ehrgeizige Ausgabenpläne und Festhalten an der Schuldenbremse führen zu offenen Finanzierungsfragen. Auf Basis des bisherigen fiskalischen Regimes wird das Haushaltsdefizit deutlich zurückgehen. Die großen, aber noch nicht bezifferten Ausgabenpläne der neuen Regierung bergen Aufwärtsrisken. Abschwächung der Inflationsraten von über 5%, aber Kernrate wegen Kosten explosion und großen Preisüberwälzungsspielräumen dauerhaft höher. Gesamt- und Kerninflationsraten dürften auch im Jahr 2023 nicht unter 2% fallen. Deutsche Industrie: Das Angebot wird zu der robusten Nachfrage aufschließen. Industrieproduktion dürfte um 5,5% zulegen (2021: +3,5%). Kreditvergabe an Unternehmen. Das Kreditwachstum könnte zunächst weiter zurückgehen, bevor die robuste Konjunktur Trendwende bringt. Neue Bundesregierung. „Team Scholz" wird Klimaschutz und umfangreiche Steuererleichterungen für grüne und digitale Investitionen in den Mittelpunkt stellen. Die deutsche EU-Politik mit weniger fiskalischem Dogma offener für vor sichtige Reform der EU-Defizitregeln. EZB: Weniger Anleihekäufe, aber keine Zinsanhebung in 2022 . Die PEPP Nettokäufe sollen Ende März 2022 eingestellt werden. Das APP wird zum Über gang angepasst. Autoren Stefan Schneider und Team Economics Research, Frankfurt Editor Stefan Schneider Deutsche Bank AG Deutsche Bank Research Frankfurt am Main Deutschland E-Mail: marketing.dbr@db.com Fax: +49 69 910-31877 www.dbresearch.de DB Research Management Stefan Schneider Inhaltsverzeichnis Seite Prognosen ................................................... 2 4% BIP-Wachstum im Jahr 2022, trotz technischer Rezession im Winterhalbjahr .... 3 COVID-19 im Jahr 2022: Das Streben nach Herdenimmunität ......................................... 8 Privater Verbrauch: Aufschwung im Frühjahr nach Delle im Winter ................................. 10 Deutscher Arbeitsmarkt lässt die Krise hinter sich .................................................. 12 Wohnungsmarkt: Noch kein Ende des Booms ...................................................... 16 Außenhandel: Erste Indizien für eine größere Bedeutung kontinentaler Wert- schöpfungsketten ...................................... 19 Fiskalpolitik: Ehrgeizige Ausgabenpläne und Festhalten an der Schuldenbremse führen zu offenen Finanzierungsfragen ................ 21 Inflation: Jahresveränderungsrate dürfte nachgeben - aber dauerhaft höhere Kern- inflation ...................................................... 28 Industrie in Deutschland: Angebot schließt zu lebhafter Nachfrage auf ........................ 35 Kreditvergabe an Unternehmen: Weiter ab wärts, bevor es wieder besser wird? ......... 38 Neue Bundesregierung: Hohe Ambitionen treffen auf den politischen Alltag ................ 41 EZB: Weniger Anleihekäufe, aber keine Zinsanhebung in 2022 ............................... 44 Jahreskalender 2022 ................................. 46 Original in englischer Sprache: 15.12.2021 17. Dezember 2021 Ausblick 2022: Neue Realitäten Ausblick 2022: Neue Realitäten 2 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland Wachstum, Inflation, Leistungsbilanz, Budgetsaldo DX BIP-Wachstum Inflation* Leistungsbilanzsaldo Budgetsaldo in % gg. Vj. in % gg. Vj. in % des BIP in % des BIP 2020 2021P 2022P 2020 2021P 2022P 2020 2021P 2022P 2020 2021P 2022P Euroland -6,5 5,1 3,8 0,3 2,6 3,0 1,9 2,3 2,2 -7,2 -6,7 -4,1 Deutschland -4,6 2,6 4,0 0,4 3,2 3,0 7,0 6,5 5,7 -4,3 -4,9 -2,2 Frankreich -8,0 6,6 3,2 0,5 2,1 2,6 -1,9 -1,5 -1,2 -9,1 -7,7 -5,5 Italien -9,0 6,3 3,8 -0,1 1,9 2,5 3,8 3,3 2,8 -9,6 -8,8 -5,2 Spanien -10,8 4,4 5,0 -0,3 2,9 3,4 0,8 1,0 1,5 -11,0 -8,7 -5,9 Niederlande -3,8 -3,8 4,3 1,1 2,6 3,4 7,0 8,2 8,8 -4,2 -5,0 -2,8 Belgien -5,7 6,0 3,4 0,4 3,2 3,8 0,8 0,5 -0,5 -9,1 -7,5 -5,0 Österreich -7,0 5,0 4,3 1,4 2,7 3,1 1,9 0,6 0,8 -8,3 -5,5 -2,3 Finnland -2,9 3,5 2,9 0,4 2,0 2,5 0,8 0,5 0,5 -5,5 -4,0 -2,5 Griechenland -8,8 8,7 4,4 -1,3 0,3 2,8 -6,6 -6,0 -4,0 -10,1 -10,0 -4,0 Portugal -8,4 4,3 5,0 -0,1 0,8 2,3 -1,1 -1,0 -0,5 -5,8 -4,5 -3,5 Irland 5,8 14,9 5,0 -0,5 2,3 3,9 -2,7 15,0 14,0 -4,9 -3,2 -1,7 Großbritannien -9,7 6,8 3,5 0,9 2,5 4,4 -2,6 -2,2 -2,7 -15,1 -7,4 -3,7 Dänemark -2,1 3,8 3,0 0,3 1,5 1,6 8,1 7,5 7,5 -0,2 -1,5 0,1 Norwegen -1,3 3,9 4,0 1,3 3,3 2,0 0,7 7,0 6,5 -2,8 -2,2 0,0 Schweden -3,1 4,0 3,4 0,7 2,0 2,0 6,0 6,0 5,5 -2,8 -2,0 -0,5 Schweiz -2,5 3,5 3,0 -0,7 0,5 0,7 1,2 6,5 7,5 -2,8 -2,2 -0,3 Tschech. Rep. -5,6 2,9 3,6 3,2 3,8 6,1 3,6 -0,2 0,9 -5,6 -7,3 -4,1 Ungarn -4,7 6,4 4,8 3,3 5,1 6,2 0,0 -0,9 0,5 -8,0 -6,9 -6,7 Polen -2,5 5,4 5,2 3,4 5,0 6,6 2,9 -0,5 -1,2 -7,0 -3,0 -2,6 USA -3,4 5,7 4,6 1,2 4,7 4,7 -2,9 -3,5 -3,8 -15,0 -13,1 -4,9 Japan -4,5 1,6 2,8 0,0 -0,2 0,8 2,9 2,8 2,4 -12,8 -9,6 -5,7 China 2,3 7,9 5,1 2,5 1,0 2,3 1,9 2,2 2,0 -6,2 -4,5 -5,0 Welt -3,1 5,8 4,3 2,7 4,0 4,6 *Die Inflationsprognosen für Euroland sowie für die EWU-Mitgliedstaaten (harmonisierter Verbraucherpreisindex) berücksichtigen Monatszahlen für Januar 2021 noch nicht Quellen: Nationale Behörden, Nationale Zentralbanken, Deutsche Bank Prognosen Deutschland: BIP-Wachstum nach Komponenten, % gg.Vq., Jahresdaten % gg.Vj. 2021 2022 2020 2021P 2022P 2023P Q1 Q2 Q3 Q4P Q1P Q2P Q3P Q4P BIP -4,6 2,6 4,0 3,0 -1,9 2,0 1,7 -0,5 -0,5 2,6 2,2 1,0 Privater Konsum -5,9 0,4 6,6 3,5 -5,3 3,8 6,2 -1,1 -1,0 3,5 3,0 1,0 Staatsausgaben 3,5 3,2 1,1 1,6 -1,0 4,6 -2,2 1,0 0,0 0,2 0,2 0,5 Anlageinvestitionen -2,2 1,6 2,9 4,3 -0,6 1,2 -2,2 -0,6 0,7 2,7 1,7 1,3 Ausrüstungen -11,2 2,9 4,1 6,9 -0,3 0,4 -3,7 -1,0 0,0 6,0 3,0 2,0 Bau 2,5 1,2 1,4 2,4 0,1 1,7 -2,3 0,0 0,8 1,0 1,0 0,8 Lager, %-Punkte -0,9 1,1 -0,3 -0,1 2,1 -0,5 -0,1 0,0 -0,1 0,0 -0,1 -0,1 Exporte -9,3 7,3 5,1 3,8 1,3 0,6 -1,0 0,3 0,5 4,0 3,0 1,0 Importe -8,6 7,6 5,6 4,2 4,1 2,2 -0,6 0,5 0,7 4,0 2,5 0,7 Nettoexport, %-Punkte -0,8 0,3 0,0 0,0 -0,9 -0,6 -0,2 -0,1 -0,1 0,2 0,4 0,2 Konsumentenpreise (VPI)* 0,5 3,1 2,9 2,2 Arbeitslosenquote, % 5,9 5,7 5,2 5,0 Industrieproduktion** -9,6 3,5 5,5 0,0 Budgetsaldo, % BIP -4,3 -4,9 -2,2 -0,3 Öffentlicher Schuldenstand, % BIP 68,7 70,3 68,6 66,4 Leistungsbilanzsaldo, % BIP 7,0 6,5 5,7 5,7 Leistungsbilanzsaldo, EUR Mrd. 234,4 226,0 207 221 *Inflationsdaten für Deutschland basieren auf nationaler Abgrenzung (VPI). Dies kann zu Diskrepanzen zu anderen DB Publikationen (HVPI) führen. ** Verarbeitendes Gewerbe (NACE C) Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bundesbank, Arbeitsagentur, Deutsche Bank Research Ausblick 2022: Neue Realitäten 3 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland 4% BIP-Wachstum im Jahr 2022 - trotz techni scher Rezession im Winterhalbjahr In unserem Halbjahresrückblick vom Juni rechneten wir für Deutschland noch mit einer BIP-Wachstumsrate von rund 2% gg. Vq. in Q2 - was eintrat - und ei ner noch stärkeren Expansion in Q3 und Q4 - was nicht eintrat. Etwa zur Jah resmitte erreichten die Umfragen zum Geschäftsvertrauen ihren Höchststand, die globale Industrieproduktion begann von Monat zu Monat zu sinken (wenn auch in moderatem Tempo) und der Welthandel stagnierte nach einem kräftigen Aufschwung, der die Wachstumsraten gg. Vj. auf bis zu 24,8% hochtrieb. Der Frühindikator der Bundesbank für die globale Industrieproduktion hatte bereits im Mai seinen Höchststand erreicht und deutete darauf hin, dass weitere Prob leme ins Haus stehen könnten. Lieferengpässe bremste Erholung Der scheinbar synchrone Aufschwung der Weltwirtschaft vollzog sich tatsächlich in leicht unterschiedlichen Tempi, sodass der wie ein Uhrwerk funktionierende Welthandel in Teilen ins Stocken geriet. Verschiebungen bei der Konsumnach frage verstärkten diesen Effekt: Statt Dienstleistungen (z.B. im Gastgewerbe, im Tourismus oder in Teilbereichen der Unterhaltungsindustrie) fragten die Ver braucher Pandemie-bedingt eher Güter nach (IT, Konsumelektronik oder Haus haltsgeräte). Daher kam es in allen auf den Weltmarkt ausgerichteten Sektoren der deutschen Wirtschaft (Exporte, Investitionsausgaben und Industrieproduk tion) in Q3 wieder zu einer Kontraktion, nachdem in Q2 eine Erholung stattge funden hatte. Dass das BIP in Q3 um 1,7% wuchs, lag einzig und allein am kräf tigen Anstieg des privaten Konsums um 6,2% gg. Vq. Ausblick für die Weltwirtschaft 2022/23: Annahmen entscheidend Unterbrechungen von Lieferketten und rekordlange Lieferzeiten haben zu deut lich höheren Inputpreisen geführt. Zusammen mit der anscheinend deutlich an steckenderen Omikron-Variante ergibt sich daraus beträchtlicher Gegenwind für die Weltwirtschaft. Für die kommenden beiden Jahre besteht ein beträchtliches Risiko, dass es zu einer weltweiten Rezession kommt. Davon gehen wir zwar in unserem Basisszenario nicht aus - aber erfahrungsgemäß sehen Basisszena rien kaum je eine Rezession vor. Unsere konstruktive Prognose hängt wie -50 -30 -10 10 30 50 70 90 95 96 97 98 99 100 101 102 103 18 19 20 21 Buba Global IP Frühindikator Ausländische Investitionsgüter (Kern) (rechts) Index, % gg. Vj. Ausländ. Investitionsgüter & Frühindikator für die weltweite Industrieproduktion 1 Quelle: Deutsche Bundesbank -20 -10 0 10 20 30 40 50 19 20 21 DE US CN EWU Aktuelle Lieferzeiten minus geschätzte „normale" Lieferzeiten Lieferkettenprobleme weltweit 2 Quellen: IHS Markit, Deutsche Bank Research Index Ausblick 2022: Neue Realitäten 4 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland schon 2021 entscheidend von zwei zentralen Annahmen ab, die jedoch genau wie 2021 möglicherweise nicht eintreten werden: 1. Corona-Pandemie: Infektionen mit der Omikron-Variante führen zu we niger schwerwiegenden Verläufen als Infektionen mit vorhergehenden Varianten. Die neuen Impfstoffe und steigende Impfquoten tragen daz u bei , die vierte Welle unter Kontrolle zu bringen. Es treten keine noch ge fährlicheren Mutationen auf. 2. Lieferprobleme: Die Belastungen der Lieferketten haben - wie sich in ei nigen Preisindikatoren (Chartersätze, Rohstoffpreise) andeutet - weit gehend ihren Höchststand erreicht und die Lage verbessert sich, wenn auch nur ganz allmählich. Wachstum der Weltwirtschaft: 4,4% im Jahr 2022 Sofern diese zentralen Annahmen eintreten, könnte das Wachstum der Welt wirtschaft im Jahr 2022 bei 4,4% liegen (2021: 6,2%) und sich dann moderat zur Trendrate hin verlangsamen. Damit ergäbe sich für 2023 eine Expansionsrate von 3,6%. Auf die COVID-19-bedingte Konjunkturverlangsamung in den USA (Q3) bzw. im Winterhalbjahr in Europa dürften im kommenden Jahr Phasen mit kräftigem Wachstum folgen. Im Gesamtjahr 2022 dürften die Volkswirtschaften der USA und des Euroraums um rund 3 ¾% wachsen. Der Konsum sollte gut unterstützt bleiben, weil sich die privaten Haushalte aufgrund ihrer höheren Er sparnis und ihrer Vermögensgewinne in einer komfortablen finanziellen Situa tion befinden. Zudem werden die Ausgaben für Dienstleistungen voraussichtlich wieder ansteigen, wenn die Pandemie-bedingten Belastungen für diesen Sektor abklingen. Die Wachstumsraten gg. Vj. dürften sich in den USA und im Euroraum im Jah resverlauf 2022 verringern. Für Japan und China gilt das Gegenteil. In Japan ist nach der jüngsten, Pandemie-bedingten Konjunkturverlangsamung mit kräfti gem Wachstum im ersten Halbjahr 2022 zu rechnen, nicht zuletzt aufgrund be eindruckender Impffortschritte. Die Jahreswachstumsrate dürfte sich daher 2022 auf 2,7% beschleunigen. In China sollte die aktuelle Schwäche bei den Immobi lieninvestitionen - eine spürbare, aber häufig überschätzte Belastung für die Wirtschaft - im Jahr 2022 ins Gegenteil umschlagen. Der Abschwung im Immo biliensektor ist großenteils als Reaktion auf die Kreditverknappung durch die Be hörden anzusehen - ein ganz typisches Phänomen. Diese Maßnahmen werden in wichtigen Teilbereichen bereits wieder zurückgenommen und die Behörden greifen zu Mitteln, um das Wachstum zu stabilisieren. Bei einem stärkeren An stieg der Einkommen der privaten Haushalte, niedrigeren Immobilienpreisen Globale Wirtschaft 4 Quelle: Deutsche Bank Research 25 21 30 52 28 31 35 26 24 27 22 14 17 16 10 6 6 5 3 2 0% 20% 40% 60% 80% 100% Q4-2021 H1-2022 H2-2022 2023 Keine Beeinträchtigung Bis -5 % Bis -10 % Bis -20 % Über 20 % Anteil von Unternehmen nach dem Ausmaß der Produktionsbeeinträchtigungen infolge von Vorleistungs problemen in %* Ausmaß und Dauer von Produktionsproblemen 3 Quelle: Institut der deutschen Wirtschaft Reales BIP, % gg.Vj. 2020 2021P 2022P 2023P USA -3,4 5,7 4,6 2,6 Japan -4,5 1,6 2,8 1,4 Eurozone -6,5 5,1 3,8 2,8 Deutschland -4,6 2,6 4,0 3,0 Frankreich -8,0 6,6 3,2 2,3 Italien -9,0 6,3 3,8 2,5 Spanien -10,8 4,4 5,0 4,6 Niederlande -3,8 -3,8 4,3 3,9 Griechenland -8,8 8,7 4,4 3,8 Portugal -8,4 4,3 5,0 2,6 Irland 5,8 14,9 5,0 4,2 Großbritannien -9,7 6,8 3,5 1,7 Asien ex Japan -0,8 6,9 5,4 5,3 China 2,3 7,9 5,1 5,5 Indien -7,0 8,3 7,6 6,1 Osteuropa -2,2 4,9 3,7 3,7 Lateinamerika (ex Venezuela) -6,6 6,7 1,9 2,0 Welt -3,1 5,8 4, 3 3,7 Ausblick 2022: Neue Realitäten 5 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland und einer besseren Verfügbarkeit von Krediten ist mit einer Belebung zur Jah resmitte hin zu rechnen. Das Wachstum in China sollte sich von rund 3% gg. Vj. im laufenden Quartal auf knapp 6% zum Jahresende 2022 hin beschleunigen. Zentralbanken: Ein Drahtseilakt Die Zentralbankpolitik ist der zweite entscheidende Faktor für eine Beschleuni gung der Wachstumsdynamik im Jahr 2022. Und ganz besondere Verantwor tung tragen die Zentralbanken für die erhoffte sanfte Landung im Jahr 2023 - si cherlich kein leichtes Unterfangen, da das derzeitige ungewöhnliche Auf und Ab in der Wirtschaft nur sehr geringe Ähnlichkeit mit einem lehrbuchmäßigen Ver lauf des Konjunkturzyklus hat. Wie einzigartig die weltwirtschaftliche Lage ist, lässt sich am weithin unerwarteten, kräftigen Anstieg der Inflationsraten auf al len Produktionsebenen ablesen. Zentralbanken und Prognostiker aus dem pri vaten Sektor haben die Inflationsbeschleunigung zunächst als vorübergehendes Phänomen abgetan und angenommen, es handele sich lediglich um Synchroni sierungsprobleme, die Anfang 2021 beim Neustart der Weltwirtschaft nach den schweren Auswirkungen der Pandemie aufgetreten seien. Zum Jahresende 2021 haben die Inflationsraten in wichtigen Ländern jedoch ein Niveau erreicht, das zuletzt während der zweiten Ölpreiskrise Anfang der Achtzigerjahre ver zeichnet wurde. Dementsprechend bezeichnet die Fed die Inflation auch nicht mehr als „vorübergehend". Die EZB ist noch nicht an diesen Punkt gelangt, dis kutiert das Thema aber ebenfalls. In den kommenden Wochen dürften die Fed, die Bank of England und die EZB das Tempo ihres jeweiligen Taperings deut lich beschleunigen. Wir gehen davon aus, dass alle drei Banken die Leitzinsen bis zum Jahresende 2023 anheben, wobei die BoE noch vor der Fed aktiv wer den dürfte; Letztere wird voraussichtlich im Juni kommenden Jahres den ersten Zinsschritt vornehmen. Die EZB dürfte als Letzte handeln, wahrscheinlich wohl zum Jahresbeginn 2023. Deutschland: Ausgeglicheneres Wachstum im Jahr 2022 Uneinheitliche Wachstumsraten in H2 2021 führen bei den einzelnen BIP Komponenten zu sehr unterschiedlichen Überhangeffekten (Differenz zwischen dem Niveau in Q4 und dem Jahresdurchschnitt). Daher zeichnet ein Vergleich der Jahreswachstumsraten für 2021 bzw. 2022 ein unvollständiges und in ge wissem Umfang irreführendes Bild der zugrunde liegenden Wachstumsdynamik. Beim privaten Konsum spielt dies keine allzu große Rolle; hier ist nach einem Rückgang um 1% gg. Vq. in Q1 (für Q4 2021 prognostizieren wir eine ähnliche Kontraktion) mit einer kräftigen Erholung im Sommerhalbjahr zu rechnen. Dar 0 1 1 2 2 3 3 4 4 5 5 US EMU DE GB 2021 (Jan) 2021 (Nov) 2022 (Jan) 2022 (Nov) % gg. Vj. (erhoben im Jan. 2021 und Nov. 2021) Consensus: Inflationsprognosen 5 Quelle: Consensus Economics -1 -0,5 0 0,5 1 1,5 2 2,5 3 19 20 21 22 23 24 EZB Einlagezins Fed funds Zentralbanken: Countdown hat begonnen 6 % Quellen: Deutsche Bank, Fed, EZB Prognose -15 -10 -5 0 5 10 15 -10 -6 -2 2 6 10 19 20 21 22 23 % gg. Vq. % gg. Vj. (rechts) Prognose Deutsches BIP dürfte im 2. Quartal anziehen, da die private Nachfrage wieder in Gang kommt Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research 7 Ausblick 2022: Neue Realitäten 6 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland aus ergibt sich eine durchschnittliche Verlaufsrate (Durchschnitt der Quartalsra ten gg. Vq.), die der durchschnittlichen Wachstumsrate gg. Vj. von gut 6 ½% na hezu entspricht. Hinter der von uns prognostizierten moderaten jährlichen Wachstumsrate von 4,1% bei den Investitionen in Maschinen und Anlagen ver birgt sich dagegen eine kräftige Wachstumsbelebung, sobald die Liefereng pässe überwunden sind und die Omikron-bedingten Unsicherheiten abklingen. Dasselbe gilt für die Exporte: Eine deutliche Erholung im Sommerhalbjahr sollte die fortschreitende Quartalsrate auf knapp 9% in die Höhe treiben, die durch schnittliche Rate gg. Vj. dürfte jedoch nur bei moderaten 5,1% liegen. Insge samt sollte die synchrone Beschleunigung in der Binnenwirtschaft (privater Kon sum) und in auf die Weltwirtschaft ausgerichteten Sektoren (Exporte, Anlagein vestitionen) zu einem jährlichen BIP-Wachstum von 4% im Jahr 2022 führen. 2023: Zurück zu moderatem Trendwachstum Das kräftige Wachstum dieser zentralen Komponenten des BIP spiegelt zu ei nem großen Teil einen Nachfragestau und einen Nachholeffekt wider, die 2023 keine Rolle mehr spielen sollten. Daher dürfte sich die Quartalswachstumsrate dann auf die Trendrate von rund 0,3% verlangsamen. Trotz dieser deutlichen Verlangsamung ist jedoch 2023 dank kräftiger Überhangeffekte mit einem recht beeindruckenden Jahreswachstum von 3% zu rechnen. Das „R"-Wort ist wieder da Viele Voraussetzungen für eine Wachstumsbeschleunigung im Jahr 2022 sind bereits vorhanden, z.B. rekordhohe Auftragsbestände in der Industrie oder eine unfreiwillige Ersparnis der deutschen privaten Haushalte in Höhe von EUR 180 Mrd. Dennoch dürften vorübergehend zunehmend Zweifel an unserem optimisti schen Ausblick aufkommen, da das BIP in Q4 2021 und Q1 2022 jeweils um rund ½% gg. Vq. schrumpfen dürfte. Unseres Erachtens handelt es sich dabei um eine rein technische Rezession, weil insbesondere der private Konsum durch striktere COVID-Regeln und freiwillige soziale Distanzierung gedämpft wird. Wir rechnen nicht mit ernsthaften Rücksetzern beim Geschäfts- oder Ver brauchervertrauen. Die Lage am Arbeitsmarkt sollte günstig bleiben, sodass es nicht zu negativen Multiplikatoreffekten kommt, die in der Regel zur Verfesti gung einer Rezession führen. Wir sind zuversichtlich, dass die Wirtschaft im Frühjahr wieder Tritt fasst und das BIP in Q2 2022 endlich das Vor-COVID-19 Niveau übersteigt. Inflation verfestigt sich Angesichts des nur vorübergehenden Rückschlags, der die erwartete Entspan nung bei den Lieferketten und die Auflösung des Nachfragestaus allenfalls ver zögern wird, bleibt die Preissetzungsmacht der Unternehmen hoch - zumal auch die Importpreise weiter kräftig ansteigen dürften. Die Gesamtinflation dürfte sich daher nur moderat verlangsamen, wenngleich einige in diesem Jahr zu spürende Einmaleffekte künftig wegfallen. Die jüngsten Tarifabschlüsse wa ren unerwartet moderat. Allerdings dürften Gewerkschaften und Arbeitnehmer sich gegen einen Rückgang der Reallöhne wehren, zumal ihre Verhandlungspo sition durch die Erholung am Arbeitsmarkt, die aus demografischen Gründen schrumpfende Erwerbsbevölkerung und die Arbeitsmarktpolitik der neuen Re gierung gestärkt wird. Wichtige Tarifabschlüsse stehen aber erst im Herbst an. Dennoch ist 2022 nicht zuletzt aufgrund der geplanten Anhebung des Mindest lohns mit einer kräftigen Lohndrift und steigenden effektiven Löhnen zu rech nen. Die Tariflöhne werden wohl erst 2023 stärker ansteigen. Daher sollte sich die Gesamtinflationsrate nur leicht von gut 3% im Jahr 2021 auf knapp 3% im 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 Jan 20 Aug 20 Mrz 21 Okt 21 Index Quelle: Ourworldindata.org Strenge der staatlichen Maßnahmen in Bezug auf COVID-19 8 -90 -40 10 60 110 160 Jan 20 Aug 20 Mrz 21 Okt 21 Pkw ÖPNV Gehen Individuelle Mobilität 9 Quelle: Apple Inc. % Ausblick 2022: Neue Realitäten 7 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland Jahr 2022 verlangsamen. Danach könnte sie sich weiter normalisieren, aber wir rechnen nicht mit einem Rückgang auf deutlich unter 2%. Neuer fiskalpolitischer Kurs hat 2022 nur begrenzte Auswirkungen auf das Wachstum Die neue Regierung hat nicht nur versprochen, die deutsche Wirtschaft zu digi talisieren und sie CO 2 -neutral zu machen, sondern sie will auch genügend neue Arbeitsplätze schaffen, um die durch den umfassenden strukturellen Wandel hervorgerufenen Arbeitsplatzverluste zu kompensieren. Es könnte durchaus schwierig werden, die geplanten, massiven staatlichen Ausgabenerhöhungen mit der Schuldenbremse in Einklang zu bringen, die ab 2023 wieder eingehalten werden soll. Angesichts der bereits verabschiedeten, außerordentlich großzügi gen Kreditaufnahmepläne für 2021/22, der höheren Steuereinnahmen und des geringeren Bedarfs an Pandemiehilfen dürfte die Fiskalpolitik im Jahr 2022 ein relativ stressfreies Thema sein, zumal die neuen Investitionen trotz der beab sichtigten Vereinfachung der Planungsverfahren nur recht langsam umgesetzt werden können, weil es im Bausektor und im Handel an Kapazitäten mangelt. Abwärtsrisiken überwiegen Auch wenn eine vierte Pandemiewelle für den weiteren Jahresverlauf 2021 er wartet wurde, war nicht mit einem solchen Umfang gerechnet worden. Die neue Omikron-Variante stellt ebenfalls eine Überraschung dar. Insofern sollten wir in Bezug auf den Pandemieverlauf vorsichtiger sein und zugeben, dass wir die Entwicklung letztendlich nicht vorhersagen können. Unsere Annahme, dass sich die Lieferengpässe im Jahresverlauf 2022 auflösen, stützt sich darauf, dass wir auf die Marktwirtschaft und deren Fähigkeit zur Schaffung eines Gleichgewichts zwischen Angebot und Nachfrage vertrauen. Allerdings wächst in einigen Län dern die Versuchung, einzugreifen und die Märkte zu manipulieren, um Un gleichgewichte zu verstärken oder gar zu erzeugen und so den eigenen geopoli tischen Einfluss auszuweiten. Dass die Lieferprobleme im Jahr 2021 stärker als erwartet ausfielen, ist auch als Warnung zu lesen: Die globalen Lieferketten sind inzwischen so komplex, dass bereits kleine Unterbrechungen ganze Industrie sektoren zum Stillstand bringen können. Die intensiveren Bemühungen um ein Erreichen des bei der Pariser Klimakonferenz im Jahr 2015 vereinbarten 1,5° Ziels erfordern umfangreiche politische Maßnahmen, die in der Übergangs phase durchaus konjunkturdämpfend wirken können. Insgesamt scheint die politische Lage instabiler geworden zu sein. Die USA und China wetteifern weiter um die technologische Führungsrolle. In Europa scheint Russland die Entschlossenheit der EU in der Nach-Merkel-Ära auf die Probe stellen zu wollen. Auf der Ebene der einzelnen Länder haben die COVID-19 Politik sowie Unsicherheiten und höhere Kosten für die geplante Umstellung auf CO 2 -Neutralität zu größerer Aggressivität in der innenpolitischen Diskussion ge führt, was auch weitere Spannungen in den jeweiligen Gesellschaften auslösen könnte. Allerdings ist es auch möglich, dass sich der Welthandel rascher als erwartet wieder synchronisiert und die Rohstoffpreise entsprechend sinken. Dies würde die Kaufkraft der privaten Haushalte steigern und die Aufgabe der Zentralban ken sehr viel einfacher machen. Umfangreiche Investitionen in die Gesundheits wissenschaften und den Klimaschutz können zudem zu Durchbrüchen führen, sodass man in Bezug auf die beiden größten Herausforderungen für die Menschheit mehr Optimismus hegen könnte. Stefan Schneider (+49 69 910-31790, stefan-b.schneider@db.com Ausblick 2022: Neue Realitäten 8 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland COVID-19 im Jahr 2022: Das Streben nach Herdenimmunität - Wir erwarten, dass die aktuellen Corona-Maßnahmen bis zum Ende des 1. Quartals beibehalten werden. Umfassende Lockerungen sind nur denk bar, wenn die Neuinfektionen und der Druck auf die Krankenhäuser deutlich zurückgehen. Mit dem Aufkommen der Omikron-Variante ist dies derzeit ein eher unwahrscheinliches Szenario. - Die Beschränkungen könnten ab dem 2. Quartal gelockert werden, wenn sich saisonale Effekte positiv auswirken und die Impfkampagne weiterhin erfolgreich verläuft. Somit könnte das Schlimmste im Sommer 2022 über standen sein. Das Virus wird endemisch werden, aber Impfungen und Infek tionen in Verbindung mit besseren Medikamenten dürften ernsthafte nega tive wirtschaftliche Folgen nach dem 1. Quartal 2022 verhindern. Mitte Oktober verstärkte sich die vierte COVID-19-Welle in Deutschland. Die Neuinfektionen waren mit durchschnittlich rd. 58.000 Fällen pro Tag zwischen zeitlich auf ein nie dagewesenes Niveau gestiegen. Da mehr als 20% der Bevöl kerung über 12 Jahren in Deutschland noch immer nicht gegen COVID-19 ge impft sind, stieg auch die Zahl der Intensivpatienten mit kurzer Verzögerung an. Zudem hat sich der Impfschutz bei denjenigen Personen abgeschwächt, die ihre 2. Impfdosis bereits Anfang 2021 erhalten haben. Die Nachfrage nach Auffri schungsimpfungen war bis Mitte Oktober nicht zuletzt deshalb zurückhaltend, weil sich die offiziellen wissenschaftlichen Empfehlungen (Ständige Impfkom mission, STIKO) zunächst nur auf Personen über 70 Jahre bezogen. Erst am 18. November erweiterte die STIKO die Empfehlung für eine Auffrischungsimp fung auf alle Personen über 18 Jahre. Angesichts steigender Neuinfektionen, hoher Hospitalisierungsquoten und mehr Patienten auf Intensivstationen hat die Politik Anfang Dezember neue bundes weite Coronavirus-Beschränkungen beschlossen. Der Zugang zu Freizeitein richtungen und nicht lebensnotwendigen Einzelhandelsgeschäften ist nur noch für Personen erlaubt, die vollständig geimpft sind oder sich von einer COVID-19 Infektion erholt haben (2G-Regel). Ungeimpfte Personen müssen an Arbeitsplät zen und in öffentlichen Verkehrsmitteln einen aktuellen negativen Coronavirus Test vorweisen (3G-Regel). Diese politische Entscheidung war nicht selbstver ständlich, da in einigen Bundesländern im Norden und Westen Deutschlands kein enormer Anstieg der Sieben-Tage-Inzidenz oder der Hospitalisierungsrate zu verzeichnen war. Stattdessen waren die südlichen und südöstlichen Regio nen (mit niedrigeren Impfquoten) die Corona-Hotspots in Deutschland. Die Aus lastung der Intensivstationen war in diesen Bundesländern daher deutlich hö her. Es besteht ein deutlicher negativer Zusammenhang zwischen den Impfquo ten und der Sieben-Tage-Inzidenz in den Bundesländern. Steigender Trend bei Neuinfektionen unterbrochen: Die Ruhe vor dem Omikron-Sturm? In den letzten Tagen haben sich die offiziellen Corona-Zahlen etwas aufgehellt. Die Neuinfektionen liegen seit einigen Tagen unter dem Niveau der Vorwoche. Die Hospitalisierungsrate ist in letzter Zeit relativ stabil geblieben und die Zahl der Intensivpatienten ist zuletzt leicht gesunken. Gleichzeitig gewinnt die Impf kampagne an Schwung. Mehr als 1 Million Impfungen pro Tag werden jetzt häu figer registriert, wobei die Auffrischungsimpfungen dominieren. Auch die Zahl der Erstimpfungen liegt aktuell über dem Niveau vom Spätsommer und Früh herbst. Hier spielen die 2G- und 3G-Regelungen sowie die politische Diskussion um eine generelle Impfpflicht eine Rolle. Mit Stand Mitte Dezember sind in 0 10.000 20.000 30.000 40.000 50.000 60.000 70.000 20 21 Neuinfektionen erreichten in der vierten Welle einen neuen Höchststand 10 Quelle: RKI Zahl der täglichen COVID-19-Neuinfektionen in Deutschland, gleitender 7-Tage-Durchschnitt 0 1.000 2.000 3.000 4.000 5.000 6.000 7.000 20 21 Zahl der Intensivpatienten hat neues Plateau erreicht 11 Zahl der COVID-19-Intensivpatienten in DE Quelle: DIVI 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 Jan 21 Apr 21 Jul 21 Okt 21 Erstimpfung Zweitimpfung Auffrischung Quelle: Bundesgesundheitsministerium Auffrischungsimpfungen mit hoher Dynamik 12 Tägliche COVID-19-Impfungen in Deutschland, gleitender 7-Tage-Durchschnitt, '000 Ausblick 2022: Neue Realitäten 9 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland Deutschland rund 70% der Gesamtbevölkerung vollständig geimpft. Und auch die Zahl der ungeimpften, aber genesenen Menschen ist wegen der hohen Zahl an Neuinfektionen gestiegen. Damit wird es für das Virus immer schwieriger, Menschen zu infizieren, die noch nie mit ihm in Berührung gekommen sind. Ein Impfstoff für Kinder zwischen 5 und 11 Jahren ist inzwischen zugelassen und wird die Impfquote in jüngeren Altersgruppen erhöhen. Es ist also alles in bester Ordnung? Leider nein! Wir befinden uns immer noch am Anfang des Winters, der für das Coronavirus die schönste Zeit des Jahres ist. Die aktuellen Corona-Einschränkungen sind bei Weitem nicht mehr so res triktiv wie noch im Winter 2020/21. Das bedeutet mehr Mobilität und mehr Kon takte im Vergleich zu früheren Lockdowns. Nicht zuletzt ist das Auftauchen der neuen Omikron-Variante mit einem großen Unsicherheitsfaktor verbunden. Wis senschaftler aus aller Welt untersuchen derzeit die pharmakologischen Eigen schaften dieser Virusvariante. Für ein endgültiges Urteil oder auch nur ein ver lässliches Zwischenergebnis ist es noch zu früh. Erste Einschätzungen kommen jedoch zu dem Schluss, dass Omikron einerseits ansteckender sein dürfte als die Delta-Variante, andererseits aber auch weniger schwere Erkrankungen ver ursachen könnte. Die meisten Wissenschaftler sind sich auch einig, dass Perso nen, die drei Impfdosen erhalten haben, recht gut gegen die Omikron-Variante bzw. vor schweren Krankheitsverläufen geschützt sind. In diesem unsicheren Umfeld schätzen wir es am wahrscheinlichsten ein, dass die Zahl der Neuinfektionen in den kommenden Wochen hoch bleiben wird; wir sind zurückhaltend, den jüngsten Rückgang der Neuinfektionen bereits als Trendwende zu bezeichnen. Aus heutiger Sicht erwarten wir ferner, dass sich die Hospitalisierungsrate von diesen hohen (eventuell wieder steigenden) Infek tionszahlen abkoppeln könnte, da ältere Menschen und Risikogruppen ihre Auf frischungsimpfung bald erhalten haben sollten. Wir werden die Entwicklung um Omikron (und mögliche andere Varianten) im Auge behalten. Corona-Maßnahmen bleiben bis Ende Q1 in Kraft Bezüglich der wirtschaftlichen Auswirkungen der Corona-Krise ist es aktuell schwer vorstellbar, dass die derzeitigen Beschränkungen (2G und 3G) gelockert werden, wenn die Neuinfektionen und die Zahl der Intensivpatienten hoch blei ben. Eine noch strengere Regelung (z.B. 2G+, d.h. geimpft oder genesen plus aktueller Test) ist natürlich nicht ausgeschlossen. Durch die Einschränkungen wird ein erheblicher Teil der Menschen vom Konsum in den Geschäften und im Freizeitbereich ausgeschlossen. Darüber hinaus könnte ein gewisser Anteil der Geimpften (weiterhin) freiwillig soziale Kontakte einschränken oder auf Einkäufe im stationären Handel verzichten. Diese Selbstbeschränkung könnte sich sogar noch verstärken, wenn Omikron bei Geimpften häufiger zu Impfdurchbrüchen führen sollte. Letztlich belasten die genannten Faktoren den privaten Verbrauch. Auf der Angebotsseite könnte sich die 3G-Regel am Arbeitsplatz positiv auswir ken, da hierdurch größere Ausbrüche in Unternehmen verhindert werden dürf ten. Außerdem wird das politische Ziel, Schulen und Kindertagesstätten offen zu halten, die Wertschöpfung in den Betrieben stabilisieren, da berufstätige Eltern nicht zu Hause bleiben müssen, um ihre Kinder zu betreuen. Wir erwarten, dass die derzeitigen Corona-Maßnahmen bis zum Ende des 1. Quartals beibehalten werden. Umfassende Lockerungen sind nur denkbar, wenn die Neuinfektionen und der Druck auf den Intensivstationen deutlich zu rückgehen. Mit dem Aufkommen der Omikron-Variante ist dies derzeit ein eher unwahrscheinliches Szenario. Die Politik wird jedenfalls vorsichtig agieren. Wir rechnen damit, dass die Restriktionen ab dem 2. Quartal aufgrund positiver sai sonaler Effekte (Wetter) und - zunächst wohl wichtiger - dank weiterer Erfolge 0 200 400 600 800 1.000 60 70 80 90 Hohe Impfquote, niedrige Inzidenz 13 Quellen: Bundesgesundheitsministerium, RKI, Deutsche Bank Research X: Impfquote* in deutschen Bundesländern, % Y: 7-Tage-Inzidenz* in deutschen Bundesländern * Stand 16. Dezember 2021 Ausblick 2022: Neue Realitäten 10 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland bei der Impfkampagne gelockert werden. Ein Gesetz, das eine generelle Impf pflicht vorschreibt, könnte im Frühjahr 2022 in Kraft treten. In Summe könnte das Schlimmste im Sommer 2022 überstanden sein. Das Virus wird endemisch werden, aber Impfungen und Infektionen (Herdenimmunität) zusammen mit bes seren Medikamenten sollten ernsthafte negative wirtschaftliche Folgen verhin dern. Eric Heymann (+49 69 910-31730, eric.heymann@db.com) Privater Verbrauch: Aufschwung im Frühjahr nach Delle im Winter - Verschärfte COVID-19-bedingte Restriktionen und freiwillig reduziertes Mo bilitätsverhalten dürften in Kombination mit Lieferengpässen den privaten Verbrauch im Winterhalbjahr 2021/22 erneut spürbar dämpfen. Ab dem Frühjahr erwarten wir dann aber eine kräftige Erholung nach dem Muster des Vorjahres. Im Gesamtjahr 2022 dürfte der private Konsum um 6,6% zu legen, gefolgt von 3,5% in 2023. - Im Frühjahr 2022 dürften ein weiterer Impffortschritt, saisonal bedingtes Ab flauen des Infektionsgeschehens sowie nachlassende Lieferprobleme den privaten Verbrauch aufleben lassen. Mit zeitlicher Verzögerung dürften auch die Nachfrage nach personenbezogen Dienstleistungen und die Tourismus industrie wieder an Schwung gewinnen. Die robuste Arbeitsmarktentwick lung und das Abschmelzen aufgestauter Kaufkraft sollten zusätzliche Unter stützung bieten. Verbesserung der Pandemielage lässt Nachholeffekte beim priva ten Konsum erwarten Auch im kommenden Jahr wird der private Verbrauch noch stark vom Pande mieverlauf beeinflusst bleiben und so auch die Entwicklung der Gesamtwirt schaft maßgeblich bestimmen. Im Gesamtjahr 2022 dürfte der private Konsum um 6,6% (2020: 0,4%) zulegen. Nach einer Delle im Winterhalbjahr 2021/22 er warten wir eine erneute kräftige Erholung, wenn fortgeschrittene Impfungen und saisonale Faktoren das Infektionsgeschehen im Frühjahr zunehmend abflauen lassen. Seit dem Spätsommer 2021 hat sich das Verbrauchervertrauen angesichts der verschärften COVID-Lage spürbar abgeschwächt. Aber trotz der heftigen vierten Welle trübte sich die Stimmung der Haushalte noch nicht so deutlich ein, wie im Verlauf der vorangegangenen Pandemiehochpunkte. Die Verfügbarkeit von Impfstoffen macht hier einen großen Unterschied. Aber auch die Erfahrungen hinsichtlich der Arbeitsmarktentwicklung - massiv durch Kurzarbeit gestützt, dann aber mit klar positiver Gesamtdynamik - dürften die Sorgen vorerst be grenzen. Allerdings war die Ausbreitung der Omikron-Variante bis zu den jüngs ten Umfragen kein Thema. Vielmehr zeigen die Umfragen, dass die Haushalte weiterhin mit steigenden Preisen rechnen. Im Gegensatz zum Frühjahr 2021 erwarten wir für den Jahresbeginn 2022 kei nen so starken und anhaltenden Einbruch des privaten Verbrauchs (Q1: -1,0% qoq), sodass auch das Wachstum im Gesamtjahr deutlich kräftiger ausfällt. Zu dem dürfte ein Rückgang des stationären Handels (möglicherweise getrieben von der 2G-Regel) durch ein Ausweichen auf den Internethandel gedämpft wer den. -30 -10 10 30 50 70 EC Verbrauchervertrauen DEU Preiserwartungen in den nächsten 12M Gegenwärtig größere Anschaffungen Gegenwärtiges Sparen Arbeitslosigkeit in den nächsten 12M Deutschland: Verbrauchervertrauen und Unterkomponenten nach EC ESI 14 Salden (sb) Quelle: Europäische Kommission 1. Lock down 2. Lock down 90 100 110 120 130 0 20 40 60 80 100 120 Jan 20 Jun 20 Nov 20 Apr 21 Sep 21 Gastronomie Beherbergung Einzelhandel (rechts) Einzelhandel in Verkaufsräumen (rechts) Quelle: Statistisches Bundesamt Index, 2015 = 100 Erholungsmuster: Einzelhandel vor Tourismus und Gastgewerbe 15 Ausblick 2022: Neue Realitäten 11 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland Dennoch dürfte die Erholung dem Vorjahresmuster ähneln. Zuerst werden die Einzelhandelsumsätze anziehen, denen dann auch der Dienstleistungssektor folgt. Personenbezogene Dienstleistungen sowie Angebote im Tourismus- und Gastgewerbe dürften im Frühjahr noch von den gesetzlichen Einschränkungen und freiwilliger Mobilitätsreduktion beeinträchtigt bleiben. Das Erholungsmuster des Jahres 2021 zeigt aber, dass die Haushalte trotz oder gerade wegen COVID-19 nicht die Lust am Tourismus und dem Savoir-vivre verloren haben. So expandierte der private Konsum in Q3 2021 um kräftige 6,3% qoq, während die Einzelhandelsumsätze stagnierten, aber die Gastgewerbe- und Touris musumsätze noch kräftig zulegten. Allerdings wurde nicht nur der Einzelhandel von Lieferschwierigkeiten außergewöhnlich gebremst. Auch die Pkw-Neuzulas sungen gingen kräftig zurück, da Engpässe die Produktion vieler nationaler und internationaler Hersteller behinderten. Angesichts der immer noch aufgestauten Nachfrage dürften viele Käufe nachgeholt werden, sobald sich die Produktions entwicklung in H1 2022 normalisiert (Anteil Verkehr (inkl. Pkw) an Konsumaus gaben 2020: 13%). Robuste Einkommensentwicklung und aufgestaute Kaufkraft Die erwartete Erholung des privaten Verbrauchs dürfte in den Jahren 2022 (6,6%) und 2023 (3,5%) neben der Aufhellung der Pandemielage vor allem von der günstigen Arbeitsmarktentwicklung getrieben werden. Die Arbeitslosenquote dürfte auf 5,2% zurückgehen (2021: 5,7%) und damit nur noch knapp ¼ %-Pkt. über dem Vorpandemie-Niveau liegen. In Kombination mit einer kräftigen Ein kommensentwicklung (Effektivverdienste je Arbeitnehmer 2022: 3,5%, 2023: 3,5%) wird dies die Konsummöglichkeiten der privaten Haushalte stützen. Auch die Renten werden trotz Wiedereinführung des sogenannten Nachholfaktors Mitte 2022 kräftig (Ost: 5,1%, West: 4,4%) ansteigen. Zudem wurde die während der Pandemiewellen zusätzlich aufgestaute Kauf kraft bisher noch nicht in großem Umfang abgebaut. Sie dürfte sich immer noch auf ein Volumen von gut EUR 180 Mrd. belaufen. Zwar hat sich die Sparquote von den Lockdown-bedingten Rekordständen (2020 Q2: 20,3%; 2021 Q1: 19,0%) in den darauffolgenden Erholungsphasen wieder auf zuletzt 12,2% (2021 Q3) zurückgebildet, sie könnte aber im Winterhalbjahr 2021/22 erneut an steigen. In der Erholungsphase der kommenden beiden Jahre dürfte sie aller dings auf durchschnittlich 10% fallen. Die privaten Haushalte dürften so einen Teil der kräftig gestiegen Verbraucherpreise abfedern und zum anderen Käufe langlebiger Konsumgüter nachholen, die aufgrund der Lieferengpässe in 2021 nicht verfügbar waren. Trotz zuletzt leichter Normalisierung lagen allein die Bestände an Bargeld und Einlagen der privaten Haushalte in Q2 2021 (letzter Datenstand: EUR 2.975,1 Mrd.) rund 8% über Vorjahresniveau. Inflation frisst nominale Einkommensgewinne Allerdings wird die reale Kaufkraft der privaten Haushalte vom kräftigen Anstieg der Verbraucherpreise (VPI 2021: 3,1%) geschmälert, sodass die real verfügba ren Einkommen im laufenden Jahr gut 1% sinken dürften. Auch im Jahr 2022 er warten wir eine deutlich über dem EZB-Ziel liegende Inflationsrate von 2,9%. Wenn sich die wirtschaftliche Erholung in 2022 (BIP: +4,0%) wie von uns erwar tet realisiert, werden sowohl die Lohnsumme als auch die Unternehmens- und Vermögenseinkommen kräftig anziehen. Die verfügbaren Einkommen der Haus halte dürften um knapp 5% zulegen, wovon in realer Rechnung noch ein Plus von gut 1% übrigbleibt. Marc Schattenberg (+49 69 910-31875, marc.schattenberg@db.com) 0 50 100 150 200 250 300 350 400 Schwache Pkw-Neuzulassungen in 2021 lassen Nachholeffekte in 2022 erwarten 16 Quelle: VDA 000, nsb. 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 Deutsche Haushalte verfügen noch über aufgestaute Kaufkraft 17 Quelle: Deutsche Bundesbank Bargeld und Einlagen, % gg. Vj., nsb. Ausblick 2022: Neue Realitäten 12 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland Deutscher Arbeitsmarkt lässt die Krise hinter sich - Der deutsche Arbeitsmarkt erholt sich Ende 2021 weiter. Der kräftige Rück gang der Arbeitslosigkeit wird von der sozialversicherungspflichtigen Be schäftigung getragen. Mit der anhaltenden wirtschaftlichen Erholung dürfte sie 2022 um gut 1% (360.000) wachsen und auch 2023 knapp 0,6% (200.000) zulegen. Die Erwerbstätigkeit insgesamt wird in Q3 2022 das Vor krisenniveau überschreiten. - Tarifverhandlungen großer Branchen werden erst spät im Jahr 2022 begin nen und möglicherweise erst 2023 zu einem Abschluss führen. Im Jahr 2022 dürften die Tariflöhne um gut 2% steigen (2021: 1,5%). Die Effektiv verdienste je Arbeitnehmer könnten jedoch um gut 3,5% zulegen, bedingt durch den Rückgang der Kurzarbeit und höhere außertarifliche Zahlungen. - Ein Mindestlohn von EUR 12 pro Stunde im Jahr 2022 würde die Lohnkos ten um etwa 3 %-Pkt. erhöhen. Gegenwärtig steht noch kein explizites Da tum fest, er könnte aber bereits 2022 angehoben werden. Fast 7,9 Mio. (23%) der sozialversicherungspflichtig Beschäftigten verdienten 2019 in ih rem Hauptberuf weniger als EUR 12 pro Stunde. Kräftiger Beschäftigungsaufbau in 2021 - Erwerbstätigkeit dürfte Vorkrisenniveau im Jahr 2022 überschreiten Dank des Aufschwungs im Sommerhalbjahr 2021 ist der deutsche Arbeitsmarkt auch zum Jahresende 2021 weiter auf Erholungskurs. Von Juli bis November (akt. Daten für H2) ging die Arbeitslosigkeit saisonbereinigt um kräftige 252.000 Personen zurück, sodass die Quote im Gesamtjahr 2021 bei 5,7% (2020: 5,9%) liegen wird. Angesichts der günstigen Ausgangslage für das kommende Jahr, dürfte die Arbeitslosenquote in 2022 bei 5,2% liegen, selbst wenn es in Q1 auf grund der Pandemieentwicklung zu einem leichten Anstieg kommen sollte. Im Jahresdurchschnitt 2023 könnte die Arbeitslosenzahl dann auf 2,26 Mio. (2022: 2,36 Mio., 2021: 2,61 Mio.) sinken, und damit das Niveau des Vorkrisenjahres 2019 (2,27 Mio.) leicht unterschreiten. Die Arbeitslosenquote dürfte dann bei 5,0% liegen. Der kräftige Rückgang der Arbeitslosigkeit wurde bislang vom Aufbau der sozi alversicherungspflichtigen Beschäftigung getrieben. Im September 2021 (letzte Daten) lag sie 0,6% oder 195.000 Arbeitnehmer über dem Vorpandemieniveau (Feb. 2020). Mit der fortgesetzten wirtschaftlichen Erholung dürfte die sozialver sicherungspflichtige Beschäftigung im Jahr 2022 um gut 1% (360.000) zulegen und auch im Jahr 2023 ein Plus von knapp 0,6% (200.000) markieren. Der be reits gegenwärtig vorhandene Fachkräftemangel dürfte den Effekt des kräftigen Wirtschaftswachstums noch verstärken. Die Zahl der ausschließlich geringfügig Beschäftigten, deren Einkommen in so genannten Minijobs EUR 450 pro Monat nicht übersteigt, hat sich in diesem Jahr bis September saisonbereinigt lediglich um rund 67.000 Personen erhöht. Im Vorjahresvergleich schrumpften diese Beschäftigungsverhältnisse jedoch um 107.000 Personen, auf 4,152 Mio. Von den verschiedenen Maßnahmen zur Eindämmung der Pandemie wurden insbesondere viele Selbstständige hart getroffen. Laut Statistischem Bundesamt ist deren Zahl von Q4 2019 bis Q3 2021 um 190.000 auf gut 3,39 Mio. zurück gegangen. Trotz der jüngsten konjunkturellen Erholung hat sich der negative Trend im laufenden Jahr nur wenig abgeschwächt. Im kommenden Jahr dürfte sich die Lage stabilisieren und dann bis 2023 auf 3,97 Mio. zulegen, aber das Niveau von 2019 (4,15 Mio.) noch nicht erreichen. 4,5 5,0 5,5 6,0 6,5 7,0 400 450 500 550 600 650 700 750 800 850 15 16 17 18 19 20 21 Offene Stellen (links) Arbeitslosenquote (rechts) '000 % Deutscher Arbeitsmarkt mit kräftiger Erholung im Jahresverlauf 2021 18 Quelle: Bundesagentur für Arbeit -4,5 -2,5 -0,5 1,5 3,5 16 17 18 19 20 21 IAB-Arbeitsmarktbarometer (Komponente A: Arbeitslosigkeit) ifo-Beschäftigungsbarometer PMI Beschäftigungskomponente Standardisierte Werte Arbeitsmarktfrühindikatoren deuten auf nachlassende Dynamik im Winter 19 Quellen: ifo Institut,IAB, IHS Markit, Deutsche Bank Research Ausblick 2022: Neue Realitäten 13 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland Im Gegensatz dazu dürfte die Zahl der Minijobber vor allem im kommenden Jahr kräftig (+100.000 auf 4,21 Mio.) anziehen, wenn sich der Dienstleistungs- und insbesondere der Tourismusbereich weiter erholt. Wenn unsere Prognose der Wirtschaftsentwicklung eintritt, könnte deren Zahl im Jahr 2023 ein weiteres Plus von etwa 25.000 verzeichnen. Mit rund 4,25 Mio. Arbeitnehmern würde das Niveau dann aber immer noch gut 300.000 unter dem des Jahres 2019 (knapp 4,58 Mio.) liegen. Insgesamt lag die Erwerbstätigenzahl im Oktober bei 45,04 Mio. (sb.) und damit noch knapp 0,9% oder 388.000 unter dem Vorpandemieniveau. Im kommenden Jahr dürfte sie um gut 1% zulegen und das Vorkrisenniveau ab Q3 übertreffen. Mit knapp 45,37 Mio. würde die Erwerbstätigenzahl etwa 100.000 Personen über dem Stand Jahres 2019 liegen. Im Jahr 2023 dürfte die Erwerbstätigkeit dann nochmals auf 45,66 Mio. zulegen. Sprunghafte Anhebung des Mindestlohns dürfte Erholung der Minijobs bremsen Die geplante Anhebung des Mindestlohns auf EUR 12 dürfte eine wichtige Rolle bei der Erholung der Minijobs spielen. Analysen zu den Arbeitsmarkteffekten des deutschen Mindestlohns weisen darauf hin, dass es nach seiner Einführung zu Anpassungen über eine Arbeitszeitreduktion kam. 1 Angesichts der großen Wirkungsbreite der geplanten außerordentlichen Anhebung sind ähnliche Ef fekte nicht auszuschließen. Abgesehen davon würde die bisherige Verdienst grenze von EUR 450 pro Monat nun eher erreicht werden. Daher hat die neue Regierung geplant, diesen Betrag auf EUR 520 pro Monat anzuheben, um eine Reduzierung der Arbeitszeit seitens der Arbeitnehmer zu verhindern. Die neue Obergrenze würde einer Wochenarbeitszeit von 10 Stunden zu den neuen Min destlohnbedingungen entsprechen. Auf der anderen Seite stehen die Unternehmen - vor allem Dienstleister und Gastgewerbe -, die in der Erholungsphase nach der Krise dann mit einem sprunghaften Anstieg der Personalkosten konfrontiert sein würden. Die bislang von der Mindestlohnkommission beschlossenen Anpassungsschritte (2022: EUR 9,82 und EUR 10,45) waren im Vergleich geringer und über einen größe ren Zeitraum verteilt. Aufgrund der vorhersehbaren Erhöhungen und des allge mein günstigen wirtschaftlichen Umfeldes in den Jahren nach der Einführung des Mindestlohns (2015) gab es keine wesentlichen negativen Beschäftigungs effekte. 2 Da jedoch während der Pandemie viele betroffene Beschäftigungsver hältnisse abgebaut wurden, ist es fraglich, ob sie nun bei einer plötzlichen Per sonalkostensteigerung zumindest in gleichem Umfang wieder geschaffen wer den. Dieser strukturelle Unterschied zu den Vorjahren bleibt häufig im Hinter grund. Zudem ist es sehr wahrscheinlich, dass die Unternehmen die gestiege nen Kosten an die Endverbraucher weitergeben werden. 3 Eine Erholung der Zu wanderung würde den Kostendruck graduell verringern. Kurzarbeit bleibt Rettungsanker für den Arbeitsmarkt Die unterschiedliche Lage bei den zuvor erörterten Erwerbsformen wird auch maßgeblich von der Möglichkeit zur Kurzarbeit bestimmt. Nur sozialversiche 1 Burauel, Patrick, Marco Caliendo, Markus M. Grabka, Cosima Obst, Malte Preuss und Carsten Schröder (2020). The impact of the minimum wage on working hours. Jahrbücher für National ökonomie und Statistik 240(2-3), 233-267. 2 Für einen erörternden Überblick, vgl: Knabe, Andreas, Ronni Schöb und Marcel Thum (2020). Bi lanz nach fünf Jahren: Was hat der gesetzliche Mindestlohn gebracht? ifo Schnelldienst 4 / 2020 73. Jahrgang 15. April 2020. 3 Link, Sebastian, (2018). The price and employment response of firms to the introduction of mini mum wages. CESifo working paper no. 7575. - 1 2 3 4 5 6 Q4 22 Q3 22 Q2 22 Q1 22 Q4 21 Q3 21 Q2 21 Q1 21 Q4 20 Q3 20 Q2 20 Q1 20 Prognose Mio. Kurzarbeit im Sommer 2021 kräftig gesunken, in Q4 jedoch leichter Anstieg 20 Quellen: Bundesagentur für Arbeit, ifo Institut, Deutsche Bank Research Ausblick 2022: Neue Realitäten 14 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland rungspflichtig Beschäftigte können diese Regelung in Anspruch nehmen, so dass Unternehmen in temporären Phasen der Unterauslastung (bspw. infolge des Chipmangels in der Autoindustrie) auf Entlassungen verzichten können. Da mit entfallen auch langwierige Such- und Einstellungsprozesse. Nach einem er neuten Lockdown-bedingten Anstieg in Q1 2021 (Feb: 3,36 Mio.) ging die Kurz arbeit bis Anfang Q4 stetig auf ca. 600.000 zurück. Materialmangel in der In dustrie führte dann jedoch zu einem erneuten leichten Anwachsen. Bedingt durch die Pandemieentwicklung sind in den Wintermonaten auch wieder Zu wächse aus dem Dienstleistungs- und Gastronomiebereich im Umfang von etwa 150.000 Personen zu erwarten. Saisonale Faktoren und eine Entspannung der Lieferengpässe dürften ab Q2 2022 erneut zu einem spürbaren Rückgang der Kurzarbeit führen. In der zweiten Jahreshälfte könnte sie dann bei durchschnitt lich 300.000 Personen liegen. Tarifverhandlungen großer Beschäftigungsgruppen erst in der zweiten Jahreshälfte 2022 Für die Entwicklung der Löhne und Gehälter im Jahr 2022 wird neben den Rah menbedingungen, wie der Kapazitätsauslastung in den einzelnen Branchen oder eher strukturellen Aspekten, auch der Zeitpunkt der Tarifverhandlungen eine große Rolle spielen. So werden die Verhandlungen in der gewichtigen Me tall- und Elektroindustrie erst Anfang des 4. Quartals beginnen. Das Gleiche gilt für die Beschäftigten im öffentlichen Dienst bei Bund und Gemeinden oder in der Zeitarbeitsbranche. Diese Abschlüsse dürften sich erst auf das Jahr 2023 auswirken. Die Entwicklung der Tariflöhne im Jahr 2022 wird also weitgehend durch die be stehenden Abschlüsse, der jeweils vorangegangen Verhandlungsrunden be stimmt. Je Arbeitnehmer dürften sie um gut 2% steigen (2021: 1,5%). Die Effek tivverdienste je Arbeitnehmer - ohne eine Erhöhung des Mindestlohns auf EUR 12 - könnten hingegen sogar um gut 3,5% zulegen. Der Anstieg wird durch den Rückgang der Kurzarbeit und höhere außertarifliche Zahlungen im Zuge der wirtschaftlichen Erholung getrieben. Sollte die außerordentliche Anhebung des Mindestlohns bereits im kommenden Jahr erfolgen und die zu erwartende nega tive Reaktion der Arbeitszeiten begrenzt ausfallen, könnte dies die Effektivver dienste pro Person im Jahr 2022 um zusätzliche knapp 0,5 %-Punkte anheben. 4 4 Der Koalitionsvertrag nennt zwar kein explizites Umsetzungsdatum, aber wir gehen davon aus, dass dies im Jahr 2022 der Fall sein wird. Eine grobe Abschätzung des einmaligen Schocks auf Tarifverhandlungen in ausgewählten* Branchen 22 Quellen: WSI-Tarifarchiv, Deutsche Bank Research 0 1 2 3 4 5 6 7 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 Gewerkschaftsforderungen (Mittelwert) Tarifverdienste insg. (Stundenbasis) Gewerkschaftsforderungen und Tariflohn entwicklung im Vergleich 21 % Quellen: WSI Tarifarchiv, Deutsche Bundesbank, Deutsche Bank Research Tarifbereich Kündigungstermin Arbeitnehmer Privates Verkehrsgewerbe (Niedersachsen, Hessen) 31.12.2021 140.300 Versicherungsgewerbe 31.01.2022 169.600 Druckindustrie 31.01.2022 124.800 Chemische Industrie 31.03.2022 581.400 Maler- und Lackiererhandwerk (o. Saarland) 31.05.2022 122.900 Metall- und Elektroindustrie 30.09.2022 3.812.900 Privates Verkehrsgewerbe (Bayern) 30.11.2022 132.500 Volkswagen AG 30.11.2022 102.000 Öffentlicher Dienst (Bund und Gemeinden) 31.12.2022 2.712.000 Zeitarbeit (BAP und iGZ) 31.12.2022 835.000 Bewachungsgewerbe (verschiedene Regionen) 31.12.2022 151.900 Deutsche Post AG 31.12.2022 140.000 *Verhandlungen für mehr als 100.000 tariflich gebundene Beschäftigte Ausblick 2022: Neue Realitäten 15 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland Für die anstehenden Tarifverhandlungen ist zu erwarten, dass sich die jüngsten Erfahrungen erhöhter monatlicher Inflationsraten auch in den Lohnforderungen niederschlagen werden. Darauf deuten z.B. die ersten Ankündigungen der Ge werkschaft in der chemischen und pharmazeutischen Industrie (IG BCE). Im Vorfeld der Verhandlungen, die am 21. März 2022 beginnen könnten, fordert die IG BCE eine Lohnsteigerung über der Inflationsrate, ohne bisher weitere Details zu nennen. Ähnlich ambitionierte Lohnforderungen sind auch in den anderen Branchen zu erwarten. Daher dürften die Tariflöhne im Jahr 2023 knapp 3% zu legen. Die Effektivverdienste je Arbeitnehmer dürften hingegen um gut 3,5% steigen. Somit wird die Lohndrift auch in den kommenden beiden Jahren (2021: 1,8 Pp., 2022: 1,5 Pp., 2023: 0,6 Pp.) spürbar positiv ausfallen. Darin spiegelt sich die hohe Nachfrage nach (qualifizierten) Arbeitskräften im Zuge des wirt schaftlichen Aufschwungs wider und ist damit ein Indiz für die angespannte Lage auf dem deutschen Arbeitsmarkt. In der weiteren Entwicklung ist eine Lohn-Preis-Spirale nicht auszuschließen. Infolge der deutlich verbesserten Arbeitsmarktsituation macht sich der Fachkräf temangel wieder stärker bemerkbar. Vor allem im Dienstleistungssektor klagen die Unternehmen über Arbeitskräftemangel, aber auch in der Industrie und na türlich in der boomenden Bauwirtschaft werden qualifizierte Arbeitskräfte ge sucht. Dementsprechend dürfte die Verhandlungsposition der Arbeitnehmer weiter gestärkt werden. EUR 12 Mindestlohn pro Stunde dürfte Lohnkosten um etwa 3 %-Pkt. erhöhen Bislang stehen ein genauer Termin und etwaige Details zur Ausgestaltung der geplanten Anhebung des allgemeinen Mindestlohns auf EUR 12 noch aus. Wir erwarten, dass die Einführung im Jahr 2022 erfolgen wird. Zuvor hatte die Min destlohnkommission lediglich eine zweistufige Erhöhung von EUR 9,60 auf EUR 10,45 geplant. Nach den Einkommensdaten des SOEP verdienten im Jahr 2019 rund 7,9 Mio. (23%) der sozialversicherungspflichtig Beschäftigten in ihrem Hauptberuf weniger als EUR 12 pro Stunde. Davon waren 3,4 Mio. vollzeitbe schäftigt und 4,5 Mio. arbeiteten in Teilzeit. Nach einer Analyse der Hans-Böck ler-Stiftung 5 dürften auch rund 1,3 Mio. nebenberuflich Angestellte weniger als EUR 12 verdienen. Insgesamt dürfte die außerordentliche Erhöhung gut 9 Mio. Arbeitnehmer betreffen, von denen viele nur Teilzeit oder geringfügig in Minijobs beschäftigt sind. Unter Berücksichtigung der tatsächlichen Arbeitszeiten und der derzeitigen Lohnverteilung zwischen EUR 10 und 12 könnte eine Anhebung des Mindestlohns auf EUR 12 in einem einmaligen Schritt die Arbeitskosten der Ge samtwirtschaft um etwas mehr als 3 %-Pkt. im Jahr 2022 anheben. Mittelfristig dürfte sich diese Anhebung des Mindestlohns auch auf die Struktur am unteren Ende des Tariflohngefüges auswirken und dort einen Aufwärtsdruck erzeugen, um den Lohnabstand wiederherzustellen. Eine Überschlagsrechnung deutet da rauf hin, dass, wenn alle von der Mindestlohn-Erhöhung betroffenen Arbeitneh mer einen Lohnanstieg von gut 20% (von EUR 9,82 auf EUR 12) erfahren und sich dann die Lohnverteilung gleichmäßig nach oben verschiebt, dies mittelfris tig insgesamt zu einem zusätzlichen durchschnittlichen Lohnwachstum von 1,5 bis 2,0 %-Pkt. führen könnte. Marc Schattenberg (+49 69 910-31875, marc.schattenberg@db.com) die Lohnkosten, den wir weiter unten erörtern, wird durch das genaue Umsetzungsdatum nicht beeinflusst. 5 Pusch, Toralf (2021). 12 EURO Mindestlohn. Policy Brief WSI Nr. 62, 10/2021. 0 10 20 30 40 50 Q1/09 Q1/11 Q1/13 Q1/15 Q1/17 Q1/19 Q1/21 Industrie Handel Dienstleistungen Bauhauptgewerbe Quellen: ifo Institut, KfW research Anteil der Unternehmen mit Fachkräftemangel in % (Salden) Rekordhoher Fachkräftemangel belastet deutsche Unternehmen 23 Ausblick 2022: Neue Realitäten 16 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland Wohnungsmarkt: Noch kein Ende des Booms Der Boom geht wie erwartet ungebrochen weiter. Nachfrageseitig schwächt sich in den Lockdown-Monaten die Zuwanderung kräftig ab. Insgesamt dürften im Jahr 2021 rund 250.000 Menschen netto eingewandert sein, wodurch die Ein wohnerzahl nur leicht zugelegt haben dürfte. Auf der Angebotsseite dürfte der Personal- und Materialmangel den Neubau gebremst haben. Wir erwarten aber, dass die Zahl der fertiggestellten Wohnungen wie im Jahr 2020 bei über 300.000 liegt. Der Nachfrageüberhang im Wohnungsmarkt sollte damit erneut deutlich zurückgegangen sein. Die Hauspreise haben im Jahr 2021 zweistellig zugelegt. Weiterhin hinkt das Mietwachstum deutlich hinterher und die Mietrenditen fallen weiter. Die bundes weite durchschnittliche anfängliche Bruttomietrendite liegt immer noch bei rund 4% pro Jahr. Jedoch dürften die Finanzierungskosten steigen. Die Bundrenditen dürften im Laufe des Jahres 2022 positiv notieren und wir erwarten, dass die 5 10-jährigen Hypothekenrenditen gegen Jahresende 2022 bei 1,45% pro Jahr liegen (jüngster Wert im Oktober: 1,10%). Damit bleiben Investitionen in den deutschen Wohnungsmarkt interessant, sie verlieren aber an Attraktivität. Zudem wird - wie bereits in unserem Wohnungsmarktausblick 2021 vom März beschrieben - aufgrund der Klimapolitik die Nettomietrendite fallen. Der Koaliti onsvertrag legt nahe, dass Vermieter vermutlich rund die Hälfte des CO 2 - Preises tragen. Weiterhin plant die neue Regierung konkrete Vorgaben für den Einbau von Heizungen in Neubauten und bei Modernisierungen. Diese Maßnah men werden aber wohl nicht ausreichen, die sehr ambitionierten Klimaziele im Gebäudesektor zu erreichen. Die Emissionen sollen von 118 Mio. Tonnen CO 2 - Äquivalent im Jahr 2020 auf 67 Mio. Tonnen im Jahr 2030 sinken. Dieser Re duktion um mehr als 40% steht ein Rückgang von nur rund 5% in den letzten fünf Jahren gegenüber. Im Jahr 2022 könnten weitere Belastungen beschlossen werden. Das Zyklusende rückt folglich näher. Wir halten es weiterhin für plausi bel, dass der Preiszyklus im Jahr 2024 seinen Höhepunkt erreicht. Büromarkt: Delle, aber Abgesang ist verstummt In den Metropolen erhöhten sich die Leerstandsraten im Jahr 2021 um etwa ei nen ¾-Prozentpunkt auf rund 4,5%. Die partielle Normalisierung des Flächen umsatzes im Laufe des Jahres 2021 deutet aber bereits an, dass der Abgesang auf das stationäre Büro zu früh erfolgte. Hybride Arbeitsmodelle dürften künftig die Regel sein. Sowohl Arbeitgeber als auch Arbeitnehmer schätzen flexible Lö sungen und ebenso den direkten technikfreien Austausch nach den vielen Homeoffice-Monaten. Entsprechend fiel laut ifo die Homeoffice-Quote von fast 32% in den Lockdown- auf rund 25% in den Sommermonaten 2021. Damit lag sie in etwa auf dem Vorkrisenniveau. Mit sinkenden Infektionszahlen im Früh jahr 2022 dürfte die Flächennachfrage wieder anziehen und sich allmählich ein neues Gleichgewicht einstellen. Hierzu tragen womöglich auch erste Auswirkun gen der anstehenden Verrentung der Babyboomer-Generation bei. Arbeitneh mer dürften in diesem Umfeld tendenziell an Marktmacht gewinnen und qualita tiv höherwertigere und größere Büros einfordern. So erwarten wir für das Jahr 2022 nur noch einen leichten Anstieg der Leerstandsrate, einen weiter anzie henden Flächenumsatz und etwas höhere Mieten. Die Preise dürften kräftiger als die Mieten zulegen, da die bundesweiten Bürorenditen von rund 5% in zen tralen und 7% in dezentralen Lagen aufgrund des Niedrigzinsumfeldes weiterhin attraktiv sind. 0 200 400 600 90 95 00 05 10 15 20 A-Städte B-Städte C-Städte D-Städte DE Anzahl der Wohnungen in '000 1990-2020 Baufertigstellungen 24 Quellen: bulwiengesa, Deutsche Bank Research, Statistisches Bundesamt -30 0 30 60 Jan Apr Jul Okt 2018 2019 2021 2020 Nettozuwanderung pro Monat 25 in '000 Quellen: Deutsche Bank Research, Statistisches Bundesamt 300 550 800 1050 1300 03 05 07 09 11 13 15 17 19 21 Büromarkt der sieben Metropolen: Flächenumsatz 26 Quellen: bulwiengesa, Deutsche Bank Research in '000 Quadratmeter pro Quartal Ausblick 2022: Neue Realitäten 17 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland Gewerbeimmobilien bieten einen Inflationsschutz, Wohnimmobi lien bestenfalls bedingt Über den gesamten Zyklus seit dem Jahr 2009 wuchsen die Mieten im Bestand mit rund 1,3% pro Jahr sehr verhalten. Die Wiedervermietungsmieten und die Mieten für neue Objekte erhöhten sich dagegen um mehr als 50%. Doch auch dort fiel das Mietwachstum in den letzten Jahren. So lag es im Jahr 2020 bei nur noch etwas über 2% und diese Entwicklung dürfte sich im Jahr 2021 fortgesetzt haben. Inflationsbereinigt erwarten wir eine Stagnation für neue Objekte und vo raussichtlich sogar sinkende Wiedervermietungsmieten. Auch künftig dürften weitere Mieterhöhungen schwierig durchzusetzen sein. So wird die Ampelkoali tion den Betrachtungszeitraum für die Berechnung der ortsüblichen Miete ver längern und die Kappungsgrenze reduzieren. Ebenso wird die Mietpreisbremse verlängert. Neben dieser regulatorischen Verschärfung erschwert vielerorts das gesamtgesellschaftliche Klima die Durchsetzung von höheren Mieten. Vor die sem Hintergrund würde eine dauerhaft hohe Inflation vermutlich großenteils vom Vermieter getragen werden. Schutz bieten Index- und Staffelmietverträge, die im deutschen Markt jedoch eher die Ausnahme sind. Im Gewerbeimmobilien markt dagegen sind diese Vertragsformen die Regel. Gewerbeimmobilien bieten also generell einen deutlich höheren Inflationsschutz als Wohnimmobilien. Auch eine höhere Verschuldung kann vor Inflation schützen. Angesichts unserer Prognose, dass der Hauspreiszyklus auf seinen Gipfel zusteuert, dürfte diese Strategie - die in den letzten zwölf Jahren ja meist erfolgreich war - jedoch zu nehmend riskant werden. Für Bestandsobjekte mit niedrigem Beleihungswert kann eine höhere Verschuldung aber ein effektiver Inflationsschutz sein. Bauinvestitionen: Gewerbebau dürfte einbrechen Die Baubranche verzeichnet weiterhin eine hohe Nachfrage. Der ifo-Geschäfts klimaindex des Bauhauptgewerbes hat sich von seinen Tiefs im Jahr 2020 kräf tig erholt und liegt genauso wie die Kapazitätsauslastung nahe den Höchststän den (~95%-Perzentil). Die Reichweite des Auftragsbestandes erreichte mit 4,7 Monaten im November ein neues Allzeithoch. Dies dürfte ein Resultat sowohl der hohen Nachfrage als auch der Angebotsengpässe sein. Im Jahr 2021 be klagten ungewöhnlich viele Unternehmen einen Personal- und Materialmangel, was das relativ verhaltene Wachstum bei Auftragseingängen, Industrieproduk tion und Bauinvestitionen erklären dürfte. Viele Unternehmen haben wohl ihre Lagerbestände aufgebaut und verstärken somit die Engpässe. Solange die Corona-Krise nicht überwunden ist, dürften Lieferketten weiterhin fragil bleiben. Ebenso dürften die ungewöhnlich kräftigen Konjunkturschwankungen und somit 90 95 100 105 110 19 20 21 Industrieproduktion Auftragseingang Investitionen 2019 Q1 = 100, saison- und kalenderbereinigt Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research Q1 2019 bis Q3 2021 Bausektor: Konjunkturlage 28 -1 1 3 5 7 01 03 05 07 09 11 13 15 17 19 21 Mietinflation Inflation Mieten für Neubau Wiedervermietung Mieten und Inflation 27 % gg. Vj. Quellen: bulwiengesa, Deutsche Bank Research, Statistisches Bundesamt Ausblick 2022: Neue Realitäten 18 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland die Lagerhaltung nach dem Vorsichtsprinzip fortbestehen. Deshalb erwarten wir, dass die Engpässe noch weit in das Jahr 2022 bremsen und erst im Jahr 2023 völlig überwunden sind. Die Bauinvestitionen dürften um 1,6% im Jahr 2022 und 2,6% im Jahr 2023 zulegen. Neben den Engpässen bei Arbeit und Material wird das Wachstum im Jahr 2022 auch durch den Gewerbebau und den öffentlichen Bau gebremst, die jeweils um rund 1% wachsen dürften. Im Gewerbebau dürf ten die Investitionen im Büro- und Hotelbau vermutlich schrumpfen, wenngleich die amtliche Statistik diese Untersektoren nicht extra ausweist. Im Jahr 2023 er warten wir dann in beiden Teilsektoren wieder ein kräftigeres Wachstum von rund 2 ½%. Jochen Möbert (+49 69 910-31727, jochen.moebert@db.com) Trotz Bauboom kein Produktivitätsfortschritt 30 Bauprojekte stehen im Mittelpunkt vieler privater wie öffentlicher Investitionen. Aufgrund der großen Nachfrage ist seit dem Jahr 2009 der Umsatz im Baugewerbe um mehr als 60% und die Beschäftigtenzahl um mehr als 30% gestiegen. Zudem besteht in vielen Gewerken ein struktureller Fachkräftemangel. Ein lange anhaltender Nachfrageboom und Angebotsengpässe sind oft gute Vorzeichen für Investitionen and andere Maßnah men zur Steigerung der Produktivität. Im Bau ist sowohl die Produktivität pro Arbeits stunde als auch pro Beschäftigtem seit der Wiedervereinigung aber nahezu unverän dert. Durch die Finanz- und Corona-Krise ist jeweils ein überraschend merklicher An stieg, der auf Entlassungen und eine kräftig gestiegene Bauaktivität zurückzuführen ist, zu verzeichnen. Zudem gibt es zwar viele Bemühungen, die Digitalisierung auch im Bausektor voranzutreiben. Diese dürften sich aber bestenfalls mit jahrelanger Verzöge rung in volkswirtschaftlichen Aggregaten niederschlagen. Besteht das geringe Produkti vitätswachstum fort, dann bleibt nur eine massive Ausweitung der Zahl der Beschäftig ten, um das Bauvolumen zu erhöhen. Das altersbedingte Schrumpfen der Erwerbsbe völkerung trifft den Sektor besonders hart. In den letzten 15 Jahren waren im Bauhaupt gewerbe durchweg mehr Rentenabgänge als Auszubildende im ersten Lehrjahr zu ver zeichnen. Gleiches dürfte für das Ausbaugewerbe gelten. Da die Zahl der Rentenein tritte in den nächsten Jahren zunehmen dürfte, kommt der Zuwanderung von Arbeits- und Fachkräften eine noch größere Bedeutung als bisher zu. Bereits in der vergange nen Dekade ist der Anteil der ausländischen Beschäftigten von rund 8% auf über 20% angestiegen. Jedoch erfordert die Eingliederung in eine neue Arbeitsumgebung mit sprachlichen und kulturellen Barrieren Zeit. Die Zahl der Beschäftigten dürfte daher wei terhin nur sehr allmählich wachsen. Die hier beschriebenen Restriktionen und Hemm nisse erklären die hohe Zahl von Unternehmen, die einen Personalmangel beklagen. Im November meldeten laut ifo-Umfrage fast 40% der Unternehmen einen Mangel an Ar beitskräften (historisches Mittel 1991-2021: rund 2%). Damit übertrifft der Anteil der Un ternehmen mit Personalmangel sogar den Anteil der Unternehmen mit Materialknapp heit. Quelle: Deutsche Bank Research 2019-2023: Bauinvestitionen 29 Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research -10 0 10 20 30 40 50 91 95 99 03 07 11 15 19 Materialknappheit Mangel an Arbeitskräften ifo: Bau-Umfrage: Personal- vs. Materialmangel 31 Anteil der Ja-Meldungen in %, saisonbereinigt Quellen: ifo, Deutsche Bank Research Jahr Wohnungs bau Gewerbe bau Öffentlicher Bau Bau investitionen 2019 1,5 0,3 0,7 1,1 2020 2,5 -1,5 4,0 1,6 2021P 2,2 1,5 -3,3 1,4 2022P 1,9 0,9 1,1 1,6 2023P 2,6 2,6 2,5 2,6 in % gegenüber Vorjahr Ausblick 2022: Neue Realitäten 19 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland Außenhandel: Erste Indizien für eine größere Be deutung kontinentaler Wertschöpfungsketten - Momentan bremsen die Deltavariante (bzw. Omikron) und die Liefereng pässe den Welthandel. Im Jahr 2022 gewinnt er voraussichtlich erst im Laufe des Jahres an Schwung. Gleiches gilt für die deutschen Exporte, wel che unseren Prognosen nach jedoch trotzdem überdurchschnittlich wach sen werden. - Zahlreiche Argumente sprechen für den Ausbau von kontinentalen zulasten globaler Wertschöpfungsketten. Das kräftige Exportwachstum nach Polen und Italien im Jahr 2021 könnte ein erstes Indiz sein. Nach dem historischen Einbruch im Frühjahr 2020 hievte die massive Aufholbe wegung den realen Welthandel im Sommer 2021 auf ein neues Allzeithoch, wodurch er im Jahresdurchschnitt um mehr als 9% zulegte. Dies ist das kräf tigste Wachstum seit der Finanzkrise. Jedoch wurde es in der zweiten Jahres hälfte von der Deltavariante und zahlreichen Lieferengpässen gebremst. Dabei gab es große regionale Unterschiede. So lahmt der Welthandel insbesondere im Westen, in Asien dagegen wuchs er sehr dynamisch. Womöglich ist diese Entwicklung auch eine Folge der Regional Comprehensive Economic Part nership (RCEP), der größten Freihandelszone der Welt, welche Ende 2020 von 13 südostasiatischen Ländern sowie Australien und Neuseeland beschlossen wurde und am 1. Januar 2022 in Kraft treten wird. Die Exporte von Deutschland nach Asien profitieren hiervon jedoch nur gering fügig. Die nominalen Güterexporte nach China wuchsen im Jahr 2021 lediglich mit rund 8% ggü. Vorjahr, während wir nach der Corona-bedingten Stagnation im Jahr 2020 im letzten Dezember ein Plus von mehr als 13% prognostizierten. Unter den Top-10 Exportländern blieben auch die Exporte nach UK hinter unse ren Erwartungen zurück. Trotz einer kräftigen Pfundaufwertung war das sechste Jahr in Folge ein Minus zu verzeichnen. UK ist am Ende des Jahres 2021 auf Rang 8 der wichtigsten Exportländer abgerutscht (2015: Rang 3). Positiv über raschten dagegen Italien und Polen. Für beide Länder erwarteten wir jeweils ein Exportwachstum von rund 8%, tatsächlich dürfte es fast doppelt so hoch ausfal len. Wenngleich diese Jahreswerte nur Momentaufnahmen sind, spiegeln sie aus unserer Sicht auch den langfristigen Trend hin zu kontinentalen Wertschöp fungsketten wider. Viele Argumente sprechen für deren Ausbau zulasten globa ler Wertschöpfungsketten: geringere Anfälligkeit in Krisenzeiten, geringere Transportkosten, die Einführung von Klimazöllen durch die EU (Carbon Border Adjustment Mechanism), Kontrollpflichten durch verschärfte Lieferkettenge setze, weitere ESG-Themen und handels- sowie geopolitische Spannungen. Darüber hinaus haben viele Unternehmer fast zwei Jahre lang ihre Arbeitneh mer, Fabriken und Büros in Südostasien zum Teil nicht besuchen können. Auch wenn digitale Technik die Zusammenarbeit über die Distanz erleichtert, empfin den viele Unternehmer dies als einen Kontrollverlust. Wir erwarten, dass diese Erfahrungen in künftige Investitionsentscheidungen zugunsten europäischer, womöglich insbesondere osteuropäischer Produktionsstandorte einfließen, auch wenn der Einfluss von Corona auf die Weltwirtschaft nachlassen wird. 2022: Exportwachstum verliert an Schwung Für das Jahr 2022 prognostizieren wir ein Plus beim realen Welthandel von le diglich 3%. Der rückläufige Welthandel seit Sommer und die erst für das Früh jahr 2022 erwartete konjunkturelle Erholung erklären das verhaltene Wachstum. Die nominalen Güterexporte und -importe verlieren mit etwas mehr als 6% und -18 -9 0 9 18 27 37 43 49 55 61 67 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 Globaler PMI Welthandel (rechts) Welthandel vs. globaler PMI und US Einkaufsmanagerindex: ISM 32 linke y-Achse: Index<50 Kontrak., >50 Expansion rechte y-Achse: % gg. Vj. Quellen: IHS Markit , ISM, CPB, Deutsche Bank Research 80 100 120 140 160 180 19 20 21 EM Asien excl. China China USA Eurozone 2005=100 Quellen: CPB, Deutsche Bank Research 2019-2021: Welthandel preisbereinigt 33 -20 -10 0 10 20 00 00 00 00 00 00 00 Realer Welthandel Reales Welt-BIP Deutsche nominale Güterexporte Welthandel, Welt-BIP und deutsche Güterexporte 34 % gg. Vj. Quellen: CPB, Deutsche Bank Research Ausblick 2022: Neue Realitäten 20 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland 8% Wachstum ebenfalls an Schwung (2021: 11%, fast 15%). Die oben be schriebenen Entwicklungen im Jahr 2021 und die angeführten Überlegungen zu kontinentalen Wertschöpfungsketten fließen auch in unsere Prognose für das Jahr 2022 ein. So erwarten wir, dass die nominalen Güterexporte ins europäi sche Ausland mit über 7% besonders kräftig zulegen, während wir für die außer europäischen Exporte lediglich ein Plus von rund 4% erwarten. Für die USA, un serem mit Abstand wichtigsten Exportmarkt, erwarten wir dagegen ein Wachs tum von rund 12%, wobei gemäß unserem Prognosemodell rund ein Viertel die ses Wachstums auf die erwartete Aufwertung des Dollars auf 1,08 gegen den Euro im Verlauf von 2022 zurückgeht. Die Exporte nach China dürften aufgrund eines BIP-Wachstums von nur noch rund 5% mit lediglich 6,8% zulegen. Positiv gestimmt sind wir für die Exporte nach Frankreich, Italien und Spanien. Hier er warten wir Wachstumsraten von rund 10%. Hohe Impfquoten und relativ nied rige und sinkende Arbeitslosenraten und die Auszahlungen aus der „Recovery Resilience Facility" dürften dort die Wirtschaft ankurbeln. In Italien könnten zu dem weitere Reformfortschritte Impulse setzen. Auch die Güterexporte in die Vi segrad-Staaten, die als Absatzmarkt aggregiert bedeutender sind als die USA und auch als Südeuropa insgesamt, dürften aufgrund deren guter Konjunktur mit rund 9% ebenfalls kräftig anziehen. Die Importpreise erreichten im Oktober 2021 mit einem Jahreswachstum von über 21% den höchsten Wert seit 1980. Unser auf Rohstoffpreisen basierendes Modell erklärt aktuell in etwa nur zwei Drittel des Preisanstiegs. Der Rest dürfte auf die Lieferengpässe zurückzuführen sein. Diese dürften bis weit in das Jahr 2022 fortbestehen. Ebenso dürfte die erwartete Dollaraufwertung die Import preise erhöhen. Wir erwarten einen Anstieg der Importpreise um rund 8 ½%. Auch die Exportpreise dürften mit rund 5% deutlich anziehen. Trotz dieser Preis anstiege legen aufgrund der hohen globalen Nachfrage auch die realen Ex- und Importe mit jeweils rund 5 ½% kräftig zu (2021: jeweils mehr als 7%). Die Netto exporte tragen somit unwesentlich zum BIP-Wachstum im Jahr 2022 bei. Leistungsbilanzüberschuss in wenigen Jahren unter 6% des BIP Der Leistungsbilanzüberschuss erreichte im Jahr 2015 sein Allzeithoch von 8,6% des BIP. Seither ist er tendenziell rückläufig, im Jahr 2021 dürfte sich der Überschuss auf rund 7% reduzieren. Der Abbau ist in den letzten sechs Jahren in etwa jeweils zur Hälfte auf die größere Wirtschaftskraft (nominales BIP im Nenner) und die geringeren Handelsbilanzüberschüsse zurückzuführen, wobei insbesondere die kräftig gestiegenen Güterimporte die Überschüsse reduzier ten. Im Jahr 2021 trugen auch die stark gestiegenen Importpreise zu dieser Ent wicklung bei. Auch strukturelle Faktoren implizieren einen weiteren Abbau der Überschüsse im Laufe der nächsten Jahre. Zum einen dürfte die Verrentungs welle und die sinkende Erwerbsbevölkerung die Exporte reduzieren und die Im porte tendenziell weiter erhöhen. Zum anderen dürfte auch die Energiewende die Importe ankurbeln. So setzt Deutschland auf Sonnen- und Windenergie und insbesondere Photovoltaik-Anlagen müssen zum überwiegenden Teil importiert 2020-2022: Warenexporte Wachstum in % gg. Vj. 36 Regionen 2020 2021 2022 Welt -9,1 11,0 6,3 Europa -8,6 11,6 7,2 Amerika -14,6 14,3 5,3 Asien -5,9 6,2 4,1 Land US -12,8 15,5 12,2 CN -0,1 8,1 6,8 FR -14,7 13,2 10,7 NL -7,6 13,0 8,0 PL -1,3 13,6 8,9 IT -10,7 15,2 9,5 AT -9,0 12,7 8,2 UK -15,3 -1,9 -0,7 CH -0,1 5,2 4,0 BE -6,3 11,2 4,4 CZ -11,0 17,1 8,9 ES -14,9 15,1 10,1 HU -8,6 15,1 9,4 SE -6,5 9,9 5,9 RU -13,0 12,4 4,9 TY 10,4 -1,6 2,4 DK -3,8 10,9 5,7 RO -5,9 15,4 12,3 JP -15,8 6,8 0,6 KO 3,0 2,3 4,5 Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research 2020-2022 Gesamtwirtschaftliche Prognose 37 Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research -4 0 4 8 12 16 20 US CN FR NL UK PL AT IT CH BE 2021 Prognose vom Dez 2020 2021 Ist* Top 10 Exportländer: 2021 Prognosen vs. Ist 35 % gegenüber Vorjahr Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research in % ggü. Vorjahr, Ausnahmen* 2020 2021 2022 Nominale Güterexporte -9,1 11,0 6,3 Nominale Güterimporte -7,0 20,2 14,3 Exportpreise -0,7 5,4 4,9 Importpreise -4,3 12,3 8,4 Terms of Trade, *2019=100 103,8 97,4 94,3 Reale Exporte -9,3 7,3 5,1 Reale Importe -8,6 7,6 5,6 Nettoexporte, * in %-Punkten -0,9 0,3 0,0 (Wachstumsbeitrag zum BIP) Ausblick 2022: Neue Realitäten 21 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland werden. Ebenso dürften die Gasimporte zunehmen, denn Gaskraftwerke sollen als Brückentechnologie dienen, um frühzeitig Atom- und Kohlekraftwerke herun terfahren zu können. Folglich dürfte in den nächsten Jahren die Leistungsbilanz gemessen am BIP zum ersten Mal seit dem Jahr 2010 wieder unter die 6% Schwelle fallen, deren Überschreiten laut den makroökonomischen Vorgaben der EU ein Indiz für ein gesamtwirtschaftliches Ungleichgewicht ist. Jochen Möbert (+49 69 910-31727, jochen.moebert@db.com Fiskalpolitik: Ehrgeizige Ausgabenpläne und Fest halten an der Schuldenbremse führen zu offenen Finanzierungsfragen - Auch 2022 wird die Pandemie noch das bestimmende Thema für die Fiskal politik sein. Nichtsdestotrotz sollte sich das Haushaltsdefizit der Bundesre gierung per se deutlich verringern, weil sich die Konjunktur belebt und um fangreiche finanzielle Unterstützungsmaßnahmen allmählich auslaufen. Die ehrgeizigen Ausgabenpläne der neuen Regierung (ökologische Transforma tion, Digitalisierung) und die geplante Rückkehr zu den normalen Vorgaben für die Schuldenbremse im Jahr 2023 sorgen jedoch in Bezug auf die kurz- und mittelfristige Entwicklung des Staatshaushalts (also in den Jahren ab 2023) für neue Unsicherheiten. Sollten die großvolumigen Ausgabenpläne der neuen Regierung tatsächlich 1:1 - und ohne bedeutende Gegenfinan zierungsmaßnahmen (Einnahmenerhöhungen und/oder Ausgabenkürzun gen an anderen Stellen) - umgesetzt werden, würden die Staatsausgaben und Finanzierungsdefizite im Vergleich zum bisherigen finanzpolitischen Kurs (der vorherigen Regierung) deutlich größer ausfallen. - Um die Finanzierungslücke ohne Steueranhebungen zu schließen, will die neue Regierung andere Prioritäten bei den Staatsausgaben setzen, Steuer vermeidung und Steuerflucht bekämpfen und die Digitalisierung im Bereich der öffentlichen Verwaltung beschleunigen. Da dies jedoch nicht zur Gegen finanzierung der geplanten Zusatzausgaben ausreichen dürfte, beabsichtigt die neue Regierung, alle (verfassungs-)rechtlichen Möglichkeiten auszulo ten, um die unter der Bundesschuldenbremse geltenden Kreditspielräume zu weiten. - Insgesamt bleibt es jedoch abzuwarten, inwieweit die geplanten außerbud getären Finanzierungen (durch öffentliche Unternehmen) sowie die Bean spruchung nicht ausgeschöpfter Kreditaufnahmereserven (aus den Pande miehaushalten) ausreichen werden, um die ambitionierten Ausgabenpläne der Regierung mit den gegenwärtigen Finanzierungsmöglichkeiten (Ent wicklung der Steuereinnahmen, Kreditaufnahmebegrenzung durch die Schuldenbremse) in Einklang zu bringen. Insbesondere die geplante Ver schiebung umfangreicher Mittel in den neu zu gründenden Klima- und Transformationsfonds (KTF) wirft durchaus (verfassungs-)rechtliche Fragen auf. Bundeshaushalt: Beträchtliche Löcher und wenig Spielraum für neue Ausgaben Die Pandemie hat den Bundeshaushalt stark belastet. Allein in den drei Jahren von 2020 bis 2022 könnten insgesamt netto EUR 470 Mrd. an neuen Krediten aufgenommen werden, was zu einem Anstieg der Staatsverschuldung um 40% innerhalb von nur drei Jahren führen würde. Auch wenn der für 2021 bewilligte Nettokreditaufnahmespielraum von EUR 240 Mrd. bei Weitem nicht benötigt Ausblick 2022: Neue Realitäten 22 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland werden dürfte - was sowohl wir als auch die anderen Institute in der Defizitprog nose für das Jahr 2021 berücksichtigt haben -, dürfte die im Rahmen der Schul denbremse festgelegte Obergrenze dennoch abermals deutlich überschritten werden. 6 Außerdem dürfte die neue Regierung auch im Jahr 2022 in hohem Maße auf eine übermäßige Nettokreditaufnahme zurückgreifen (die Vorgängerregierung sah eine Nettokreditaufnahme von insgesamt EUR 100 Mrd. vor). Die Wieder einhaltung der Schuldenbremse ab dem Jahr 2023 dürfte aufgrund bestehender (struktureller) Finanzierungslücken in der aktuell gültigen Finanzplanung 7 und der Zusage, keine Steuererhöhungen und Sozialleistungskürzungen vorzuneh men, nicht ohne zusätzliche finanzpolitische Maßnahmen zu realisieren sein. Denn die neue Bundesregierung hat beschlossen, von einer Reform der Schul denbremse (zur Ausweitung des Verschuldungsspielraums) im Rahmen einer Verfassungsänderung abzusehen. Die umfangreichen Ausgabenpläne und das gleichzeitige Festhalten an der Schuldenbremse führen zu offenen Finanzierungsfragen Die neue Bundesregierung hat einerseits eine Erhöhung der sogenannten „Zu kunftsinvestitionen" in Digitalisierung, grüne Investitionen, Modernisierung der öffentlichen Infrastruktur, Bildung, Forschung und Entwicklung und andererseits die Rückkehr zur Schuldenbremse ab 2023 versprochen. Daraus ergeben sich schwierig aufzulösende Zielkonflikte, zumal keine umfassenden Strukturrefor men zur Schließung struktureller Finanzierungslücken im Sozialversicherungs system vorgesehen sind. Expertenschätzungen zufolge könnte allein für die er forderlichen (öffentlichen) Klimaschutzinvestitionen in den Jahren 2021-2030 eine gewaltige Summe von EUR 460 Mrd. benötigt werden (also EUR 50 Mrd. pro Jahr über das nächste Jahrzehnt). Dazu dürften anderen Schätzungen zu folge noch weitere (zusätzliche) Finanzbedarfe für Bildung und Digitalisierung kommen, die sich bis 2030 auf insgesamt EUR 120 Mrd. summieren könnten. Folglich könnten sich der gesamte (zusätzlich) vom Staat zu stemmende Fi nanzbedarf alleine in den oben erwähnten Ausgabenbereichen auf bis zu EUR 580 Mrd. (oder mehr als 15% des für 2022 prognostizierten BIP) belaufen. 8 Die 6 Nach Angaben des Bundesfinanzministeriums überstieg die Nettokreditaufnahme im Haushalt für 2020 die nach der Schuldenbremse (regulär) zulässige Obergrenze um EUR 41,9 Mrd. Auch 2021/2022 dürfte der Überschreitungsbetrag bei der maximal zulässigen Neuverschuldung hoch ausfallen. Diese übermäßigen Nettokreditaufnahmen müssen später wieder im Rahmen eines Tilgungsplanes abgebaut werden. Dem (ersten) Nachtragshaushalt der Vorgängerregierung für das Jahr 2021 zufolge wird die zulässige Obergrenze um EUR 216,4 Mrd. überschritten. Auch der bisherige Haushaltsentwurf für 2022 sieht eine Überschreitung der Obergrenze um EUR 98,4 Mrd. vor. 7 Der Bundesrechnungshof kam kürzlich zu dem Schluss, dass die Bundesregierung in den Jahren 2022-25 mit einer strukturellen Finanzierungslücke in Höhe von EUR 78 Mrd. konfrontiert sein wird (dies entspricht etwa 2,2% des für das Jahr 2021 prognostizierten BIP). Ein großer Teil die ser Lücke soll u.a. in den Haushaltsjahren 2023-25 durch die vollständige Inanspruchnahme ei ner Kreditreserve in Höhe von EUR 48 Mrd. gedeckt werden (also die durch die Beanspruchung aufgelaufener, bisher noch nicht ausgenutzter Kreditbewilligungen aus vergangenen Jahren mit Haushaltsüberschüssen). Selbst die nach oben korrigierte Steuerschätzung vom November 2021, der zufolge die Steuereinnahmen des Bundes zwischen 2022 und 2025 um insgesamt EUR 60 Mrd. höher ausfallen dürften als nach der bisherigen Schätzung vom Mai 2021 (woraus sich rechnerisch zusätzliche Einnahmen von EUR 15 Mrd. pro Haushaltsjahr ergeben), ändert das Bild nicht grundlegend. Denn der Bundesrechnungshof hat in der Finanzplanung für die Jahre 2023-25 bereits eine weitere (Planungs-) Lücke in Höhe von EUR 18 Mrd. (0,5% des für 2021 prognostizierten BIP) ausgemacht, die sich aufgrund zu niedrig angesetzter (Ausgaben-) Planwerte in den Bereichen Verteidigung sowie Wirtschaftliche Zusammenarbeit und Entwicklung ergeben. Und nicht zuletzt könnte der Anstieg der Verbraucherpreisinflation künftig zu höheren Steuerausfällen führen, wenn die Regierung daran festhält, die Steuerzahler auch weiterhin für die kalte (Steuer-) Progression zu entschädigen. 8 Vgl. die Studie Öffentliche Finanzierung von Klima- und anderen Zukunftsinvestitionen von Krebs, Tom, Janek Steitz und Patrick Graichen vom November 2021. Ausblick 2022: Neue Realitäten 23 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland geplante Bekämpfung von Steuervermeidung und Steuerflucht, eine beschleu nigte Digitalisierung der Verwaltung und eine andere Prioritätensetzung bei den Ausgaben (z.B. Abschaffung umweltschädlicher Subventionen) können zwar mittelfristig die fiskalischen Ressourcen deutlich erhöhen, dürften aber nicht ausreichen, um die ambitionierten Ausgabenpläne mit den gegenwärtigen Fi nanzierungsmöglichkeiten (Entwicklung der Steuereinnahmen, Kreditaufnahme begrenzung durch die Schuldenbremse) in Einklang zu bringen. 9 Ausdehnung der Kreditaufnahme im Rahmen der Schuldenbremse: Mission (im)possible? Um doch die erheblichen fiskalischen Zielkonflikte („große Ausgabenpläne/keine Steuererhöhungen/Einhaltung der Schuldenbremse") auflösen (oder, besser ge sagt, abmildern) zu können, will die neue Regierung alle (verfassungs-) rechtli chen Möglichkeiten zur Erhöhung der Kreditaufnahme im Rahmen der Schul denbremse ausloten. So will sie unter anderem staatliche Unternehmen dazu einsetzen, entweder beträchtliche Teile der erforderlichen öffentlichen „Zu kunftsinvestitionen" selbst zu übernehmen (wie z.B. die Modernisierung des Schienennetzes durch die Deutsche Bahn) oder private Investitionen durch öf fentliche Förderkredite (KfW-Darlehen) anzuregen. In beiden Fällen geht es letztlich darum, die erforderlichen staatlichen (bzw. privaten) Investitionen au ßerhalb des Staatshaushaltes und somit an der Schuldenbremse vorbei zu fi nanzieren (bzw. zu fördern). Darüber hinaus - und dies spielt in der kurzfristigen Fiskalplanung der neuen Regierung eine sehr viel größere Rolle - sollen bisher nicht genutzte, ursprüng lich für die Pandemiebekämpfung vorgesehene Kreditaufnahmeermächtigungen in den außerbudgetären Energie- und Klimafonds (EKF) übertragen werden. Der EKF, bei dem es sich um ein (im Rahmen der Schuldenbremse erfasstes) Sondervermögen des Bundes handelt, soll letztlich zu einem Klima- und Trans formationsfonds (KTF) weiterentwickelt werden und in den kommenden Jahren öffentliche „Zukunftsinvestitionen" finanzieren. Es bleibt jedoch abzuwarten, in welchem Umfang die obigen Maßnahmen (außerbudgetäre Finanzierung von Investitionen durch staatliche Unternehmen, Nutzung nicht benötigter übermäßi ger/Pandemie-bedingter Kreditermächtigungen) ausreichen werden, um die strukturellen Finanzierungslücken zu schließen. Insbesondere der geplante Transfer der nicht benötigten - und ursprünglich für die Pandemiebekämpfung erteilten - Kreditaufnahmeermächtigungen in den EKF/KTF unterliegt nach Ein schätzungen einiger Beobachter nicht unerheblichen (verfassungs-) rechtlichen Risiken. In diesem Zusammenhang haben unter anderem der Präsident des Bundesrechnungshofs, Kay Scheller (siehe Handelsblatt-Interview vom 25. No vember 2021), und auch der Unabhängige Beirat des Stabilitätsrats (siehe des sen Pressemeldung zur fiskalischen Lageeinschätzung vom 10. Dezember 2021) verfassungsrechtliche Bedenken geäußert, die sich im Wesentlichen auf die angestrebte Umwidmung nicht benötigter Pandemie-bedingter Kreditaufnah meermächtigungen zur Finanzierung zukünftiger Staatsausgaben ohne originä 9 Dadurch könnten Experteneinschätzungen zufolge bis zu EUR 50 Mrd. pro Haushaltsjahr frei werden. Da die Abschaffung umweltschädlicher Subventionen jedoch schrittweise und damit über einen längeren Zeitraum hinweg erfolgen dürfte, dürften die dadurch zu erzielenden Haushalts entlastungen zunächst deutlich geringer ausfallen. Falls die Regierung bereits 2022 beherzte Ent scheidungen träfe, könnte der Haushalt schon in den Jahren 2022-25 um mindestens EUR 30 Mrd. pro Jahr entlastet werden. Im Gegenzug könnte jedoch die zum 1. Januar 2023 geplante Abschaffung der EEG-Umlage den Bundeshaushalt in den Jahren 2023-26 mit bis zu EUR 20 Mrd. pro Jahr belasten. Vgl. die Expertenschätzungen in der Studie Öffentliche Finanzierung von Klima- und anderen Zukunftsinvestitionen von Krebs, Tom, Janek Steitz und Patrick Graichen vom November 2021. Ausblick 2022: Neue Realitäten 24 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland ren Pandemiebezug (wie z.B. von staatlichen Klimaschutzausgaben) bezie hen. 10 _______________________________________________________________ Box: Ausweitung der schuldenbremsenbegrenzten Kreditspielräume zur Schlie ßung von Finanzierungslücken Die wirtschaftspolitischen Ziele des Koalitionsvertrags lassen sich ohne umfang reiche Gegenfinanzierungsmaßnahmen nur schwer mit den Regeln zur Schul denbremse in Einklang bringen. Denn bei einer Einhaltung der normalen Rege lungen der Schuldenbremse ab 2023 hat die Bundesregierung verglichen mit den außergewöhnlichen Pandemiejahren (Ziehung der Notlageklausel) einen deutlich geringeren Spielraum bei der Nettokreditaufnahme. Die strukturelle Net tokreditaufnahme darf sich dann nämlich nur noch auf höchstens 0,35% des BIP belaufen (rund EUR 12 Mrd. pro Jahr in den Jahren 2023-25). Um doch die erheblichen fiskalischen Zielkonflikte („große Ausgabenpläne/keine Steuererhö hungen/Einhaltung der Schuldenbremse") auflösen (oder, besser gesagt, abmil dern) zu können, will die neue Regierung alle (verfassungs-) rechtlichen Mög lichkeiten zur Erhöhung der Kreditaufnahme im Rahmen der Schuldenbremse ausloten. In einem ersten Schritt will die neue Regierung ungenutzte Kreditermächtigun gen aus dem Bundeshaushalt 2021 in Höhe von EUR 60 Mrd. (ca. 1,6% vom prognostizierten BIP des Jahres 2022) in den bestehenden Energie- und Klima fonds (EKF) umleiten. Anfang der Woche hat das Bundeskabinett den Entwurf für den zweiten Nachtragshaushalt im Haushaltsjahr 2021 genehmigt. Ein Kern element des Nachtragshaushaltsentwurfs ist der geplante Transfer von unge nutzten Kreditermächtigungen von EUR 60 Mrd. in den EKF - ein Sondervermö gen des Bundes, das unter die Vorgaben der Schuldenbremse fällt. Der „über schüssige Betrag" von EUR 60 Mrd. ist darauf zurückzuführen, dass im Haus haltsjahr 2021 von der insgesamt genehmigten Nettokreditaufnahme von bis zu EUR 240 Mrd. lediglich EUR 180 Mrd. an Kreditaufnahmeermächtigungen benö tigt werden (diese zu erwartende deutliche Unterausnutzung der Kreditaufnah meermächtigungen haben wir bereits ausdrücklich in unserer Defizitprognose berücksichtigt). Um diese „überschüssigen" Kreditermächtigungen - die nur un ter Aktivierung der Notlagenklausel in der Schuldenbremse erteilt werden konn ten und für die Pandemiebekämpfung vorgesehen waren - nicht verfallen zu lassen, sollen diese in den EKF umgeleitet werden, welcher schließlich zu ei nem Klima- und Transformationsfonds (KTF) umgebaut werden soll. Der KTF soll diese dort aufbewahrten Kreditaufnahmeermächtigungen schließlich in spä teren Haushaltsjahren - also dann, wenn wieder die normalen Regeln der Schuldenbremse greifen sollen (strukturelle Nettokreditaufnahme von maximal 0,35% vom BIP) - zur Finanzierung von Bundesausgaben (z.B. für den Klima schutz) einsetzen. 11 Die Regierung rechtfertigt diesen Schritt damit, dass die Pandemie die erforderlichen staatlichen (und privaten) Investitionen in der Krise verhindert hätten und diese jetzt in späteren Haushaltsjahren nachzuholen seien. In einem zweiten Schritt will sie auf öffentliche Unternehmen zurückgreifen, die außerhalb des Bundeshaushalts beträchtliche Teile der erforderlichen „Zu kunftsinvestitionen" vornehmen oder finanzieren sollen. Zur Stärkung der Finan 10 Ursprünglich wurden die übermäßigen Nettokreditaufnahmeermächtigungen damit begründet, dass diese zur Bekämpfung der Pandemie nötig seien. Ebenso konnten diese nur unter Bean spruchung der Notlagenklausel in der Schuldenbremse erteilt werden. 11 Um zu verhindern, dass die zukünftigen Mittelabflüsse aus dem KTF (ab 2023 und später) die strukturelle Nettokreditaufnahme des Bundes über die erlaubten 0,35% vom BIP treiben würden, beabsichtigt die neue Regierung, die Buchungsmethoden derart zu verändern, dass auch in zu künftigen Haushaltsjahren die regulären Vorgaben der Schuldenbremse (für die maximale Netto kreditaufnahme) trotz dann höherer Bundesausgaben bzw. Bundeshaushaltsdefizite eingehalten werden können. Ausblick 2022: Neue Realitäten 25 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland zierungskraft bzw. der Kreditvergabekapazitäten will die Regierung diese öffent lichen Unternehmen mit zusätzlichem Eigenkapital versorgen. Da es sich bei diesen Maßnahmen um finanzielle Transaktionen handelt - die das Nettovermö gen des Staates unverändert lassen -, können solche Eigenkapitalerhöhungen aus dem Bundeshaushalt finanziert werden, ohne die strukturelle Kreditauf nahme im Sinne der Schuldenbremse zu erhöhen. In einem dritten Schritt beab sichtigt die Regierung, die sich aus den übermäßigen Pandemie-Krediten erge benden künftigen Tilgungsleistungen in einen Gesamttilgungsplan zusammen zufassen. Durch die geplante Verlängerung der Tilgungsfrist von derzeit 20 auf 30 Jahre könnten die jährlichen Tilgungszahlungen mittelfristig von EUR 20½ Mrd. auf EUR 13 Mrd. sinken. 12 In einem vierten Schritt will die Regierung die Berechnungsmethode der Kon junkturkomponente in der Schuldenbremse überprüfen. 13 Kurz gefasst vertreten einige Kritiker der Schuldenbremse die Auffassung, die Anforderungen an die Normalauslastung der Volkswirtschaft seien zu niedrig und sollten verschärft werden. Dies würde den Nettokreditaufnahmespielraum des Staates über eine entsprechend niedrigere positive bzw. höhere negative Produktionslücke (Kon junkturkomponente) erhöhen. Auf diese Weise könnte sich der zusätzliche Spielraum allein im Jahr 2023 auf bis zu knapp EUR 20 Mrd. belaufen. 14 Andere Kritiker schlagen vor, die positiven strukturellen Auswirkungen politischer Refor men/Maßnahmen (wie z.B. eine Steigerung der wachstumsfördernden Infra strukturinvestitionen) explizit in der Berechnung des Produktionspotenzials zu berücksichtigen. Aus diesem Grund könnten sich etwaige Strukturreformen deutlich positiv auf die mittelfristigen Finanzspielräume des Staates auswirken, weil über ein höheres Produktionspotenzial folglich auch die daraus abgeleite ten Steuerschätzungen ansteigen würden. Eine solche Änderung der Berech nungsmethode könnte in den Jahren 2023-26 zu einem zusätzlichen Kreditauf nahmespielraum von rund EUR 40 Mrd. (also EUR 10 Mrd. pro Haushaltsjahr) führen. 15 _____________________________________________________________ Keine fiskalischen Engpässe in 2022 Zum jetzigen Zeitpunkt bleibt es abzuwarten, in welchem Umfang das Heranzie hen staatlicher Unternehmen zur Finanzierung öffentlicher Ausgaben, sowie die Schaffung eines Klima- und Transformationsfonds - mit einer gleichzeitig sehr weiten Auslegung der Schuldenbremse - letztlich dazu geeignet sind, die (po tenziell unbegrenzten) Ausgabenpläne der neuen Regierung mit den aktuell (be grenzten) Finanzierungsmöglichkeiten in Einklang zu bringen. Angesichts der außerordentlich großzügigen Kreditaufnahmepläne für 2021/22, der höheren Steuereinnahmen und des geringeren Bedarfs an Pandemie-bedingten Wirt schaftshilfen dürfte die neue Regierung im Jahr 2022 noch nicht vor allzu gro ßen Finanzierungsherausforderungen stehen. Dies liegt allerdings auch nicht 12 Diese Entlastung wäre erst ab 2026 deutlich zu spüren und würde daher keinen allzu großen Bei trag zur Schließung der Finanzierungslücken in der laufenden Legislaturperiode liefern. 13 Der Umfang der konjunkturellen Komponente hängt derzeit vom Grad der Kapazitätsauslastung in der Wirtschaft (Produktionslücke) ab. Wenn die Produktionslücke im Abschwung negativ ist, darf die maximale Kreditaufnahme das normale Niveau von 0,35% des BIP übersteigen. Entspre chend geringer fällt die erlaubte Kreditaufnahme im Aufschwung aus, wenn die Produktionslücke positiv ist. Dadurch soll eine prozyklische Fiskalpolitik verhindert werden. Insgesamt ist die Kon junkturkomponente so beschaffen, dass sie im Verlauf des Konjunkturzyklus zu einer symmetri schen Anpassung der maximal zulässigen Nettokreditaufnahme (gegenüber dem Fall der Nor mallage) führt. Auf diese Weise wird sichergestellt, dass die Berücksichtigung der Konjunktur komponente (in der Berechnung der maximal zulässigen Nettokreditaufnahme) keinen strukturell angelegten Schuldenaufbau nach sich zieht. 14 Vgl. die Studie The cyclical component of the debt brake: analysis and a reform proposal von Schuster, Florian et al von Dezernat Zukunft. 15 Vgl. die Studie Öffentliche Finanzierung von Klima- und anderen Zukunftsinvestitionen von Krebs, Tom, Janek Steitz und Patrick Graichen vom November 2021. Ausblick 2022: Neue Realitäten 26 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland zuletzt daran, dass die geplanten staatlichen Mehrinvestitionen nur vergleichs weise langsam umzusetzen sein dürften, weil es im Baugewerbe im Moment an freien Kapazitäten mangelt. Ebenso dürften die Früchte der angestrebten Be schleunigung von öffentlichen Planungs-, Verwaltungs- und Genehmigungsver fahren - die darauf abzielen, den öffentlichen Investitionsstau abzubauen - erst allmählich im weiteren Zeitverlauf geerntet werden. Der Staatshaushalt dürfte 2022/23 von der Konjunkturbelebung profitieren, … Das gesamtstaatliche konsolidierte Haushaltsdefizit - Bund, Länder, Kommu nen und Sozialversicherungsträger - nach Definition der volkswirtschaftlichen Gesamtrechnung (VGR) dürfte sich von voraussichtlich 4,9% des BIP im Jahr 2021 auf rund 2,2% des BIP im Jahr 2022 verringern. Sowohl bei der Konjunk turkomponente (zyklischer Haushaltssaldo) als auch beim strukturellen Haus haltssaldo sind Verbesserungen angelegt (um 1½ Prozentpunkte bzw. 1 Pro zentpunkt vom BIP). Derweil sollte die (Brutto-) Staatsschuldenquote bei gut 70% des BIP Ende 2021 ihren Höchststand erreichen und bis Ende 2022 in Richtung 68 ½% des BIP sinken. Ab 2023 könnte sich das Haushaltsdefizit wei ter deutlich auf rund ¼% des BIP verringern, wozu vor allem eine erwartet große (positive) Produktionslücke und damit eine hohe (positive) Konjunkturkompo nente beitragen sollten. Das strukturelle Defizit sollte sich im Jahr 2023 zwar weiter zurückbilden, dürfte aber noch immer mehr als 1 ¼% des BIP betragen. (Zum Vergleich: Die Wirtschaftsforschungsinstitute prognostizieren in ihrem Herbstgutachten (siehe Gemeinschaftsdiagnose 2-2021 vom Oktober 2021 ) ein strukturelles Defizit von 1,4% des BIP für 2023).In der Zwischenzeit hat der Deutsche Stabilitätsrat - ein gemeinsames Gremium des Bundes und der Län der zur regelmäßigen Überwachung der öffentlichen Finanzen - seine Einschät zungen zum Staatshaushalt und den weiteren Haushaltsperspektiven aktuali siert. Er erwartet nunmehr, dass das gesamtstaatliche strukturelle Haushaltsde fizit (ohne Konjunktur- und Sonder- bzw. Einmaleffekte) in diesem Jahr auf 2 ¼% vom BIP sinkt. Im Jahr 2022 dürfte das strukturelle Defizit schließlich weiter zurückgehen (auf dann nur noch 1% vom BIP). Für das Jahr 2024 stellt der Sta bilitätsrat nunmehr die Einhaltung des mittelfristigen Haushaltsziels (strukturel les Defizit von ½% vom BIP) in Aussicht. Gleichzeitig erwartet der Stabilitätsrate einen Rückgang des gesamtstaatlichen Haushaltsdefizits von 5 ¼% vom BIP im Jahr 2021 auf 2 ¼% und ¾% in den Jahren 2022 bzw. 2023 (siehe auch den Beschluss des Stabilitätsrates mit den neusten Fiskalprognosen vom 10. De zember 2021). -6 -4 -2 0 2 4 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 Zinsausgaben Konjunkturkomponente Konjunktbereinigter Primärsaldo Finanzierungssaldo % BIP (Gesamtstaat - VGR) Ausblick für die Staatsfinanzen (2021-23) 38 Quellen: Statistisches Bundesamt, AMECO, OECD, Bundesfinanzministerium, Deutsche Bank Research Ausblick 2022: Neue Realitäten 27 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland … aber die großen Ausgabenpläne der neuen Regierung könnten das struktu relle Defizit deutlich in die Höhe treiben Dabei ist zu betonen, dass die obigen Einschätzungen zur Entwicklung des ge samtstaatlichen Haushaltssaldos und der (Brutto-) Staatsschuldenquote noch nicht die zusätzlichen Ausgabenpläne der neuen Regierung abbilden. Dies liegt daran, dass die neue Regierung noch keine detaillierten (quantitativen) Ein schätzungen zu den Budgetwirkungen der einzelnen im Koalitionsvertrag ge nannten Maßnahmen veröffentlicht hat. Aus diesem Grund haben wir unsere Defizit-/Staatsschuldenprognosen noch nicht mit Blick auf den vollzogenen Re gierungswechsel angepasst. Dies bedeutet, dass wir im Moment lediglich eine qualitative Einschätzung zum künftigen finanzpolitischen Kurs der neuen Regie rung (im Vergleich zum Haushaltskurs der Vorgängerregierung) abgeben kön nen. 16 Wir geben zu bedenken, dass die gesamtstaatlichen Ausgaben und somit auch die Haushaltsdefizite deutlich höher ausfallen dürften, wenn es - ohne um fangreiche Gegenfinanzierungsmaßnahmen (z.B. Einnahmenerhöhungen und/oder Ausgabenkürzungen in anderen Bereichen) - zu einer vollumfängli chen Umsetzung der ambitionierten Ausgabenpläne käme. 17 Beispielsweise könnte sich das gesamtstaatliche Haushaltsdefizit (nach VGR-Definition) bei ei ner gleichmäßigen Verausgabung der EKF/KTF-Mittel von EUR 60 Mrd. über die beiden Jahre 2023/24 um rund ¾% vom BIP erhöhen (im Vergleich zu unse ren bisherigen Prognosen). In diesem Fall würde das strukturelle Staatsdefizit Deutschlands im Jahr 2023 nicht bei 1 ¼% vom BIP, sondern eher im Bereich von 2% vom BIP liegen. Darüber hinaus könnten noch die zusätzlichen, kreditfi nanzierten Eigenkapitalzuführungen an öffentliche Unternehmen (wie im Koaliti onsvertrag nahegelegt) die Staatsdefizite anschwellen lassen (zumindest in fi nanzstatistischer Betrachtung). Insgesamt hängt die kurz- bis mittelfristige Haushaltsentwicklung von beträchtlichen kurzfristigen pandemischen/ökonomi schen Risiken sowie nicht unwesentlichen Unsicherheiten hinsichtlich des künf tigen finanzpolitischen Kurses ab. Sebastian Becker (+49 69 910-21548, sebastian-b.becker@db.com) 16 Mit Beginn des Jahres 2022 muss die Regierung relativ zügig einen neuen Haushaltsentwurf für 2022 erstellen (bzw. den bereits von der Vorgängerregierung beschlossenen Entwurf grundle gend überarbeiten). Im März 2022 wird die neue Regierung schließlich ihren ersten Haushaltsent wurf für das Jahr 2023 vorstellen (Eckwertebeschluss 2023) sowie den mittelfristigen Finanzplan (bis dann einschließlich 2026) überarbeiten. 17 Der Unabhängige Beirat des Stabilitätsrats (siehe seine Stellungnahme von 7. Dezember 2021) geht davon aus, dass die finanzpolitischen Pläne der neuen Regierung den Ausblick für die deut schen Staatsfinanzen grundsätzlich verändern und deutlich höhere gesamtstaatliche Finanzie rungsdefizite (zumindest ab dem Jahr 2023) nach sich ziehen dürften (im Vergleich zum bisheri gen Haushaltskurs der Vorgängerregierung). Angesichts dessen zweifelt er auch an, dass der deutsche Staat - wie in den neuen Prognosen des Stabilitätsrats nahegelegt - sein mittelfristiges Haushaltsziel bereits im Jahr 2024 wieder erreichen wird. Ausblick 2022: Neue Realitäten 28 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland Inflation: Jahresveränderungsrate dürfte nachge ben - aber dauerhaft höhere Kerninflation - Im Jahr 2021 wurde die Inflation durch beträchtliche Basiseffekte (Mehr wertsteuer, Energiepreise) nach oben getrieben. Diese Faktoren werden 2022 keine oder zumindest eine geringere Rolle spielen. Dennoch sind die Unternehmen sehr zuversichtlich, dass sie den derzeitigen, beträchtlichen Anstieg der Input-Preise - der sich aufgrund von Omikron womöglich noch später zurückbilden dürfte - an ihre Kunden weitergeben können. - Die geplante Anhebung des Mindestlohns auf EUR 12 (+25%) dürfte auch zu einem Aufwärtsdruck bei den unteren Tariflohngruppen führen. Während die Tariflöhne erst zum Jahresende hin ansteigen dürften, könnten sich die Effektivlöhne schon früher erhöhen. So könnten z.B. die vom Fachkräfte mangel betroffenen Unternehmen gezwungen sein, höhere Lohnzahlungen an ihre Beschäftigten zu leisten, um wichtiges Personal zu halten. - Angesichts beträchtlicher statistischer Überhangeffekte und des anhalten den Preisdrucks auf der Kostenseite bei Produzenten und Dienstleistern dürfte die Verbraucherpreisinflation im Jahresdurchschnitt 2022 nur moderat zurückgehen. Die Gesamtinflationsrate dürfte sich von 3,1% im Jahr 2021 auf 2,9% verlangsamen, da sich der Auftrieb bei den Energiepreisen im Jahresdurchschnitt in etwa halbieren dürfte. Die Kernrate könnte dagegen von 2,3% (2021) auf 2,7% steigen. Im Jahr 2023 dürften weder die Gesamt- noch die Kerninflationsrate auf unter 2% sinken. Die Verbraucherpreisinflation erreichte im Jahr 2021 eine Größen ordnung, die es so zuletzt in den frühen 1980er Jahren gab Die Inflationsentwicklung hat die Finanzmärkte, die Ökonomen und die Zentral banker im Jahr 2021 weitgehend überrascht. Zwar hatten die meisten Beobach ter für 2021 einen deutlichen Anstieg der Verbraucherpreisinflation in Deutsch land erwartet, der vor allem auf positive Basiseffekte (bei Energiepreisen), die Einführung der CO 2 -Bepreisung von Heiz- und Kraftstoffen (geschätzter Effekt auf die Jahresrate: 0,3%-Punkte) und einen deutlichen Schub bei den Güter- und Dienstleistungspreisen infolge der Wiederanhebung der Mehrwertsteuer ab Januar 2021 (geschätzter Effekt auf die Jahresrate: rund ½%-Punkt) zurückzu führen sein sollte. -2 0 2 4 6 8 60 65 70 75 80 85 90 95 00 05 10 15 20 Verbraucherpreisinflation in Deutschland 39 % gg Vj. Quellen: WEFA, Deutsche Bundesbank Ausblick 2022: Neue Realitäten 29 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland Sowohl das unerwartet hartnäckige Ungleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage als auch der kräftige, häufig deutlich über das Vorkrisenniveau hin ausgehende Rohstoffpreisanstieg haben die deutsche Verbraucherpreisinflati onsrate noch weiter in die Höhe getrieben. Die monatliche Jahresinflationsrate (Veränderung des Preisindex in Prozent gegenüber dem Vorjahresmonat) er reichte im November 2021 schwindelerregende 5,2% (nationaler Verbraucher preisindex; VPI) und erreichte damit eine Größenordnung, die es so zuletzt im Jahr 1982 gab (siehe Grafik). Starke Einmal-/Basiseffekte, steigende Energiepreise und anhal tende Angebotsengpässe treiben die Inflation an Tatsächlich ist der jüngste Anstieg der monatlichen Jahresinflationsrate in Deutschland zu einem großen Teil auf beträchtliche Basis-/Einmaleffekte zu rückzuführen. Allein die Wiederanhebung der Mehrwertsteuersätze im Januar 2021 trägt derzeit einen guten 1%-Punkt zur Jahresveränderungsrate des VPI bei. Die monatliche Jahresveränderungsrate sollte also bereits im Januar 2022 deutlich zurückgehen, wenn schließlich der Mehrwertsteuereffekt aus der Be rechnung herausfällt. Die steigenden Energiepreise (z.B. für Rohöl oder Erdgas) treiben die Gesamtjahresinflationsrate in Deutschland sogar noch stärker nach oben: Die VPI-Energiepreisinflation lag im November 2021 mit +22,1% gegen über dem Vorjahresmonat auf dem höchsten Stand seit Jahrzehnten. Demnach haben die Preise für Haushaltsenergie (wie z.B. Strom, Erdgas oder Heizöl) und Kraftstoffe (Gesamtgewicht im VPI-Warenkorb: ca. 10,4%) beachtliche 2,3% Punkte zur VPI-Jahresinflationsrate im November 2021 beigetragen (siehe Gra fik) 18 . Allerdings spielen aktuell nicht nur Basis-/Einmaleffekte und steigende Energie preise eine Rolle. Auch der monatliche Preisanstieg für Waren ohne Energie so 18 Dies ist insofern nicht überraschend, als der Ölpreis für die Sorte Brent im November 2021 rund 100% höher als im November 2020 notierte (in Euro gerechnet). Auch im Vergleich zum Vor-Pan demie-Niveau vom Februar 2020 betrug der Ölpreisanstieg noch immer fast 40%. Auch die in Euro berechneten Erdgaspreise (gemessen anhand des Spotmarktpreises für die US-Sorte Henry Hub) lagen im November 2021 um rund 100% über ihrem entsprechenden Vorjahresni veau bzw. um etwa 150% über dem Vor-Pandemie-Niveau vom Februar 2020. -1 0 1 2 3 4 5 6 19 20 21 VPI ohne Nahrungsmittel und Energie Energie (Haushaltsenergie und Kraftstoffe) Nahrungsmittel Verbraucherpreisindex (VPI) Monatliche Inflationsdynamik in Deutschland 40 % gg. Vj. bzw. Wachstumsbeiträge (Pp.) Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research Ausblick 2022: Neue Realitäten 30 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland wie Dienstleistungen ohne Wohnungsmieten fällt derzeit noch immer recht kräf tig im Vergleich zum Vor-Pandemie-Trend aus. 19 Die anhaltend hohen monatli chen Preissteigerungsraten von Waren ohne Energie/Dienstleistungen und ohne Wohnungsmieten deuten darauf hin, dass einige der in unserem Jahres ausblick für 2021 diskutierten Pandemie-bedingten Aufwärtsrisiken inzwischen eingetreten sind. Dazu gehören auf der einen Seite eine strukturell höhere Kon sumnachfrage nach Waren (ohne Energie), die sich in der Folge noch weiter durch den teilweisen Abbau von Pandemie-bedingten Überersparnissen der pri vaten Haushalte verstärkt haben dürfte (und darüber hinaus zu einer höheren Zahlungsbereitschaft der Konsumenten geführt haben dürfte). Auf der anderen Seite dürfte der wachsende Kostendruck - und die unter erheblichem Druck ste henden Gewinnmargen - bei den von der Pandemie-Krise heftig getroffenen Dienstleistern (insbesondere im Gaststätten- und Beherbergungsgewerbe) ent sprechende Preiserhöhungen nach sich gezogen haben. 20 Auch die staatlich administrierten Preise (Gewicht im VPI-Warenkorb: ca. 14%) - eine weitere po tenzielle Inflationsquelle - haben angezogen. Denn aufgrund der leeren öffentli chen Kassen könnten sich die defizitgeplagten staatlichen Ebenen dazu veran lasst sehen, die Preise für öffentliche Güter und Dienstleistungen kräftig anzu heben. 21 Inflation: Vorübergehende Spitze, aber stärkerer Trend Aufgrund der unerwartet starken Preisdynamik seit Anfang 2021 haben die Fi nanzmärkte und Ökonomen das ursprüngliche Narrativ der großen Zentralban ken, dem zufolge es sich lediglich um eine vorübergehende Inflationsanstieg handele, zunehmend infrage gestellt. Es lässt sich zwar nicht abstreiten, dass die Inflationsraten derzeit vor allem durch Einmal-/Basiseffekte und andere Pan demie-bedingte Faktoren erheblich nach oben gezogen werden. Nichtsdestot rotz bezweifeln wir, dass der gegenwärtige Inflationsdruck wieder so schnell ab klingen wird wie von den Zentralbanken versprochen. Einerseits dürfte die mo natliche Jahresinflationsrate zwar mit dem Wegfall des Mehrwertsteuereffekts bereits zum Jahresbeginn 2022 deutlich absinken (von etwa 4 ½% in Q4 2021 auf womöglich rund 3 ½% in Q1 2022). Andererseits besteht jedoch das Risiko, dass die stark inflationstreibenden angebotsseitigen Engpässe (z.B. bei Roh stoffen oder Halbleitern) und/oder die hohen Transportkosten sich bis weit ins erste Halbjahr 2022 hinziehen könnten. Außerdem ist es durchaus möglich, dass die Omikron-Virusvariante den aktuell hohen Preisdruck noch weiter ver stärkt, weil das Angebot (über sich wieder verschärfende globale Lieferketten probleme) stärker in Mitleidenschaft gezogen wird als die Nachfrage (über eine ungünstigere Arbeitsmarktentwicklung mit einem entsprechend niedrigeren Druck auf die Lohn- und Kerninflationsdynamik). In der Tat liegen die Frachtkosten (z.B. gemessen am Shanghai Containerized Freight Index) noch immer auf sehr hohen Niveaus, sodass ein anhaltend hoher Transportkostendruck auf der Produzentenebene sich im Jahr 2022 in noch stärkeren Maße in Form von höheren Konsumgüterpreisen niederschlagen 19 Seit Anfang 2021 sind die Preise für Waren ohne Energie sowie Dienstleistungen ohne Woh nungsmieten mit einer beachtlichen durchschnittlichen Monatsveränderungsrate von 0,4% bzw. 0,33% angestiegen (auf Basis saisonbereinigter Verbraucherpreisdaten der Bundesbank). Im Vergleich dazu betrugen die entsprechenden monatlichen Preisanstiege zwischen 2015 und 2019 lediglich 0,09% bzw. 0,12%. Selbst wenn man die aufgrund des Mehrwertsteuereffektes nach oben verzerrten Januar-2021-Werte aus der Rechnung ausklammert, sind die monatlichen Preisanstiege für Waren ohne Energie sowie für Dienstleistungen ohne Wohnungsmieten noch immer im Durchschnitt um beträchtliche 0,21% bzw. 0,34% angestiegen. 20 Im Oktober 2021 stieg die VPI-Komponente für Gaststätten- und Beherbergungsdienstleistungen (Gewicht im VPI: ca. 4,7%) um 3,7% im Vergleich zum Vorjahresmonat an. 21 Auf der Grundlage der ersten zehn Monate eines Jahres stiegen die administrierten Preise im Jahr 2021 im Durchschnitt um 2,6% gg. Vj. an. In den Jahren 2020 bzw. 2019 lagen die durch schnittlichen Preisanstiege noch bei lediglich 1,5% gg. Vj. bzw. 1,4% gg. Vj. Ausblick 2022: Neue Realitäten 31 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland könnte. Auch die angebotsseitigen (produktionsbegrenzenden und damit die Güterpreisinflation anschiebenden) Materialengpässe bestehen laut der Indus trie-Umfrage der EU-Kommission (noch immer) unvermindert fort: So erreichte der Anteil der befragten deutschen Unternehmen, deren Produktion derzeit durch Materialknappheiten begrenzt wird, mit 85,6% im vierten Quartal 2021 so gar einen neuen Rekordwert (Q3: 70,5%) (siehe Grafik). 22 Kurz-/mittelfristiger Inflationsausblick: Aufwärtsrisiken überwiegen Insgesamt sind die Inflationsaussichten für 2022 und 2023 aufgrund des volati len wirtschaftlichen Umfelds sehr unsicher. In der derzeitigen makroökonomi schen Situation könnten neue wirtschaftliche Schocks (z.B. ein erneutes Auf flammen der COVID-19-Pandemie) die Angebots- bzw. Nachfrageseite der Wirt schaft noch stärker in die eine oder andere Richtung beeinträchtigen und damit die Inflationsdynamik entweder verstärken oder abschwächen. Nichtsdestotrotz überwiegen jedoch unserer Einschätzung nach sowohl kurz-/mittel- als auch langfristig die Aufwärtsrisiken. Denn die angebotsseitigen Engpässe dürften bis weit in die erste Jahreshälfte 2022 anhalten und erst danach langsam abklin gen. Es besteht das nicht unerhebliche Risiko, dass sich die globalen Liefer probleme durch die Omikron-Variante nochmals verschärfen könnten, sofern es zu erneuten Lockdowns in internationalen Logistikzentren käme. Angesichts der hohen Überschussersparnis der privaten Haushalte - die der Sachverständi genrat zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung 23 bis ein schließlich Q2 2021 auf beachtliche EUR 186 Mrd. (oder knapp 11% des priva ten Konsums im Jahr 2020) schätzt - und des Nachfragestaus könnten die un ter Kostendruck stehenden Güterproduzenten und Dienstleistungsanbieter ihre höheren Kosten womöglich erfolgreich an ihre Kunden weitergeben. In diesem Zusammenhang sei darauf hingewiesen, dass zahlreiche Einzel- und Groß händler ebenso wie Unternehmen aus dem Verarbeitenden Gewerbe, dem Dienstleistungssektor und dem Bausektor ihre Verkaufspreise anheben wollen. Nach einer ifo-Umfrage gaben im November 2021 knapp zwei Drittel der Einzel händler, über die Hälfte der Unternehmen im Verarbeitenden Gewerbe und über ein Drittel der Dienstleister an, dass sie ihre Verkaufspreise in den kommenden drei Monaten erhöhen wollten (siehe Grafik). Dies lässt vermuten, dass sowohl 22 Aber auch der Mangel an Fachkräften scheint sich zunehmend negativ auf die Hersteller (und da mit auch die Industrieproduktion) auszuwirken. So hatten derselben EU-Kommissions-Umfrage zufolge im vierten Quartal 2021 etwa ein Drittel der deutschen Hersteller mit einem Arbeitskräfte mangel zu kämpfen. 23 Vgl. S. 41 des Jahresgutachtens 2021/22 des Sachverständigenrats. 0 20 40 60 80 100 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16 18 20 Material/Ausrüstungen Arbeitskräfte Fehlende Nachfrage Finanzielle Hürden % (saisonbereinigte Quartalswerte)* *Anteil der Unternehmen, die den genannten Faktor als Hemmnis für ihre Produktion betrachten. Quelle: Europäische Kommission Industrie-Umfrage der Europäischen Kommission: Produktionsbegrenzende Faktoren in Deutschland 41 Ausblick 2022: Neue Realitäten 32 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland die Güterproduzenten als auch die Dienstleister ihre höheren Inputkosten großenteils noch nicht vollständig an die Verbraucher weitergegeben haben dürften, dies aber schließlich ab Anfang 2022 tun könnten. (Struktureller) I nflationsdruck k önnte auch aus dem Vorhaben der neuen Bun desregierung entstehen, den Mindestlohn um 25% a uf EUR 12 anzuheben. D er genaue Zeitpunkt der A nhebung und des möglichen inflationären Effekts ist noch unklar. D irekt betroffen sind rund acht Millionen Personen, also knapp 20% der Arbeitnehmer. D adurch entsteht außerd em Aufwärtsdruck in den unte ren Tarifgruppen. Während di e Tariflöhne erst zum Jahresende hin ans teigen dürften, könnten sich die Effektivlöhne schon früher erhöhen. So könnten z.B. die von Fachkräftemangel betroffenen Unternehmen gezwungen sein, höhere Lohnzahlung en an ihre Beschäftigten zu leisten, um wichtiges Personal z u hal ten. Darüber hinaus könnte der sich weiter verschärfende Fachkräftemangel ( in folge des Renteneintritts d er „Baby-Boomer"-Generation) zu einem strukturell höheren Lohn- und damit auch Kerninflationstrend f ühren. Inflationsausblick für 2022/2023: Die Jahresveränderungsrate dürfte nachgeben, die Kernrate jedoch dauerhaft höher liegen Anges ichts beträchtlicher s tatistischer Überhangeffekte und des anhaltenden Preisdrucks auf der Kostenseite bei Produzenten und Dienstleistern dürfte die Verbrauc herpreisinflation im J ahresdurchschnitt 2022 nur moderat zurückgehen (siehe Grafik). Die G esamtinflation dürfte sich von 3,1% im J ahr 2021 auf 2,9% abschwächen, die Kernrate dagegen von 2,3% (2021) auf 2,7% erhöhen. Im Jahr 2023 sollten sich sowohl die Gesamt- als auch die Kerninflationsrate deut lich stärker normalisieren und dürfte womöglich bei 2,2% bzw. 2,0% liegen. Die Energiepreisinflation, die im J ahresdurchschnitt 2021 bei über 9% liegen dürfte, sollte sich im Jahr 2022 in etwa halbieren. Insgesamt könnte der inflati onstreibende Beitrag der Energiepreise zur Gesamtinflationsrate von knapp ei nem Prozentpunk t im Jahr 2021 auf rund ½%-Punkt im Jahr 2022 zurückgehen. Zwar könnten auf der einen Seite die von uns (mehr oder weniger) erwartete Verflachung bei den Rohölpreisen (Brent; in EUR gerechnet) den Energiepreis druck über einen schwächeren Preisauftrieb bei den Kraftstoffen deutlich abmil dern. Andererseits dürfte der Anstieg der Erdgaspreise diesem Effek t wiederum entgegenwirk en. Insgesamt bestehen aufgrund des außergewöhnlich starken -20 -10 0 10 20 30 40 50 60 70 95 97 99 01 03 05 07 09 11 13 15 17 19 21 Einzelhandel Verarbeitendes Gewerbe Dienstleistungen Verkaufspreiserwartungen in der deutschen Wirtschaft (ifo-Umfrage)* 42 Saldo (%) Quellen: ifo, WEFA, Deutsche Bank Research * Saldo der Umfragemeldungen (saisonbereinigt) bezüglich der erwarteten Verkaufspreise in den nächsten 3 Monaten. Ausblick 2022: Neue Realitäten 33 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland Preisanstiegs bei den Erdgaspreisen nicht unerhebliche Aufwärtsrisiken für die VPI-Energiekomponente (siehe auch die unten stehende Box). Die geplante An hebung des CO 2 -Preises für Heiz- und Kraftstoffe dürfte die Gesamtinflations rate 2022 bzw. 2023 um weitere 0,2 bzw. 0,1%-Punkte nach oben treiben. Aller dings könnte die für Januar 2023 geplante vollständige Abschaffung der EEG Umlage den dadurch bedingten Anstieg der Energiepreisinflation im Jahr 2023 über niedrigere Strompreise entgegenwirken (Gewicht von elektrischem Strom im VPI-Warenkorb: ca. 2,6%). 24 _______________________________________________________________ Box: Zusammenhang zwischen der Erdgaspreisentwicklung und der Inflations rate Der Erdgaspreis - gemessen etwa am Natural Gas Henry Hub Spotpreis (in USD) oder dem deutschen Erzeugerpreisindex (EPI) für flüssiges oder gasför miges Erdgas - hat sich in den ersten zehn Monaten des Jahres 2021 gegen über dem Jahresdurchschnitt 2020 fast verdoppelt. (Allein zwischen Dezember 2020 und Oktober 2021 sind die EPI-Gaspreise um mehr als 240% gestiegen.) Der sprunghafte Anstieg ist auf niedrige Lagerbestände zurückzuführen, die mit einer kräftigen Zunahme der gesamtwirtschaftlichen Nachfrage im Zuge der Er holung der großen Volkswirtschaften während der Sommermonate einhergin gen. Zudem vermuten einige Beobachter, dass russische Gaslieferanten die deutschen Lagerbestände nur langsam wieder auffüllen. Des Weiteren führte eine Windflaute in der Nordsee zu Versorgungsengpässen bei der Stromerzeu gung durch Windkraftanlagen. Diese mussten durch eine stärkere Nutzung von Erdgas ausgeglichen werden. Darüber hinaus haben Verzögerungen beim Start 24 Im Jahr 2022 wird die EEG-Umlage um über 40% von 6,5 Cents pro Kilowattstunde auf 3,723 Cents gesenkt (vgl. die Pressemitteilung der Bundesregierung vom Oktober 2021). Dies wird großenteils durch eine weitere Erhöhung von Zuschüssen aus dem Bundeshaushalt für vorhan dene Anlagen für erneuerbare Energien möglich. Bereits 2021 hat die Regierung die EEG Umlage durch Bundeszuschüsse gedeckelt (vgl. den Artikel über staatlich veranlasste Bestand teile des Strompreises des Bundesministeriums für Wirtschaft und Klimaschutz). Derzeit macht die EEG-Umlage etwa ein Fünftel des Strompreises aus (vgl. Angaben des BDEW; Bundesver band der Energie- und Wasserwirtschaft). Auf der Grundlage des durchschnittlichen Stromprei ses für deutsche private Haushalte im Dezember 2021 (34,64 Cents/Kilowattstunde; vgl. Ver gleichsportal Verivox) könnte die Senkung der EEG-Umlage den Strompreis 2022 ceteris paribus um etwa 8% senken. Bei einer vollständigen Abschaffung der EEG-Umlage im Jahr 2023 könnte der Strompreis unseren überschlägigen Berechnungen zufolge noch einmal um über 10% sinken, was die Gesamtinflationsrate um rund ¼ %-Punkt dämpfen würde. Ungeachtet der Senkung der EEG-Umlage im Jahr 2022 dürften die Strompreise im kommenden Jahr steigen oder zumindest hoch bleiben, weil die Erdgaspreise ansteigen und die Netzwerkentgelte erhöht werden. -1,0 -0,5 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 3,0 3,5 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 Kerninflation Energie Nahrungsmittel Inflation % gg. Vj. bzw. Wachstumsbeiträge zur jahresdurchschnittlichen Inflationsrate in Prozentpunkten Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research Inflationsausblick 2021-23 (Verbraucherpreisindex) 43 Ausblick 2022: Neue Realitäten 34 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland des Nord Stream 2-Projekts, welches die Aufwärtstendenz der Preise eventuell abgemildert hätte, das Problem noch verstärkt. Inwieweit sind bzw. werden deutsche Privathaushalte von dem Anstieg der Erd gaspreise betroffen sein? Für einen Haushalt setzt sich der Gaspreis aus drei Kostenfaktoren zusammen: Beschaffungskosten, Netznutzungsentgelte sowie Steuern und Abgaben. Im Jahr 2020 lag der Anteil der Beschaffungskosten bei knapp der Hälfte des Gesamtpreises (siehe Erläuterung des Bundesministeri ums für Wirtschaft und Klimaschutz). Die Netzentgelte und die staatlich induzier ten Preisbestandteile beliefen sich auf jeweils etwa ein Viertel (und damit die andere Hälfte). Aktuelle Presseberichte zeigen, dass die Gaspreise für private Haushalte bei Vertragsverlängerungen bis Januar 2022 im Durchschnitt um fast 25% steigen (siehe z.B. Tagesschau: Gas ab 2022 erheblich teurer). Das lässt auf einen erheblichen Preisdruck von dieser Seite schließen. Es stellt sich daher die Frage, inwieweit sich die oben genannten Gaspreiserhöhungen auf die VPI Inflationsrate in Deutschland im nächsten Jahr auswirken könnten. Insgesamt haben die Erdgaspreise einschließlich der von Vermietern auf Mieter umzule genden Kosten (Heizen mit Erdgas) ein VPI-Warenkorbgewicht von ca. 2,5%. Zu beachten ist dabei, dass die Umlage einen großen Teil der gesamten Erd gaspreiskomponente ausmacht. In der Regel geben die Vermieter Änderungen der Preise nicht unmittelbar an ihre Mieter weiter. Die Weitergabe erfolgt statt dessen zeitlich verzögert. In diesem Zusammenhang und in Anbetracht der Tat sache, dass einige Gasversorger derzeit noch von günstigeren Lieferantenver trägen profitieren, könnten die unmittelbaren Auswirkungen des Preisanstiegs auf die VPI-Gas-Komponente geringer sein, als bei der Betrachtung der PPI Gaspreise angenommen wird. Obwohl die VPI-Gaspreise spürbar steigen wer den, könnten sie erst im Laufe der Zeit in den Geldbeuteln privater Haushalte zu spüren sein. Vor diesem Hintergrund schätzten die deutschen Wirtschaftsinstitute in ihrer jüngsten Gemeinschaftsdiagnose 2021 (veröffentlicht im Oktober), dass die Auswirkungen des starken Anstiegs der Großhandelspreise für Erdgas im Win terquartal die Gesamtinflationsrate in Deutschland 2021/2022 um etwa 0,1 Pro zentpunkte erhöhen könnten - unter der Annahme eines durchschnittlichen jährlichen Anstiegs der VPI-Gaspreiskomponente um etwa 3 ½% in den Jahren 2021/2022. Allerdings waren die Erdgaspreise nach monatlichen PPI-Daten zum Zeitpunkt der Analyse noch deutlich geringer als heute (allein im Oktober 2021 stiegen die PPI-Gaspreise um mehr als 40%). Inwieweit und wie schnell sich die aktuelle PPI-Gaspreisspitze letztlich in höheren VPI-Gaspreisen nieder -100 -50 0 50 100 150 200 250 300 350 -20 -10 0 10 20 30 40 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 Gaspreis (einschließlich Umlage) (Verbraucherpreisindex (links) Gaspreis (Erzeugerpreisindex) (rechts) Erdgaspreise: Produzenten- vs. Verbraucherpreisindex 44 % gg. Vj. Quellen: WEFA, Statistisches Bundesamt Ausblick 2022: Neue Realitäten 35 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland schlagen wird, hängt auch von der Restlaufzeit der bestehenden Lieferantenver träge der Gasversorger und der tatsächlichen Dauer des aktuellen Gaspreisan stiegs ab. So könnte beispielsweise ein günstiges Szenario, das durch einen ra schen und deutlichen Rückgang der Gaspreise nach den Wintermonaten ge kennzeichnet ist, im neuen Jahr bestenfalls einen erheblichen Abwärtsdruck auf die VPI-Gaspreisinflation ausüben. Selbst in diesem Fall gehen wir jedoch da von aus, dass der (wahrscheinlich) verzögerte Anstieg der Umlage für Vermie ter, die den Mietern auferlegt wird, bedeuten würde, dass der Effekt vergange ner PPI-Gaspreiserhöhungen noch für einige Zeit einen Aufwärtsdruck auf die gesamte VPI-Gaspreiskomponente ausüben könnte (selbst bei sinkenden Prei sen). Sebastian Becker (+49 69 910-21548, sebastian-b.becker@db.com) Industrie in Deutschland: Angebot schließt zu lebhafter Nachfrage auf - Lieferengpässe werden die Konjunkturerholung in der Industrie vorerst wei ter dämpfen. Wenn diese Lieferprobleme jedoch abklingen, die Impfkam pagne Fortschritte macht und bessere Medikamente gegen COVID-19 ver fügbar sind, sollte sich die Industrieproduktion ab Q2 2022 wieder beleben. Die steigende Inlands- und Auslandsnachfrage nach Kapitalgütern dient als zusätzliche Stütze. Wir prognostizieren für 2022 einen Anstieg der Industrie produktion um 5,5% (2021: +3,5%). Die Verluste der Jahre 2020 und 2019 werden damit nicht vollständig ausgeglichen. - Im Automobilsektor ist Deutschland auf dem Weg zu einer neuen Normali tät, in der die Produktion im Inland strukturell niedriger ausfällt. Derzeit liegt der Produktionsindex um 48% unter seinem vorherigen Höchststand vom Sommer 2017. 2021 dürfte die Produktion im Verarbeitenden Gewerbe in Deutschland um 3,5% steigen. Damit werden die Verluste der Jahre 2020 und 2019 (-9,6% bzw. -4,2%) noch nicht vollständig ausgeglichen. Einerseits war 2021 eine lebhafte Nachfrage nach Industriegütern zu verzeichnen. Die Auftragseingänge stiegen in den ersten drei Quartalen des Jahres 2021 deutlich an und erreichten im 3. Quartal einen neuen Höchststand; hierzu trugen u.a. Großaufträge bei. Im Oktober fielen die Zahlen zwar etwas schwächer aus, aber die Auftragsein gänge liegen immer noch in etwa auf dem Vorkrisenniveau. Andererseits wurde die Produktion im Verarbeitenden Gewerbe über das gesamte Jahr hinweg durch Lieferprobleme und den physischen Mangel an Vorprodukten in Mitleiden schaft gezogen. Dies ist auf mehrere externe Schocks zurückzuführen, von ex tremen Wetterereignissen über Probleme und Ungleichgewichte im globalen Lo gistiksektor sowie steigende Energie- und Rohstoffpreise bis hin zu erneuten Pandemieausbrüchen, die die Konjunkturerholung bei wichtigen Handelspart nern dämpften. Daher erreichte die Lücke zwischen Auftragseingängen und Produktion, die sich bereits 2020 zu weiten begann, im Juli 2021 einen Rekord höchststand von rund 25%. Sie war damit so groß wie noch nie seit der deut schen Wiedervereinigung. Die lebhafte Nachfrage einerseits und die eher geringe Produktion andererseits führten auch dazu, dass die Auftragsbestände auf ein neues Rekordniveau klet terten. Inzwischen liegt der Auftragsbestand um rund 26% über dem Vorkrisen niveau vom Februar 2020. Zugegeben: Dieser Wert wird jeweils anhand der 60 70 80 90 100 110 120 16 17 18 19 20 21 Produktion Aufträge Quelle: Statistisches Bundesamt Verarbeitendes Gewerbe in DE, 2015=100 Lücke zwischen Produktion und Aufträgen zuletzt verringert 45 0 10 20 30 40 50 60 70 80 91 95 99 03 07 11 15 19 Materialknappheit auf Rekordniveau 46 Quelle: ifo Index* für Knappheit von Vorprodukten im Verarb. Gewerbe, DE, Anteil der Nennungen, % * Quartalswerte. Q4=Durchschnitt Oktober u. November Ausblick 2022: Neue Realitäten 36 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland jüngsten Produktionszahlen berechnet. Wenn der Ausstoß aufgrund von Liefer kettenproblemen sinkt, steigen die Auftragsbestände entsprechend an. Nichts destotrotz ist ein beeindruckender Zuwachs bei den Beständen zu verzeichnen. Insbesondere im Automobilsektor, in der Elektrotechnik und in der Chemiein dustrie harren noch zahlreiche Aufträge der Bearbeitung. Lieferkettenprobleme sollten 2022 allmählich abklingen Lieferkettenprobleme dürften die Konjunkturerholung in der Industrie weiterhin dämpfen, wenngleich die Talsohle wohl in Sicht ist. Eine rasche Entspannung ist nicht zu erwarten. Im November 2021 meldeten über 74% der Unternehmen im Verarbeitenden Gewerbe, dass sie ihre Produktion aufgrund von Engpässen bei Vorprodukten drosseln mussten. Dies ist der zweithöchste Wert nach dem September 2021. Zum Vergleich: Der Durchschnittswert für die Jahre 1991 bis 2020 liegt bei 5,4%. Vom Materialmangel sind alle Industriesektoren betroffen. Hersteller von Investitionsgütern bekommen das Phänomen allerdings beson ders deutlich zu spüren. Angesichts der anhaltenden Lieferengpässe und der negativen Auswirkungen der hohen und zum Teil noch steigenden COVID-19-Infektionszahlen in Europa und anderen wichtigen Exportmärkten dürfte die Produktion im Verarbeitenden Gewerbe im 4. Quartal 2021 und im 1. Quartal 2022 lediglich marginal zulegen. Nach wie vor wirkt hier nicht die Nachfrage dämpfend, wenngleich die Auftrags eingänge im Winterhalbjahr gegenüber dem sehr hohen Niveau von Q3 2021 niedriger ausfallen dürften. Die Kapazitätsauslastung im Verarbeitenden Ge werbe sank zu Beginn des 4. Quartals. Auch die Geschäftserwartungen haben sich in den vergangenen Monaten eingetrübt und waren zuletzt nur noch knapp positiv. Beide Indikatoren deuten darauf hin, dass die Konjunktur noch für einige Zeit lahmen dürfte. Wenn jedoch die Angebotsengpässe abklingen, die Impf kampagne Fortschritte macht und bessere Medikamente gegen COVID-19 ver fügbar sind, sollte sich die Dynamik ab Q2 2022 beschleunigen. Eine steigende Inlands- und Auslandsnachfrage nach Investitionsgütern sollte zusätzlich stüt zend wirken. Wir prognostizieren für 2022 einen Anstieg der Produktion im Ver arbeitenden Gewerbe um 5,5%. Daraus resultiert ein beträchtlicher statistischer Überhang für den Jahresbeginn 2023, weshalb wir trotz niedrigerer Quartals wachstumsraten für 2023 erneut einen Zuwachs um 5% erwarten. Aber selbst bei einem solchen Wachstum der inländischen Fertigung würde das Produkti onsvolumen im Jahr 2023 noch unter dem Höchststand von 2018 liegen. Produzentenpreise dürften zumindest im 1. Halbjahr 2022 hoch bleiben Eine höhere Nachfrage nach Industriegütern, die Lieferkettenprobleme und hö here Rohstoff- und Importpreise haben auf die deutschen Erzeugerpreise durch geschlagen. Im Oktober 2021 wurde mit 18,4% gg. Vj. der stärkste Anstieg seit Anfang der 1950er Jahre verzeichnet. Kurzfristig ist kein nennenswerter preis dämpfender Effekt in Sicht. Eine rekordhohe Anzahl von Industrieunternehmen hat aufgrund des Ungleichgewichts zwischen Angebot und Nachfrage Preiser höhungen angekündigt. Die Erzeugerpreise sollten also zumindest im 1. Halb jahr 2022 kräftig gg. Vorjahr steigen, wenngleich etwas Entspannung vonseiten der Rohstoffpreise zu erwarten ist. Die aktuellen Angebotsengpässe dürften mit einigen Monaten Verzögerung auf die Verbraucherpreise durchschlagen. Einige Hersteller von Konsumgütern haben die höheren Preise für Rohstoffe und Vor produkte noch nicht an die Verbraucher weitergegeben. In einigen Handwerks- und Dienstleistungssektoren ist zudem weiterhin ein Mangel an Fachkräften zu spüren, der die Preise nach oben treiben dürfte. Zusammen mit anderen ange botsseitigen Schocks dürften diese Entwicklungen auch 2022 zu höheren Ver braucherpreisen beitragen. 60 70 80 90 100 110 120 130 16 17 18 19 20 21 Inland Ausland Insgesamt Quelle: Statistisches Bundesamt Verarbeitendes Gewerbe in DE, Auftragseingang, 2015=100 Aufträge bis einschließlich Q3 sehr dynamisch 47 -60 -40 -20 0 20 40 60 16 17 18 19 20 21 Erwartungen Lage Verarbeitendes Gewerbe, Saldo aus positiven und negativen Firmenmeldungen Quelle: ifo Institut Dämpfer bei Erwartungen 48 50 60 70 80 90 100 070809101112131415161718192021 Kapazitätsauslastung Mittelwert seit 1992 Kapazitätsauslastung im Verarbeitenden Gewerbe in Deutschland, % Quelle: ifo Institut Kapazitätsauslastung in Q4 wieder leicht rückläufig 49 Ausblick 2022: Neue Realitäten 37 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland Automobilproduktion in Deutschland: 2022 auf dem Weg zur neuen Normalität Im Automobilsektor waren die Angebotsengpässe besonders deutlich zu spü ren. Vor allem der globale Mangel an Halbleitern machte sich bemerkbar. Daher haben einige Hersteller Fabriken vorübergehend geschlossen oder Kurzarbeit angeordnet. Auch Automobilzulieferer wurden von den Engpässen bei Halblei tern in Mitleidenschaft gezogen, sei es nun direkt oder indirekt durch eine gerin gere Nachfrage seitens der Autoproduzenten. Daher dürfte die Produktion im Automobilsektor (einschließlich Zulieferern) in Deutschland nach dem Einbruch des vergangenen Jahres (-23,5%) in diesem Jahr erneut um 7% sinken. Damit geht sie im vierten Jahr in Folge zurück. Der Ausstoß liegt derzeit um 48% unter dem Höchststand vom Sommer 2017. Dies ist für den Automobilstandort Deutschland ein wirtschaftlicher Schock. Die Exporte und die Neuzulassungen sind ebenfalls deutlich gesunken. Angesichts der ungünstigen Entwicklung in Deutschland (und einigen ausländi schen Märkten) ist es überraschend, dass die Finanzkennzahlen der deutschen Autohersteller in der Krise immer noch vergleichsweise gut ausfallen. Aufgrund der erwähnten Lieferengpässe konzentrieren sie sich auf die Herstellung von Autos mit hohen Margen. In der Folge sinken die Produktionsvolumina. Auf der Kostenseite profitieren die Unternehmen von den Kurzarbeiterregelungen. Die Automobilproduktion sollte sich 2022 erholen, wenngleich die Liefereng pässe nicht vollständig behoben werden. Wir prognostizieren eine Steigerung um bis zu 20%. Allerdings rechnen wir weder bei der Produktion im Inland noch bei den Exporten mit einer Rückkehr zu den früheren Höchstständen. Dafür gibt es strukturelle Gründe. Der Anteil von Elektroautos an der Gesamtproduktion steigt an. Kurzfristig sinken die verfügbaren Kapazitäten, wenn die Fabriken auf die Herstellung von Elektrofahrzeugen umgestellt werden. Mittel- bis langfristig gerät die Produktion von Bauteilen für Dieselfahrzeuge und Benziner durch die Umstellung auf E-Mobilität allmählich unter Druck. Netto wird dies die Wert schöpfung im Automobilsektor in Deutschland senken, wenngleich zahlreiche Unternehmen angekündigt haben, verstärkt Batterien in Deutschland produzie ren zu wollen. Zudem könnte es künftig aus Kostengründen zu konzerninternen Verschiebungen der Produktion in Europa kommen. Die „neue Normalität" am Automobilstandort Deutschland könnte so aussehen, dass das Produktionsvolu men um 10 bis 20% unter den früheren Höchstständen liegt (bei der stückzahl mäßigen Pkw-Produktion könnte die Lücke noch größer ausfallen). Ausrüstungsinvestitionen: Warten auf das Frühlingserwachen Kurzfristig wird die private Investitionstätigkeit (Maschinen und Ausrüstungen) weiterhin durch Störungen der Lieferkette sowie eine gewisse Zurückhaltung aufgrund der aktuellen Corona-Lage gebremst. Diese erzwungene Investitions zurückhaltung führt jedoch zu einem erheblichen Nachholbedarf, der sich reali sieren wird, sobald diese Engpässe und Unsicherheiten abnehmen (2. Quartal 2022). Die Automobilindustrie wird weiterhin in die Umstellung der Fabriken auf die Produktion von Elektroautos investieren. Dies wird die Investitionen in der Elektrotechnik sowie im Maschinenbau ankurbeln. Alle Branchen werden ihre Investitionen in die digitale Infrastruktur vorantreiben. Die angestrebte grüne Transformation der deutschen Industrie ist ein an spruchsvolles Projekt für die kommenden Jahrzehnte. Sie kann nur gelingen, wenn die Politik den richtigen ordnungspolitischen Rahmen setzt, einschließlich verschiedener Instrumente zur Unterstützung dieser Transformation (direkte Subventionen, günstigere steuerliche Abschreibungsregeln, F&E-Ausgaben usw.). Die makroökonomischen Auswirkungen hängen in hohem Maße von die sem Rahmen ab. Wenn er nicht ausreicht, um einen Business Case zu gewähr -10 -5 0 5 10 15 20 25 05 07 09 11 13 15 17 19 21 Quelle: Statistisches Bundesamt Hohe Dynamik bei Erzeugerpreisen 50 Erzeugerpreise für gewerbliche Produkte in Deutschland, % gg. Vj. 0 20 40 60 80 100 120 140 15 16 17 18 19 20 21 Produktion Aufträge Produktion und Aufträge in der Automobilindustrie in Deutschland, 2015=100 Automobilproduktion in Deutschland weit unter früheren Höchstständen 51 Quelle: Statistisches Bundesamt 38 40 42 44 46 48 50 52 54 56 58 60 70 80 90 100 110 120 18 19 20 21 Auftragseingänge für Industriegüter (Verarbeitendes Gewerbe), Index (links) Ausrüstungsinvestitionen (Privatsektor), EUR Mrd. (rechts) Ausrüstungsinvestitionen vs. Aufträgseingänge 52 Saison- und Kalenderbereinigte Quartalswerte Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Ausblick 2022: Neue Realitäten 38 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland leisten, werden die erforderlichen Investitionen (in Deutschland) nicht in dem ge wünschten Umfang getätigt. Grundsätzlich dürften die direkten Auswirkungen auf die Investitionstätigkeit im Jahr 2022 noch begrenzt bleiben, da sich Unter nehmen mit größeren Investitionsentscheidungen zurückhalten könnten, bis die neue Regierung die entsprechenden Gesetze auf den Weg gebracht hat. Aller dings will die Politik die Dynamik dieser Transformation erhöhen. Die grüne Transformation dürfte daher im Jahr 2023 die Ausrüstungsinvestitionen stützen. Angesichts der wirtschaftlichen Unsicherheiten (z.B. Omikron) und eines nach wie vor herausfordernden wirtschaftlichen Umfelds für die Industrie erwarten wir, dass die (realen) Ausrüstungsinvestitionen im 4. Quartal 2021 das zweite Quar tal in Folge schrumpfen. Ab dem 2. Quartal 2022 dürften sich die Ausrüstungsin vestitionen jedoch aufgrund starker konjunktureller Aufholeffekte wieder spürbar erholen. Infolgedessen dürften die Ausrüstungsinvestitionen im Jahr 2022 im Durchschnitt um rund 4 % steigen (nach voraussichtlich +2,9 % im Jahr 2021). Eric Heymann (+49 69 910-31730, eric.heymann@db.com) Kreditvergabe an Unternehmen: Weiter abwärts, bevor es wieder besser wird? - Das Wachstum der Kredite an Unternehmen und Selbstständige hat sich deutlich verlangsamt und liegt inzwischen nur noch bei 2,8% ggü. Vj. Dabei gibt es allerdings große Unterschiede zwischen einem starken Rückgang im Verarbeitenden Gewerbe und unverändert dynamischem Wachstum im Dienstleistungssektor und bei Selbstständigen. - Auslandsbanken und Landesbanken schrumpfen, Genossenschaftsbanken und Sparkassen können ihre Marktanteile dagegen weiter ausbauen. Kre dite mit kurzer Laufzeit sind rückläufig, im Gegensatz zu langfristigen Darle hen, die weiterhin einen kräftigen Anstieg verzeichnen. - 2022 dürfte sich das Kreditwachstum zunächst weiter verlangsamen, bevor es schließlich im Zuge der Konjunkturerholung wieder zulegen könnte - so fern die Pandemie schlussendlich abklingt und sich die Lieferengpässe ent spannen. Die Kreditvergabe an Unternehmen und Selbstständige in Deutschland hat sich seit Beginn der Corona-Pandemie deutlich verlangsamt. Nachdem die Wachs tumsrate in Q1 2020 zunächst noch einmal anstieg, auf über 5% ggü. Vj., ging sie in der Folge kontinuierlich zurück. Im vergangenen Quartal (Stand Ende September) erholte sie sich dann wieder leicht auf 2,8%. Hinter diesem Gesamt wert verbergen sich große Unterschiede: Im Verarbeitenden Gewerbe ist das ausstehende Kreditvolumen deutlich geschrumpft (-8,5% ggü. Vj.), dagegen wachsen die Kredite an den Dienstleistungssektor (+5,8%) und an Selbststän dige (+4,2%; nahe dem Höchststand der vergangenen 20 Jahre) weiterhin sehr dynamisch. Letztere Zahlen wirken zwar auf den ersten Blick eindrucksvoll, könnten aber zum Teil auch aus der Not geboren sein: Umsätze und Gewinne in einer Reihe von Dienstleistungsbranchen leiden nach wie vor unter der Pan demie, sei es direkt wegen anhaltender Einschränkungen oder indirekt wegen einer schwächeren Nachfrage. Neben direkten staatlichen Zuschüssen (die sich seit dem Frühjahr 2020 inzwischen auf knapp EUR 60 Mrd. summieren) greifen daher zahlreiche Unternehmen weiterhin auf Bankkredite als wichtige Liquidi tätsquelle zurück, um diese schwierige Phase zu überstehen. Daneben profitie -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 18 19 20 21 Ausrüstungsinvestitionen (Privatsektor) Auftragseingänge für Industriegüter: Gesamt % gg. Vj. (real) Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Ausrüstungsinvestitionen vs. Auftrags eingänge 53 -1 0 1 2 3 4 5 6 16 17 18 19 20 21 ggü. Vorjahr ggü. Vorquartal Kredite an inländische Unternehmen und Selbstständige* 54 % * ohne sonstige Finanzinstitute Quellen: Deutsche Bundesbank, Deutsche Bank Research -15 -10 -5 0 5 10 15 16 17 18 19 20 21 Verarbeitendes Gewerbe Dienstleistungssektor Selbstständige ... nach Branche 55 % ggü. Vorjahr Quellen: Deutsche Bundesbank, Deutsche Bank Research Ausblick 2022: Neue Realitäten 39 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland ren immobiliennahe Branchen wie Wohnungsunternehmen und Gewerbeimmo bilienfirmen - sowie die Baubranche - vom anhaltenden Immobilienboom. Die beiden erstgenannten Branchen sind zudem Schwergewichte, auf die nicht we niger als 58% der gesamten Kredite an den Dienstleistungssektor entfallen. Im Gegensatz dazu hatten sich viele Unternehmen aus dem Verarbeitenden Ge werbe in der Frühphase der Pandemie enorme Liquiditätsreserven zugelegt, die sie nun langsam abbauen können, weil ihr Geschäft wieder anzieht und die Un sicherheit abklingt. Insgesamt liegt das Kreditvolumen mit Unternehmen aus den (eher zyklische ren) Branchen Maschinenbau/Auto, Metall und Chemie aktuell 21%, 5% bzw. 14% niedriger als im Vorjahr. Dagegen sind die Kredite an Wohnungsunterneh men um 8%, an Gewerbeimmobilienfirmen um 4% und an unternehmensnahe Dienstleistungen um 8% gestiegen (die Reihenfolge entspricht der Größe des Kreditbuchs). Auch die Kredite an Bauunternehmen haben um 7% ggü. Vj. zu gelegt. Bei der Kreditvergabe der verschiedenen Bankengruppen sind ebenfalls deutli che Unterschiede festzustellen. Auslandsbanken, die vor der Rezession Markt anteile gewonnen hatten, haben sich zuletzt wieder rasch auf ihre Heimatmärkte zurückgezogen. Ihr ausstehendes Kreditvolumen ist 7% niedriger als vor einem Jahr. Das erinnert stark an das prozyklische Verhalten, das „Rein und Raus" der Auslandsbanken rund um die Finanzkrise der Jahre 2007-09. Bei den Landes banken, deren Kreditvolumen seither bereits über weite Strecken geschrumpft war, ist das auch heute wieder der Fall (-2%). Die Großbanken befinden sich mit +3% im Mittelfeld, hinter den Sparkassen (+5%) und den Genossenschaftsban ken (+7% - de facto das stärkste Wachstum seit 25 Jahren), die beide seit über zehn Jahren meist vorn liegen. Dabei profitieren sie nicht zuletzt von ihrer domi nanten Position im wachsenden Geschäft mit Selbstständigen. Dagegen haben Großbanken, Auslandsbanken und Landesbanken vor allem eine starke Stel lung im Verarbeitenden Gewerbe. Da manche Unternehmen derzeit ihre Liquiditätshaltung verringern, sinken die kurzfristigen Kredite (-6% ggü. Vj.). Dies gilt vor allem für das Verarbeitende Ge werbe, aber auch für den Handel. Bei Laufzeiten von 1-5 Jahren ist eine erhebli che Verlangsamung der Kreditvergabe zu verzeichnen und die Volumina stag nieren inzwischen. Nur bei längeren Laufzeiten findet noch kräftiges Wachstum statt (+5%). Was ist 2022 zu erwarten? Die gesamtwirtschaftliche Entwicklung spielt natür lich eine wesentliche Rolle. Dabei hängt wiederum viel davon ab, ob und wie schnell die Pandemie abklingt. Nach aktuellen Prognosen wird die Konjunktur in Deutschland nach einem schwachen Winterhalbjahr ab Q2 Fahrt aufnehmen. Die Kreditvergabe an Unternehmen könnte darauf mit einer gewissen Verzöge rung reagieren, weil die Firmen voraussichtlich eher die höhere Verschuldung abbauen wollen als neu zu investieren. Das Kreditwachstum dürfte sich zu nächst weiter verlangsamen - zumal Teil-Lockdowns die Stimmung und die Konjunktur wieder dämpfen. Ein Rückgang gegenüber Vorjahr ist allerdings nicht sehr wahrscheinlich. 2022 dürfte auch die wirtschaftspolitische Unsicherheit (WPU) höher sein als gewöhnlich, da die neue Regierung beginnen wird, ihre Reformagenda umzu setzen, zu vielen Vorhaben aber noch keine Einzelheiten bekannt sind. Im Ge gensatz zu verschiedenen südeuropäischen Ländern spielt die WPU jedoch in -15 -10 -5 0 5 10 15 20 16 17 18 19 20 21 Kreditbanken darunter Großbanken darunter Auslandsbanken Landesbanken Sparkassen Kreditgenossenschaften ... nach Bankengruppe* 56 * ohne sonstige Finanzinstitute % ggü. Vorjahr Quellen: Deutsche Bundesbank, Deutsche Bank Research -15 -10 -5 0 5 10 15 16 17 18 19 20 21 Kurzfristige Kredite Mittelfristige Kredite Langfristige Kredite ... nach Fristigkeit* 57 % ggü. Vorjahr * ohne sonstige Finanzinstitute Quellen: Deutsche Bundesbank, Deutsche Bank Research -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 60 70 Q1 07 Q1 09 Q1 11 Q1 13 Q1 15 Q1 17 Q1 19 Q1 21 Deutschland Euroraum ... verschärft ... gelockert Quellen: Deutsche Bundesbank, EZB * Q4 21 erwarteter Wert Bank lending survey: Kreditstandards für Unternehmen* 58 Anteil der Banken (netto) in %, ggü. Vorquartal Ausblick 2022: Neue Realitäten 40 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland Deutschland keine entscheidende Rolle bei der Kreditvergabe. 25 Warum? Wahr scheinlich weil sich die Finanzierungsbedingungen im Allgemeinen während des umfassenden Aufschwungs der deutschen Volkswirtschaft in den vergangenen mehr als 15 Jahren ein Stück weit von der Wirtschaftspolitik abgekoppelt haben. Seit einer Kreditklemme zu Beginn des neuen Jahrtausends - vor der Einfüh rung von Basel II, bei dem Ratings zur Beurteilung der Unternehmensbonität im Mittelpunkt stehen - sind die Finanzierungsbedingungen relativ günstig. Selbst während der Finanzkrise hatten zwar viele Banken ihre Kreditstandards etwas verschärft, aber es kam nicht auf breiter Front zu Kreditengpässen. Insbeson dere die kleinen Sparkassen und Genossenschaftsbanken waren von der globa len Krise kaum betroffen und konnten daher ohne nennenswerte Einschränkun gen weiter Kredite vergeben. Manche Unternehmen aus Südeuropa litten dage gen zum Teil während der Finanzkrise und mehr noch während der Staatsschul denkrise (2010-15) unter einer Kreditklemme, weil ihre heimischen Banken stark unter Druck standen. In diesen Ländern scheint die WPU größere Auswirkungen auf die Kreditvergabe gehabt zu haben als in Deutschland. In den letzten Jahren hat jedoch eine immer lockerere Geldpolitik dazu geführt, dass die Finanzierungsbedingungen im gesamten Euroraum (und insbesondere in Südeuropa) günstiger wurden. Zusammen mit umfangreichen fiskalischen Eingriffen wurde so auch eine spürbare Verschlechterung der Finanzierungsbe dingungen in der aktuellen Pandemie vermieden: Weder gab es eine merkliche Verschärfung der Kreditstandards, noch einen nennenswerten Anstieg der Zin sen in der EWU. In Deutschland dürfte selbst die neue Bundesregierung kaum rasch etwas an der zugrunde liegenden Dynamik bei der Kreditvergabe ändern. Nur dort, wo die Regierung intensiv auf neue Investitionen drängt (z.B. Klima schutz, Digitalisierung) und es schafft, zügig Mittel zu mobilisieren, könnten rela tiv bald Auswirkungen auf die Kreditvergabe zu spüren sein. Zu guter Letzt: Die Rezession hat nicht, wie weithin befürchtet, zu mehr Unter nehmensinsolvenzen geführt - ganz im Gegenteil. Zunächst hatte die Regie rung ein Insolvenzmoratorium verhängt, aber auch nach dessen stufenweisem Auslaufen (der letzte Schritt erfolgte im Mai 2021) stiegen die Zahlen nicht we sentlich an, sondern stabilisierten sich auf niedrigem Niveau. Insgesamt wurden im Jahr 2020 in Deutschland 15.840 Unternehmensinsolvenzen verzeichnet, d.h. 16% weniger als im Vorjahr. 2021 könnte der Wert erneut um 14% ggü. Vj. sinken, wenngleich die Zahl der Insolvenzen nach den jüngsten verfügbaren Monatsdaten im August und September nur noch 2% unter dem Vorjahresni veau lag. Warum verläuft die Entwicklung so günstig? Erstens dürften zahlrei che Unternehmen ihre Kosten erfolgreich gesenkt und Investitionen aufgescho ben haben, um zu überleben. Zweitens sind wahrscheinlich viele Firmen sozu sagen „freiwillig", ohne formelles Insolvenzverfahren, aus dem Markt ausge schieden; dazu gibt es keine offiziellen Zahlen. Am wichtigsten waren aber wohl, drittens, die bereits erwähnten, umfangreichen direkten staatlichen Zu schüsse. In den vergangenen 12 Monaten haben sie eine dominierende Rolle gespielt, mehr noch als die staatlich garantierten Kredite von Förderbanken wie der KfW, die in der ersten Phase der Corona-Krise von größerer Bedeutung wa ren. Und da parallel zu den neuen, in der vierten Welle verhängten Einschrän kungen eine Verlängerung der Unterstützungsmaßnahmen beschlossen wurde, dürfte sich daran noch weit ins Jahr 2022 hinein auch wenig ändern. Jan Schildbach (+49 69 910-31717, jan.schildbach@db.com) 25 Vgl. auch Kaya, Orçun (2018), Wirtschaftspolitische Unsicherheit in Europa: Schädlich für Kapital märkte und die Kreditvergabe, Aktueller Kommentar, Deutsche Bank Research. Auch in der jünge ren Vergangenheit war die Korrelation zwischen den monatlichen WPU-Daten und der Unterneh menskreditvergabe sehr gering (Koeffizient lediglich 0,13). Ausblick 2022: Neue Realitäten 41 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland Neue Bundesregierung: Hohe Ambitionen treffen auf den politischen Alltag - Was steht für die ersten 100 Tage im Amt an? Die Regierung hat mitten im erneuten Aufflammen der Corona-Pandemie ihre Amtsgeschäfte aufgenom men und musste dementsprechend hierzu bereits erste Entscheidungen treffen. Für die nahe Zukunft stehen die Maßnahmen des Klimapakets an sowie die neuen Abschreibungsregeln für Klima- und Digitalinvestitionen. Die fiskalischen Auswirkungen dürften vorerst überschaubar bleiben. - Stabilität der Dreierkoalition sollte gegeben sein. Angesichts des demons trierten Vertrauens zwischen den drei Koalitionspartnern, einer generellen politischen Stabilitätskultur sowie des Mangels an alternativen Regierungs mehrheiten sehen wir keinen Grund, an der Stabilität dieser Regierung zu zweifeln - selbst wenn es sicherlich Kontroversen zwischen den drei Par teien (und ihren verschiedenen Parteiflügeln) geben dürfte. - Weniger Fiskalorthodoxie in der EU-Politik . Einige der Punkte im Koalitions vertrag geben deutliche Hinweise auf die zukünftigen deutschen Positionen in Diskussionen auf EU-Ebene. Gemeinsame Schritte bei einer moderaten Reform der Fiskalregeln scheinen möglich, zudem gibt es volle Unterstüt zung für die Vorschläge der EU-Kommission in der Klimapolitik. Frankreich bleibt Deutschlands wichtigster Partner in der EU. Ampelkoalition startet ihre „Modernisierungsmission" Hin zu nachhaltigerer Wirtschaft und resilienterer Gesellschaft . Nachdem Olaf Scholz mit einer breiten parlamentarischen Mehrheit zum 9. Deutschen Bundes kanzler gewählt und das Kabinett vereidigt wurde, kann die Regierung begin nen, ihr Programm umsetzen: Die Transformation Deutschlands hin zu einer so zial-ökologischen Volkswirtschaft (s. unsere Analyse des Koalitionsvertrags , auf Englisch). Von der FDP wird erwartet, dass sie dem Wort „Markt" in der „Sozia len Marktwirtschaft" weiterhin Gehör verschafft. In der öffentlichen Wahrneh mung hat sich die FDP im Koalitionsvertrag mit ihren Vorstellungen am stärks ten durchgesetzt (Schuldenbremse, Übernahme des Finanzministeriums). Dies ist besonders unter den Anhängern der Grünen die vorherrschende Sicht (s. Grafik). Ganz generell läuft die neue Regierung mit ihren ambitionierten Zielen - kondensiert im Titel des Koalitionsvertrags „Mehr Fortschritt wagen" - auch ein gewisses Risiko, die hohen Erwartungen der Wähler zu enttäuschen. Was kann man in den ersten 100 Tagen erwarten? Das neue Kabinett unter Bundeskanzler Scholz nimmt seine Amtsgeschäfte mitten in einer weiteren Corona-Welle auf und im Umfeld hoher Inflationsraten. Es wird also keine Schonfrist für die neuen (viele von ihnen unerfahrenen) Minister geben, die Mi nisterien mit z.T. neuem Zuschnitt übernehmen. Die Debatte um das neue Infek tionsschutzgesetz und absehbar eine Impfpflicht über die gerade beschlossene für bestimmte Berufsgruppen hinaus - Letzteres vor allem für die FDP eine deutliche Kehrwende - zeigt, dass die inhaltliche parlamentarische Arbeit der Regierung bereits begonnen hat und ihr Entscheidungen über den Koalitions vertrag hinaus abverlangt werden. Parallel zum Management der Pandemie müssen die legislativen Entscheidungen für das Klimapaket und die neuen Ab schreibungsregeln vorbereitet werden. Neben der innenpolitischen Agenda er fordert die außenpolitische die volle Aufmerksamkeit der Regierung, angefan gen von der G7-Präsidentschaft über die gedrängte EU-Agenda (u.a. Reform des Wachstums- und Stabilitätspaktes, Bankenunion mit Einlagensicherung EDIS) bis zu sicherheitspolitischen Aspekten. Weitere Projekte kommen im Laufe von 2022 dazu (s. Tabelle). Finanzpolitisch dürften die Auswirkungen der Verteilung der Ministerien nach Partei 59 Anm.: Staatsminister/innen im Kanzleramt: SPD 3, Grüne 1. Die Grünen werden die Staatsminister/innen im Auswärtigen Amt stellen. Quelle: Deutsche Bank Research 32 47 22 35 13 9 16 11 37 36 48 43 0 20 40 60 Alle Wähler SPD Grüne FDP SPD Grüne FDP Anhänger von ... Bei den Koalitionsverhandlungen am meisten durchgesetzt, % der Wähler Viele Wähler sehen die FDP in einer starken Position 60 Quelle: ARD Deutschlandtrend vom 2. Dezember Ausblick 2022: Neue Realitäten 42 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland Regierungsprojekte auf kurze Sicht erst einmal überschaubar bleiben (siehe un seren Artikel zur Finanzpolitik). Stabilität der Dreierkoalition sollte gegeben sein . Mehrere Argumente sprechen für die Stabilität dieser (unerprobten) Koalition aus SPD, Grünen und FDP. Ers tens scheinen die Partner trotz aller Unterschiedlichkeit eine tragfähige Vertrau ensbasis entwickelt zu haben, vermutlich auch, weil alle ihre prioritären Punkte im Koalitionsvertrag verankern konnten. Zweitens hat Scholz einen Führungsstil angekündigt, der eine gewisse Abkehr vom Kanzler-fokussierten Modell hin zu mehr machtpolitischer Balance mit dem Vize-Kanzler Habeck und Finanzminis ter Lindner vermuten lässt. Drittens hat es in der (Bundesrepublik) Deutschland nur drei vorgezogene Neuwahlen gegeben, was auf eine große politische Stabi litätskultur hindeutet. Und viertens dürfte auch der Mangel an alternativen Re gierungsmehrheiten die Partner zusammenschweißen. Im Hinblick auf ihren Zeithorizont haben die Koalitionspartner mehrfach unterstrichen, dass sie beab sichtigen, auf der Grundlage einer erfolgreich umgesetzten Politikagenda in vier Jahren wieder anzutreten. Politische Reibereien werden auftreten . Sicher wird die Regierungsarbeit nicht so geräuschlos verlaufen wie - zumindest nach außen - die Koalitionsverhand lungen. Dissens könnte, anders als erwartet, eher zwischen einer gefühlten Wiederauflage der sozial-liberalen Verbindung einerseits und den Grünen ande rerseits entstehen. Zu den Unwägbarkeiten gehören auch wieder aufflammende Flügelkämpfe bei den Grünen und der SPD, die auch die Fraktionsarbeit errei chen könnten. Freilich verfügt die Ampelkoalition über eine sehr breite parla mentarische Mehrheit. Deutsche Regierungsarbeit im europäischen und globalen Umfeld Volle EU-Agenda und Chancen für Reformen. Deutschland ist beim Dezember gipfel der EU-Staats- und Regierungschefs bereits durch Olaf Scholz vertreten - und er ist kein Unbekannter für die Regierungschefs in den Partnerländern. Im merhin hat er als Finanzminister den NGEU und die Einführung einer globalen Mindeststeuer für Unternehmen erfolgreich verhandelt. Gleichwohl bleiben auch nach Merkel die Erwartungen an Deutschland als (implizite) Führungsnation groß (s. Grafik). Ohne Zweifel ist (auch) die neue Regierung sehr EU-freundlich aufgestellt. Frankreich wird weiterhin der engste Partner in der Europäischen Union bleiben. Zudem bietet die französische Ratspräsidentschaft im ersten Halbjahr 2022 die Gelegenheit, gemeinsam Projekte voranzutreiben. Dazu ge hören unter anderem: • Den Green Deal verwirklichen: Die Ampelkoalition trägt den Kommissions vorschlag „Fit for 55" in vollem Umfang mit. Dieser sieht u.a. die Ausweitung des europäischen Emissionshandelssystems auf weitere Branchen vor, die Einführung eines CO 2 -Grenzausgleichsmechanismus (CBAM, s. englische Präsentation ) sowie neue Emissionsstandards für Autos. Da Frankreich be sonders nachdrücklich den CBAM befürwortet, könnte das neue klima- und handelspolitische Instrument bereits im Laufe von 2022 von EP und Rat (qualifizierte Mehrheit) angenommen werden. • Vorsichtige Reformen für die Eurozone: Erstens zeigt die neue Regierung eine gewisse Bereitschaft, die Fiskalregeln zu reformieren. Der Koalitions vertrag stellt dazu fest (S. 133): „Der Stabilitäts- und Wachstumspakt (SWP) hat seine Flexibilität bewiesen. Auf seiner Grundlage wollen wir Wachstum sicherstellen, die Schuldentragfähigkeit erhalten und für nachhaltige und kli mafreundliche Investitionen sorgen." Allerdings dürfte sich die Reformdis kussion hinziehen und kaum vor den französischen Präsidentschaftswahlen im April 2022 beendet sein. Zweitens hat die Ampelkoalition ein klares Be kenntnis zur Vollendung der Bankenunion abgelegt, was gegebenenfalls Meilensteine der Ampelkoalition für 2022 61 Quelle: Deutsche Bank Research, auf Basis des Koalitionsver trags Vorgezogene Neuwahlen - eine Seltenheit 62 Quellen: Bundeszentrale für politische Bildung,Deutsche Bank Research Ausblick 2022: Neue Realitäten 43 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland neue Impulse für die Diskussion von EDIS, dem europäischen Einlagensi cherungssystem, hervorbringen könnte. Und drittens unterstützt die Regie rung die (politisch beschlossene) Einführung von neuen Eigenmitteln für die EU, wie sie der Zeitplan bis 2023 vorsieht. Die detaillierten Vorschläge der Kommission hierzu stehen allerdings noch aus. • Stärkung der EU als Global player: Angesichts seiner wirtschaftlichen Größe und seiner starken Handels- und Investitionsbeziehungen dürfte Deutschland weiterhin deutlichen Einfluss auf die Positionierung der EU ggü. China nehmen. Trotz der etwas härteren Tonlage der neuen Außenmi nisterin Baerbock (z.B. ZEIT 2. Dezember ), dürfte sich an der von Merkel etablierten Strategie des konstruktiven Dialogs vorerst wenig ändern. Auf EU-Ebene wirbt die neue Regierung dafür, in der Außen- und Sicherheits politik zügig (qualifizierte) Mehrheitsentscheidungen einzuführen. • Ehrgeizige institutionelle Reformen: Sollte die Konferenz für die Zukunft Eu ropas als ein Ergebnis Vertragsreformen vorschlagen, dürfte Deutschland dies vermutlich unterstützen. Zudem drängt die neue Regierung auf die Ein führung eines einheitlichen europäischen Wahlrechts für das EP mit teils transnationalen Listen und einem verbindlichen Spitzenkandidatensystem (S. 131 Koalitionsvertrag). G7-Präsidentschaft - erster Schritt hin zu einem globalen Klima-Klub? Deutsch lands G7-Präsidentschaft im Jahr 2022 bietet der neuen Regierung eine Platt form, um ihre internationalen Vorhaben voranzutreiben. Während es noch keine offizielle Agenda gibt, zeichnen sich erste Ideen ab. Die neue Regierung beab sichtigt, im Rahmen der G7-Präsidentschaft ihre klimapolitische Agenda über die EU hinaus umzusetzen. Bundeskanzler Scholz gilt als starker Befürworter eines globalen Klima-Clubs, einer Idee, die bereits auf dem letzten G7-Gipfel im Mai 2020 zirkuliert wurde. Freilich dürfte Deutschland hier nur Fortschritte erzie len können, wenn es die USA und andere internationale Partner ins Boot holen kann. Hilfreich auf dem Weg dorthin könnte es sein, mit Branchenabkommen (z.B. Stahl) zu beginnen oder die Kriterien für die gegenseitige Anerkennung von CO 2 -Preisregimen zu erweitern. Nationale Politiklandschaft: Landtagswahlen dürften Mehrheitsver hältnisse im Bundesrat nicht gravierend ändern CDU mit Fokus auf anstehende Landtagswahlen . Die Landtagswahlen im Jahr 2022 dürften besonders wichtig für die CDU werden, da sie in drei der vier Län der den Ministerpräsidenten stellt (s. Tabelle). Parallel zum bundesweiten Trend liegt die SPD in den Umfragen in den vier Ländern vor der CDU. Allerdings ist es noch einige Zeit bis zum ersten Stimmungstest im Saarland und gegebenen falls kann die CDU auch vom Bonus des Amtsinhabers profitieren. Mögliche Auswirkungen der Landtagswahlen im Laufe des kommenden Jahres könnten zweifach sein. Zum einen könnten sich die Mehrheitsverhältnisse im Bundesrat denen auf Bundesebene annähern, sollte die CDU in einem der Länder verlie ren. Dies könnte es zwar der Ampelkoalition in Berlin erleichtern, ihre zustim mungspflichtigen Gesetzesvorhaben durch den Bundesrat zu bekommen. Aller dings hat sich schon in der Vergangenheit immer wieder gezeigt, dass ange sichts der Länderinteressen ein „Durchregieren" durch den Bund selten gege ben war. Zum anderen könnten Wahlkampagnen in den Ländern abweichende Positionen zwischen den Regionalverbändern und der jeweiligen Bundespartei offenlegen, z.B. wenn (unpopuläre) Entscheidungen der Bundesregierung nicht unbedingt mitgetragen werden. Der Umgang mit der Corona Pandemie bietet dafür einige Beispiele. Anstehende Landtagswahlen 64 Quelle: Wahlrecht.de 37 35 29 24 19 17 15 31 38 20 31 20 17 20 0 20 40 Wirtschaftliche/finan zielle Angelegenheiten Demokratie & Menschenrechte Verteidigung & Sicherheit Beziehungen mit den USA Beziehungen mit Russland Beziehungen mit China Keiner davon Alle Befragte* Deutsche Europäer vertrauen in Deutschlands Führungsvermögen für Europa 63 Haben Sie Vertrauen in Deutschland, die europäischen Interessen zu verteidigen, wenn es in folgenden Bereichen eine führende Rolle hat? in % Quelle: ECFR, Beyond Merkelism: What Europeans expect post-election Germany, Sep. 2021 Anm.: *Antworten aus 11 Ländern (FR, DK, ES, PL, PT, SE, IT,AT, NL, BG, HU) Ausblick 2022: Neue Realitäten 44 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland Aller guten Dinge sind drei - wird Merz CDU-Parteivorsitzender? Als Konse quenz der verlorenen Bundestagswahl sucht die CDU (wieder) einen neuen Parteivorsitzenden. Neben Friedrich Merz treten (erneut) Norbert Röttgen sowie erstmals Helge Braun an. Die Chance stehen gut für Merz, es im dritten Anlauf zu schaffen, da diesmal eine Mitgliederbefragung über den Parteivorsitz ent scheiden soll und Merz weiterhin hohe Popularität bei den CDU-Unterstützern genießt (51% vs 23% vs 10%, Politbarometer November 2021). Das Ergebnis der laufenden Mitgliederbefragung soll am 17. Dezember bekannt gegeben wer den und muss dann auf dem CDU-Parteitag am 21/ 22. Januar förmlich bestä tigt werden. Unter einer möglichen Führung von Merz dürfte die CDU wieder ein etwas konservativeres und wirtschaftsliberales Profil entwickeln. Das dürfte sich in den politischen Debatten, gerade auch im Bundestag, widerspiegeln. Wäh rend in den letzten Legislaturperioden die AfD die stärkste Oppositionspartei war, wird dies nun die Union unter neuer Führung sein. CDU/CSU werden ihre Oppositionsrolle auch mit einem längerfristigen Blick auf die Bundestagswahlen 2025 ausfüllen wollen. Anders als in der Regierungszeit von Merkel mit ihren v.a. großen Koalitionen könnte die deutsche Politik daher etwas konfrontativer werden. Marion Mühlberger (+49 69 910-31815, marion.muehlberger@db.com) Ursula Walther (ursula.walther@db.com) EZB: Weniger Anleihekäufe, aber keine Zinsanhe bung in 2022 Mit den Beschlüssen der letzten Sitzung des EZB-Rats im Jahr 2021 wurden die Weichen für einen sanften Ausstieg aus dem Krisenmodus gestellt. Die Leitzin sen blieben wie erwartet unverändert. Die EZB betonte, dass sie sich im kom menden Jahr größere Flexibilität hinsichtlich ihrer geldpolitischen Instrumente verschaffen möchte. Vor allem die Aussagen zu den Möglichkeiten der Ausge staltung der Wiederanlagen im Rahmen des Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP) verdeutlichen dies. Die EZB hat noch nicht darüber ent schieden, ob sie die Attraktivität subventionierter Kredite für Banken (bis zu - 100bp beim TLTRO III) ab Juni nächsten Jahres verringern will, ein Tribut an die Unsicherheiten über den Verlauf und die ökonomischen Auswirkungen der Corona-Pandemie, insbesondere nach Auftauchen der Omikron-Variante. Wir erwarten, dass der „Discount" gegenüber dem Einlagezinssatz abgeschafft wird, gleichzeitig aber der Freibetrag bei den Einlagen der Banken bei der EZB (der zeit das Sechsfache des Mindestreservesolls) deutlich angehoben wird. Die Nettokäufe im Rahmen des EUR 1850 Mrd. schweren PEPP sollen in Q1 2022 zurückgefahren und Ende März ganz eingestellt werden. Gleichwohl wurde der Wiederanlagezeitraum für das PEPP verlängert. Die Tilgungsbeträge der im Rahmen des PEPP erworbenen Wertpapiere sollen nun mindestens bis Ende 2024 (zuvor 2023) bei Fälligkeit wieder angelegt werden. Hierbei will sich die EZB Flexibilität bewahren, um eine erneute Marktsegmen tierung - d.h. letztlich Renditedifferenzen der Staatsanleihen - zu vermeiden. Dazu könnten die Wiederanlagen im Rahmen des PEPP über den Zeitverlauf, die Anlageklasse und die Herkunftsländer hinweg angepasst werden. Insgesamt könnten die Nettokäufe im Rahmen des PEPP auch wieder aufgenommen wer den, um negativen Schocks entgegenzuwirken. Ausblick 2022: Neue Realitäten 45 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland Um im Rahmen der aktuellen Beschlüsse einen homogenen und gleichzeitig möglichst flexiblen Übergang zu gewährleisten, hat die EZB angekündigt, die Nettokäufe im Rahmen des APP in Q2 2022 von bislang monatlich EUR 20 Mrd. auf EUR 40 Mrd. zu verdoppeln und dann in Q3 im Umfang von EUR 30 Mrd. pro Monat fortzuführen. Ab Q4 sollen die Nettoankäufe im Rahmen des APP in einem monatlichen Umfang von EUR 20 Mrd. so lange fortgesetzt werden, wie es für die Verstärkung der akkommodierenden Wirkung der Leitzinsen erforder lich sei. Die EZB hob ihre Inflationsprognosen für die nächsten Jahre deutlich an. Sie er wartet in diesem Jahr einen Anstieg von 2,6%, gefolgt von 3,2% in 2022. Für das Jahr 2023 erwartet sie weiterhin, dass der Preisanstieg unter ihre Zielmarke von 2,0% fällt und bei 1,8% liegen wird. Vor dem Hintergrund dieses Ausblicks erwarten wir die erste Zinsanhebung gegen Ende 2023. Sollten die Inflations sorgen aber nicht wie von der EZB erwartet nachlassen, könnte dieser Schritt vorgezogen werden. Mark Wall (+44 20 754-52087, mark.wall@db.com) Marc Schattenberg (+49 69 910-31875, marc.schattenberg@db.com) Ausblick 2022: Neue Realitäten 46 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland Jahreskalender 2022 1. Januar Deutschland übernimmt die G7-Präsidentschaft 14. Januar Bruttoinlandsprodukt 2021 inkl. Pressekonferenz des Statistischen Bundesamtes 21./22. Januar CDU-Parteitag, Bestätigung der Wahl des neuen CDU-Vorsitzes 31. Januar Bruttoinlandsprodukt Q4 2021, Schnellmeldung Januar Grüner Parteitag, Wahl der neuen Parteivorsitzenden 25. Februar Bruttoinlandsprodukt Q4 2021, tiefer gegliederte Ergebnisse 31. März Beginn der Tarifverhandlungsrunde 2022 in der Chemischen Industrie: In der Regel zwei bis drei Verhandlungsrunden in den folgenden zwei Monaten 24./25. März Tagung des Europäischen Rates 27. März Landtagswahlen Saarland 29. April Bruttoinlandsprodukt Q1 2022, Schnellmeldung 8. Mai Landtagswahlen Schleswig-Holstein 15. Mai Landtagswahlen Nordrhein-Westfalen 25. Mai Bruttoinlandsprodukt Q1 2022, tiefer gegliederte Ergebnisse 23./24. Juni Tagung des Europäischen Rates 29. Juli Bruttoinlandsprodukt Q2 2022, Schnellmeldung 25. August Bruttoinlandsprodukt Q2 2022, tiefer gegliederte Ergebnisse 30. September Tarifverhandlungsrunden 2022 in der Metall- und Elektroindustrie: In der Regel zwei bis drei Verhandlungsrunden in den folgenden zwei Monaten 9. Oktober Landtagswahlen in Niedersachsen 31. Oktober Bruttoinlandsprodukt Q3 2022, Schnellmeldung 25. November Bruttoinlandsprodukt Q3 2022, tiefer gegliederte Ergebnisse 31. Dezember Tarifverhandlungsrunden 2022 im öffentlichen Dienst (auf Bundes- und Kommunal ebene) und bei Zeitarbeitsfirmen: In der Regel zwei bis drei Verhandlungsrunden in den folgenden zwei Monaten Anf./Mitte Januar 2023 Bruttoinlandsprodukt 2022 inkl. Pressekonferenz des Statistischen Bundesamtes Quelle: Deutsche Bank Research Ausblick 2022: Neue Realitäten 47 | 17. Dezember 2021 Ausblick Deutschland Ausblick Deutschland Unsere Publikationen finden Sie unentgeltlich auf unserer Internetseite www.dbresearch.de Dort können Sie sich auch als regelmäßiger Empfänger unserer Publikationen per E-Mail eintragen. Für die Print-Version wenden Sie sich bitte an: Deutsche Bank Research Marketing 60262 Frankfurt am Main Fax: +49 69 910-31877 E-Mail: marketing.dbr@db.com Schneller via E-Mail: marketing.dbr@db.com  Ausblick 2022: Neue Realitäten ............................ 17. Dezember 2021  Ärger in der Luft ..................................................... 10. November 2021  Halbzeitbilanz: Realwirtschaft auf Kurs, aber höhere Inflation ................ 14. Juni 2021  Deutsche Wirtschaft startklar für den Aufschwung - Wahlumfragen hängen in der Schwebe ........................... 11. Mai 2021  Robustes BIP 2021, trotz Q1-Rückschlag - Inflation klettert auf 2% .............................................. 19. Februar 2021  Ausblick 2021: Corona-Konjunktur ........................ 14. Dezember 2020  November Lockdown = Q4 BIP Knockdown ........... 4. November 2020 © Copyright 2021. Deutsche Bank AG, Deutsche Bank Research, 60262 Frankfurt am Main, Deutschland. Alle Rechte vorbehalten. Bei Zitaten wird um Quellenangabe „Deutsche Bank Research" gebeten. Die vorstehenden Angaben stellen keine Anlage-, Rechts- oder Steuerberatung dar. Alle Meinungsaussagen geben die aktuelle Einschätzung des Ver fassers wieder, die nicht notwendigerweise der Meinung der Deutsche Bank AG oder ihrer assoziierten Unternehmen entspricht. Alle Meinungen kön nen ohne vorherige Ankündigung geändert werden. Die Meinungen können von Einschätzungen abweichen, die in anderen von der Deutsche Bank veröffentlichten Dokumenten, einschließlich Research-Veröffentlichungen, vertreten werden. Die vorstehenden Angaben werden nur zu Informations zwecken und ohne vertragliche oder sonstige Verpflichtung zur Verfügung gestellt. Für die Richtigkeit, Vollständigkeit oder Angemessenheit der vorste henden Angaben oder Einschätzungen wird keine Gewähr übernommen. 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