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5. Februar 2018
Die Konjunktur hat im Winterhalbjahr kaum an Schwung verloren. Der enge Arbeitsmarkt und prall gefüllte Auftragsbücher der Unternehmen bescheren den Gewerkschaften eine hervorragende Verhandlungsposition, wenngleich die diesjährigen Abschlüsse wohl letztlich nicht ganz so hoch ausfallen dürften, wie sich mancher Arbeitnehmer und die EZB erhoffen. Gleichzeitig werden bei den Verhandlungen über eine Neuauflage der Groko die fiskalischen Überschüsse komplett ausgegeben. Gerade so, als gäbe es keine demografischen Herausforderungen und gerade so, als seien „Nullzinsen“ und eine boomende Wirtschaftsentwicklung ein Normalzustand. Wie intonieren die Narren, wenn das Ende der Karnevalszeit naht? „Am Aschermittwoch ist alles vorbei.“ [mehr]
Ausblick Deutschland Die Konjunktur hat im Winterhalbjahr kaum an Schwung verloren. Der enge Ar- beitsmarkt und prall gefüllte Auftragsbücher der Unternehmen bescheren den Gewerkschaften eine hervorragende Verhandlungsposition, wenngleich die diesjährigen Abschlüsse wohl letztlich nicht ganz so hoch ausfallen dürften, wie sich mancher Arbeitnehmer und die EZB erhoffen. Gleichzeitig werden bei den Verhandlungen über eine Neuauflage der Groko die fiskalischen Überschüsse komplett ausgegeben. Gerade so, als gäbe es keine demografischen Herausfor- derungen und gerade so, als seien „Nullzinsen“ und eine boomende Wirt- schaftsentwicklung ein Normalzustand. Wie intonieren die Narren, wenn das Ende der Karnevalszeit naht? „Am Aschermittwoch ist alles vorbei.“ Deutsche Wirtschaft startet mit viel Schwung in das Jahr 2018. Die deutsche Volkswirtschaft ist im Jahr 2017 um 2,2% (2016: 1,9%) gewachsen und damit das achte Jahr in Folge. Der private Verbrauch profitierte von der günstigen Ein- kommens- und Beschäftigungsentwicklung. Die Belebung des Welthandels sorgte zudem für eine Zunahme der Exportportnachfrage. Infolge höherer Kapa- zitätsauslastung führte dies zu verstärkten Investitionen in Ausrüstungen. Für das vierte Quartal 2017 erwarten wir ein BIP-Wachstum von 0,5%. Die konjunk- turelle Dynamik dürfte auch in Q1 nur wenig nachlassen. Tarifverhandlungen in Deutschland: Erster Höhepunkt . Knackpunkt ist nach wie vor die Forderung der IG Metall nach einem teilweisen Lohnausgleich für Arbeit- nehmer, die ihre Wochenarbeitszeit auf 28 Stunden verringern wollen. Auch wenn sich die Auseinandersetzung verschärft hat, scheinen beide Seiten weiter- hin einen Abbruch der Gespräche vermeiden zu wollen. Sowohl die Metallar- beitgeber als auch VW haben ihre Angebote nachgebessert, was für unsere seit Langem vertretene Auffassung spricht, dass die Löhne um mehr als 3% anstei- gen könnten. Das Ende der quantitativen Lockerungen (QE) und die Zeit danach. Bei der jüngsten Pressekonferenz waren sowohl tauben- als auch falkenhafte Äußerun- gen zu hören. EZB-Präsident Draghi tat dem Markt jedoch den Gefallen, ein kla- res Fazit zu ziehen. Vor dem Hintergrund der derzeit verfügbaren Daten gou- tierte er die Markterwartung einer ersten Zinsanhebung in der Mitte des Jahres 2019. Bevor Draghi zu diesem Schluss kam, machte er noch einen weiteren wichtigen Punkt deutlich: An der Abfolge der Ausstiegsschritte sowie daran, dass der Leitzins noch deutlich über das Ende der Nettoanleihekäufe hinaus un- verändert bleiben soll, sei auf gar keinen Fall zu rütteln. Die QE-Forward Guidance wird in den kommenden Monaten geändert werden. Die Nettoanleihe- käufe werden zum Jahresende hin wohl auf jeden Fall beendet werden. Autoren Marc Schattenberg +49 69 910-31875 marc.schattenberg@db.com Stefan Schneider +49 69 910-31790 stefan-b.schneider@db.com Editor Stefan Schneider Deutsche Bank AG Deutsche Bank Research Frankfurt am Main Deutschland E-Mail: marketing.dbr@db.com Fax: +49 69 910-31877 www.dbresearch.de DB Research Management Stefan Schneider Inhaltsverzeichnis Seite Prognosen ......................................................2 Deutsche Wirtschaft startet mit viel Schwung in das Jahr 2018 ............................3 Tarifverhandlungen in Deutschland: Erster Höhepunkt ......................................................6 Das Ende der quantitativen Lockerungen (QE) und die Zeit danach.............................10 DB Makro-Überraschungsindex Deutschland .................................................13 Exportindikator .............................................14 Eventkalender ..............................................15 Datenkalender ..............................................16 Finanzmarktprognosen ................................17 Datenmonitor ................................................18 Original in englischer Sprache: 2. Februar 2018 5. Februar 2018 Partyzeit Partyzeit 2 | 5. Februar 2018 Ausblick Deutschland Wachstum, Inflation, Leistungsbilanz, Budgetsaldo DX BIP-Wachstum Inflation* Leistungsbilanzsaldo Budgetsaldo in % gg. Vj. in % gg. Vj. in % des BIP in % des BIP 2017P 2018P 2019P 2017P 2018P 2019P 2017P 2018P 2019P 2017P 2018P 2019P Euroland 2,3 2,3 1,7 1,5 1,4 1,5 3,3 2,7 2,1 -1,1 -0,9 -1,0 Deutschland 2,2 2,3 1,8 1,8 1,6 1,8 7,2 6,5 6,5 1,2 0,8 0,5 Frankreich 1,8 2,0 1,6 1,2 1,3 1,4 -0,8 -0,6 -0,6 -2,9 -2,7 -2,9 Italien 1,6 1,4 1,0 1,3 1,0 1,5 2,9 2,8 2,6 -2,1 -1,9 -1,8 Spanien 3,1 2,9 2,3 2,0 1,5 1,6 1,8 1,7 1,6 -3,1 -2,2 -1,6 Niederlande 3,0 2,5 2,4 1,3 1,6 1,9 10,2 10,2 10,1 1,1 0,5 0,4 Belgien 1,8 2,2 1,7 2,2 1,6 1,7 -1,0 -0,7 -1,0 -1,8 -1,5 -1,5 Österreich 2,8 2,5 2,3 2,2 2,0 1,7 2,2 2,5 2,8 -0,9 -0,7 -0,5 Finnland 2,9 2,6 2,1 0,9 1,2 1,6 -1,0 0,0 0,5 -1,2 -1,0 -0,8 Griechenland 1,2 3,0 2,2 1,2 0,7 1,1 -1,0 -0,5 0,0 -1,6 0,0 1,0 Portugal 2,6 2,0 1,5 1,6 1,2 1,5 0,2 0,0 0,0 -1,4 -1,2 -1,2 Irland 4,1 4,0 3,2 0,3 1,0 1,2 3,8 3,5 3,0 0,1 0,1 -0,4 Großbritannien 1,8 1,0 1,4 2,7 2,5 2,3 -4,5 -4,0 -3,5 -2,5 -2,1 -1,4 Dänemark 2,1 2,0 1,9 1,1 1,6 1,6 7,5 7,5 7,0 -1,0 -0,5 -0,5 Norwegen 1,8 2,2 2,0 1,9 1,9 1,8 6,0 6,0 5,5 3,5 4,0 5,0 Schweden 3,0 2,7 2,5 1,8 2,0 2,2 5,0 4,5 4,0 1,0 1,0 0,5 Schweiz 0,9 2,1 1,8 0,5 0,3 0,7 10,5 10,6 11,0 0,3 0,3 0,2 Tschech. Rep. 4,4 3,4 3,0 2,5 2,4 2,2 0,6 0,4 1,0 1,0 0,8 1,1 Ungarn 3,9 3,5 3,1 2,3 2,5 2,9 4,2 3,4 2,9 -2,0 -2,4 -2,3 Polen 4,5 3,8 3,5 2,0 2,2 2,9 -1,3 -1,4 -1,2 -2,1 -2,4 -2,8 USA 2,3 2,7 2,3 2,1 2,1 2,1 -2,9 -3,2 -3,5 -3,6 -2,8 -3,2 Japan 1,8 1,2 0,8 0,5 0,4 0,8 4,1 4,6 4,5 -3,7 -3,2 -2,8 China 6,9 6,3 6,3 1,6 2,7 2,4 1,2 0,8 0,6 -3,7 -4,0 -4,0 Welt 3,8 3,9 3,8 2,9 3,3 3,0 *Inflationsdaten für EU-Länder basieren auf harmonisierten Verbraucherpreisindizes außer bei Deutschland. Dies kann zu Diskrepanzen zu anderen DB-Publikationen führen. Quellen: Nationale Behörden, Nationale Zentralbanken, Deutsche Bank Prognosen Deutschland: BIP-Wachstum nach Komponenten, % gg.Vq., Jahresdaten % gg.Vj. 1 2016 2017P 2018P 2019P 2018 2019 BIP 1,9 2,2 2,3 1,8 0,9 0,6 0,8 0,5 0,5 0,6 0,5 0,5 Privater Konsum 2,1 2,0 1,8 1,5 0,8 0,9 -0,1 0,4 0,4 0,6 0,5 0,5 Staatsausgaben 3,7 1,4 1,0 1,0 0,2 0,2 0,0 0,4 0,3 0,3 0,3 0,3 Anlageinvestitionen 3,1 3,0 3,7 3,6 2,9 1,5 0,4 1,4 1,0 1,0 1,0 0,8 Ausrüstungen 2,2 3,5 5,1 3,1 2,3 3,3 1,5 1,8 1,0 1,0 1,0 0,5 Bau 2,7 2,6 4,0 4,9 3,5 0,5 -0,4 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2 Lager, %-Punkte -0,2 0,1 0,3 0,0 -0,8 0,2 0,4 -0,1 0,0 0,0 0,0 0,0 Exporte 2,6 4,7 4,8 4,5 1,7 1,0 1,7 1,0 1,2 1,2 1,2 1,2 Importe 3,9 5,2 5,2 5,1 0,4 2,4 0,9 1,0 1,3 1,4 1,4 1,4 Nettoexport, %-Punkte -0,3 0,2 0,2 0,0 0,7 -0,5 0,4 0,1 Konsumentenpreise* 0,5 1,8 1,6 1,8 Arbeitslosenquote, % 6,1 5,7 5,3 5,3 Industrieproduktion** 1,4 3,0 1,8 1,5 Budgetsaldo, % BIP 0,8 1,2 0,8 0,5 Öffentlicher Schuldenstand, % BIP 68,1 64,4 60,9 58,1 Leistungsbilanzsaldo, % BIP 8,4 7,2 6,5 6,5 Leistungsbilanzsaldo, EUR Mrd. 263 232,0 212,0 214,0 *Inflationsdaten für Deutschland basieren auf nationaler Abgrenzung. Dies kann zu Diskrepanzen zu anderen DB-Publikationen führen. ** Verarbeitendes Gewerbe (NACE C) Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bundesbank, Arbeitsagentur, Deutsche Bank Research Partyzeit 3 | 5. Februar 2018 Ausblick Deutschland Deutsche Wirtschaft startet mit viel Schwung in das Jahr 2018 — Die deutsche Volkswirtschaft ist im Jahr 2017 um 2,2% (2016: 1,9%) ge- wachsen und damit das achte Jahr in Folge. Da im vergangenen Jahr drei Arbeitstage weniger zur Verfügung standen, lag die kalenderbereinigte Wachstumsrate sogar bei 2,5%. — Das kräftige Wachstum basierte nach wie vor auf einer starken und breiten Binnennachfrage. Der private Verbrauch profitierte von der günstigen Ein- kommens- und Beschäftigungsentwicklung. Die Belebung des Welthandels sorgte zudem für eine Zunahme der Exportportnachfrage. Infolge einer hö- heren Kapazitätsauslastung führte dies zu verstärkten Investitionen in Aus- rüstungen. — Für das vierte Quartal 2017 erwarten wir ein BIP-Wachstum von 0,5%. Zwar haben die Einzelhandelsumsätze gegenüber Vorquartal stagniert, aber die Industrieproduktion konnte trotz eines negativen Brückentage- effekts im Oktober im Quartal kräftig zulegen. — Die hohe konjunkturelle Grunddynamik führte zu einem guten Start in das Jahr 2018. Dies spiegelt sich in der Auftragslage der Industrie, der robusten Arbeitsmarktentwicklung, wie auch in den Stimmungsindikatoren der Konsu- menten und Unternehmen wider. BIP Wachstum im Jahr 2017 auf breitem Fundament Nach den ersten Berechnungen des Statistischen Bundesamtes ist die deut- sche Wirtschaft im Jahr 2017 um 2,2% gewachsen. Die kalenderbereinigte Wachstumsrate lag sogar bei 2,5%. Das Wachstum hatte eine breite Basis. Alle Hauptkomponenten des BIPs expandierten. Insbesondere der private Konsum (+2,0%) und die Bruttoanlageinvestitionen (+3,0%) trugen zum BIP-Wachstum bei. Dabei blieb die Expansion der Bauinvestitionen mit 2,6% im Jahresver- gleich nahezu konstant. Hingegen beschleunigte sich das Wachstum der Aus- rüstungsinvestitionen spürbar auf 3,5%. Aufgrund der geringeren Flüchtlings- zahlen fiel die Entwicklung der staatlichen Konsumausgaben mit 1,4% modera- ter aus als im Vorjahr. Insgesamt wuchs die inländische Verwendung um 2,1%. Der Außenbeitrag stützte das BIP-Wachstum mit 0,2%-Punkten. Erwerbstätigkeit und Einkommen Gestützt von der sehr guten Arbeitsmarktlage stiegen die verfügbaren Einkom- men um nominal 3,9%. Der Anstieg der Verbraucherpreise um 1,8% führte zu einem realen Wachstum von 2,1%. Die Bruttolöhne erhöhten sich im Jahr 2017 um 4,4%. Der Anstieg resultierte aus einem Wachstum der Bruttolöhne und Gehälter je Arbeitnehmer um 2,7% auf monatlich 2.861 Euro sowie der Zahl der Arbeitnehmer um 1,7%. Die Arbeitsproduktivität je geleisteter Erwerbstätigenstunde stieg im Jahr 2017 um 1%. Auch bezogen auf die Zahl der Erwerbstätigen stieg sie an. Das durch- schnittliche Arbeitnehmerentgelt, sowohl je Arbeitnehmer als auch je Arbeitneh- merstunde gerechnet, ist um 2,5% gestiegen und lag damit deutlich über der Produktivitätsentwicklung. Daraus folgt ein Anstieg der Lohnstückkosten um 1,5% (je Stunde) bzw. um 1,8% (je Person). Diese Entwicklung belastet die Pro- fitabilität der Unternehmen. Der internationale Vergleich verdeutlicht den steti- gen Anstieg der Lohnstückkosten und die damit verbundene Einbuße an inter- Deutschland: Konjunkturprognose 3 % gg. Vj. 2016 2017P 2018P Reales BIP 1,9 2,2 2,3 Privater Konsum 2,1 2,0 1,8 Staatsausgaben 3,7 1,4 1,0 Anlageinvestitionen 3,1 3,0 3,7 Ausrüstungen 2,2 3,5 5,1 Bau 2,7 2,6 4,0 Lager, %-Punkte -0,2 0,1 0,3 Exporte 2,6 4,7 4,8 Importe 3,9 5,2 5,2 Nettoexport, %-Punkte -0,3 0,2 0,2 HIVP 0,4 1,7 1,6 Staatsverschuldung, % BIP 68,3 64,9 61,3 Arbeitslosenquote, % 6,1 5,7 5,4 Budgetsaldo, % BIP 0,8 1,2 0,8 Leistungsbilanzsaldo, % BIP 8,4 7,2 6,5 Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research – 8,0 – 6,0 – 4,0 – 2,0 0,0 2,0 4,0 6,0 99 02 05 08 11 14 17 Viertes Jahr in Folge solides BIP-Wachstum 1 Real, % gg. Vj. Quelle: Statistisches Bundesamt -1,0 -0,5 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 13 14 15 16 17 Rest Außenbeitrag Bau Ausrüstungsinvestitionen Privater Konsum Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research Wachstumsbeitrag, % gg. Vj. Auf privaten Konsum entfiel die Hälfte des BIP - Wachstums im Jahr 2017 2 Partyzeit 4 | 5. Februar 2018 Ausblick Deutschland nationaler Wettbewerbsfähigkeit. Mit Blick auf die Eurozone stellt diese Entwick- lung aber auch einen „Aufholeffekt“ dar, der zum Abbau der Ungleichgewichte beiträgt. Ausblick auf das Schlussquartal 2017 – Aufwärtsrisiken Mit der Veröffentlichung der vorläufigen Jahresergebnisse zum deutschen BIP 2017 wurden noch keine Wachstumsraten oder Details für das vierte Quartal bekannt gegeben. Die Daten zum vierten Quartal und die Überarbeitung der vorläufigen Jahresergebnisse werden am 14. Februar publiziert, die Details fol- gen am 23. Februar. Monatliche Konjunkturdaten und Stimmungsindikatoren sprechen aber für eine robuste Entwicklung des Schlussquartals 2017, wenn- gleich dies mit einem Anstieg um 0,5% etwas hinter dem außerordentlich kräfti- gen Q3-Wachstum (0,8%) zurückbleiben dürfte. Dabei deuten unsere umfrage- basierten BIP-Modelle auf leichte Aufwärtsrisiken hin. Die Industrieproduktion war im Oktober etwas schwächer. Hierfür waren unter anderem zwei bundesweite „Brückentage“ auschlaggebend. An einem Brücken- tag sinkt die Produktion im Verarbeitenden Gewerbe um etwa ein Drittel. Bei zwei Brückentagen in einem Monat fällt der Gesamteffekt jedoch erfahrungsge- mäß geringer aus, da meist nur einer der beiden Tage genutzt wird. 1 Im Novem- ber ist die Industrieproduktion dann aber um deutliche 4,3% gegenüber dem Vormonat gestiegen. Die PMIs deuten auf einen weiteren Produktionsanstieg im Dezember hin. So erreichte der PMI Verarbeitendes Gewerbe ein Allzeithoch von 63,3 Punkten. Der PMI Composite lag mit 58,8 Punkten ebenfalls nur leicht unter dem 80-Monatshoch von 58,9. Ein ähnliches Bild zeigen die Auftragseingänge. Hier lag das durchschnittliche Auftragsvolumen der Monate Oktober und November gut 2,7% über dem des dritten Quartals. Die robuste Entwicklung basierte sowohl auf den inländischen Aufträgen als auch auf den noch kräftigeren Zugängen aus der Eurozone und den Staaten außerhalb des Euro-Währungsgebietes. Zusätzlich wurde die gute Stimmung in der deutschen Wirtschaft auch von den günstigen Witterungsbedingungen gestützt. Nach der aktuellen Veröffentlichung des IAB gab es in Q4 keine negativen Wettereffekte auf den Arbeitsmarkt. Verwendungsseitig könnte der Private Verbrauch im Schlussquartal, nach ei- nem leichten Rückgang in Q3, wieder etwas zugelegt haben. Inländische Be- stellungen von Investitionsgütern sowie die Rekorde bei den Unternehmensum- fragen lassen eine weiterhin dynamische Investitionstätigkeit vermuten. Gleich- zeitig stützt die fortschreitende Erholung der Eurozone die deutsche Exportwirt- schaft. Sie profitiert auch von der Belebung des Welthandels, die die dämpfen- den Effekte der jüngsten Euroaufwertung abschwächt. Dies spiegeln auch die Ergebnisse der Dezemberumfrage zu den ifo-Exporterwartungen wider. Sie zei- gen zwar eine leichte Eintrübung auf 19,9 (Nov: 21) Saldenpunkte, liegen damit aber immer noch auf einem sehr hohen Niveau. Insgesamt erwartet die deut- sche Industrie eine weitere Zunahme der Exporte, wenn auch mit schwächerem Wachstum. Insgesamt deuten die jüngsten Stimmungsindikatoren darauf hin, dass die deut- sche Volkswirtschaft ihre hohe Dynamik über den Jahreswechsel hinaus beibe- halten hat. Das ifo-Geschäftsklima konnte im Januar seinen leichten Rückgang aus dem Dezember wettmachen und kletterte wieder auf das im November er- reichte Allzeithoch. Die finalen Januarwerte der PMI Einkaufsmanager Indizes 1 Vgl. Deutsche Bundesbank, Kalendarische Einflüsse auf das Wirtschaftsgeschehen, Monatsbericht, Dezember 2012, S. 53 -63. 90 110 130 150 00 02 04 06 08 10 12 14 16 DE ES FR IT NL US Lohnstückkosten 4 2000=100 Quelle: OECD -30 -20 -10 0 10 20 30 40 95 97 99 01 03 05 07 09 11 13 15 17 Staatssektor Privater Sektor Insgesamt Ausrüstungsinvestitionen, % gg. Vj. Ausrüstungsinvestitionen des Privatsektors holen auf 5 Quelle: Statistisches Bundesamt -4 -3 -2 -1 0 1 2 -40 -30 -20 -10 0 10 20 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 Ausrüstungsinvestitionen (links) Auftragseingänge ** (Inl. Investitionsgüter ohne Transport, links) ifo Exporterwartungen* (rechts) PMI* (neue Exportaufträge, rechts) *Vorlauf von * 2Q * *1Q % gg. Vj. (links), standardisierte Werte (rechts) Quellen: ifo, IHS Markit, Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research Beschleunigung der Ausrüstungsinvestitionen zu erwarten 6 Partyzeit 5 | 5. Februar 2018 Ausblick Deutschland unterstreichen dieses Bild. Damit deutet sich derzeit auch für Q1 2018 in BIP- Zuwachs von etwa 0,5% an. Aus deutscher Sicht sind die Regierungsbildung und der Verlauf der Tarifver- handlungen in der Metall- und Elektroindustrie, dem Öffentlichen Dienst sowie im Bauhauptgewerbe (beide beginnen am 28. Februar) die bestimmenden The- men des ersten Quartals 2018. Beide sollten sich zumindest kurzfristig nicht wachstumsdämpfend auswirken und könnten den Zyklus sogar weiter stärken. Allerdings kommt die Wettbe- werbsfähigkeit Deutschlands in den derzeitigen Groko-Verhandlungen besten- falls indirekt vor, beispielsweise bei den geplanten Infrastrukturinvestitionen. Stattdessen werden die Belastungen der Unternehmen bei der Krankenversi- cherung oder auch durch weitere Re-Regulierung am Arbeitsmarkt erhöht, wäh- rend gleichzeitig auf der anderen Seite des Atlantiks mit massiven Steuersen- kungen für Unternehmen für ausländische Direktinvestitionen geworben wird. Marc Schattenberg (+49 69 910-31875, marc.schattenberg@db.com) Partyzeit 6 | 5. Februar 2018 Ausblick Deutschland Tarifverhandlungen in Deutschland: Erster Höhe- punkt — Die IG Metall hat zu 24-stündigen Warnstreiks aufgerufen, um den Druck vor der sechsten Verhandlungsrunde zu erhöhen. Als Knackpunkt ist nach wie vor die Forderung der IG Metall nach einem teilweisen Lohnausgleich für Arbeitnehmer anzusehen, die ihre Wochenarbeitszeit auf 28 Stunden verringern wollen. — Auch wenn sich die Auseinandersetzung verschärft hat, scheinen beide Sei- ten weiterhin einen Abbruch der Gespräche vermeiden zu wollen. Sie sind, wie signalisiert, zum Wochenbeginn – d.h. nach dem Ende der Streikwelle – an den Verhandlungstisch zurückgekehrt. — Sowohl die Metallarbeitgeber als auch VW haben ihre Angebote nachge- bessert, was für unsere seit Langem vertretene Auffassung spricht, dass die Löhne um mehr als 3% ansteigen könnten. Gewerkschaften verfügen über mehr Verhandlungsmacht als in früheren Jahren Die dezentral geführten Tarifverhandlungen machen es schwierig, den Über- blick zu behalten. Grundsätzlich finden parallele Verhandlungen in sieben Regi- onen in Deutschland statt. Allerdings konzentrieren sich Gewerkschaften und Arbeitnehmer derzeit vor allem auf Baden-Württemberg und wollen eine dort an- gestrebte Lösung dann in den anderen Regionen übernehmen. Wie wir bereits an anderer Stelle dargelegt haben, sind die Verhandlungen in der laufenden Tarifrunde recht schwierig, da Arbeitskräfte insgesamt knapp sind und die Nachfrage insbesondere in der Metallindustrie sehr hoch ist. Dies spricht für relativ hohe Abschlüsse im Vergleich zum vorhergehenden Tarifver- trag, der zum Jahresende 2017 auslief (er galt für 21 Monate und sah eine erste Lohnerhöhung um 2,8% und eine zweite um 2% im April 2017 vor). Insgesamt wurden die Löhne um 2,14% im Jahr 2016 bzw. 2,67% im Jahr 2017 angeho- ben. Im Durchschnitt der Gesamtwirtschaft stiegen die Tariflöhne im Jahr 2017 um 2,1% an (auf monatlicher Basis). Knackpunkt: IG Metall-Forderung nach Anspruch auf individuelle Arbeitszeitverkürzung auf 28 Stunden Eine bestimmte Forderung der IG Metall macht die Verhandlungen noch schwie- riger: Die Arbeitnehmer sollen ihre Arbeitszeit bis zu zwei Jahre lang auf 28 Wo- chenstunden verkürzen und dafür einen teilweisen Lohnausgleich in Höhe von EUR 200 von den Arbeitgebern beanspruchen können, falls diese Arbeitszeit- verkürzung dazu dient, ein Kind oder einen engen Angehörigen zu pflegen. Der Arbeitgeberverband hat diese Forderung mit der Begründung abgelehnt, dass derzeit die Nachfrage besonders kräftig steige und die Produktion bereits durch den Fachkräftemangel in Mitleidenschaft gezogen werde. Zudem hat der Arbeit- geberverband ein Rechtsgutachten in Auftrag gegeben, das zu dem Schluss ge- langt, ein solcher teilweiser Lohnausgleich sei rechtswidrig, weil Arbeitnehmer, die Arbeitszeit aufgrund eines solchen Tarifvertrags reduzierten, besser behan- delt würden als ihre Kollegen, die ihre Arbeitszeit bereits verkürzt haben und nun keinen Anspruch auf einen Lohnausgleich in Höhe von EUR 200 pro Monat hätten. 5,5 6,0 6,5 7,0 7,5 300 400 500 600 700 800 900 11 12 13 14 15 16 17 18 Offene Stellen (links) Arbeitslosenquote (rechts) Quelle: Deutsche Bundesbank Tsd. Quote Arbeitsmarkt : Annähernd Vollbeschäf - tigung 1 Partyzeit 7 | 5. Februar 2018 Ausblick Deutschland Es ist nicht sicher, ob diese Einschätzung vor Gericht standhalten würde. Den- noch scheint die IG Metall möglicherweise ihre Forderung noch einmal überden- ken zu wollen, zumal auch die Belegschaft in zahlreichen KMUs der Auffassung zu sein scheint, eine solche Vereinbarung sei für ihr jeweiliges Unternehmen im derzeitigen Umfeld ungünstig. Verhandlungen im Südwesten von zentraler Bedeutung Wir rechnen weiterhin nicht damit, dass sich die Arbeitgeber darauf einlassen, für eine Arbeitszeitverkürzung einen Lohnausgleich zu zahlen. Vielmehr werden sie wohl ihr Lohnangebot nachbessern und im Gegenzug eine weitere Flexibili- sierung der Arbeitszeit für beide Seiten verlangen. In der fünften Runde der Ta- rifverhandlungen legten sie bereits nach und boten statt ursprünglich 2% plus einer Einmalzahlung Lohnsteigerungen in Höhe von 6,8% bei einer Laufzeit von 27 Monaten an. VW, wo traditionell ein Haustarifvertrag gilt, hat sein Angebot in ähnlichem Umfang nachgebessert (3,5% ab Mai und zusätzlich 2% im Mai 2019 bei einer Vertragslaufzeit von 30 Monaten, was jährlichen Steigerungen von rund 3% für 2018 bzw. 2,5% für 2019 entspricht). Wir halten es nach wie vor für möglich, dass der Tarifvertrag letztendlich eine deutlich kürzere Laufzeit haben könnte. Denkbar wären Lohnerhöhungen um knapp 4% bei einer Laufzeit von etwas mehr als 12 Monaten, die den Arbeitgebern eine Interpretation ermög- licht, nach der die tatsächlichen (jährlichen) Einkommenssteigerungen deutlich unter der Schwelle von 4% lägen. Möglich wäre auch eine relativ hohe Einmal- zahlung der Arbeitgeber, was den zusätzlichen Charme hätte, dass die Basis für künftige Lohnsteigerungen nicht ansteigen würde. Eine Einigung auf dieser Grundlage könnte noch im Februar erzielt werden, da Ende Februar Betriebsratswahlen anstehen. Um ihre Wahlchancen zu verbes- sern, könnte die IG Metall bis dahin einen Abschluss erreichen wollen. Und was, wenn nicht? Tarifverhandlungen entwickeln häufig eine ganz eigene Dynamik und können auch dann platzen, wenn Anzeichen für eine Lösung zu erkennen sind. Dann würden die Gewerkschaften sie für gescheitert erklären, und es würde eine Ur- abstimmung der Gewerkschaftsmitglieder über einen Streik folgen. Dann könnte es in der Tat zu Streiks kommen. Zum bisher letzten Mal war dies im Jahr 2003 der Fall. Angesichts der insgesamt sehr kooperativen Haltung der Tarifpartner in Deutschland halten wir eine solche Entwicklung jedoch eher für unwahrschein- lich. Wie sieht es in anderen Sektoren aus? Wichtig sind die Verhand- lungen im Baugewerbe 2018 laufen Tarifverträge für knapp 10 Millionen Beschäftigte aus, also rund ¼ aller Arbeitnehmer in Deutschland. Neben dem Metallsektor (3,9 Millionen Ar- beitnehmer) werden zwei weitere wichtige Sektoren, der öffentliche Sektor (2,7 Millionen) und der Bausektor (0,7 Millionen), ab Ende Februar nicht mehr über einen gültigen Tarifvertrag verfügen. Der Bausektor läuft derzeit heiß. Angeblich nehmen einige Unternehmen derzeit keine Renovierungsaufträge mehr an, weil die Nachfrage nach lukrativeren Neubauprojekten so hoch ist. Anekdotischen Belegen zufolge bieten die Unternehmen Lehrlingen für die Unterzeichnung ei- nes Ausbildungsvertrags inzwischen iPads oder sogar Firmenwagen an. Vor diesem Hintergrund erscheint die erste Forderung der Gewerkschaft (Lohnerhö- hung um 6% und ein volles 13. Gehalt) nahezu bescheiden. Durch das 13. Mo- natsgehalt würde das Gehaltsplus jedoch in Westdeutschland um knapp 4%- 4,0 5,0 6,0 7,0 8,0 9,0 10,0 11,0 12,0 13,0 -2,0 -1,0 0,0 1,0 2,0 3,0 4,0 5,0 95 99 03 07 11 15 Effektives Arbeitsentgelt Arbeitslosenquote invers (rechts) Deutsche Phillipskurve: Kommt in Fahrt? 2 Quellen: Deutsche Bundesbank, Deutsche Bank Research % % 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65 70 00 02 04 06 08 10 12 14 16 18 Lieferzeiten Auftragsbestand Index, Verarbeitendes Gewerbe Anzeichen für Kapazitätsengpässe 3 Quelle: IHS Markit Partyzeit 8 | 5. Februar 2018 Ausblick Deutschland Punkte erhöht und in Ostdeutschland im Extremfall sogar um über 8%-Punkte, falls nämlich bisher nicht einmal ein 13. Teilgehalt gezahlt wird. Die IGB Bau verlangt außerdem, dass die tägliche Anfahrt zur Baustelle als Arbeitszeit gelten soll. Im Extremfall könnten sich dadurch die Lohnkosten nochmals um knapp 10% erhöhen. Der derzeitige Manteltarifvertrag sieht einen (moderaten) Aus- gleich für Anfahrtskosten vor. Da der Manteltarifvertrag erst zum Jahresende gekündigt werden kann, ist es unwahrscheinlich, dass in der anstehenden Lohn- runde eine Lösung für diese Frage gefunden wird. Im Gegensatz zu den regionalen Verhandlungen im Metallsektor werden im Bausektor zentrale Tarifverhandlungen geführt, deren Ergebnis für die gesamte Bauindustrie in Deutschland gilt. Die erste Verhandlungsrunde soll am 7. Feb- ruar in Wiesbaden stattfinden. Eine zweite Runde ist für Ende Februar ange- dacht. Bei den Tarifverhandlungen im Jahr 2016 wurden die Löhne nach einer anfänglichen Forderung von 5,9% in den Jahren 2016/2017 um 2,4% bzw. 2,3% in Westdeutschland und 2,9% bzw. 2,4% in Ostdeutschland erhöht. Zwischen Ost- und Westdeutschland existiert weiterhin ein Lohngefälle, das sich derzeit auf 7% für die einzelnen Tarifgruppen beläuft. Tatsächlich allerdings liegt die Differenz eher bei 20%, wenn man die unterschiedliche Tarifeinstufung der Ar- beitnehmer in Ost- bzw. Westdeutschland berücksichtigt. Dies könnte ebenfalls ein Knackpunkt sein, da die Bezahlung eigentlich bis 2021 angeglichen werden soll. Dafür müssten die Tarifabschlüsse in Ostdeutschland deutlich höher ausfal- len. Im Metallsektor dürfte der internationale Wettbewerbsdruck die Erwartun- gen der Arbeitnehmer letztlich erden, müssen diese doch auch befürchten, dass die Arbeitgeber die Produktion bei übertriebenen Lohnforderungen ins Ausland verlagern könnten. Solche Erwägungen spielen jedoch im Bausektor kaum eine Rolle. Insofern dürften die Erwartungen der Arbeitnehmer recht hoch gesteckt sein. Daher ist das Risiko, dass nicht einmal im Schiedsverfahren eine Einigung erzielt werden kann, unseres Erachtens im Bausektor höher als im Metallsektor. In diesem Falle könnte es Ende März zu Streiks kommen. Öffentlicher Sektor – das Augenmerk richtet sich auf die Löhne Im öffentlichen Sektor beginnen die Tarifverhandlungen für die Beschäftigten des Bundes und der Kommunen am 26. Februar (die zweite bzw. dritte Runde ist für Mitte März bzw. Mitte April geplant). Die Gewerkschaft ver.di will am 8. Februar ihre Lohnforderung festlegen. Erste Diskussionen in den Gewerk- schaftsausschüssen deuten auf eine Forderung in Höhe von 6%, d.h. ähnlich wie im privaten Sektor, hin. Die hohen Haushaltsüberschüsse sind Wasser auf die Mühlen von ver.di, wenngleich die Situation je nach Kommune sehr unter- schiedlich ist. In dem auslaufenden, zweijährigen Tarifvertrag wurden die Löhne zuletzt im Februar 2017 um 2,35% angehoben. Für die Beschäftigten in den Ländern finden separate Tarifverhandlungen statt; dort wurden die Löhne im Rahmen des im Februar 2017 abgeschlossenen Tarifvertrags zu Jahresbeginn um 2,35% angehoben. Im öffentlichen Sektor dürfte es bei den Verhandlungen vor allem um die Lohn- entwicklung gehen. Allerdings hat die Diskussion über befristete Arbeitsverträge (eines der letzten strittigen Themen für die Bildung der Groko) gezeigt, dass be- fristete Arbeitsverhältnisse im öffentlichen Sektor häufiger zu finden sind als im privaten (7,4% bzw. 6,7% aller Arbeitsverträge). Insofern könnte auch dies ein Verhandlungsthema werden. -2 0 2 4 6 8 10 12 14 16 70 80 90 100 110 120 130 140 60 64 68 72 76 80 84 88 92 96 00 04 08 12 16 Geschäftsklima, links Arbeitskräftemangel, rechts Baugewerbe: Boomend 4 Quelle: ifo Index 2005 = 100 Saldo 10 15 20 25 30 35 40 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 11 13 15 17 Vollzeit Teilzeit Gesamt Teilzeitarbeiter in % gesamt 2017 = Q1 bis Q3 Durchschnittliche Wochenarbeitsstunden 5 Quelle: IAB Arbeitsstunden Partyzeit 9 | 5. Februar 2018 Ausblick Deutschland Wie hoch ist das Lohnwachstum insgesamt? Die vor dem Hintergrund des makroökonomischen Umfelds eher moderaten Lohnforderungen von 6% (sieht man einmal von der Forderung nach einer indi- viduellen Arbeitszeitverkürzung auf 28 Stunden oder dem 13. Monatsgehalt im Bausektor ab) lassen sich wohl auch dadurch erklären, dass zahlreiche Unter- nehmen bereits über Tarif zahlen, um Fachkräfte zu halten. Dafür gibt es nicht nur zahlreiche anekdotische Belege, sondern es zeigt sich auch in der zuneh- menden Lohndrift (der Differenz zwischen den Tariflohnsteigerungen und den Löhnen und Gehältern, die tatsächlich gezahlt werden). In Q3 2017 belief sich diese Differenz auf 0,8%-Punkte. Ausgehend von den bereits im vergangenen Jahr tarifvertraglich festgeschriebenen Lohnsteigerungen für 2018 und unter der Annahme, dass die Lohnerhöhungen im Dienstleistungssektor (wo das Produk- tivitätswachstum schwächer ist) moderater ausfallen dürften als in der boomen- den Metallindustrie, ergibt sich insgesamt ein Anstieg der Tariflöhne um knapp unter 3% im Jahr 2018. Die effektiven Löhne (also die Löhne pro Beschäftigten), die sich ihrerseits auf die Kostenbasis der Unternehmen und das Einkommen der Verbraucher auswirken, könnten dagegen um rund 4% ansteigen. Da Deutschland 29,1% des BIP der EWU erwirtschaftet und die Löhne auch in den übrigen EWU-Ländern allmählich anziehen, spricht einiges für unsere These, dass sich die Kerninflation in den EWU-Ländern allmählich beschleunigt und die EZB daher die QE zum Jahresende hin beenden kann – auch wenn höhere Löhne einer Studie der Bundesbank zufolge in Deutschland zu weniger als 50% auf die Preise durchschlagen. Stefan Schneider (+49 69 910-31790, stefan-b.schneider@db.com) 1,0 1,5 2,0 2,5 3,0 3,5 13 14 15 16 17 Tariflöhne (Monatsbasis) Löhne u. Gehälter pro Angestellter Deutschland: Lohndrift 6 % gg. Vj. Quelle: Deutsche Bundesbank Partyzeit 10 | 5. Februar 2018 Ausblick Deutschland Das Ende der quantitativen Lockerungen (QE) und die Zeit danach — Bei der jüngsten Pressekonferenz waren sowohl tauben- als auch falken- hafte Äußerungen zu hören. EZB-Präsident Draghi tat dem Markt jedoch den Gefallen, ein klares Fazit zu ziehen: Vor dem Hintergrund der derzeit verfügbaren Daten goutierte er die Markterwartung einer ersten Zinsanhe- bung Mitte 2019. Bevor Draghi zu diesem Schluss kam, machte er noch ei- nen weiteren wichtigen Punkt deutlich: An der Abfolge der Ausstiegsschritte sowie daran, dass der Leitzins noch deutlich über das Ende der Nettoanlei- hekäufe hinaus unverändert bleiben soll, sei auf gar keinen Fall zu rütteln. Die QE-Forward Guidance wird in den kommenden Monaten geändert wer- den. Die Nettoanleihekäufe werden zum Jahresende hin wohl auf jeden Fall beendet – der Rat diskutiert nur über das „wann“, nicht über das „ob“ –, und die EZB möchte anscheinend sicherstellen, dass die Bedingungen an den Finanzmärkten nicht vom QE-Ausstieg beeinflusst werden, indem sie be- tont, dass der Leitzinssatz überhaupt nicht zur Diskussion stehe. Draghis wichtigste taubenhafte Äußerungen waren: — Rat von falkenhafter Interpretation überrascht. Draghi sagte, die Interpreta- tion des Dezember-Protokolls seitens des Markts und insbesondere die Ver- mutung, der Rat werde Anfang 2018 über die Forward Guidance diskutie- ren, habe mehrere Ratsmitglieder überrascht. Erstens hätten seine Äuße- rungen bereits angedeutet, dass die Guidance wahrscheinlich geändert werden müsse, sodass das Protokoll insofern nichts Neues enthalten habe. Zweitens, so Draghi, sei noch nicht darüber diskutiert worden, inwiefern die Guidance geändert werden solle. — Externe Ursachen für eine Wechselkursaufwertung . Nach Auffassung von Draghi ist der Konjunkturaufschwung – eine endogene Ursache für die Wechselkursaufwertung – nur einer von mehreren Faktoren. Er erwähnte mehrfach, dass von anderer Stelle Äußerungen zu den Wechselkursen ge- macht worden seien, die nicht den globalen Vereinbarungen entsprächen – ein versteckter Hinweis auf die jüngsten Kommentare aus den USA zum Dollar. Soweit die EUR-Aufwertung tatsächlich auf derartige exogene Fakto- ren zurückzuführen ist, könnten die Kosten für Wachstum und Inflation im Euroraum höher ausfallen als bei einer endogenen – also aus der Stärke der europäischen Wirtschaft resultierenden – Aufwertung. Draghi sagte, falls die Wechselkursaufwertung zu einer unangemessenen Straffung der Finanzmarktbedingungen führe, müsse die EZB ihre geldpolitische Strategie noch einmal überdenken. — Inflation nach wie vor nicht auf dem Niveau, das für einen Ausstieg erforder- lich wäre . Draghi zufolge hat sich der Ausblick für die Wirtschaft in den ver- gangenen Monaten nicht wesentlich geändert. Das Wachstum sei etwas stärker, die Risiken für den Wachstumsausblick seien jedoch nach wie vor ausgeglichen und es gebe keine überzeugenden Belege für eine Annähe- rung der Inflationsrate an den Zielwert. Die Inflation liegt bisher nicht auf dem Niveau, das nach Auffassung der EZB für einen Ausstieg erforderlich wäre. — Vorsicht im Hinblick auf die Lohnentwicklung. Die Löhne steigen zwar an, aber dabei handele es sich laut Draghi vor allem um Lohndrift und nicht um einen Anstieg der zugrundeliegenden Tariflöhne. Außerdem sei Vorsicht da- bei geboten, die sich abzeichnenden Tarifabschlüsse in Deutschland auf andere Länder zu extrapolieren. 0 20 40 60 80 100 120 140 Mai-18 Mai-19 Mai-20 Mai-21 3M Eonia gg. Spot 25Bp 25Bp-Zinsschritt der EZB für Jul./Aug. eingepreist Marktbasierte Erwartungen des ersten EZB Zinsschritts 1 Quellen: Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Research Bp 0,4 0,8 1,2 1,6 2,0 2,4 2008 2010 2012 2014 2016 2018 Aktuell EZB-Projektion DB-Prognose Durchschnitt 1999-2008 Prognose % gg. Vj. Quellen: EZB, Deutsche Bank Research Modelle prognostizieren steigende Kerninflation 2 Partyzeit 11 | 5. Februar 2018 Ausblick Deutschland Allerdings gab es auch falkenhafte Äußerungen: — Ein abrupter Ausstieg aus QE ist eine Option . Draghi wies von sich, dass er zuvor gesagt habe, ein schlagartiges Ende von QE sei unwahrscheinlich, und stellte dies als Fehlinterpretation dar. Alle drei Optionen für QE (Verlän- gerung, allmählicher Ausstieg und plötzliche Beendigung) lägen auf dem Tisch. — Stärkerer Konsens im Rat, als es den Anschein hat. Draghi sagte, den Mei- nungsverschiedenheiten zwischen den Ratsmitgliedern solle keine übertrie- bene Bedeutung beigemessen werden („normale Unterschiede“). In der Dis- kussion gehe es nicht darum, was getan oder gesagt werden solle, sondern wann es getan oder gesagt werden solle. Falls dies zutrifft, herrscht – zumal angesichts der Tatsache, dass sich die Falken am deutlichsten dazu äu- ßern, „was“ zu tun sei (d.h. keine weitere Verlängerung von QE) – vielleicht mehr Einigkeit über den QE-Ausstieg, als es den Anschein hat. Dann stellt sich lediglich die Frage, wann die EZB eine Kursänderung bekanntgibt. — Presseerklärung leicht optimistischer. Die Presseerklärung entsprach bis auf zwei Ausnahmen praktisch Wort für Wort der Dezember-Erklärung. Ers- tens ging man explizit auf die jüngsten Wechselkursschwankungen des Euro ein. Die Formulierungen waren allerdings genau dieselben wie im Sep- tember, was darauf schließen lässt, dass die Sorgen der EZB im Vergleich weder größer noch kleiner geworden sind. Zweitens „stärken“ mehrere Fak- toren laut der Presseerklärung das „Vertrauen weiter“, dass sich die Inflation dem Zielwert annähern wird. In der Dezember-Erklärung fehlte in der ent- sprechenden Passage das Wort „weiter“. Die Änderung ist zwar geringfügig, aber als positiv anzusehen. Begründet wird das wachsende Vertrauen nicht mehr nur mit der Konjunkturdynamik und dem Abbau der wirtschaftlichen Unterauslastung, sondern auch mit der zunehmenden Kapazitätsauslas- tung. — Auswirkungen der Wechselkursentwicklung könnten geringer ausfallen . Draghi sagte, manche Ökonomen verträten die Auffassung, die Auswirkun- gen der Wechselkursentwicklung seien schwächer als in der Vergangenheit. Oder anders ausgedrückt: Eine Wechselkursaufwertung gibt weniger Anlass zur Sorge. Markterwartungen angemessen. Ungeachtet der gemischten falken- und tau- benhaften Botschaften zog Draghi zumindest ein klares Fazit. Zum Ende der Pressekonferenz hin wurde er nach einer kürzlich getätigten Äußerung Weid- manns gefragt, der zufolge eine Zinsanhebung Mitte 2019 mit den gesamtwirt- schaftlichen Daten im Einklang stehe. Draghi bestätigte, dass eine solche zeitli- che Einordnung angesichts der derzeitigen Daten in etwa zutreffend sei. Oder anders ausgedrückt: Er bestätigte die aktuellen Marktprognosen. Ungeachtet des Verlaufs der Pressekonferenz hat der Markt die EZB also letztendlich zutref- fend eingeschätzt. Unser Basisszenario. Unser Basisszenario bleibt unverändert. Wir gehen weiter- hin von einem allmählichen Ausstieg aus QE aus, der wie vorgesehen ablaufen sollte. Im März 2018 wird die EZB voraussichtlich ihre QE-Reaktionsfunktion neu definieren. Damit sollte die Wahrscheinlichkeit sinken, dass die EZB mit quantitativen Lockerungen auf wirtschaftliche und finanzielle Schocks reagiert. Im Juni 2018 wird die EZB dann wohl ihre QE-Prognosen ändern und insbeson- dere ein Auslaufen und eine Beendigung der Nettokäufe in Q4 2018 ankündi- gen. Und im Juni 2019 sollte die erste Leitzinsanhebung um einen Viertelpro- zentpunkt kommen; danach sollte der Straffungszyklus in einem Tempo von 50 Bp. pro Jahr fortgesetzt werden. In unserem kürzlich erschienenen EZB Preview gehen wir genauer auf die einzelnen Schritte im Rahmen der Weiterentwicklung der Forward Guidance ein. -4 -2 0 2 4 6 00 03 06 09 12 15 18 EZB Refisatz Modifizierte Taylor-Regel Unkonventionelle Geldpolitik Quellen: EZB, Deutsche Bank Research Modifizierte Taylor - Regel: Unkonventionelle Geldpolitik sollte nun enden! 3 -1,5 -1,0 -0,5 0,0 0,5 1,0 1,5 11 12 13 14 15 16 17 Financial Conditions Index (FCI) # Standardabweichungen vom Mittelwert (steigend - lockerer, fallend - restriktiver) Finanzierungsbedingungen bleiben noch günstig 5 Quellen: Haver, Bloomberg Financial LP, Deutsche Bank Research 0 10 20 30 40 50 60 70 17 18 19 Verlauf bis Anpassung Aktuelles Szenario Prognose Quellen: EZB, Deutsche Bank Research EZB Anleihekäufe 4 Mrd. EUR Partyzeit 12 | 5. Februar 2018 Ausblick Deutschland Risiken. Der Ausstieg der EZB wird von Daten, Ereignissen und Finanzmarktbe- dingungen bestimmt. Falls globale Vereinbarungen über eine Vermeidung von Abwertungswettläufen Makulatur werden, könnte der Wechselkurs gegebenen- falls stärker schwanken, was zu restriktiveren Finanzmarktbedingungen im Eu- roraum führen könnte. Außerdem bestehen Risiken für die Finanzstabilität. Diese nehmen in den Ratsprotokollen der vergangenen Monate zunehmend mehr Raum ein (Anlässe zur Sorge werden eher im Protokoll als bei den Pres- sekonferenzen angesprochen). Bisher stellt die makroprudenzielle Politik nach Auffassung der EZB eine angemessene Reaktion auf diese Risiken dar. Wenn jedoch das Signal unserer modifizierten Taylor-Regel zutrifft – dem zufolge die unkonventionelle Geldpolitik bereits beendet sein sollte –, könnte der erwartete allmähliche Ausstieg zu langsam sein, um alle Finanzrisiken unter Kontrolle zu halten. Dementsprechend könnte der Ausstiegsdruck zunehmen. Stefan Schneider (+49 69 910-31790, stefan-b.schneider@db.com) Mark Wall (+44 20 754-52087, mark.wall@db.com) Partyzeit 13 | 5. Februar 2018 Ausblick Deutschland DB Makro-Überraschungsindex Deutschland Der DB Makro-Überraschungsindex vergleicht den Wert der veröffentlichten Konjunkturdaten mit den Markterwartun- gen und liefert damit Hinweise über die Richtung künftiger Prognoseanpassungen. Neu berechnet von Marc Schattenberg und Jochen Möbert (+49 69 910-31727, jochen.moebert@db.com) Quelle: Heiko Peters (2014). DB Makro-Überraschungsindex Deutschland. Ausblick Deutschland, 4. August 2014. Letzte 20 veröffentlichte deutsche Konjunkturdaten DX -0,5 -0,4 -0,3 -0,2 -0,1 0,0 0,1 0,2 0,3 0,4 0,5 14 15 16 17 18 DB Makro-Überraschungsindex +/- 1 Standardabweichung DB Makro-Überraschungsindex Deutschland Durchschnitt der z - Werte der vergangenen 20 Datenüberraschungen Werte über (unter) 0 bedeuten über (unter) der Markterwartung liegende Datenveröffentlichungen Quellen: Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Research Bloomberg Ticker Indikator Berichts- monat Veröffentlich- ungsdatum Aktueller Wert Bloomberg Konsensus Überra- schung Standardisierte Überraschung Quantils- rang GRCP20YY Index VPI (% gg. Vj.) 11 2017 13/12/2017 1,8 1,8 0,0 0,2 0,3 GRIFPBUS Index ifo Geschäf tsklimaindex 12 2017 19/12/2017 117,2 117,5 -0,3 -0,4 0,3 GRIMP95Y Index Importpreise (% gg. Vj.) 11 2017 22/12/2017 2,7 2,6 0,1 0,4 0,7 MPMIDEMA Index PMI Verarbeitendes Gew erbe 12 2017 02/01/2018 63,3 63,3 0,0 0,0 0,4 GRUECHNG Index Veränderung Arbeitslose (Tsd. gg. Vm.) 12 2017 03/01/2018 -30,0 -13,0 17,0 0,5 0,7 MPMIDESA Index PMI Dienstleistungssektor 12 2017 04/01/2018 55,8 55,8 0,0 0,0 0,5 GRFRIAMM Index Einzelhandelsumsätze (% gg. Vm.) 11 2017 05/01/2018 1,9 1,0 0,9 1,0 0,9 GRIORTMM Index Auftragseingänge (% gg. Vm.) 11 2017 08/01/2018 -0,4 0,0 -0,4 -0,2 0,4 GRIPIMOM Index Industrieproduktion (% gg. Vm.) 11 2017 09/01/2018 3,4 1,8 1,6 1,4 0,9 GRCAEU Index Leistungsbilanzsaldo (EUR Mrd.) 11 2017 09/01/2018 25,4 25,3 0,1 -0,3 0,4 GRCP20YY Index VPI (% gg. Vj.) 12 2017 16/01/2018 1,7 1,7 0,0 0,2 0,3 GRZECURR Index ZEW - Konjunktur (Situation) 1 2018 23/01/2018 95,2 89,6 5,6 0,7 0,8 GRZEWI Index ZEW - Konjunktur (Erw artungen) 1 2018 23/01/2018 20,4 17,7 2,7 0,4 0,7 MPMIDESA Index PMI Dienstleistungssektor 1 2018 24/01/2018 57,0 55,5 1,5 1,7 0,9 GRIFPBUS Index ifo Geschäf tsklimaindex 1 2018 25/01/2018 117,6 117,0 0,6 0,3 0,6 GRIMP95Y Index Importpreise (% gg. Vj.) 12 2017 29/01/2018 1,1 1,1 0,0 0,3 0,6 GRCP20YY Index VPI (% gg. Vj.) 1 2018 30/01/2018 1,6 1,7 -0,1 -0,4 0,2 GRUECHNG Index Veränderung Arbeitslose (Tsd. gg. Vm.) 1 2018 31/01/2018 -25,0 -17,0 8,0 0,1 0,6 GRFRIAMM Index Einzelhandelsumsätze (% gg. Vm.) 12 2017 31/01/2018 -1,9 -0,4 -1,5 -0,9 0,2 MPMIDEMA Index PMI Verarbeitendes Gew erbe 1 2018 01/02/2018 61,1 61,2 -0,1 -0,2 0,3 Quellen: Bloomberg Finance LP, Deut sche Bank Research Partyzeit 14 | 5. Februar 2018 Ausblick Deutschland Deutscher Exportindikator Der Exportindikator identifiziert die Auswirkungen von globalen Nachfrageveränderungen und von Währungs- bewegungen (Preisimpuls) auf die deutschen Exporte. 2 Jochen Möbert (+49 69 910-31727, jochen.moebert@db.com) 2 Siehe für Details Ausblick Deutschland, 3. März 2016. Partyzeit 15 | 5. Februar 2018 Ausblick Deutschland Dieter Bräuninger (+49 69 910-31708, dieter.braeuninger@db.com) Deutschland: Termine der Finanz-, der Wirtschafts- und der Europapolitik DX Datum Ereignis Anmerkungen Seit Anfang Jan. Tarifverhandlungen in der Metall u. Elektroindustrie Die IG-Metall ist mit der Forderung von 6% mehr Lohn und einer Wahloption für die (bezuschusste) Reduzierung der Arbeitszeit auf 28 Stunden in die Ta- rifrunde gezogen. Wir erwarten - voraussichtlich noch im Februar - einen Lohnabschluss von deutlich mehr als 3%. 5. od. 6. Feb. (Voraussichtlich) Abschluss der Koalitionsverhandlun- gen, Berlin Zum Abschluss der Verhandlungen präsentieren CDU, CSU und SPD den Entwurf des Koalitionsvertrages. Schwerpunkte sind die Europapolitik sowie höhere Investitions-Offensiven im Bereich Digitalisierung und Bildung sowie höhere Sozialausgaben. 15. Feb. Beginn der Tarifverhandlungen für das Bauhauptge- werbe Die IG Bau fordert Einkommenssteigerungen von 6% (für 12 Monate) sowie ein volles 13. Monatsgehalt. Wir erwarten schwierige Verhandlungen, in de- ren Verlauf es auch zu Streiks kommen könnte. 19./20. Feb. Eurogruppe und ECOFIN, Brüssel Lage im Eurogebiet, thematische Debatte über Wachstum und Beschäfti- gung - Investitionen in Humanvermögen, (möglicherweise) Lage in Irland. Ende Feb. (Voraussichtlich) Ende der SPD-Mitgliederbefragung Die Befragung wird per Briefwahl durchgeführt und voraussichtlich. 2 bis 3 Wochen dauern. Wir erwarten eine knappe Zustimmung zum Koalitionsver- trag. 26. Feb. Beginn der Tarifverhandlungen für den öffentlichen Dienst (Bund u. Kommunen) Ver.di will die Forderungen am 8. Februar beschließen. Die Bediensteten der Länder erhalten - auf Basis separater Verhandlungen im vergangenen Jahr - seit Jahresbeginn 2,35% mehr Lohn. Anfang März (Voraussichtlich) Wahl des Bundeskanzlers, Bundestag, Berlin Ein positives Votum der SPD-Mitglieder vorausgesetzt, wird Angela Merkel als Kanzlerin einer erneuten großen Koalition wiedergewählt. Es wird ihre 4. Amtszeit sein. 4. März Parlamentswahlen in Italien Ob nach den Wahlen eine stabile Regierung gebildet werden kann, ist offen. Die Regierungsbildung dürfte jedenfalls sehr schwierig werden. 8. März Sitzung des EZB-Rates, Pressekonferenz Überprüfung des geldpolitischen Kurses. Das seit Januar auf EUR 30 Mrd verminderte Programm der Nettoanleihekäufe läuft bis mindestens Septem- ber. Aufgrund der guten Konjunkturlage erwarten wir ein vollständiges Aus- laufen der Nettoanleihekäufe bis spätestens zum Jahresende. 12./13. März Eurogruppe und ECOFIN, Brüssel (Voraussichtlich.) Lage in Griechenland, Vorbereitung internationaler Treffen (Entwicklung von Inflation u. Wechselkursen), jährliche ex-ante Berichterstat- tung zu Neuverschuldungsplänen. 22./23. März Europäischer Rat, Brüssel Debatten über Lage u. Zukunft der EU sowie auswärtige Angelegenheiten und internationale Beziehungen. Quelle: Deutsche Bank Research Partyzeit 16 | 5. Februar 2018 Ausblick Deutschland Marc Schattenberg, Sebastian Becker & Jochen Möbert (+49 69 910-31727, jochen.moebert@db.com) Datum Uhrzeit Daten Berichtszeitraum 6 Feb 2018 8:00 Auftragseingang im Ver. Gewerbe (% gg. Vm., sb.) Dezember 7 Feb 2018 8:00 Industrieproduktion (% gg. Vm., sb.) Dezember 9 Feb 2018 8:00 Handelsbilanz (EUR Mrd., sb.) Dezember 9 Feb 2018 8:00 Warenexporte (% gg. Vm., sb.) Dezember 9 Feb 2018 8:00 Warenimporte (% gg. Vm., sb.) Dezember 14 Feb 2018 8:00 Reales BIP (% gg. Vq., sb.) Q4 2017 23 Feb 2018 8:00 Reales BIP (% gg. Vq., sb.) - Details Q4 2017 21 Feb 2018 9:30 PMI Verarbeitendes Gewerbe (Flash) Februar 21 Feb 2018 9:30 PMI Dienstleistungssektor (Flash) Februar 22 Feb 2018 10:30 ifo Geschäftsklima (Index, sb.) Februar 27 Feb 2018 14:00 Vorläufiger VPI (% gg. Vj., sb.) Februar 2 Mar 2018 8:00 Einzelhandelsumsätze (Index, sb.), % gg. Vm.* Januar 28 Feb 2018 09:55 Arbeitslosenrate (%, sb.) Februar Deutschland: Datenkalender Letzter Wert DB Schätzung 20,4 22,3 -0,4 3,4 0,4 -0,4 1,5 1,6 0,5 0,8 Quellen: Deutsche Bank Research, Statistisches Bundesamt, Bundesagentur für Arbeit, ifo, Markit 1,2 -1,9 5,4 *lt. Statistischem Bundesamt auch früherer Veröffentlichungstermin möglich 5,4 61,5 56,5 61,1 57,0 117,0 117,6 -1,8 4,1 0,5 0,8 -0,2 2,2 Partyzeit 17 | 5. Februar 2018 Ausblick Deutschland Finanzmarktprognosen DX US JP EWU GB CH SE DK NO PL HU CZ Leitzinssatz, % Aktuell 1,375 -0,10 0,00 0,50 -0,75 -0,50 0,05 0,50 1,50 0,02 0,50 Mar-18 1,625 -0,10 0,00 0,50 -0,75 -0,50 0,05 0,50 1,50 0,03 0,75 Jun-18 1,875 -0,10 0,00 0,50 -0,75 -0,50 0,05 0,50 1,50 0,05 1,00 Sep-18 2,125 -0,10 0,00 0,50 -0,75 -0,50 0,05 0,50 1,50 0,05 1,00 3M Geldmarktsatz, % Aktuell 1,77 0,07 -0,33 0,52 Mar-18 1,83 0,05 -0,30 0,55 Jun-18 2,08 0,05 -0,30 0,55 Sep-18 2,33 0,05 -0,30 0,75 Rendite 10J Staatsanleihen, % Aktuell 2,75 0,10 0,70 1,49 Mar-18 2,60 0,00 0,55 1,50 Jun-18 2,75 0,00 0,55 1,60 Sep-18 2,75 0,00 0,70 1,70 Wechselkurse EUR/USD USD/JPY EUR/GBP GBP/USD EUR/CHF EUR/SEK EUR/DKK EUR/NOK EUR/PLN EUR/HUF EUR/CZK Aktuell 1,24 109,18 0,88 1,42 1,16 9,77 7,44 9,56 4,15 310,65 25,28 Mar-18 1,22 115,00 0,91 1,34 1,19 9,60 9,30 4,12 313,57 25,39 Jun-18 1,24 117,00 0,92 1,35 1,22 9,40 9,20 4,07 317,00 25,26 Sep-18 1,26 119,00 0,93 1,35 1,24 9,15 9,00 4,07 316,00 25,13 Quellen: Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Research Partyzeit 18 | 5. Februar 2018 Ausblick Deutschland Deutschland: Datenmonitor DX Q1 2017 Q2 2017 Q3 2017 Q4 2017 Q1 2018 Aug 2017 Sep 2017 Okt 2017 Nov 2017 Dez 2017 Jan 2018 Konjunkturumfragen Gesamtwirtschaft ifo Geschäftsklima 111,2 114,5 115,9 117,2 116,1 115,4 116,9 117,6 117,2 117,6 ifo Geschäftserwartungen 104,3 106,2 107,6 109,9 107,9 107,5 109,3 111,0 109,4 108,4 Produzierendes Gewerbe ifo Verarbeitendes Gewerbe 106,2 109,7 112,0 113,3 112,3 111,5 112,9 113,8 113,2 113,9 Produktion (% gg. Vp.) 1,2 1,9 1,1 2,7 -1,1 -1,2 3,4 Auftragseingang (% gg. Vp.) -1,1 0,8 3,7 4,1 1,3 0,7 -0,4 Grad der Kapazitätsauslastung 85,8 86,0 86,7 87,3 87,9 Bauhauptgewerbe Produktion (% gg. Vp.) 4,4 5,1 -0,8 0,0 0,1 -2,6 3,8 Auftragseingang (% ggü. Vp.) 0,1 -2,8 -2,1 -2,2 0,4 0,6 9,0 ifo Bauhauptgewerbe 128,5 130,5 133,0 134,1 133,4 134,0 135,1 133,2 133,9 133,6 Konsumentennachfrage EC Konsumentenbefragung -0,6 3,6 4,1 5,5 3,3 3,9 5,2 5,3 6,1 7,4 Einzelhandelsumsätze (% gg. Vp.) 0,0 1,4 0,4 -0,1 -0,3 1,2 -1,3 1,9 -1,9 Neuzulassungen PKW (% gg. Vj.) 6,7 0,0 0,3 4,2 3,5 -3,3 3,9 9,4 -1,0 Außenhandel Auslandsaufträge (% gg. Vp.) -0,6 1,0 4,1 4,7 2,0 1,1 -0,5 Exporte (% gg. Vp.) 2,8 1,6 0,7 2,4 -0,4 -0,3 4,1 Importe (% gg. Vp.) 3,3 3,7 1,4 -4,4 2,3 1,1 Nettoexporte (EUR Mrd.) 59,4 60,7 62,5 21,3 21,9 19,9 22,3 Arbeitsmarkt Arbeitslosenquote (%) 5,9 5,7 5,7 5,5 5,7 5,6 5,6 5,5 5,5 5,4 Veränderung Arbeitslosigkeit (Tsd. gg. Vp.) -52,3 -41,7 -25,0 -55,7 -8,0 -24,0 -13,0 -21,0 -30,0 -24,0 Beschäftigung (% gg. Vj.) 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5 1,5 ifo Beschäftigungsbarometer 110,3 111,1 111,9 112,9 111,2 112,3 112,1 113,2 113,6 113,8 Preise, Löhne und Arbeitskosten Preise HVPI (% gg. Vj.) 1,9 1,6 1,7 1,6 1,8 1,8 1,5 1,8 1,6 1,4 Kern-HVPI (% gg. Vj.) 1,0 1,4 1,5 1,3 1,5 1,5 1,1 1,3 1,4 1,3 Harmonisierter PPI (% gg. Vj.) 2,8 2,8 2,7 2,5 2,6 3,1 2,7 2,5 2,3 Rohstoffe ohne Energie (% gg. Vj.) 32,7 8,9 4,2 -5,6 4,8 5,3 0,7 -6,2 -10,5 -11,1 Rohöl, Brent (USD/Bbl) 54,5 50,8 52,2 61,5 51,9 55,5 57,6 62,7 64,4 69,2 Inflationserwartungen EC Haushaltsumfrage 18,9 17,6 16,3 16,0 15,8 18,1 16,0 17,2 14,8 16,6 EC Unternehmensumfrage 13,0 12,2 11,7 14,2 10,4 12,8 12,3 13,4 16,9 15,1 Lohnstückkosten (gg. Vj.) Lohnstückkosten 0,9 2,5 1,7 Arbeitnehmerentgelt je Arbeitnehmer 2,6 2,7 2,6 Arbeitnehmerentgelt je Stunde 0,9 4,0 2,8 Monetärer Sektor (gg. Vj.) M3 5,9 5,6 4,7 4,3 4,7 4,7 4,9 4,5 4,3 Trend von M3* 5,0 4,7 4,8 4,7 Kredite an Unternehmen und Privatpersonen 3,3 3,8 3,9 4,2 3,8 3,9 3,9 4,0 0,0 Kredite an öffentliche Haushalte 21,0 4,1 5,5 -2,9 -7,5 5,5 -0,6 -4,4 -2,9 % gg. VP = Veränderung gegenüber der Vorperiode; * zentrierter 3M-Durchschnitt Quellen: Bundesagentur für Arbeit, Deutsche Bundesbank, Europäische Kommission, Eurostat, Statistisches Bundesamt, HWWI, ifo, Markit Partyzeit 19 | 5. Februar 2018 Ausblick Deutschland Ausblick Deutschland Unsere Publikationen finden Sie unentgeltlich auf unserer Internetseite www.dbresearch.de Dort können Sie sich auch als regelmäßiger Empfänger unserer Publikationen per E-Mail eintragen. Für die Print-Version wenden Sie sich bitte an: Deutsche Bank Research Marketing 60262 Frankfurt am Main Fax: +49 69 910-31877 E-Mail: marketing.dbr@db.com Schneller via E-Mail: marketing.dbr@db.com * Partyzeit .................................................................... 5. Februar 2018 * Ausblick 2018: Robuste Konjunktur – fragile Politik ....................... 14. Dezember 2017 * Konjunktureller Rückenwind für Koalitions- verhandlungen ........................................................3. November 2017 * Jamaika-Koalition dürfte kein Füllhorn ausschütten ..... 6. Oktober 2017 * Konjunkturboom – noch ohne Lohndruck ................ 6. September 2017 * Konjunkturboom kein Grund für fiskalische Selbstzufriedenheit ....................................................... 8. August 2017 * Überhitzungsrisiken drohen .............................................. 7. Juli 2017 * Robuste Konjunktur unterstützt Merkels Wiederwahl ......... 6. Juni 2017 * Positive Signale ................................................................. 8. Mai 2017 © Copyright 2018. Deutsche Bank AG, Deutsche Bank Research, 60262 Frankfurt am Main, Deutschland. Alle Rechte vorbehalten. Bei Zitaten wird um Quellenangabe „Deutsche Bank Research“ gebeten. Die vorstehenden Angaben stellen keine Anlage-, Rechts- oder Steuerberatung dar. Alle Meinungsaussagen geben die aktuelle Einschätzung des Ver- fassers wieder, die nicht notwendigerweise der Meinung der Deutsche Bank AG oder ihrer assoziierten Unternehmen entspricht. Alle Meinungen kön- nen ohne vorherige Ankündigung geändert werden. Die Meinungen können von Einschätzungen abweichen, die in anderen von der Deutsche Bank veröffentlichten Dokumenten, einschließlich Research-Veröffentlichungen, vertreten werden. Die vorstehenden Angaben werden nur zu Informations- zwecken und ohne vertragliche oder sonstige Verpflichtung zur Verfügung gestellt. Für die Richtigkeit, Vollständigkeit oder Angemessenheit der vorste- henden Angaben oder Einschätzungen wird keine Gewähr übernommen. In Deutschland wird dieser Bericht von Deutsche Bank AG Frankfurt genehmigt und/oder verbreitet, die über eine Erlaubnis zur Erbringung von Bankge- schäften und Finanzdienstleistungen verfügt und unter der Aufsicht der Europäischen Zentralbank (EZB) und der Bundesanstalt für Finanzdienstleis- tungsaufsicht (BaFin) steht. 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