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28. März 2019
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Die EZB hat auf ihrer jüngsten Ratssitzung am 7. März 2019 beschlossen, die Geldpolitik weiterhin extrem expansiv auszurichten. So hat sie angekündigt, ihre Leitzinsen nunmehr bis mindestens Ende 2019 auf den derzeit sehr niedrigen Niveaus zu halten – zuvor galt diese Zusicherung nur bis „über den Sommer hinaus“. Ebenso hat sie nochmals bekräftigt, ihren hohen Bestand an EWU-Staatsanleihen, der zwischen März 2015 und Ende Dezember 2018 aufgebaut wurde, auf unabsehbare Zeit aufrechtzuerhalten. Somit müssen sämtliche zur Rückzahlung fällige Assets aus dem APP-Programm (Asset Purchase Programme) reinvestiert werden, so auch jene Staatsanleihen aus dem PSPP-Portfolio (Public Sector Purchase Programme). Dies dürfte also noch einige Zeit die Nachfrage nach EWU-Staatsanleihen stützen und deren Renditen nach unten drücken. [mehr]
PROD0000000000489684 1   |    28. März 2019Aktuelle Grafik 28. März 2019 Europäische Zentralbank Neuer Kapitalschlüssel „erfordert“ Abbau italienischer, spanischer und französischer Staatsanleihen Autor www.dbresearch.de Deutsche Bank Research Management Stefan Schneider Sebastian Becker +49(69)910-21548 sebastian-b.becker@db.com Die EZB hat auf ihrer jüngsten Ratssitzung am 7. März 2019 beschlossen, die Geldpolitik weiterhin extrem expansiv auszurichten. So hat sie angekündigt, ihre Leitzinsen nunmehr bis mindestens Ende 2019 auf den derzeit sehr niedrigen Niveaus zu halten – zuvor galt diese Zusicherung nur bis „über den Sommer hinaus“. Ebenso hat sie nochmals bekräftigt, ihren hohen Bestand an EWU- Staatsanleihen, der zwischen März 2015 und Ende Dezember 2018 aufgebaut wurde, auf unabsehbare Zeit aufrechtzuerhalten. Somit müssen sämtliche zur Rückzahlung fällige Assets aus dem APP-Programm (Asset Purchase Program- me) reinvestiert werden, so auch jene Staatsanleihen aus dem PSPP-Portfolio (Public Sector Purchase Programme). Dies dürfte also noch einige Zeit die Nachfrage nach EWU-Staatsanleihen stützen und deren Renditen nach unten drücken. Die EZB hält mehr italienische, französische und spanische Staatsanleihen, als nach dem Kapitalschlüssel geboten wäre Quellen: EZB, AMECO, Deutsche Bank Research Deutsche Bank Research Europäische Zentralbank 2   |    28. März 2019Aktuelle Grafik Interessant ist in diesem Zusammenhang die Ankündigung der EZB vom 13. Dezember 2018*, in der sie betont hat, die Zusammensetzung ihres PSPP-An- leiheportfolios während der Reinvestitionsphase stärker mit den Kapitalschlüs- seln der nationalen Notenbanken am EZB-Kapital in Einklang zu bringen. Die dafür maßgeblichen EZB-Kapitalschlüssel wurden zuletzt am 3. Dezember 2018 angepasst (dies erfolgt turnusgemäß alle fünf Jahre). Sie errechnen sich aus dem gleichgewichteten Mittelwert der Anteile eines jeden Mitgliedstaates an der Gesamtbevölkerung und der aggregierten Wirtschaftsleistung der EU. Für die neuen Kapitalschlüssel, die am 1. Januar 2019 in Kraft getreten sind, wur- den die Bevölkerungszahlen für 2016 und das nominale BIP zu Marktpreisen (Durchschnitt 2005-15) herangezogen. Nach den aktualisierten Kapitalschlüs- seln hat Deutschland als wirtschaftlich größtes und bevölkerungsreichstes Land weiterhin das höchste Gewicht (18,37% vs. 18% nach dem alten 2015er- Schlüssel), gefolgt von Frankreich (14,21% vs. 14,18%), Italien (11,8 vs. 12,31%) und Spanien (8,34% vs. 8,84%). Bezogen auf das lediglich von den EWU-Staaten eingebrachte EZB-Kapital und ohne Berücksichtigung Griechen- lands, dessen Staatsanleihen nicht Teil der PSPP-Käufe sind, liegen die für die Aufteilung des PSPP-Staatsanleihen-Portfolios relevanten Anteile der vier gro- ßen EWU-Länder bei 27,05% (26,33%) für Deutschland, 20,93% (20,74%) für Frankreich, 17,38% (18,01%) für Italien und 12,28% (12,93%) für Spanien. Al- lerdings weicht hiervon die Aufteilung des PSPP-Portfolios ab. Die EZB hält überproportional viele italienische, französische und spanische Staatsanleihen, wohingegen sie zu wenige deutsche Schuldtitel auf ihren Büchern hat. Für Itali- en und Spanien hat sich dieses Missverhältnis durch die gesunkenen 2019er Gewichte noch verstärkt. Sofern die EZB damit Ernst macht, ihre relativen PSPP-Portfolioanteile künftig stärker an den (neuen) Kapitalschlüsseln auszurichten, müsste sie ihren Be- stand an italienischen, französischen und spanischen Anleihen reduzieren und ihre Positionen deutscher Anleihen erhöhen. Bezogen auf ihr PSPP-Staatsan- leiheportfolio von aktuell rund EUR 1,95 Billionen bzw. mehr als 16% der EWU- Wirtschaftsleistung (Stand: Februar 2019) müsste sie ihre Aktiva an italieni- schen, spanischen und französischen Staatsanleihen um ca. EUR 31 Mrd. (von aktuell EUR 369 Mrd.), EUR 20 Mrd. (von EUR 259 Mrd.) und EUR 15 Mrd. (von EUR 422 Mrd.) abbauen. Dahingegen müsste sie ihre Positionen an deut- schen Staatsanleihen um rund EUR 11 Mrd. (von EUR 515 Mrd.) erhöhen. Über welchen Zeitraum diese Anpassungen genau vorgenommen werden sollen, prä- zisiert die EZB in ihrem Statement vom 13. Dezember 2018 nicht: Es heißt le- diglich, dass die Anpassungen graduell erfolgen sollen und es zu begrenzten und vorrübergehenden Abweichungen hinsichtlich Höhe und Zusammenset- zung des APP-Portfolios während der Reinvestitionsphase kommen kann. Auch wenn die PSPP-Anleihebestände an italienischen, französischen und spani- schen Staatsanleihen leicht sinken dürften, wird die EZB auch weiterhin de fac- to den hochverschuldeten EWU-Staaten einen Großteil ihrer jährlich zu finan- zierenden Haushaltslücken über die Wiederveranlagung auslaufender Staats- anleihen refinanzieren. Derzeit machen die von der EZB im Rahmen von PSPP gehaltenen Staatsanleihen ca. 22% (21,4%), 15,8% (21%) und 18,2% (18%) der gesamtstaatlichen Verschuldung (bzw. des nationalen BIPs) Spaniens, Itali- ens und Frankreichs aus.   [*] Siehe Pressemitteilung “ECB decides on technical parameters for the re- investment of its asset purchase programme”. Deutsche Bank Research Europäische Zentralbank 3   |    28. März 2019Aktuelle Grafik © Copyright 2019. Deutsche Bank AG, Deutsche Bank Research, 60262 Frankfurt am Main, Deutschland. Alle Rechte vor- behalten. Bei Zitaten wird um Quellenangabe „Deutsche Bank Research“ gebeten. Die vorstehenden Angaben stellen keine Anlage-, Rechts- oder Steuerberatung dar. Alle Meinungsaussagen geben die ak- tuelle Einschätzung des Verfassers wieder, die nicht notwendigerweise der Meinung der Deutsche Bank AG oder ihrer as- soziierten Unternehmen entspricht. Alle Meinungen können ohne vorherige Ankündigung geändert werden. 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