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30. November 2010
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Größe der Finanzmärkte: Traditionelle Zentren verlieren Marktanteile, Schwellenländer im Aufwind. An den Finanzmärkten in den USA und der EU werden weiterhin rund drei Viertel aller Finanzdienstleistungen weltweit erbracht, wobei sich nach der Krise die Aktivitäten in einigen Marktsegmenten deutlich abgeschwächt haben. Die Finanzmärkte der Schwellenländer sind in den vergangenen Jahren merklich gewachsen, vor allem in Asien, und der Aufholprozess dürfte sich beschleunigen. [mehr]
Globale Finanzzentren nach der Krise Finanzmarkt Spezial EU - Monitor 76 Autor Steffen Kern +49 69 910-31889 steffen.kern@db.com Editor Bernhard Speyer Publikationsassistenz Sabine Kaiser Deutsche Bank Research Frankfurt am Main Deutschland Internet: www.dbresearch.de E-Mail: marketing.dbr@db.com Fax: +49 69 910-31877 DB Research Management Thomas Mayer Größe der Finanzmärkte: Traditionelle Zentren verlieren Marktanteile, Schwellenländer im Aufwind. An den Finanzmärkten in den USA und der EU werden weiterhin rund drei Viertel aller Finanzdienstleistungen weltweit erbracht, wobei sich nach der Krise die Aktivitäten in einigen Marktsegmenten deutlich a b- geschwäch t haben. Die Finanzmärkte der Schwellenländer sind in den vergang e- nen Jahren merklich gewachsen , vor allem in Asien , und der Aufholprozess dürfte sich beschleunigen. Wettbewerb zwischen den Finanzzentren: Etablierte Zentren ver tei - digen ihre Position, ne ue Zentren gewinnen an Boden. In Ranglisten der internationalen Wettbewerbsfähigkeit liegen t raditionel le Finanzzentren regelm ä- ßig auf den ersten Plätzen. Diese ha ben sich in den vergangenen Jahren nicht wesentlich ge ändert. Finanzzentren aus den Schwellen ländern wie z.B. Peking , Seoul, Shenzhen, Schanghai und Dubai haben ihre internationale Position seit dem Jahr 2007 jedoch deutlich verbessert . I hre Wettbewerbsfähigkeit hat sich um 42% (Seoul) bzw. 27% ( Peking ), 22% (Mumbai) und 16% (Schanghai) erhöht. E uropa: Einheitlicher Finanzmarkt und kränkelnde Finanzzentren. Die europäischen Finanzmärkte fallen in den Ranglisten zurück. Städte wie Paris, Madrid, Mailand, Frankfurt, Amsterdam und sogar London haben gegenüber a n- deren Standorten aus Industrie - und Sch wellenländern an Boden verloren und scheinen Chancen zur Erhöhung ihrer Wettbewerbsfähigkeit zu verpassen. Vier Einflussfaktoren auf die Wettbewerbsfähigkeit der Finanzzentren nach der Krise: 1. Big is beautiful – und das bleibt auch so. London, New York, H ongkong und Singapur werden auch nach der Krise wichtige internationale Finanzze n- tren bleiben , dank Marktstärke und günstige m wirt schaftlichen Umfeld. 2. Entwicklung hin zu einer multipolaren Finanzindustrie. Langfristig dürften Finanzzentren aus den Schwellenländern in ihrem Marktumfeld die e r- forderliche Größe und den notwendigen Einfluss erreichen, um zur Spitze n- gruppe der internationalen Standorte aufzuschließen. Die Krise dürfte diesen Trend beschleunigen. 3. Fokus auf das Heimatland ist vorübergehend ein Vorteil für klein e- re Zentren. Lokale und regionale Finanzmärkte können darauf hoffen, dass sie auch künftig von Bedeutung bleiben, aber der Wettbewerb wird härter. 4. Gute Regulierungen als Wettbewerbsvorteil. Ein gutes regulatorisches Rahmenwerk wird eine zentrale Rolle für die künftige Wettbewerbsfähigkeit spielen. Finanzzentren, die die internationalen Regeln nicht einhalten, werden zunehmend politischem Druck und einer gewissen Stigmatisierung ausgesetzt se in. Gut regulierte Finanzzentren könn t en als sichere Häfen angesehen we r- den. Eine steigende Regulierungsdichte kann jedoch auch zu Regulierungs - arbitrage führen. Die Finanzzentren müssen die Auswirkungen regulatorischer Entwicklungen analysieren und entsch eiden, für welche Arten von Geschäften und Geschäftspraktiken sie als Standort dienen wollen. 30. November 2010 Globale Finanzzentren nach der Krise EU-Monitor 76 2 30. November 2010 Unmittelbare Auswirkungen der Finanzkrise? Ausblick auf Strukturen und Geschäftsaussichten Einleitung 1 Finanzzentren sind nicht leicht zu erschüttern. Sie entwickeln sich in langfristigen Zyklen. Selbst wenn die Finanzmärkte durch Turbulen- zen gehen oder sich das wirtschaftliche Umfeld verschlechtert, wirkt sich dies kaum auf die zentrale Bedeutung von Finanzzentren für ihr geschäftliches Umfeld aus. Wichtige Finanzzentren sind in den ver- gangenen Jahrzehnten weltweit merklich gewachsen und haben dabei die Entwicklung der Wirtschaft in ihren Heimatländern gleich- zeitig unterstützt und davon profitiert. In den meisten Industrie- und Schwellenländern ist ihr Anteil an der gesamten Wertschöpfung der Länder deutlich gestiegen. Nach einem schwerwiegenden Ereignis wie der jüngsten Finanzkri- se ist es jedoch sinnvoll, die möglichen Auswirkungen auf die Struk- turen und Geschäftsaussichten der großen Finanzzentren weltweit zu untersuchen und zu analysieren, wie die künftige Entwicklung aussehen könnte. Das Abschneiden der Finanzzentren ist ein wich- tiger Bestandteil des Geschäftsumfelds für Unternehmen aus allen wirtschaftlichen Bereichen und hat daher umfassende Implikationen für andere Sektoren, die Beschäftigung und die Gesamtwirtschaft. Die endgültigen Auswirkungen der Krise auf die Finanzzentren wer- den erst zu einem späteren Zeitpunkt zu erkennen sein. Dieser Arti- kel befasst sich mit dem derzeitigen Entwicklungsstand wichtiger Finanzzentren in den Industrie- bzw. den Schwellenländern sowie mit den Einflussfaktoren auf die Wettbewerbsfähigkeit in den kom- menden Jahren. Finanzzentren weltweit nach der Krise Obwohl sich die Finanzkrise vor allem auf die USA und Europa aus- gewirkt hat, hat sie das Wettbewerbsumfeld der wichtigen Finanz- zentren weltweit nicht unmittelbar grundlegend verändert. Die tradi- tionellen Finanzzentren in den USA und der EU erbringen weiterhin rund drei Viertel aller Finanzdienstleistungen weltweit und behaup- ten ihre starke Stellung, wenngleich die Aktivität in zahlreichen Marktsegmenten insgesamt deutlich zurückgegangen ist. Bankensektor: Über zwei Drittel der weltweiten Bankenaktiva sind weiterhin in den Finanzzentren der USA und der EU konzentriert. 2 Zusammengenommen werden hier über drei Viertel der weltweiten Erträge aus Investment-Banking-Dienstleistungen erwirtschaftet. 3 Aktienmärkte: Mit rund zwei Dritteln der weltweiten Aktienmarktka- pitalisierung verfügen die traditionellen Börsen in den USA, der EU, Japan, Hongkong und Singapur weiterhin über einen dominierenden Anteil, der allerdings gegenüber seinem Höchststand von 90% im Jahr 2000 deutlich zurückgegangen ist. 4 Ihr Anteil von 79% am weltweiten Aktienhandel belegt die starke Position dieser Börsen als wichtige internationale Aktienhandelszentren. 5 In den USA und den EU werden zudem drei Viertel aller von Aktien abgeleiteten Derivate weltweit gehandelt. 6 Schuldtitel: Über 70% aller Schuldtitel aus dem privaten und öffent- lichen Sektor und knapp 80% aller ausstehenden Zinsderivate sind an den traditionellen Finanzzentren in den USA und der EU regis- 1 Dieser Text ist eine Übersetzung der Publikation „Global financial centres after the crisis―, DB Research, August 2010. 2 Transatlantic Business Dialogue (2010), S. 9. 3 International Financial Services (2010), S. 5. 4 World Federation of Exchanges und Berechnungen von DB Research. 5 World Federation of Exchanges und Berechnungen von DB Research. 6 Transatlantic Business Dialogue (2010), S. 9. 0 10 20 30 40 50 60 00 02 04 06 08 USA EU Japan BRIC Übriges Asien Other Rückgang der Anteile der traditionellen Aktienmärkte 41 10 6 - 3 - 4 - 5 - 20 0 20 40 60 BRIC Übriges Asien Sonstige EU Japan USA Anm.: Anteil der Marktkapitalisierung inländischer börsennotierter Unternehmen an der weltweiten Marktkapitalisierung in % und CAGR von 2000 - 2010. Quellen: World Federation of Exchanges, DB Research 1 Globale Finanzzentren nach der Krise 30. November 2010 3 Hoher Konzentrationsgrad im Devisenhandel Schwellenländer als Wettbewerber Druck auf traditionelle Zentren US und EU bleiben Zentrum des globalen Finanzmarktes triert. 7 Knapp drei Viertel aller neuen internationalen Schuldtitel wer- den in New York oder den großen europäischen Finanzzentren be- geben. 8 Devisen: Der Devisenhandel konzentriert sich weiterhin auf London und Chicago. Großbritannien und die USA haben zusammen einen Anteil von 50% am globalen Handel. 9 70% aller Transaktionen mit Devisenderivaten werden in den USA und der EU durchgeführt. 10 Diese beeindruckenden Zahlen können jedoch die Tatsache nicht verschleiern, dass Wettbewerber aus den Schwellenländern zu- nehmend die historische Stellung der traditionellen Finanzzentren in Europa und Amerika angreifen. 11 Die Aktienmärkte sind ein gutes und über weite Strecken repräsentatives Beispiel: Der Anteil der Börsen auf beiden Seiten des Atlantiks an der weltweiten Aktien- marktkapitalisierung ist von seinem Höchststand von 78% im Jahr 2001 deutlich auf derzeit gut 50% zurückgegangen, und ihr Anteil am Aktienhandel hat sich im selben Zeitraum von 86% auf gut 70% verringert. 12 Bemerkenswerterweise sind die Aktienmärkte in den BRIC-Ländern jährlich um über 40% gewachsen, wohingegen die Märkte in der EU und den USA geschrumpft sind. Ebenso ist der Anteil der BRIC-Länder an der Zahl der börsennotierten Unterneh- men weltweit von gut 2% im Jahr 2000 auf derzeit 22% in die Höhe geschnellt. 13 Mehr als die Hälfte aller Börsengänge weltweit fand im Jahr 2009 in China statt. 14 Ebenso erhöhte sich Asiens Anteil an den Erträgen im Investment-Banking von 13% im Jahr 2000 auf über 20% im Jahr 2009. 15 Angesichts dieser langfristigen Trends wird es für die traditionellen Finanzzentren wie z.B. New York, London, Paris und Zürich, aber auch Hongkong und Singapur zunehmend schwieriger, ihre Position zu sichern. Wettbewerb zwischen Finanzzentren Die Wettbewerbsposition der wichtigen Finanzzentren weltweit spie- gelt diese Entwicklungen wider. Die traditionellen Finanzzentren haben sich über Jahrzehnte hinweg entwickelt und werden in Rang- listen für die internationale Wettbewerbsfähigkeit regelmäßig ganz oben eingestuft. Zu den Top 10 der wettbewerbsfähigsten Finanz- zentren werden in der Regel London, New York, Hongkong, Singa- pur, Tokio, Chicago, Zürich und Genf gezählt. 16 Andere Finanzzen- 7 Transatlantic Business Dialogue (2010), S. 9. 8 Bank für Internationalen Zahlungsausgleich und Berechnungen von DB Research. 9 Transatlantic Business Dialogue (2010), S. 9. 10 Transatlantic Business Dialogue (2010), S. 9. 11 Für eine genaue Analyse der Bedeutung der US- und EU-Finanzmärkte für die Weltwirtschaft vgl. Kern (2008) sowie TABD (2010). 12 World Federation of Exchanges und Berechnungen von DB Research. 13 World Federation of Exchanges und Berechnungen von DB Research. 14 Kern (2009), S. 22. Die Zahl beinhaltet auch Hong Kong SAR. International Finan- cial Services (2010), S. 8. 15 International Financial Services (2010), S. 5. 16 City of London (2010), S. 28. Bei der hier wiedergegebenen Rangliste handelt es sich um den Global Financial Centres Index (GFCI) der City of London, der seit dem Jahr 2007 zwei Mal pro Jahr veröffentlicht wird und 75 Finanzzentren weltweit anhand verschiedener Indikatoren für die Verfügbarkeit qualifizierter Arbeitskräfte, das Geschäftsumfeld, den Marktzugang, die Infrastruktur, die allgemeinen Wett- bewerbsfähigkeit und die Einschätzungen der Marktteilnehmer bewertet. Andere Ansätze sind z.B. der Global Competitiveness Report des World Economic Forum, der Kennzahlen für die Finanzmarktentwicklung, die Finanzierung über lokale Ak- tienmärkte, den Zugang zu Krediten, die Verfügbarkeit von Wagniskapital, Ein- schränkungen des Kapitalverkehrs, den Anlegerschutz, die Solidität der Banken, die Regulierung der Wertpapierbörsen und die rechtlichen Regelungen zusam- menfasst und daraus einen Index für die Reife der Finanzmärkte in 133 Ländern Rangliste der wichtigsten Finanzzentren weltweit 1 bis 20 21 bis 40 London Melbourne New York Montreal Hong Kong Cayman Inseln Singapur Edinburgh Tokio Seoul Chicago Dublin Zürich Hamilton G enf Amsterdam Sydney Stockholm Shanghai Brüssel Toronto Kopenhagen Frankfurt Wien Boston Wellington Peking Madrid San Francisco Oslo Washington Mailand Luxemburg Rom Paris Helsinki Vancouver Mumbai Dubai Prag Anm.: Rangliste der 40 wichtigsten Finanzzentren laut GFCI. Quellen: City of London, DB Research 2 EU-Monitor 76 4 30. November 2010 tren in den Industrieländern, wie z.B. Sydney, Toronto, Frankfurt, Boston, San Francisco, Washington, Luxemburg, Paris oder Van- couver, finden sich regelmäßig auf den ersten 25 Plätzen. Weder der Ranglistenplatz noch die Wettbewerbsfähigkeit dieser Zentren haben sich in den vergangenen Jahren wesentlich verän- dert. Von marginalen Veränderungen abgesehen blieb die Zusam- mensetzung an der Spitze relativ unverändert, und die Ratingver- besserungen fielen mit 1-3% für London, New York, Frankfurt und Paris in den Jahren 2007-2010 nur gering aus. Die stetige Performance dieser Finanzzentren steht eindeutig im Gegensatz zum Aufstieg der Finanzmärkte in den Schwellenlän- dern. Aufstrebende Finanzzentren wie z.B. Peking, Seoul, Shenzhen, Schanghai und Dubai haben ihre Position in der interna- tionalen Rangliste seit Anfang 2007 deutlich verbessert und sich um 20 bzw. 17, 14, 13 und 4 Plätze nach vorn geschoben. Noch beein- druckender ist die Tatsache, dass sich die Wettbewerbsfähigkeits- Ratings für diese Finanzzentren deutlich verbessert haben: um 42% für Seoul bzw. 27% für Peking, 22% für Mumbai und 16% für Schanghai. Diese und andere aufstrebende Finanzzentren haben erfolgreich gegenüber den traditionellen Handelszentren aufgeholt. Dement- sprechend besteht eine enge Korrelation zwischen der Verbesse- rung der Wettbewerbsfähigkeit von 2007 bis 2010 und dem ur- sprünglichen Ranglistenplatz dieser Finanzzentren. Die Finanzzentren werden in bestimmte Kategorien eingestuft, um ihre Entwicklung besser zu erfassen. In den meisten Analysen wird zwischen dem geografischen Einzugsbereich einzelner Zentren und ihrem Reifegrad unterschieden. Am einen Ende der Skala finden sich fortgeschrittene Finanzzentren mit einer globalen Reichweite wie z.B. Chicago, Frankfurt, Hongkong, London, New York, Singa- pur, Toronto und Zürich. Am anderen Ende stehen Städte wie Buda- pest, Istanbul oder Riad, die eine lokale Rolle spielen und sich noch im Frühstadium der Entwicklung hin zu breiten und tiefen Finanz- märkten befinden. Dazwischen liegt eine große Bandbreite an Kom- binationen aus geografischer Reichweite – von lokal bis regional oder weltweit – und Entwicklungsgrad – von aufstrebend bis reif. Die bisher diskutierten Bewegungen in den Wettbewerbsfähigkeits- Ranglisten und -Ratings spielen sich großenteils in den unteren und mittleren Bereichen der Ranglisten ab. Allerdings sei auf drei wichtige Punkte hingewiesen: Erstens sind die obersten Plätze in den Wettbewerbsfähigkeits-Ranglisten nicht mehr den traditionellen Finanzzentren vorbehalten, wenngleich die- se weiterhin dominieren. Vor allem Schanghai, Peking und Dubai haben es in Bezug auf die Wettbewerbsfähigkeit erfolgreich in die Spitzengruppe der Finanzzentren geschafft, wenngleich sie im Hin- blick auf Marktgröße und -reife weiterhin zu den aufstrebenden Zen- tren gehören. Zweitens fallen die europäischen Finanzmärkte insgesamt in den Ranglisten zurück. Städte wie London, Paris, Madrid, Mailand, Frankfurt und Amsterdam haben gegenüber anderen Standorten ermittelt. Einzelne Finanzzentren werden nicht analysiert. Vgl. World Economic Fo- rum (2010), S. 337 ff. 17 City of London (2010), S. 28. Veränderungen der Ranglistenplätze bereinigt um Neuaufnahmen bzw. Streichungen. 18 Die enge Korrelation ist zwischen der Veränderung der GFCI-Ratingpunkte in % von 2007 bis 2010 und dem Ranglistenplatz der Finanzzentren im Jahr 2007 (r =0,71) festzustellen. 42 27 23 22 16 11 9 8 8 5 3 3 2 2 2 1 0 20 40 60 Seoul Beijing Moskau Mumbai Shanghai Singapur Tokio Dubai Hong Kong Amsterdam Zürich Paris Frankfurt New York Cayman Inseln London Finanzzentren in Schwellen - ländern erhöhen ihre Wett - bewerbsfähigkeit Anm.: Veränderung des GFCI - Ranglistenplatzes ausgewählter Länder von 2007 bis 2010, in %. Quellen: City of London, DB Research 3 y = 2,6313e 0,0459x R² = 0,5114 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 0 15 30 45 Veränderung des Ratings, % von 2007 - 2010 Rangliste 2007 Quellen: City of London, DB Research Aufholprozess der Finanz - zentren in Schwellenländern Anm.: GFCI - Rangliste der Finanzzentren für 2007 und nachfolgende Veränderung des Wettbewerbsfähigkeits - ratings in % von 2007 bis 2010. Exponentieller Trend. 4 Globale Finanzzentren nach der Krise 30. November 2010 5 aus Industrie- und Schwellenländern eindeutig an Boden verloren und scheinen insbesondere Chancen zur Erhöhung ihrer Wettbe- werbsfähigkeit zu verpassen. Drittens haben empirische Analysen der Wettbewerbsfähigkeit im Finanzsektor zu unterschiedlichen und zuweilen widersprüchlichen Ergebnissen geführt. 19 Je nach den Kriterien, anhand derer die Wettbewerbsfähigkeit, die Marktreife, die Modernität oder andere Indikatoren gemessen werden, können sich die Finanzzentren in ganz unterschiedlichen Entwicklungsstadien befinden. Einflussfaktoren für die Wettbewerbsfähigkeit nach der Krise Die Finanzkrise stellt eine wichtige Zäsur in der Entwicklung der Finanzmärkte dar. In wichtigen Marktsegmenten verringerte sich die Aktivität, oder sie trockneten zeitweise aus. Große Marktteilnehmer wurden geschwächt oder verschwanden vollständig vom Markt. Die politischen Verantwortungsträger arbeiten an einer Reform der Fi- nanzmarktregulierung und -aufsicht. All diese Faktoren wirken sich auf die Wettbewerbsfähigkeit von Finanzzentren aus. Welche Aus- wirkungen die Krise letztendlich haben wird, ist weiterhin unsicher. Die Entwicklung in den vergangenen Monaten deutet darauf hin, dass sich die Finanzmärkte von den ernsthaften Turbulenzen der Jahre 2007 bis 2009 relativ rasch erholen könnten. Die Aktienkurse steigen von ihren Tiefständen aus wieder an, und die Eigenkapital- ausstattung und die Rentabilität wichtiger internationaler Banken haben sich verbessert. Insgesamt haben die Marktvolumina in zent- ralen Segmenten bis Mitte 2010 wieder das Niveau vor der Krise erreicht oder sogar übertroffen. 20 Gleichzeitig ist nicht klar, ob die Krise mit dieser Erholung überwunden ist oder ob in den kommen- den Jahren weitere Rückschläge zu erwarten sind. Angesichts dieser Unsicherheiten stellt sich die Frage, welche Fak- toren künftig Einfluss auf die Wettbewerbsfähigkeit von Finanzzen- tren haben werden und wie stark sich die Krise auf lange bestehen- de Trends auswirken wird. Vier wichtige Einflussfaktoren sind: Big is beautiful – und das bleibt auch so Die traditionellen internationalen Finanzzentren der Welt – London, New York, Hongkong und Singapur – werden auch nach der Krise von großer Bedeutung für den globalen Finanzsektor sein. Finanzmarktaktivität profitiert von einer robusten Konjunktur. In der Vergangenheit bildeten sich blühende Finanzzentren in oder nahe starken Volkswirtschaften, z.B. den USA, Europa oder Asien, und ihren wichtigsten kommerziellen Handelsplätzen. Theoretische Ana- lysen zum Standort, der Verteilung und der Größe von Finanzzen- tren haben wiederholt aufgezeigt, dass ihre Relevanz für die und Nähe zur Realwirtschaft der wichtigste Einflussfaktor für ihre Ent- wicklung ist. Die Finanzkrise hat weder die grundlegende Beziehung zwischen Finanzzentren und den sie umgebenden Volkswirtschaften noch die wirtschaftlichen Möglichkeiten der wichtigen Volkswirt- 19 Der im Global Competitiveness Report des World Economic Forum verwendete Indikator für den Entwicklungsstand der Finanzmärkte führt z.B. zu einer ganz an- ders aussehenden Rangliste der Finanzmärkte und Finanzzentren, der zufolge un- ter anderem die USA, Großbritannien und eine Reihe europäischer Finanzmärkte schlechter entwickelt sind als diejenigen von Ländern wie Indien und Montenegro. World Economic Forum (2009). 20 In Segmenten, die besonders stark in Mitleidenschaft gezogen wurden, wie z.B. Asset-Backed Securities, Mortgage-Backed Securities oder Commercial Paper, wurde bisher keine Erholung verzeichnet. 21 Ein Überblick über die theoretischen Analysen findet sich in Jarvis (2009) und Arner (2008). 0 50 100 150 200 250 300 350 90 95 00 05 10E Aktienmarktkapitalisierung Rentenpapiere Bankenaktiva Gewerbliche Immobilien Verbriefte Wertpapiere Wachstum der globalen Finanzmärkte Anm.: Aktienmarktkapitalisierung weltweit, aggregierte Aktiva der 1.000 größten Banken der Welt, Volumen an ausstehenden Rentenpapieren, investierte und investierbare gewerbliche Immobilienaktiva (ab 2007), im Umlauf befindliche verbriefte Wertpapiere (ab 2007), Summe. Quellen: DB Research, verschiedene öffentliche Quellen 6 Rating der Wettbewerb s- fähigkeit Beste 20 Schlechteste 20 Seoul 42 Genua 6,8 Peking 27 Helsinki 6,7 Moskau 23 Stockholm 6,6 Mumbai 22 Chicago 6,6 Athen 22 San Francisco 6,5 Rom 21 Montreal 6,4 Prag 20 Mailand 6,0 Lissabon 17 Dublin 5,7 Shanghai 16 Sydney 4,9 Wellington 15 Amsterdam 4,7 Budapest 13 Madrid 4,1 Warschau 13 Zürich 3,2 Luxemburg 13 Paris 2,7 Wien 13 Melbourne 2,3 Kopenhagen 12 Frankfurt 2,0 Vancouver 12 New York 2,0 Singapur 11 Cayman Inseln 1,8 Oslo 10 Edinburgh 1,7 Tokio 9 Hamilton 1,5 Brüssel 9 London 1,3 Anm.: Beste bzw. schlechteste 20 Märkte in Bezug auf die Verbesserung des GFCI - Wettbewerbsfähigkeits - ratings, Veränderung der Ratings in % von 2007 bis 2010. Quellen: City of London, DB Research 5 EU-Monitor 76 6 30. November 2010 Kategorisieru ng von Finanzzentren Trotz der beträchtlichen Unterschiede bei der Einstufung von Finanzzentren herrscht wei t- gehend Einigkeit über die Faktoren, anhand derer sich der Aufstieg und Entwicklung von Finanzmärkten erklären lassen und die dazu beitragen können, einzelne Finanzzentren wettbewerbsfähiger zu machen. Ganz allg e- mein entwickeln sich Finanzmärkte parallel zu einem entsprechenden Bedarf der Realwir t- schaft, wobei die grundlegenden Motive vor allem in Handelsfinanzierung, der Aufbringung von Kapital im wi rtschaftlichen Wettbewerb und dem Schutz von Vermögenswerten in einem unsicheren wirtschaftlichen Umfeld zu erkennen sind. Die Entwicklung von Finan z- zentren basiert auf diesem Bedarf und verläuft günstig, wenn eine Reihe von Bedingungen erfüllt sind, die d as Entstehen eines net z- werkähnlichen Markts fördern. Dazu gehören: — innovative und wettbewerbsorientierte Finanzintermediäre — eine solide Marktinfrastruktur zur Ko m- munikation und für Finanztransaktionen — allgemein verfügbare Informationen — freie Kapitalströme und Zugang zu inlä n- dischen und internationalen Märkten — Zugang zu entsprechenden professione l- len Dienstleistungen — ein Pool an qualifizierten Arbeitskräften — ein solides geldpolitisches Rahmenwerk und ein zuverlässiges Wechselkursregime — stabile politische In stitutionen — Rechtssicherheit und ein berechenbares Geschäftsumfeld — wirksame regulatorische und aufsicht s- rechtliche Regelungen — ein günstiges steuerliches Umfeld — eine gute Lebensqualität Der wirtschaftliche und geschäftliche Bedarf sowie die Bedingungen für die finanzielle Entwicklung haben zusammen starken Ei n- fluss auf den Erfolg von Finanzzentren, wobei sich bei den einzelnen Märkten ganz unte r- schiedliche Resultate herausbilden können. In der Praxis lautet die entscheidende Frage, welche Kombination aus den einzelnen Fakt o- ren vorhanden ist und in welchem Umfang sie sich zusammen mit anderen wichtigen exte r- nen Einflüssen auf die Entwicklung des F i- nanzmarkts und damit auch auf das System von Finanzzentren weltweit auswirken. Krise beschleunigt die Fortschritte der Schwellenländer schaften weltweit einschneidend verändert. Die zugrunde liegende Logik, der zufolge Finanzzentren Dienstleistungen für die wirtschaft- lichen Märkte erbringen, bleibt von der Krise unberührt. Vor allem London, New York, Hongkong und Singapur profitieren weiter von ihrem traditionellen Gewicht im globalen Finanzsektor. Ein Großteil der internationalen Finanzdienstleistungen wird von diesen Zentren erbracht, insbesondere der überwiegende Teil der Investment-Banking-Dienstleistungen. Knapp drei Viertel des ge- samten Aktienhandels läuft über die Börsen dieser Finanzzentren, obwohl weniger als ein Viertel aller Unternehmen weltweit dort no- tiert sind. Diese Zentren verfügen über historisch gewachsene und wirtschaftlich begründete Konzentrations- und Agglomerationsvortei- le: eine größere Marktliquidität, positive Netzwerkeffekte, eine starke und stabile Marktinfrastruktur und ein besseres und professionelle- res Krisenmanagement durch Regulierungs- und Aufsichtsbehör- den. Liquidere und reifere Märkte und funktionierende Regulierungs- systeme sind für die Marktteilnehmer wichtige Vorteile, vor allem angesichts der der Krise. Insofern überrascht es nicht, dass sich der Anteil der vier großen Zentren am Aktienhandel von 1990 bis 2007 allmählich von 40% auf 60% steigerte. Auf dem Höhepunkt der Fi- nanzkrise schnellte er sogar auf über 70%, was auf die Flucht in Liquidität und Qualität in Turbulenzen zurückzuführen ist. Für die Finanzzentren in den Schwellenländern gestaltet sich die Aufholjagd in Kategorien wie Marktliquidität, Marktinfrastruktur und solide Regulierung und Aufsicht besonders schwierig. Diese Fakto- ren müssen sich entweder langfristig entwickeln und können nicht einfach durch Investitionen geschaffen werden, oder aber ihre Be- reitstellung ist sehr kostspielig. Dies macht es schwieriger, die gro- ßen Finanzmärkte herauszufordern. Derzeit haben die traditionellen, großen Finanzzentren weiterhin eine starke Position, die sie eventuell sogar ausbauen können. Hier- bei können sie auf ihre Stärken bei der Marktliquidität und dem soli- den politischen Rahmenwerk setzen. Entwicklung hin zu einer multipolaren Finanzindustrie Langfristig dürften Finanzzentren aus den Schwellenländern, vor allem aus Asien, in ihrem Marktumfeld die Größe und den Einfluss erreichen, um zur Spitzengruppe aufzuschließen. Dies wird den Trend hin zum beträchtlichen Marktwachstum und zur Verbesserung der Wettbewerbsfähigkeit fortsetzen, der bei Standorten in Asien und der Golfregion seit den 90er Jahren zu verzeichnen ist. Die Krise könnte diesen Trend sogar beschleunigt haben. Mit zuneh- mendem Anteil der Schwellenländer an der Weltwirtschaft wächst auch deren Potenzial als Finanzmärkte. Diese Entwicklung hat be- reits merkliche Fortschritte gemacht und ist gut dokumentiert. Der aggregierte Anteil der USA und EU am weltweiten BIP ging von zwei Dritteln in den 90ern auf rund 50% im Jahr 2009 zurück. Dagegen ist der Anteil wichtiger Schwellenländer wie China, Indien, Brasilien, Russland und der Golfregion im vergangenen Jahrzehnt rasch ge- stiegen. Der zugrunde liegende Vorsprung bei den Wachstumsraten dürfte sich künftig noch ausweiten. Die asiatischen Entwicklungs- länder dürften mittelfristig weiterhin ein Wachstum von über 8% pro Jahr verzeichnen, der Nahe Osten von knapp 5% und Lateinameri- ka von 4%; die Expansionsrate der Industrieländer wird dagegen kaum die Schwelle von 2% überschreiten. 22 22 Internationaler Währungsfonds, „World Economic Outlook―, Washington, April 2010, S. 155. Globale Finanzzentren nach der Krise 30. November 2010 7 ... und beträchtliche Vermögen im privaten und öffentlichen Sektor Hoher Finanzierungsbedarf … Dubai verfolgt ambitionierte Ziele Aufblühen des chinesischen Finanzmarkts Grundlagen für neue Finanzzentren Solides Abschneiden in der Krise Diese Dynamik deutet auf einen hohen Finanzierungsbedarf in den kommenden Jahren hin; so wird in den Schwellenländern Asiens mit einem Anstieg der Bruttoinvestitionen um rund oder über 5% in den kommenden Jahren gerechnet. 23 Gleichzeitig dürften die Kapital- ströme aus den Industrieländern in die Schwellenländer niedriger ausfallen als in der Vergangenheit 24 , so dass der Finanzbedarf in den kommenden Jahren zu einem großen Teil an den Finanzmärk- ten der Schwellenländer selbst gedeckt werden muss. Die Dynamik ist auch eine wichtige Ursache für den Aufbau neuer Vermögen in zahlreichen Schwellenländern. Im Jahr 2009 hielten vermögende Privatpersonen in der Region Asien-Pazifik Vermögenswerte in Höhe von knapp USD 10 Bill. Damit war sowohl das Volumen der Privatvermögen als auch die Zahl der vermögenden Privatpersonen zum ersten Mal in der Geschichte höher als in Europa. 25 Auch die Mittelschicht hat sich in den Schwellenländern in Asien und Amerika merklich ausgeweitet und ihr Vermögen ist deutlich gestiegen. 26 Neben den Privatvermögen haben zahlreiche Schwellenländer auch umfangreiche Fonds für ihre staatlichen Vermögenswerte aufge- baut. Diese Staatsfonds verwalteten Mitte 2010 Mittel in Höhe von USD 3,7 Bill. Die privaten und öffentlichen Vermögen schaffen eine gute Grundlage für neue Geschäftsabschlüsse in lokalen Finanz- zentren. Außerdem bringt ein dynamischer Finanzsektor auch direk- te Vorteile mit sich; in der Regel trägt er 4-8% zur Bruttowertschöp- fung einer Volkswirtschaft bei und bietet zahlreiche hoch qualifizierte Arbeitsplätze bei Finanzinstituten und Finanzdienstleistern. Angesichts dieser Vorteile haben die Schwellenländer zunehmend die Grundlagen für eigene Finanzzentren geschaffen, die eine nati- onal, regional oder sogar weltweite Rolle spielen sollen. Die wich- tigsten Beispiele sind Peking und Schanghai als größte Finanzzen- tren Chinas, die von der Politik des Landes zur Öffnung der Finanz- märkte profitieren. Diese stützt sich auf weitreichende regulatorische Reformen seit dem Ende der 90er Jahre, die Einrichtung eines mo- dernen Regulierungs- und Aufsichtssystems und zunehmend reifere Marktsegmente. Die steigende inländische Nachfrage nach Finanz- dienstleistungen und die Reformpolitik der Regierung dürften dazu führen, dass sich der chinesische Finanzsektor weiterhin dynamisch entwickelt, und seinen Anteil am weltweiten Finanzmarkt von 9% auf 13% im Bankensektor, von 2% auf 5% bei Anleihen und von 6% auf 16% bei Aktien steigern. Ebenso hat Dubai einen ehrgeizigen Plan verfolgt, um sich zum regionalen Finanzzentrum zu entwickeln – ungeachtet der derzeiti- gen wirtschaftlichen Probleme. So haben die Behörden ein gering reguliertes Marktumfeld geschaffen, hohe Investitionen in die Fi- nanzmarktinfrastruktur getätigt und ein Netz an Beteiligungen an wichtigen Börsen weltweit aufgebaut. Ähnliche, wenn auch weniger umfangreiche Projekte wurden für andere Märkte in Schwellenlän- dern rund um die Erde entworfen. Der Aufstieg der Finanzzentren in den Schwellenländern könnte sich sogar durch die Auswirkungen der Krise noch beschleunigen. Die meisten Schwellenländer und ihre Finanzmärkte haben sich in der Krise bewährt und sind gestärkt aus ihr hervorgegangen. Die Regu- lierungs- und Aufsichtsbehörden waren den Problemen gewachsen, die aus den USA und Europa auf die Schwellenländer übergriffen. 23 Internationaler Währungsfonds, „World Economic Outlook―, Washington, April 2010, S. 157. 24 Internationaler Währungsfonds (2010), S. 179. 25 Cap Gemini (2010), S. 4. 26 Z.B. Saxena (2010). EU-Monitor 76 8 30. November 2010 Marktteilnehmer ziehen sich auf bekanntes Gebiet zurück L okale Märkte hoffen auf fortgesetzte Bedeutung Aber noch ein weiter Weg bis hin zu kritischen Volumina und reifen Märkten Regulatorische Reaktionen konzen - trieren sich auf Heimatmärkte Reputationsverbesserung als stabile und zuverlässige Finanzmärkte Und die politischen Verantwortungsträger aus wichtigen Schwellen- ländern folgten rasch der Einladung der G7 zur Mitarbeit im Rahmen der G20 und leisteten überwiegend konstruktive Beiträge zu einer weltweit koordinierten wirtschaftlichen und regulatorischen Reaktion auf die Krise. Insgesamt gelang es Ländern wie China, Indien, Bra- silien, Russland und anderen, ihren Ruf als stabile und zuverlässige Märkte zu verbessern. Dagegen wurde die seit langem gefestigte Glaubwürdigkeit der etablierten Finanzzentren als Horte finanzieller Stabilität mit überlegenen Regulierungs- und Aufsichtsbehörden und -verfahren ernsthaft in Mitleidenschaft gezogen. Parallel dazu erhol- ten sich die Finanzmärkte in den Schwellenländern rascher als in den Industrieländern und kehrten in Bezug auf Marktpreise, Volumi- na und Liquidität schnell zum Stand vor der Krise zurück. Die Fortschritte in einzelnen Ländern können jedoch nicht darüber hinwegtäuschen, dass zahlreiche aufstrebende Finanzzentren noch einen weiten Weg vor sich haben, bis sie die kritischen Volumina, die Liquidität, den Reifegrad, die Breite der Produktpalette, die Ka- pazität und Stabilität der Marktinfrastruktur und die Marktaufsicht durch Regulierungs- und Aufsichtsbehörden erreichen, die sich in London, New York, Hongkong, Singapur, Frankfurt oder Paris über viele Jahre hinweg entwickelt haben. Dennoch lässt sich mit einiger Sicherheit davon ausgehen, dass Zentren wie Schanghai, Mumbai, Dubai und andere innerhalb des nächsten Jahrzehnts eine starke Stellung in ihrer jeweiligen Region und möglicherweise auch welt- weit einnehmen werden. Fokus auf das Heimatland vorübergehend ein Vorteil für kleine- re Zentren Zu den wichtigsten Trends nach der Krise gehört, dass sich die Marktteilnehmer und die politischen Verantwortungsträger wieder auf ihre nationalen Märkte konzentrieren. Daher können lokale und regionale Finanzmärkte darauf hoffen, dass sie weiterhin von Be- deutung sind – wenngleich die Konzentration auf die Heimatmärkte möglicherweise nur vorübergehender Natur sein wird. Die Finanzkrise hat gezeigt, wie eng die Finanzmärkte über nationa- le und regionale Grenzen hinweg miteinander in Beziehung stehen. Um ihr Risiko zu verringern, haben zahlreiche Marktteilnehmer ihre Engagements im Ausland und bei grenzüberschreitenden Transakti- onen zurückgefahren und sich bei der Kreditvergabe und Finanzie- rung wieder auf vertrauteres Terrain zurückgezogen. Die Kunden wiederum wurden angesichts der Risiken grenzüberschreitender Geschäfte nervös, z.B. in Bezug auf nicht hinreichend abgesicherte Einlagen bei ausländischen Banken in manchen Ländern oder un- geschützte Wertpapiere ausländischer Banken in anderen Staaten. Dieser Rückzug in die Heimatmärkte war in zahlreichen Bereichen des Sektors zu beobachten und führte z.B. zu niedrigeren grenz- überschreitenden Kreditvolumina, geringeren Forderungen der EU- Banken gegenüber Banken aus Drittstaaten, einem merklichen Rückgang von grenzüberschreitenden Fusionen und Übernahmen und einem beträchtlichen Anstieg des inländischen Geldmarktge- schäfts im Vergleich zu ausländischen Transaktionen. Ebenso ging es den politischen Verantwortungsträgern vor allem um eine Stabili- sierung ihrer Heimatmärkte, wobei Bankenrettungspakete und fis- kalpolitische Konjunkturprogramme zwangsläufig auf die jeweiligen nationalen Volkswirtschaften abzielten. Die jüngsten Reaktionen der Regulierungsbehörden deuten darauf hin, dass dieser Fokus auf die Heimatmärkte bis auf Weiteres be- stehen bleiben wird. Regulatorische Vorschriften zur Unterstützung Globale Finanzzentren nach der Krise 30. November 2010 9 Kurzfristig willkommene Atempause für lokale Märkte Viel spricht für eine anhaltende Inte r- nationalisierung in der Zukunft Globale regulatorische Koordination ist dringend notwendig, aber zune h- mend u nwahrscheinlich Konsens zerfällt Rückenwind für lokale Zentren von begrenzter Dauer Abstimmung könnte langfristig erreichbar sein von Banken und zur Lösung der Probleme in den USA und der EU dürften dazu führen, dass grenzüberschreitende Transaktionen ver- gleichsweise benachteiligt werden. Zudem könnten nationale Auf- sichtsbehörden von ausländischen Banken ein zusätzliches Kapital- polster verlangen. Und Regelungen zur Einschränkung der Größe und Komplexität großer Banken könnten die internationale Ge- schäftstätigkeit sowie grenzüberschreitende Investitionen dämpfen. Letztendlich ergibt sich aus all diesen Trends, dass sich zumindest vorübergehend zahlreiche Akteure auf ihr Heimatgebiet konzentrie- ren und zögern, Wagnisse im Ausland einzugehen, die als abenteu- erlich eingeschätzt werden. Dies verschafft lokalen, nationalen und regionalen Finanzzentren in der ganzen Welt eine willkommene Atempause, zumal sie durch den zunehmenden Wettbewerbsdruck internationaler Zentren und der dortigen Marktteilnehmer unter Druck geraten waren. Daher stellt sich die Frage, wie lange diese Tendenz hin zu den Heimatmärkten wohl anhalten wird. Langfristig spricht viel dafür, dass die Märkte und die Regulierungs- behörden wieder zu einer Strategie für stabile globale Märkte zu- rückkehren. Für die Marktteilnehmer haben eine grenzüberschrei- tende Risikodiversifizierung und die Nutzung rentabler Anlagechan- cen im Ausland beträchtliche Vorteile, und dies hat die Entwicklung des Sektors über ein Jahrhundert lang vorangetrieben. Die Konzent- ration auf das Heimatland schränkt dagegen die Auswahl an Pro- dukten und den Umfang der Risikodiversifizierung ebenso wie die Geschäftschancen ein – und dies in einer Welt, die in den meisten anderen Sektoren größere Globalisierungsfortschritte gemacht hat als im Finanzsektor. Für die Märkte spricht daher viel für eine Wie- deraufnahme der grenzüberschreitenden Aktivitäten. Die nationalen Sofortmaßnahmen während der Krise waren von entscheidender Bedeutung für die Finanzsektoren und die jeweili- gen Volkswirtschaften. Ihre langfristigen Auswirkungen könnten jedoch insofern schädlich sein, als sie das internationale Geschäft dämpfen. Außerdem bleibt die regulatorische Reaktion auf die Krise in den USA ebenso wie in der EU und anderen Ländern weit hinter den Erwartungen zurück, die bei den Verhandlungen der G20 ge- weckt wurden. Trotz der bekundeten Bereitschaft zu einer global koordinierten regulatorischen Reaktion ist der Konsens über eine grenzüberschreitende Kooperation bei wichtigen regulatorischen Fragen, einschließlich zentralen Punkten wie z.B. Eigenkapitalan- forderungen, Abwicklung von Banken oder Derivate-Clearing, im Jahresverlauf 2010 geschwunden. Trotz dieser Rückschläge werden möglicherweise letztendlich welt- weit konsistente regulatorische Lösungen erzielt. Zum einen wird die Freiheit der internationalen Kapitalströme an sich nicht als Grund für die Krise, sondern allenfalls als Übertragungskanal für ihre Auswir- kungen angesehen. Zum anderen können nationale Lösungen lang- fristig eine stärkere Stabilisierung der Finanzmärkte verhindern, wenn das globale Geschäft wieder anzieht. Die Finanzmarktregulie- rung erfordert vielmehr eine umfassendere internationale Koordinie- rung, die weit über die Vereinbarungen der G20 und anderer Gremi- en hinausgeht. Langfristig ist daher davon auszugehen, dass Re- geln und Praktiken auf der Ebene der G20 aneinander angeglichen werden, so dass ein passendes regulatorisches Rahmenwerk für die Realität an den Finanzmärkten in der Zeit nach der Krise entsteht. Wenn dies zutrifft, könnte der derzeitige Rückenwind für lokale und nationale Finanzzentren nur begrenzt zu spüren sein. Dadurch wird das jeweilige Geschäftsmodell der regionalen Finanzzentren nicht in EU-Monitor 76 10 30. November 2010 Stärkerer Druck auf nicht den Sta n- dards entsprechende Länder… Toleranz gegenüber Ländern, die Standards nicht einhalten, schwindet Stabilität und Effizienz als zentrale regulatorische Ziele Regulatorisches Umfeld ein ent scheidender Faktor für Wettbewerbsfähigkeit Internationale Politikabstimmung schränkt Wettbewerbsspielraum ein… ... und schwierige strategische En t- scheidungen für Offshore - Zentren Frage gestellt. Es dürfte ihnen jedoch schwerer fallen, um Kunden und Geschäftschancen zu konkurrieren. Gute Regulierungen als Wettbewerbsvorteil Ein regulatorisches Rahmenwerk, das die Finanzmarktstabilität si- cherstellt und die Markteffizienz und Innovationen fördert, wird für die Finanzzentren künftig ein wichtiger Wettbewerbsfaktor sein. Die Solidität des regulatorischen Rahmenwerks für ein Finanzzent- rum war schon immer ein wichtiges Kriterium für die Wettbewerbs- fähigkeit und wird künftig noch an Bedeutung gewinnen. Die Qualität des politischen Rahmenwerks hängt von zwei Elementen ab. Erstens stehen wirksame Regelungen und Verfahren zum Schutz der Stabilität von Finanzsystemen ganz oben auf der politischen Agenda und sind ein zentrales Kriterium, nach dem die Marktteil- nehmer einen Geschäftsstandort auswählen. Zweitens fördert das regulatorische Umfeld im Optimalfall auch die Effizienz der Märkte und schafft eine innovationsfreundliche Umgebung. Von der Markt- effizienz profitieren nicht nur die Kunden von Dienstleister, sondern sie trägt auch zur Stabilität der Märkte bei und minimiert die Risiken von Marktverzerrungen aufgrund von Ineffizienzen und regulatori- scher Arbitrage. Insbesondere können regulatorische Ineffizienzen das politisch und gesellschaftlich wünschenswerte Ziel stabiler Fi- nanzmärkte unterminieren, wenn sie die Marktteilnehmer dazu ver- anlassen, ihre Geschäfte außerhalb der regulierten Märkte abzuwi- ckeln, so dass Transaktionen an weniger regulierten Märkten statt- finden. Eine der wichtigsten Folgen der Finanzkrise bestand darin, dass die politischen Verantwortungsträger immer weniger Toleranz für nicht regulierte Produkte und Märkte und insbesondere nicht für Finanz- zentren aufbringen, die sich internationalen Regeln zur Besteue- rung, Geldwäsche, Korruption, Terrorfinanzierung und Aufsichts- standards widersetzen. Dies spiegelt sich in der Entscheidung der G20 wider, regulatorische Lücken weltweit zu schließen und auf eine Einhaltung internationaler Standards in sensiblen Bereichen hinzuarbeiten. Das Global Forum on Transparency and Exchange of Information, das Financial Stability Board und die Financial Action Task Force haben systematisch begonnen, Länder zu ermitteln, in denen die Risiken hoch sind, und gegen nicht kooperationswillige Länder vorzugehen. Viele von ihnen akzeptieren inzwischen die entsprechenden Standards und verbieten in ihren Finanzzentren Marktpraktiken, die diesen Normen zuwider laufen. Daher könnte es Finanzzentren, deren Erfolg in der Vergangenheit auf lockeren Regulierungen oder Steuerarbitrage beruhte, künftig schwer fallen, wettbewerbsfähig zu sein, da der internationale politi- sche Druck und die Stigmatisierung dieser Märkte und ihrer Markt- teilnehmer zunehmen dürften. Letztendlich werden Offshore-Zentren schwierige strategische Entscheidungen darüber treffen müssen, ob sie entweder eine zunehmende Stigmatisierung und Rufschäden riskieren oder internationale Standards in vollem Umfang akzeptie- ren und auf einer anderen, politisch akzeptableren Basis in den Wettbewerb treten wollen. Abgesehen von der gestiegenen Sensibilität für sicherheits- und steuerpolitische Themen sind die regulatorischen Auswirkungen auf Finanzzentren nicht eindeutig. Im Laufe der Krise sahen die politi- schen Verantwortungsträger angesichts der Notwendigkeit, die Fi- nanzsysteme in den USA, Europa und anderen Ländern wider- standsfähiger zu machen, durchaus Anlass dazu, das regulatorische Rahmenwerk zu stärken – vorzugsweise in einer koordinierten und Globale Finanzzentren nach der Krise 30. November 2010 11 Sicherer Hafen – oder überregulierter Markt? ... aber Ausgang ist unsicher Komplexe Wettbewerbsdynamik konsequenten Weise. Das G20-Verfahren und seine Ergebnisse belegen dies. Dies ist ein großer Fortschritt zur Stabilisierung der Märkte und bringt wichtige Implikationen für den Wettbewerb zwi- schen Finanzzentren mit sich. Einerseits können die politische Ab- stimmung innerhalb der G20 und eine zunehmende Vereinheitli- chung wichtiger Marktregeln in den großen Industrie- und Schwel- lenländern den Spielraum für den Regulierungswettbewerb verrin- gern und dazu beitragen, Regulierungsarbitrage zu dämpfen. Andererseits deuten die G20-Diskussionen auch darauf hin, dass es den teilnehmenden Ländern schwer fallen könnte, letztendlich kon- sequente Regeln zu vereinbaren. Stattdessen überwiegen nationale politische Erwägungen zunehmend gegenüber dem Bedarf, ein international konsequentes Regelwerk einzuführen. In diesem Fall – wenn es den Führern der G20 z.B. nicht gelingt, das Baseler Ab- kommen als international akzeptierten Standard für die Eigenkapi- talanforderungen der Banken festzulegen, oder wenn unterschiedli- che Lösungen für die Behandlung alternativer Investments oder Bankenabwicklungen gefunden werden – werden die Unterschiede zwischen den Marktregulierungen die Wettbewerbsposition von Finanzzentren in Ländern wie den USA, der EU oder asiatischen Ländern beeinflussen. Ein stärkerer Regulierungswettbewerb kann komplexe Auswirkun- gen haben. Allgemein können gut regulierte Finanzzentren mit soli- den Vorsichtsmaßnahmen und effektiven Mechanismen für Interven- tionen der Aufsichtsbehörden von den meisten Marktteilnehmern als sichere Häfen angesehen werden – vor allem unter dem Eindruck der Krise. Gleichzeitig stehen die Marktteilnehmer unter hohem Kostendruck und können besonders sensibel auf Unterschiede bei den operativen Kosten reagieren, die sich im grenzüberschreitenden Vergleich aus regulatorischen Diskrepanzen ergeben. Andere Akteu- re könnten Chancen zur Regulierungsarbitrage aktiv nutzen. Für die Finanzzentren ergeben sich daraus zwei wichtige Themen. Erstens ist es sinnvoll, die konkreten Auswirkungen regulatorischer Entwick- lungen auf die Marktteilnehmer an ihren Standorten zu analysieren und eventuell auftretende Probleme angemessen zu lösen. Zwei- tens können die Finanzzentren, soweit sie Einfluss auf den Gesetz- gebungsprozess in ihrem Land nehmen können, versuchen, mitzu- bestimmen, welche Geschäfte und betrieblichen Praktiken sie an ihrem Standort zulassen wollen. Fazit Die Finanzkrise und ihre regulatorischen Konsequenzen werden sich auf die Finanzzentren weltweit sowie auf den Wettbewerb zwi- schen ihnen auswirken. Der Umfang der Veränderungen wird dabei von einer Reihe komplexer und sich gegenseitig beeinflussender Faktoren abhängen. Die Krise wird nicht die grundlegenden, weltweiten Veränderungs- tendenzen ändern, die seit einigen Jahren zu erkennen sind. Gut etablierte Finanzzentren in den USA, Europa und Asien konnten ihre dominierende Position als internationale Finanzzentren erfolgreich beibehalten, die Finanzmärkte der Schwellenländer wachsen jedoch rasch und erhöhen ihre Anteile am lokalen und regionalen Geschäft. Etablierte Zentren wie New York, London, Hongkong und Singapur könnten daher ebenso wie die aufstrebenden Zentren wie Schang- hai, Dubai oder Sao Paulo gestärkt aus der Krise hervorgehen. Einige Zentren aus den Schwellenländern hegen internationale Am- bitionen, und es wird nicht lange dauern, bis Peking, Schanghai und EU-Monitor 76 12 30. November 2010 Ausgewählte Liter atur Arner, D. W. (2009). The Competition of Inte r- national Financi al Centres and the Role of Law. 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Allerdings könnte dieser Trend manchen Anzeichen zufolge von kurzer Dauer sein. Finanzzentren, denen es an der kritischen Masse in Bezug auf das zugrundelie- gende Wachstum oder an der erforderlichen Konzentration von Fi- nanzmarktaktivitäten mangelt – dazu gehören auch zahlreiche kon- tinentale EU-Märkte wie z.B. Frankfurt, Paris oder Madrid –, könnten langfristig mit größeren Wettbewerbsproblemen konfrontiert sein. Letztlich spielt die Regulierung eine zunehmende Rolle für den Wettbewerb der Finanzzentren. Die zentrale Frage lautet, in wel- chem Umfang sie als Differenzierungsfaktor dienen wird, wenn es den G20-Staaten gelingt, ihre regulatorischen und aufsichtsrechtli- chen Rahmenwerke stärker zu vereinheitlichen. Da sich der politi- sche Prozess noch im Fluss befindet, lässt sich dies erst zu einem späteren Zeitpunkt feststellen. Konkret ist jedoch festzuhalten, dass Zentren, deren Erfolg sich in der Vergangenheit in hohem Maße auf Regulierungsarbitrage, Steuervermeidung oder sogar illegale Aktivi- täten gründete – vor allem Offshore-Zentren – im internationalen politischen Umfeld zunehmend mit Gegenwind konfrontiert sind. Zwei Faktoren sind von großer Bedeutung. Erstens werden ent- schiedenere Fortschritte bei der weltweiten Standardisierung der Finanzmarktregulierung und eine Konvergenz und gegenseitige Anerkennung bestehender Marktregeln von großer Bedeutung für die Schaffung eines widerstandsfähigeren weltweiten Finanzmarkts sein. Nur wenn die Regulierung und die Aufsicht mit der Globalisie- rung der Finanzmärkte Schritt halten, kann die Integrität des Sys- tems als Ganzes grundlegend verbessert werden. Und dies liegt gleichermaßen im Interesse aller Finanzzentren. Und zweitens muss der Regulierungswettbewerb in der Konkurrenz zwischen Finanzzentren eine konstruktive Rolle spielen. Es sollte nicht zu einer weiteren Fragmentierung der Regulierungen kommen, die lediglich höhere Kosten für alle Beteiligten mit sich brächte. Und Wettbewerbsvorteile sollten nicht über eine Senkung regulatorischer Standards gesucht werden. Dies würde auf Kosten des gesamten Finanzsystems gehen. Steffen Kern (+49 69 910-31889, steffen.kern@db.com) © Copyright 2010 . Deutsche Bank AG, DB Research, D - 60262 Frankfurt am Main, Deutschland. Alle Rechte vorbehalten. Bei Zitaten wird um Quellenangabe „Deutsche Bank Research― gebeten. Die vorstehenden Angaben stellen keine Anlage - , Rechts - oder Steuer beratung dar. Alle Meinungsaussagen geben die aktuelle Einschätzung des Verfassers wieder, die n icht not wendigerweise der Meinung der Deutsche Bank AG oder ihrer assoziierten Unternehmen entspricht. Alle Meinungen können ohne vor herige Ankündigung ge ändert werden. Die Meinungen können von Einschätzungen abweichen, die in anderen von der Deutsche Ba nk veröffentlichten Dokumenten, einschließlich Research - Veröffentlichungen, vertreten werden. Die vorstehenden Angaben werden nur zu Informationszwecken und ohne vertragliche oder sonstige Verpflich tung zur Verfügung gestellt. Für die Richtigkeit, Vollstä ndigkeit oder Angemessenheit der vorstehenden Angaben oder Einschätzungen wird keine Gewähr über nommen. In Deutschland wird dieser Bericht von Deutsche Bank AG Frankfurt genehmigt und/oder verbreitet, die über eine Erlaubnis der Bundesanstalt für Finanz - dienstleistungsaufsicht verfügt. Im Vereinigten Königreich wird dieser Bericht durch Deutsche Bank AG London, Mitglied der Lo ndon Stock Exchange, genehmigt und/oder verbreitet, die in Bezug auf Anlagegeschäfte im Vereinigten Königreich der Aufsicht der Fin ancial Services Authority unterliegt. 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