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28. Mai 2015
Die Politik sollte sich auf die Ausweitung der Bauaktivität in den Großstädten und Ballungsräumen konzentrieren, um den Preisdruck auf Wohnimmobilien zu reduzieren. In den letzten Monaten deutete sich eine nachlassende Baudynamik an. Falls sich diese Entwicklung manifestiert, steigt der Druck auf die Hauspreise abermals. Eine mögliche Ursache sind Kapazitätsrestriktionen, insbesondere ein Mangel an geeigneten Arbeitskräften im Ausbaugewerbe. Ein Zuwanderungsgesetz, welches gezielt auf Engpässe im Arbeitsmarkt ausgerichtet ist, könnte hier Abhilfe schaffen. Wird in den nächsten Monaten offensichtlich, dass die Baudynamik dauerhaft träge bleibt, sollte die Mietpreisbremse in den Ballungszentren nicht implementiert werden. [mehr]
Falsche Wohnungspolitik erhöht Blasengefahr Standpunkt Deutschland — In unserem Basisszenario bleibt die Blasengefahr gering. Aufgrund der im internationalen wie historischen Vergleich immer noch niedrigen deutschen Hauspreise und der schwachen Kreditexpansion charakterisieren wir den aktuellen Zyklus als Normalisierung. — Problematisch könnte die schwache Angebotsreaktion sein. Da einige Indi- katoren sogar eine nachlassende Baudynamik anzeigen, könnten sich der Nachfrageüberhang und der Preisdruck weiter erhöhen. Sowohl Kapazitäts- restriktionen, insbesondere der Mangel an geeigneten Arbeitskräften, als auch die Verschärfung des regulatorischen Umfeldes, insbesondere die Ein- führung der sogenannten Mietpreisbremse, könnten dabei die Bauaktivität bremsen. Bestätigt sich in den nächsten Monaten ein Zusammenhang mit der Mietpreisbremse, sollte diese von den Bundesländern nicht implemen- tiert werden. — Deutsche Wohnimmobilien sind mit Mietrenditen von 2-4%-Punkten über den Renditen der 10-jährigen Bundesanleihen attraktive Anlagealternativen. Die zunehmend negativen Anleiherenditen erhöhen den Druck auf in- und ausländische institutionelle Investoren, auf neue Anlageklassen auszuwei- chen. Ebenso verschieben die in den letzten Monaten nochmals stark gefal- lenen Hypothekenzinsen die Entscheidung privater Haushalte, eine Woh- nung zu kaufen oder zu mieten, deutlich zu Gunsten des Kaufs. — Die Blasengefahr steigt insbesondere dann an, wenn die Hypothekenzinsen weiter fallen und die Beleihungswerte beginnen würden zu steigen. In die- sem Szenario steigen die Eigenkapitalrenditen rasant an und erhöhen Deutschlands makroprudenzielle Risiken deutlich. David Folkerts-Landau Group Chief Economist Editor en Barbara Böttcher Head of European Policy Research Stefan Schneider Chief German Economist Deutsche Bank AG Deutsche Bank Research Frankfurt am Main Deutschland E-Mail: marketing.dbr@db.com Fax: +49 69 910-31877 www.dbresearch. de 28. Mai 2015 Falsche W ohnungspoliti k erhöht Blasengefahr Falsche Wohnungspolitik erhöht Blasengefahr 2 | 28. Mai 2015 Standpunkt Deutschland Falsche Wohnungspolitik erhöht Blasengefahr 3 | 28. Mai 2015 Standpunkt Deutschland Wird die Politik bezahlbaren Wohnraum „schaffen“? Das Ziel der großen Koalition „bezahlbaren Wohnraum“ zu ermöglichen, ist an- gesichts der angespannten Situation in den Ballungszentren von wirtschaftlicher und gesellschaftlicher Relevanz. Die Politik ergreift aber nur teilweise die richti- gen Mittel. So könnte die geplante Wohngelderhöhung für einkommensschwa- che Familien den Preisdruck im unteren Immobiliensegment verstärken. Positiv bewerten wir auch die neue Anlageverordnung für Versicherungen und Pensi- onsfonds, welche die Infrastrukturinvestitionen stärkt und damit zu einem gerin- gen Anstieg der Hauspreise in den Ballungsgebieten beitragen kann. Einen relativ geringen Einfluss auf das Marktergebnis erwarten wir von der Neurege- lung der Maklercourtage. Die anderen Gesetzesänderungen wie Mietpreisbrem- se, Erhöhung der Grunderwerbssteuer und Belastungen aus der Energiewende stehen unserer Ansicht nach dem Ziel, bezahlbaren Wohnraum zu schaffen, im Wege. Bevor wir die wohnungspolitische Diskussion fortsetzen, analysieren wir die Angebots- und Nachfragesituation am deutschen Wohnimmobilienmarkt. Deutschlands Urbanisierung verstärkt sich Die deutschsprachige Region war jahrhundertelang, trotz gemeinsamer Spra- che und Kultur, kein Nationalstaat, sondern Bestand aus vielen regionalen Zent- ren. Deutsche Städte wuchsen entsprechend langsamer und es entwickelten sich keine globalen Metropolen. Zum Vergleich: Die sieben größten Städte ha- ben zusammen weniger Einwohner, als die jeweiligen Großräume Paris und London. Die dortige hohe Nachfrage, bei begrenztem Angebot an Fläche, spie- gelt sich auch in den Wohnungspreisen wider. So sind die Durchschnittspreise in Paris und London typischerweise mehr als doppelt so hoch, wie in den teuersten deutschen Städten (Grafik 3). In den letzten Jahren hat jedoch auch in Deutschland die Urbanisierung an Dy- namik gewonnen. So steigt die Einwohnerzahl in den Großstädten und Metro- polregionen. Aufgrund der hohen deutschen Löhne und der guten Jobchancen zieht Deutschland seit einigen Jahren viele Migranten aus den ost- und süd- europäischen Ländern an. Zuwanderer präferieren dabei Deutschlands Bal- lungsräume. Gleichzeitig steigt aber dort auch durch die Binnenwanderung die Zahl der Einwohner. Diese Entwicklungen könnten zu einem nachhaltigen An- stieg der Einwohnerzahlen in den wirtschaftsstarken Großstädten und Ballungs- räumen führen. Hohe Nachfrage von privaten, institutionellen und ausländischen Investoren In dem aktuellen Niedrigzinsumfeld steigt für private Haushalte der Anreiz zu kaufen statt zu mieten. So sind in den Ballungsräumen die Mieten im aktuellen Zyklus zwar langsamer gestiegen als die Preise, jedoch macht der starke Zins- rückgang die Kaufentscheidung in vielen Fällen attraktiv. In Standardkreditfäl- len, mit Eigenkapitalunterlegung, fester Zinsbindung und durchschnittlicher Til- gung, sinken beim Kauf einer aktuell gemieteten Wohnung praktisch vom ersten Monat an die Wohnausgaben. Als Folge dieser Entwicklung könnte die im inter- nationalen Vergleich besonders niedrige deutsche Eigentümerquote stark an- steigen. Das durch die Eurokrise mitverursachte Zinstief könnte also die Grund- lage für eine Entwicklung sein, um die sich das Baukindergeld, die Eigenheim- 94 95 96 97 98 99 100 101 102 103 104 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 Kreisfreie Großstädte Städtische Kreise Ländliche Kreise Insgesamt 2000-2013: Deutsche Bevölkerung nach Kreistypen 1 2000=100 Quellen: BBSR, Deutsche Bank Research Falsche Wohnungspolitik erhöht Blasengefahr 4 | 28. Mai 2015 Standpunkt Deutschland zulage und andere staatliche Subventionen jahrzehntelang vergeblich bemüh- ten. Aber auch die Immobiliennachfrage von institutionellen Investoren, wie Versi- cherungen, Pensionsfonds und Stiftungen, könnte an Dynamik gewinnen. In den letzten Jahren wurde zwar viel über die geringe Nachhaltigkeit der bisheri- gen Geschäftsmodelle im Niedrigzinsumfeld diskutiert, aber man profitierte wei- terhin von Preissteigerungen im Anleihemarkt. Angesichts der ultraniedrigen Zinsen von deutlich unter 1% auf 10-jährige Bundesanleihen und einer negati- ven Rendite für Laufzeiten bis zu fünf Jahren, verschlechtert sich nun das Ren- dite-Risiko-Verhältnis deutlich, da die Kursgewinne sehr begrenzt erscheinen und das Risiko besteht, eine geringe oder gar negative Rendite mit hoher Volati- lität zu bezahlen. Damit rücken Immobilien als Anlageklasse stärker in das Blick- feld der institutionellen Investoren. Dies gilt insbesondere vor dem Hintergrund der ultraexpansiven Geldpolitik. Mit den seit März laufenden Staatsanleihekäu- fen der Europäischen Zentralbank (EZB) dürften die Anleiherenditen zunächst niedrig bleiben. Einige Investoren waren bisher schon eher abwartend, sitzen daher auf relativ hohen Kassenbeständen und haben nun erhöhten Anlage- druck. Auch für ausländische Investoren ist der deutsche Wohnimmobilienmarkt wei- terhin attraktiv. Die stabilen Mietrenditen und die potentielle Unterbewertung des Marktes sind dabei nur ein Investitionsanreiz. So ist mit dem erneuten Aufflam- men der Griechenlandkrise der deutsche TARGET2-Saldo wieder um rund EUR 80 Mrd. gegenüber Juli 2014 gestiegen. Die politische Unsicherheit könnte auf hohen Niveaus verharren, da europa- und eurokritische Parteien in vielen Län- dern hohe Umfragewerte verzeichnen. Entsprechend würden weitere Kapitalzu- flüsse nach Deutschland nicht überraschen und angesichts der niedrigen Anlei- herenditen sollte der Immobilienmarkt stärker von diesen Zuflüssen profitieren als in der Vergangenheit. Trotzdem gibt es insgesamt gute Gründe, warum der recht hohe Abstand zwischen Mietrendite und Anleiherenditen bzw. Mietrendite und Finanzierungkosten für einige Zeit bestehen bleiben sollte. Angebot und Nachfrage im Ungleichgewicht Auf die hohe Nachfrage in den Ballungsräumen ist Deutschland nicht ausrei- chend vorbereitet. Zwar sind die meisten Immobilienmärkte durch ein kurzfristig unelastisches Angebot gekennzeichnet, denn oft beansprucht die Realisierung von Bauprojekten viel Zeit für die Planung, die Einholung von Baugenehmigun- gen und das Auswählen von Handwerkern und Bauunternehmern. In Deutsch- land ist das Wohnangebot wohl aber auch auf mittlere oder sogar lange Sicht restringiert. So fällt Deutschlands strukturelle Investitionsmüdigkeit im Woh- nungsbau im internationalen Vergleich auf. Seit dem Jahr 2000 lagen die deut- schen Baufertigstellungen in Summe bei nur rund 7% des Wohnungsbestandes, während er in vielen großen europäischen Ländern im zweistelligen Prozentbe- reich lag. Auch die OECD verweist auf die niedrige Angebotselastizität und in diesem Zusammenhang auf den hohen deutschen Regulierungsgrad und die strikte Mietregulierung, bereits vor der Einführung der Mietpreisbremse. Die zurückhaltende Bauaktivität hat sich auch im aktuellen Zyklus nicht wesent- lich verändert. So waren in den letzten Jahren die französischen Baufertigstel- lungen relativ zum Bestand fast doppelt so hoch wie die deutschen Baufertig- stellungen, trotz der besseren wirtschaftlichen Entwicklung in Deutschland. Ebenso liegen die realen deutschen Baugenehmigungen in Euro pro Kopf, trotz einer stetigen Verbesserung in den letzten Jahren, immer noch rund 30% unter dem eigenen historischen Durchschnitt. Überraschend sind insbesondere die immer noch niedrigen Baufertigstellungen in den Ballungsgebieten und dies trotz steigender Einwohnerzahlen. Entsprechend dieser Entwicklung liegt, laut Falsche Wohnungspolitik erhöht Blasengefahr 5 | 28. Mai 2015 Standpunkt Deutschland dem Immobiliendienstleister CBRE, die marktaktive Leerstandquote auf äußerst niedrigen Niveaus – in Berlin, Düsseldorf, Köln und Stuttgart unter 2% und in München, Frankfurt und Hamburg sogar deutlich unter 1%. Hauspreise ziehen weiter an Dieses Marktungleichgewicht mit geringer Angebotsausweitung und dynamisch wachsender Nachfrage resultiert in einem hohen Preisdruck. In den letzten sechs Jahren stiegen die Preise bundesweit durchschnittlich bereits um 30% und in einigen Städten sogar um 50%. Auch im Jahr 2014 verteuerten sich die Wohnimmobilien bundesweit um 5,4% gegenüber Vorjahr. Damit hat sich die Preisdynamik zwar nominal abgeschwächt (2012: 6,3%, 2013: 6,3%), inflations- bereinigt lag aber in den letzten drei Jahren der Preisanstieg nahezu konstant bei rund 4,5%. Da jedoch die Einkommen und Mieten der Haushalte ebenfalls gestiegen sind, haben die deutschen Erschwinglichkeitsindizes, wie Preis-zu-Einkommen und Preis-zu-Mieten, nur rund 10% ihrer Unterbewertung wettgemacht und liegen aktuell immer noch rund 10% unter ihren historischen Durchschnittswerten. Auch im internationalen Vergleich sind deutsche Städte nicht teuer. So gibt es laut Numbeo.com 1 44 europäische Städte mit durchschnittlichen Wohnungs- preisen außerhalb der Innenstadt von über EUR 2800 pro Quadratmeter. Dar- unter befinden sich 8 britische, 7 schweizerische, 6 italienische, 5 norwegische aber nur 4 deutsche Städte. Dabei liegt München, als teuerste deutsche Stadt, lediglich auf dem 15. Rang. Stuttgart, Hamburg und Düsseldorf, laut Numbeo die weiteren deutschen Städte mit einem Quadratmeterpreis von knapp über EUR 2800, rangieren auf den hinteren Plätzen. Trotz unterschiedlicher institu- tioneller, regulatorischer und gesetzlicher Rahmenbedingungen stellen diese Zahlen die von der Bundesbank ausgemachte Überbewertung in den deutschen Großstädten von bis zu 25% – auf Basis einer nationalen Stichprobe – in Frage. 1 Die Numbeo.com Daten beruhen auf der Befragung von Nutzern, die online ihre Preise und auch Daten über Lohnqualität in Städten eintragen. Aus verschiedenen Gründen halten wir die Daten für aussagekräfitg: 1. Verschiedene andere anerkannte Medien (Financial Times, Economist etc.) haben Numbeo bereits zitiert. 2. Die Preise in dieser inoffiziellen Datenquelle liegen zumeist nahe an offiziellen Stadtstatistiken, soweit diese verfügbar sind. 3. Sie spiegeln regelmäßig die Erfah- rungen und anekdotische Evidenz von Marktteilnehmern wider. 0 100 200 300 400 500 600 700 93 95 97 99 01 03 05 07 09 11 13 A - Städte B - Städte C - Städte D - Städte Deutschland Baufertigstellungen 2 Anzahl Wohnungen in '000 Quellen: BulwienGesa, Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research Falsche Wohnungspolitik erhöht Blasengefahr 6 | 28. Mai 2015 Standpunkt Deutschland Blasengefahr aufgrund derzeit schwacher Kreditdynamik gering Zudem gehört zu einer Marktüberhitzung im Immobilienmarkt typischerweise auch eine starke Kreditexpansion. Im aktuellen Hauspreiszyklus ist das Neuge- schäft der Wohnbaukredite seit 2008 um lediglich 15% gewachsen und dies trotz der Halbierung der Zinskosten; denn die langfristigen Hypothekenzinsen fielen von 5% in 2008 auf unter 2%. Da die Haushalte die niedrigen Zinsen je- doch eher dazu nutzen ihre Tilgungsrate zu erhöhen, ist das Kreditvolumen nur um 7% angestiegen, also um rund 1% pro Jahr. Zum Vergleich: In vielen euro- päischen Ländern mit Hauspreisblasen stieg das Kreditvolumen oft um mehr als 10% pro Jahr. Auch relativ zu gesamtwirtschaftlichen Größen ist das deutsche Kreditwachstum im aktuellen Zyklus recht träge. So stieg das Volumen der Wohnbaukredite schwächer als die Inflationsrate. Relativ zur Wirtschaftskraft sind die Hypothe- karkredite sogar deutlich zurückgegangen, von 50% auf fast 40% des BIPs. Entsprechend lautet unser bekanntes Zwischenfazit: Das derzeitige Wachstum der Wohnungsbaukredite gibt wenig Anlass zur Sorge, und die Preisentwicklung im aktuellen Zyklus interpretieren wir als Normalisierung. Basierend auf dieser Analyse gehen wir in unserem Basisszenario davon aus, dass Kredit- und Preiswachstum weiterhin moderat bleiben. Aus dem Nachfragedruck, regulatori- schen Eingriffen und den Auswirkungen der ultraniedrigen Zinsen könnte sich aber auch ein Szenario entwickeln, welches ein Umdenken in der Politik und stärkere regulatorische Eingriffe erforderlich macht. Schwächt sich die Bauaktivität ab? Um das Potenzial für eine Marktüberhitzung in den nächsten Jahren klein zu halten, ist die Ausweitung des Wohnungsangebots in den Ballungsräumen von zentraler Bedeutung. Allerdings gab es jüngst – zumindest auf Bundesebene – eine Reihe von Indizien wie der ifo Geschäftsklimaindex für den Bau und die Baugenehmigungen, die auf eine eher abflachende Dynamik hindeuten (Grafik 6 und 7). So liegt womöglich eine Kapazitätsrestriktion vor, die eine weitere Angebotsausweitung verhindert. Die Kapazitätsauslastung im Bausektor ist auf historisch hohem Niveau. Laut ifo-Umfrage beklagen relativ viele Bauunterneh- mer einen Mangel an Arbeitskräften und die Arbeitsagentur meldet einen Fach- kräftemangel, insbesondere bei Klempnern und Sanitärberufen. In den letzten 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 Genf St. Helier Lausanne London Zürich Basel Zug Paris Bern Lugano Stavanger Oslo Stockholm Luxemburg München Bergen Rom Bournemouth Liverpool Oxford Cambridge Trondheim Florenz Helsinki Aberdeen Tromso Wien Como Milton Keynes Mailand Moskau Trento Espoo Reading Kopenhagen Innsbruck Bilbao Stuttgart Hamburg Uppsala Amsterdam Padova Düsseldorf Lyon 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 Apartmentpreise außerhalb der Innenstadt über EUR 2.800 3 EUR/qm Download von Numbeo.com erfolgte am 15. Mai 2015. Quellen: Numbeo, Deutsche Bank Research Falsche Wohnungspolitik erhöht Blasengefahr 7 | 28. Mai 2015 Standpunkt Deutschland Jahren ist für diese Berufsgruppe die Vakanzzeit sozialversicherungspflichtig Beschäftigter von hohen Niveaus weiter gestiegen und die Zahl der offenen Arbeitsstellen übertrifft aktuell die Zahl der Arbeitslosen deutlich. Ein Engpass in einem Subsektor des Baugewerbes könnte auch negative Effekte auf die ge- samte Bauaktivität haben. Da die Ausbildungszahlen im Bauhauptgewerbe so- gar leicht rückläufig sind, könnte sich der Fachkräftemangel verfestigen. Zudem könnte die hohe Antragszahl für die Rente ab 63, Ende März gab es rund 280.000 Anträge, den Fachkräftemängel am Bau weiter verschärfen. Eine weitere Ursache für die gebremste Baudynamik könnte politikinduziert sein. In den Grafiken 6 bis 8 haben wir die Entwicklung der oben genannten Bauindikatoren gegen die Häufigkeit des Stichworts „Mietpreisbremse“ abgetra- gen, welche wir mittels Google-Trend erfasst haben. Man kann vermuten, dass mit der im Bundestagswahlkampf Mitte 2013 beginnenden Diskussion über „be- zahlbaren Wohnraum“, die Unsicherheit der Investoren über das künftige regu- latorische Umfeld anstieg. So war bis vor kurzem noch unklar, wie das neue Gesetz den Erstbezug von Neubauten und die Modernisierungen regelt. Wo- möglich haben Bauinvestoren einige Projekte zurückgestellt, um die Auswirkun- gen der neuen Regeln auf ihr Investitionskalkül abzuwarten. Aufgrund der ho- hen Volatilität der Zeitreihen, hier ist insbesondere auf Grafik 8 und den sprung- haften Anstieg des Auftragsbestandes Ende 2014 zu verweisen, muss die Bau- aktivität in den nächsten Monaten, insbesondere nach regionaler Implementie- rung der Mietpreisbremse, genau beobachtet und analysiert werden. 50,0 60,0 70,0 80,0 90,0 91 95 99 03 07 11 15 Kapazitätsauslastung in % Quellen: ifo, Deutsche Bank Research ifo: Kapazitätsauslastung 4 - 2,0 0,0 2,0 4,0 6,0 8,0 10,0 12,0 91 95 99 03 07 11 15 Mangel an Arbeitskräften ifo Konjunkturtest: Bau 5 in % Quellen: ifo, Deutsche Bank Research Falsche Wohnungspolitik erhöht Blasengefahr 8 | 28. Mai 2015 Standpunkt Deutschland Regulierung behindert das Angebot Bereits vor den jüngsten wohnungspolitischen Maßnahmen war, wie oben be- schrieben, Deutschlands Bauaktivität träge. Hierfür gibt es eine Reihe von Gründen. Erstens, ist eine zu geringe Ausweisung von neuem Bauland zu nen- nen. In einigen Städten mit enggezogenen Stadtgrenzen ist dies ein dauerhaf- tes Hindernis. Zweitens, tragen Bauvorschriften, die beispielsweise die Ge- schoßhöhe von Wohnbauten strikt regulieren, ebenfalls zur Angebotsknappheit bei. Drittens, sind lange Genehmigungsverfahren und die Genehmigung von Bauprojekten unter der Auflage, günstigen Wohnraum bereitzustellen, zu nen- nen. Bisher hat der Gesetzgeber nicht versucht Investitionsanreize zu setzen, um die Angebotsknappheit zu entschärfen. Im Gegenteil hat die aktuelle Regierung den Regulierungsgrad durch die Einführung der „Mietpreisbremse“ weiter verschärft. Aus der Literatur zu Mietpreisbindungen lassen sich letztlich keine eindeutigen Erwartungen auf das Marktergebnis ableiten, da dies von sehr vielen Details abhängt. Aber natürlich besteht das Risiko eines nachhaltig negativen Einflus- ses. Auf jeden Fall dürfte es zu einer Verunsicherung potentieller Investoren kommen. So stehen aktuell die Drohungen von Verfassungsbeschwerden ge- gen die Mietpreisbremse im Raum. Gleichfalls könnte die fehlende juristische Grundlage für die Berechnung der ortsüblichen Miete – Wiedervermietungen dürfen nach dem neuen Gesetz maximal 10% über der ortsüblichen Miete lie- gen – zu Rechtsstreitigkeiten führen. So hat im Mai 2015 ein Berliner Amtsge- richt den lokalen Mietspiegel als unwissenschaftlich bezeichnet und ihn damit als Grundlage für gesetzliche Regelungen in Frage gestellt. Auch die regelmäßige Anhebung der Grunderwerbssteuer, in einigen Bundes- ländern wurde der Steuersatz innerhalb weniger Jahre verdoppelt, steht dem Ziel „bezahlbaren Wohnraum“ zu schaffen im Wege. Zusammen mit den zusätz- lichen Belastungen durch die Energiewende könnte manches Bauvorhaben nicht realisiert worden sein. So erhöht eine Wärmedämmung die Kosten schnell um 100 Euro pro Quadratmeter, wobei die Wirtschaftlichkeit, also niedrigere laufende Kosten, die die Anschaffungskosten wieder reinspielen, gerade bei niedrigen Ölpreisen, nicht garantiert ist. Zudem legte die Große Koalition die geplante steuerliche Förderung von neuen Heizkesseln, Isolierfenstern und gedämmten Fassaden jüngst auf Eis. 0 20 40 60 80 100 -10 -5 0 5 10 15 20 25 30 12 13 14 15 Baugenehmigungen (links) Google Trend: Mietpreisbremse (rechts) links: Baugenehmigungen % gg.Vj. rechts: Google Trend Indikator in Indexpunkten Quellen: Statistisches Bundesamt, Google, Deutsche Bank Research Baugenehmigungen & Mietpreisbremse 6 0 20 40 60 80 100 -10 -8 -6 -4 -2 0 2 4 12 13 14 15 ifo Geschäftsklima Baugewerbe (links) Google Trend: Mietpreisbremse (rechts) links: ifo Bau, Saldo der Umfrage, saisonbereinigt rechts: Google Trend Indikator in Indexpunkten ifo Bauklima & Mietpreisbremse 7 Quellen: ifo, Google, Deutsche Bank Research 0 10 20 30 40 50 60 70 0 2 4 6 8 10 12 14 16 12 13 14 15 Auftragsbestand: Wohnungsbau (links) Google Trend Indikator: Mietpreisbremse (rechts) Auftragsbestand & Mietpreisbremse 8 links: Auftragsbestand % gg.Vj. rechts: Google Trend Indikator in Indexpunkten Quellen: Statistisches Bundesamt, Google, Deutsche Bank Research Falsche Wohnungspolitik erhöht Blasengefahr 9 | 28. Mai 2015 Standpunkt Deutschland Politikempfehlungen zur Schaffung bezahlbaren Wohnraums Wird die gebremste Bauaktivität ein dauerhaftes Problem, sollte die Umsetzung der Mietpreisbremse – das Bundesgesetz räumt den Bundesländern lediglich die Möglichkeit der regionalen Implementierung ein – unterbleiben. Wird diese Empfehlung auf Länderebene ignoriert, dann sollte die Bundesregierung die Bauaktivität über verbesserte Abschreibungsregeln stimulieren. Diese Regeln sollten insbesondere Investitionsanreize in den Ballungsräumen setzen und, um ein Überangebot an Wohnungen am Ende des aktuellen Hauspreiszyklus zu vermeiden, zeitlich begrenzt sein. Jedoch könnten Politiker insbesondere im Vorfeld von Wahlen in Versuchung geraten aus der temporären eine permanen- te Lösung zu machen. Die Geschichte staatlicher Subvention lehrt uns, dass dies jedoch mehr volkswirtschaftlichen Schaden als Nutzen stiftet. Nachstehend haben wir unsere Politikempfehlung grafisch dargestellt. Sollte sich ein dauerhafter Engpass an Fachkräften herauskristallisieren, so sollte die Bundesregierung auch für den Bausektor eine gezielte Einwande- rungsstrategie entwickeln. Des Weiteren lässt der Preisdruck auf die Ballungs- räume sich auch durch eine Verbesserung der regionalen Verkehrsinfrastruktur abfedern. Eine bessere Anbindung sollte die Nachfrage in den Ballungsräumen selbst reduzieren bzw. erlaubt ein Ausweichen der Wohnnachfrage auf die um- liegenden Regionen. Hier könnten von staatlicher Seite weitere Impulse, insbe- sondere beim Ausbau der kommunalen Infrastruktur in Ballungsräumen, gesetzt werden. 2 Positive Impulse sollte die neue Anlageverordnung für Versicherungen und Pensionsfonds auslösen, da durch eine verbesserte Etablierung der Anla- geklasse Infrastrukturdarlehen zusätzliche Investitionsmittel in die Verkehrsin- frastruktur fließen. 2 Oliver Rakau (2014). Mehr Infrastrukturinvestitionen – trotz fragwürdiger ‚Lückenanalyse‘. Standpunkt Deutschland. 5. Dezember 2014. Kette von Politikempfehlungen um Fehlallokationen zu vermeiden 9 Quelle: Deutsche Bank Research Heute Keine Umsetzung der Mietpreisbremse Bundesländer beschließen Mietpreisbremse Temporäre Verbesserung der Abschreibungsregeln Politisches Tagesgeschäft führt zu permanenten Abschreibungsregeln Außerkraftsetzung der permanenten Abschreibungsregeln Gefahr einer lange wirkenden schweren Fehlallokation Falsche Wohnungspolitik erhöht Blasengefahr 10 | 28. Mai 2015 Standpunkt Deutschland Empfehlung an die makroprudenzielle Aufsicht Die zahlreichen geplatzten Immobilienblasen in anderen Ländern liefern um- fangreiches Anschauungsmaterial. Deutschlands wichtigstes makroprudenziel- les Gremium, der Ausschuss für Finanzstabilität (abgekürzt AFS, bestehend aus Vertretern des Finanzministeriums, der Bafin und der Bundesbank) betrachtet daher drei Faktoren als wesentlich für das Blasenrisiko: steigende Hauspreise, eine dynamische Kreditexpansion und die Lockerung der Kreditvergabestan- dards. Im aktuellen deutschen Zyklus haben sich weder Kreditexpansion noch Kreditvergabestandards auffällig verändert (Grafik 10) und der AFS verharrte daher letztes Jahr im Beobachtungsstatus. Es besteht aber das Risiko, dass der AFS künftig die falsche Medizin verabreicht. In seinem 2014er Bericht nennt er den Anteil der Wohnbauinvestitionen am Brut- toinlandsprodukt als Indikator für einen Angebotsüberhang. Dies ist ein wichtiger Indikator, der aber in der aktuellen Marktphase mit Nachfrageüberhang nur einge- schränkt von Bedeutung ist. Auch die vom AFS ins Spiel gebrachte regionale Differenzierung der Risikogewichte für Wohnimmobilienkredite ist deplatziert. Zumindest wenn dadurch das Kreditwachstum in den Ballungszentren, wo gerade der Nachfrageüberhang besonders groß ist, gebremst werden soll. Um den ak- tuellen Nachfrageüberhang abzubauen und den Preisdruck zu reduzieren, ist die Kreditvergabe an Realinvestoren in den Großstädten und Ballungsräumen nicht zu dämpfen, sondern zu erhöhen. Ansonsten droht die jetzige Normalisierungs- phase in eine Phase der Marktüberhitzung umzuschlagen. Gleichzeitig hat sich diese Situation durch die extremen Niedrigzinsen aber auch deutlich verändert. So droht eine starke Beschleunigung der Kreditent- wicklung aufgrund zusätzlicher Kreditnachfrage von Risikoinvestoren (zur Un- terscheidung von Risiko- und Realinvestoren siehe Grafik 11). Diese investieren in Bestandsobjekte, tragen somit nicht zum Abbau des Nachfrageüberhangs bei und planen schon heute einen Wiederverkauf. Für diese Investoren lohnen Im- mobilienkäufe insbesondere dann, wenn die 5-10-jährigen Hypothekenzinsen, von aktuell 1,9% p.a., nochmals deutlich fallen. Dann steigt die jährliche Eigen- kapitalrendite in Standardbewertungsmodellen rasant (Grafik 12). Damit werden riskante Finanzierungen mit wenig Eigenkapital, geringer oder keiner Tilgung und hohen Beleihungswerten attraktiv. Da die Mieteinnahmen deutlich über den Zins- und Instandhaltungskosten liegen, erhalten Investoren ihr Eigenkapital in nur wenigen Jahren zurück. Der Investitionserfolg dieser riskanten Finanzie- rungsmodelle hängt dann vom Wiederverkaufswert ab. Da aber wie hier be- schrieben viele Vorzeichen weiter steigende Preise erwarten lassen, könnten Investoren das Wiederverkaufsrisiko wohl zunächst als gering einstufen. Um die Kreditvergabe in Richtung Realinvestoren zu kanalisieren, sollten steuerliche „Anreize“ die Attraktivität von Neubauten gegenüber Investitionen in Bestands- objekte erhöhen. Zusammenfassung Die Politik sollte sich auf die Ausweitung der Bauaktivität in den Großstädten und Ballungsräumen konzentrieren, um den Preisdruck auf Wohnimmobilien zu reduzieren. In den letzten Monaten deutete sich eine nachlassende Baudynamik an. Falls sich diese Entwicklung manifestiert, steigt der Druck auf die Hausprei- se abermals. Eine mögliche Ursache sind Kapazitätsrestriktionen, insbesondere ein Mangel an geeigneten Arbeitskräften im Ausbaugewerbe. Ein Zuwande- rungsgesetz, welches gezielt auf Engpässe im Arbeitsmarkt ausgerichtet ist, könnte hier Abhilfe schaffen. Wird in den nächsten Monaten offensichtlich, dass die Baudynamik dauerhaft träge bleibt, sollte die Mietpreisbremse in den Bal- lungszentren nicht implementiert werden. Da dies wohl nicht passieren wird, Kreditmarkt: Real- vs. Risikoinvestoren 11 Quelle: Deutsche Bank Research -50 -25 0 25 50 03 05 07 09 11 13 15 Erwartete Kreditstandards in 3 Monaten Kreditstandards in letzten 3 Monaten Nettoprozentsaldo, nsb Bank lending survey - Umfrage zum Hypothekenkreditgeschäft der Banken 10 Quellen: Deutsche Bundesbank, Deutsche Bank Research Höhere Kreditstandards Lockere Kreditstandards 0% 10% 20% 30% 5,0% 4,0% 3,0% 2,0% 1,0% BLW 100%, MR 5.5% BLW 100%, MR 3.6% BLW 70%, MR 5.5% BLW 70%, MR 3.6% Eigenkapitalrendite steigt rasant bei sinkenden Hypothekenzinsen und hohen Beleihungswerten 12 y - Achse: Eigenkapitalrendite x - Achse: Hypothekenzinsen Quelle: Deutsche Bank Research BLW=Beleihungswert, MR=Mietrendite Standardkreditfall für Anlageobjekt: 2% Tilgung, Preis - und Mietsteigerungen 2% p.a. Falsche Wohnungspolitik erhöht Blasengefahr 11 | 28. Mai 2015 Standpunkt Deutschland sollte die Bundesregierung die Abschreibungsregeln regional und temporär ver- bessern. Hierbei ist eine Begrenzung auf wenige Jahre wesentlich, um das Risi- ko eines Angebotsüberhangs am Ende des Zyklus gering zu halten. Die makroprudenzielle Aufsicht ist gefordert, eine stärkere Kreditvergabe zur Steigerung der Bauaktivität zu tolerieren. Greift der Ausschuss für Finanzstabili- tät, wie im Bericht 2014 angedacht, regional unterschiedliche Eigenkapitalunter- legungen bei Wohnbaukrediten wieder auf, trägt er womöglich zur Bildung von Überbewertungen in den Ballungsräumen bei, die er eigentlich verhindern will. Gleichzeitig sollte jedoch bei einem weiteren Absinken der Anleihezinsen ein deutlicher Rückgang der Hypothekenzinsen verhindert werden, da ansonsten die Eigenkapitalrendite in Standardkreditfällen massiv erhöht wird, Risikoinves- toren in den Markt drängen und folglich ebenfalls die Blasengefahr ansteigt. Die Aufseher sollten also die nötige Angebotsausweitung durch ein dynamisches, gesundes Wachstum der Hypothekenkredite unterstützen, aber die Finanzie- rung von riskanten Investitionsvorhaben, die sich nur bei ultratiefen Zinsen rechnen, erschweren. Die Differenzierung von Real- und Risikoinvestoren könn- te über die Steuergesetzgebung erfolgen, in dem besonders starke Investitions- anreize für den Neubau gesetzt werden. Darüber hinaus könnte die Bundes- bank über eine viel deutlichere Kommunikationsstrategie als bisher auf die mit der Kreditvergabe an Risikoinvestoren verbundene Problematik hinweisen. Jochen Möbert (+49 69 910-31727, jochen.moebert@db.com) Standpunkt Deutschland Unsere Publikationen finden Sie unentgeltlich auf unserer Internetseite www.dbresearch.de Dort können Sie sich auch als regelmäßiger Empfänger unserer Publikationen per E - Mail eintragen. Für die Print - Version wenden Sie sich bitte an: Deutsche Bank Research Marke ting 60262 Frankfurt am Main Fax: +49 69 910 - 31877 E - Mail: marketing.dbr@db.com Schneller via E - Mail: marketing.dbr@db.com I m Standpunkt Deutschland analysieren und kommentieren wir aktuelle Wirtschafts - und Finanzthemen und beziehen Position in der öffentlichen Debatte. Über das Tagesgeschehen hinaus wollen wir den Blick auf die strategischen Herausforderungen richten, denen s ich Deutschland im 21. Jahrhundert stellen muss.  Falsche Wohnungspolitik erhöht Blasengefahr .................. 28. Mai 2015  Mehr Infrastrukturinvestitionen – trotz fragwürdiger "Lückenanalyse" ........................... 5. Dezember 2014  Temporärer Zuwanderungsboom: Weckruf für die Politik? ................................ ...................... 2 8 . Juli 2014  Die Ökonomie von Sanktionen: Der Westen kann Här ................................ ......................... 19. Mai 2014  Macht Hollande den Schröder – und wir d es funktionieren? ................................ .......... 24. Februar 2014  Große Koalition - kleinmütige Politik ....................... 16 . Dezember 2013  Deutsche Leistungsbilanzüberschüsse – Kritik nicht stichhaltig ................................ ............... 12. Dezember 2013  Energiewende 2.0 - Wettbewerbsfähigkeit nicht riskieren ...................... 26. November 2013  Mindestlohn von EUR 8,50: Eine falsche Weichenstellung ................................ ... 4. November 2013  So weit, so gut ................................ ................................ ...... 2. Mai 2014  2% Wachstum in 2015 trotz belastender Beschäftigungspolitik .............................. 28. Februar 2014  Weiter im Aufwind ................................ ......................... 27. Januar 2014  Aufbruch in die Vergangenheit (Aktuelle Themen – Konjunktur) ............................. 29. November 2013  Trotz Wachstum in der Kritik (Research Briefing – Konjunktur) ............................ 19. November 2013 (Research Briefing – Konjunktur) ................................ 15. Oktober 2013  Deutschland nach der Wahl (Aktuelle Themen – Konjunktur) ................................ ... 1 . Oktober 2013  Ja mei, is denn scho o’zapft? (Research Briefing – Konjunktur) ........................... 16. September 2013  Deutsches BIP +0,5% in 2013 – trotz Verlangsamung in H2 (Aktuelle Themen – Konjunktur) .............................. 2. September 2013 © Copyright 2015. Deutsche Bank AG, Deutsche Bank Research, 60262 Frankfurt am Main, Deutschland. Alle Rechte vorbehalten. Bei Zitaten wird um Quellenangabe „Deutsche Bank Research“ gebeten. Die vorstehenden Angaben stellen keine Anlage-, Rechts- oder Steuerberatung dar. 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