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29. Juni 2017
Kreditvolumen mit Unternehmen und Selbstständigen hat im ersten Quartal so stark zugelegt wie seit der Finanzkrise nicht mehr (1,3% ggü. Vq. bzw. 2,2% ggü. Vj.). Allerdings blieb die Dynamik im Geschäft mit der Industrie verhalten, während es im Bau und Handel hervorragend lief. Verbünde und Auslandsbanken schnitten einmal mehr stark ab. Anleiheemissionen legten eine Verschnaufpause ein, Commercial Paper und das Leasing expandierten dagegen stark. Die deutsche Volkswirtschaft ist auch in Q1 robust gewachsen (BIP +0,6% ggü. Vq.), überraschenderweise vor allem getragen vom Außenbeitrag. Aber auch die Binnenkonjunktur setzte ihre positive Entwicklung fort, insbesondere der private Konsum: mit 13 Quartalen mittlerweile längster ununterbrochener Anstieg seit der Wiedervereinigung. Die BIP-Prognose für das Gesamtjahr wurde auf 1,6% angehoben, 2018 bestehen Überhitzungsrisiken. [mehr]
Deutsches Kreditgeschäft etwas weniger dynamisch als die Konjunktur in Q1 2017 Deutschland-Monitor Unternehmensfinanzierung Unternehmensfinanzierung Robuste Kreditvergabe, aber mit Schönheitsfehlern. Im ersten Quartal verzeich- nete das Kreditvolumen mit Unternehmen und Selbstständigen in Deutschland mit einem Plus von EUR 15,6 Mrd. (1,3%) den besten Wert in einem Vierteljahr seit der Finanzkrise. Allerdings blieb die Dynamik im Verarbeitenden Gewerbe verhalten. Das Geschäft mit Wohnungsunternehmen legte eine kleine Ver- schnaufpause ein, dafür schnitten die meisten anderen Dienstleistungsbranchen gut ab. Kredite an Bau und Handel liefen sogar hervorragend. Sowohl die Ver- bünde als auch die Auslandsbanken konnten davon profitieren, während Lan- desbanken und inländische Kreditbanken der Konkurrenz hinterherhinkten. Das Zinsniveau stabilisierte sich weiter, allerdings beklagten die Banken negative Effekte des Wertpapierkaufprogramms und des negativen Einlagenzinses der EZB. Das Einlagenvolumen der Unternehmen wuchs trotzdem weiter. Commercial Paper und Leasing stark; Anleihegeschäft legt nach Rekord Ver- schnaufpause ein. Commercial Paper verbuchten von Januar bis März das bes- te Ergebnis seit 2011 (EUR +4,9 Mrd.) und die neu abgeschlossenen Leasing- verträge in Höhe von EUR 12,6 Mrd. bedeuteten sogar einen neuen Q1-Rekord. Dagegen lief es bei Anleiheemissionen mit nur EUR 2,2 Mrd. nach dem Boom 2016 (vorerst) nicht mehr rund. Verschiedene Aktienemissionen summierten sich auf EUR 10,8 Mrd., dabei dominierte eine einzelne Transaktion aus der Finanzbranche. Konjunktur Die deutsche Wirtschaft dürfte auch im zweiten Quartal ihr kräftiges Wachs- tumstempo beibehalten haben. Insbesondere der Konsum entwickelt sich dank zuletzt wieder sinkender Ölpreise und weiter kräftig steigender Beschäftigung günstiger als erwartet. Wir haben unsere BIP-Prognose für das Gesamtjahr auf 1,6% (1,3%) angehoben, was einer kalenderbereinigten Rate von 2% ent- spricht. Die sehr gute Konjunkturlage schlägt sich auch in den Vorlaufindikato- ren nieder. So lag der PMI im zweiten Quartal auf hohen Niveaus und der ifo Index auf einem Allzeithoch. Mit dem Siegeszug des französischen Präsidenten Macron sind die politischen Unsicherheiten in der Eurozone zumindest temporär in den Hintergrund gedrängt worden. Dieses wachstumsfreundlichere Umfeld dürfte den Investitionsattentismus des Vorjahres zunehmend auflösen. Auch in 2018 dürfte das deutsche BIP mit 1,7% bereits das fünfte Jahr in Folge über der Potentialrate von etwa 1 ¼% wachsen . Der enge Arbeitsmarkt könnte bei den Anfang 2018 anstehenden Tarifverhandlungen (Metall, Öffentlicher Sek- tor und Bau) zu steigenden Lohnabschlüsse von teilweise deutlich über 3% führen. Vor dem Hintergrund zusätzlicher fiskalischer Impulse nach der Bundes- tagswahl und einer weiterhin extrem lockeren Geldpolitik steigt das Überhit- zungsrisiko zumindest in Teilbereichen der deutschen Volkswirtschaft zuse- hends an. Autoren Jan Schildbach +49 69 910-31717 jan.schildbach@db.com Jochen Möbert +49 69 910-31727 jochen.moebert@db.com Editor Stefan Schneider Deutsche Bank AG Deutsche Bank Research Frankfurt am Main Deutschland E-Mail: marketing.dbr@db.com Fax: +49 69 910-31877 www.dbresearch.de DB Research Management Stefan Schneider 29. Juni 2017 Deutsches Kreditgeschäft etwas weniger dynamisch als die Konjunktur in Q1 2017 Deutsches Kreditgeschäft etwas weniger dynamisch als die Konjunktur in Q1 2017 2 | 29. Juni 2017 Deutschland-Monitor Unternehmensfinanzierung in Deutschland Kreditvolumen Die Kreditvergabe an deutsche Unternehmen und Selbstständige hat sich im ersten Quartal 2017 gut entwickelt. Das ausstehende Volumen kletterte gegen- über Dezember um EUR 15,6 Mrd. (+1,3% – jeweils der beste Wert seit 2007), so dass sich das Plus gegenüber dem Vorjahr auf 2,2% erhöhte. Der Anstieg war relativ breit gestreut über verschiedene Branchen, allerdings mit Schön- heitsfehlern in einigen Kernbereichen der deutschen Volkswirtschaft, wo die Dynamik nachließ (zu den Details des Konjunkturverlaufs und -ausblicks siehe Teil 2 im Anschluss). Im Euroraum insgesamt wuchs das Kreditvolumen mit nichtfinanziellen Unter- nehmen sowohl im Quartals- als auch im Jahresvergleich um 0,7%. Hier scheint sich die ganz leichte Belebung der letzten Monate zu verfestigen. Unter den verschiedenen Sektoren in Deutschland erholte sich das Verarbeiten- de Gewerbe zwar etwas von den Rückschlägen der letzten Quartale (EUR +4,3 Mrd.). Angesichts des starken Auftakts 2016 ging die 12-Monats-Wachstumsrate aber auf -2,9% zurück. Das Expansionstempo im Dienstleistungssektor blieb nach einem Anstieg in Q1 um – bereinigt – EUR 6,8 Mrd. praktisch unverändert bei 4% ggü. Vj. Gleiches gilt für das Kreditgeschäft mit Selbstständigen (1,6%). Bei den einzelnen Branchen war vor allem das starke Wachstum im Handel auf- fällig (EUR 3,3 Mrd.). Hier hat sich der seit etwa drei Jahren etablierte Aufwärts- trend weiter beschleunigt. Beim Bau war die um eine statistische Umklassi- fizierung bereinigte Zunahme in Höhe von EUR 2 Mrd. zum Teil saisonal be- dingt. Insgesamt war jedoch das Plus in diesen beiden Wirtschaftszweigen das höchste in einem Vierteljahr seit fünfeinhalb Jahren bzw. sogar seit der Finanz- krise. Abgesehen davon musste unter den sonstigen Branchen Verkehr den achten Quartalsrückgang in Folge hinnehmen (EUR -1,1 Mrd.). Innerhalb des Verarbeitenden Gewerbes ging ein Teil der leichten Erholung auf Maschinen- bau/Auto zurück (EUR +1,3 Mrd.), die allerdings seit dem letzten Frühjahr auch einen heftigen Einbruch erlebt hatten. Metall (EUR 0,5 Mrd.), Chemie (EUR 0,6 Mrd.) und Elektrotechnik (EUR 0,4 Mrd.) verbuchten allesamt solide, aber keine übermäßigen Zuwächse. Damit liegt die Kreditvergabe an Maschinenbau/Auto jedoch bedenkliche 8,4% unter dem Niveau vor einem Jahr, bei der Metallindust- rie sind es immer noch -2,5% und bei der Elektrotechnik -3%. Bei den Dienstleistungsbranchen gab es in Q1 neben Licht auch etwas Schatten. Das Geschäft mit Wohnungsunternehmen, das zuletzt kräftig zugelegt hatte, legte eine kleine Verschnaufpause ein, mit einem Rückgang des Quartalsan- stiegs auf lediglich EUR 1,5 Mrd. Auf der anderen Seite expandierte ausgerech- net das als weniger stabil geltende Kreditvolumen mit Beteiligungsgesellschaften erneut, um satte EUR 2,4 Mrd. Wichtige Branchen wie Telekom/Beratung/ Werbung, Tourismus und Gesundheit verzeichneten moderate Anstiege. Hinsichtlich der Kreditfristigkeiten setzte sich die Marktspreizung zwischen kurz- fristigen Ausleihungen und solchen mit einer Laufzeit von über fünf Jahren fort. Bei Ersteren beträgt das Minus ggü. Vj. mittlerweile 4,8%; Letztere wiederum erreichten mit +3,5% den höchsten Stand seit 2001. Damit bleibt dieser positive Strukturwandel hin zu einer längerfristigen Finanzierung der deutschen Unter- nehmen unter Ausnutzung des historisch günstigen Zinsniveaus intakt. Mit Blick auf die verschiedenen Bankengruppen verlief das erste Quartal des Jahres wenig spektakulär. Genossenschaftsbanken (+2,1% ggü. Q4) und Spar- kassen (1,4%) machten ihren leichten Durchhänger vom Vorquartal mehr als wett und liegen weiter an der Spitze des Wachstumsrankings. Bei den privaten Kreditbanken verzeichneten die inländischen Institute zwar das saisonübliche Plus (1,4%), sind aber auf Jahressicht mit einer Wachstumsrate von nur noch 1,7% hinter die Konkurrenz zurückgefallen. Mithalten können jedoch die aus- -1,5 -1,0 -0,5 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 12 13 14 15 16 17 ggü. Vorjahr ggü. Vorquartal Kredite an inländische Unternehmen und Selbstständige* 1 % * ohne sonstige Finanzinstitute Quellen: Bundesbank, Deutsche Bank Research -6 -4 -2 0 2 4 6 12 13 14 15 16 17 Verarbeitendes Gewerbe Dienstleistungssektor Selbstständige ... nach Branche 2 % ggü. Vorjahr Quellen: Bundesbank, Deutsche Bank Research -6 -4 -2 0 2 4 6 12 13 14 15 16 17 Kurzfristige Kredite Mittelfristige Kredite Langfristige Kredite ... nach Fristigkeit* 3 % ggü. Vorjahr * ohne sonstige Finanzinstitute Quellen: Bundesbank, Deutsche Bank Research -12 -10 -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 8 12 13 14 15 16 17 Kreditbanken darunter Auslandsbanken Landesbanken Sparkassen Kreditgenossenschaften ... nach Bankengruppe* 4 * ohne sonstige Finanzinstitute % ggü. Vorjahr Quellen: Bundesbank, Deutsche Bank Research Deutsches Kreditgeschäft etwas weniger dynamisch als die Konjunktur in Q1 2017 3 | 29. Juni 2017 Deutschland-Monitor ländischen Kreditbanken, die im ebenfalls typischerweise starken Q1 um ganze 2,9% expandierten. Ihr Kreditbuch hat nun mit EUR 106 Mrd. eine zuletzt 2011 gesehene Größe erreicht. Bei den Landesbanken verharrte das Kreditgeschäft im Wesentlichen auf dem Vorquartalsstand, so dass sich immerhin das Schrumpfungstempo auf Jahressicht abermals verlangsamte. Ganz ähnlich sieht die Lage bei den staatlichen Förderbanken (einschl. DZ Bank) aus. Die Zuwächse der Sparkassen und Kreditgenossenschaften kamen vor allem aus dem Dienstleistungssektor, dem Bau und dem Handel. Die Auslandsbanken machten einen Teil ihrer Verluste in den letzten Quartalen im Geschäft mit der Industrie wett und gewannen weitere Marktanteile bei der Kreditvergabe an den Handel. Die inländischen Kreditbanken konnten ebenfalls verlorenen Boden im Verarbeitenden Gewerbe gutmachen und bei Bau und Handel zulegen, schnit- ten aber bei Dienstleistern schwach ab. Bei den Landesbanken überwog ein erneuter Einbruch der Kredite an Verkehrsunternehmen Zuwächse in der In- dustrie und dem Handel. Andere Finanzierungsquellen Wie das Kreditgeschäft schnitten auch die alternativen Finanzierungsquellen im ersten Quartal überwiegend gut ab. Die Emission von Commercial Paper durch Nichtbanken erreichte netto EUR 4,9 Mrd. und damit den besten Wert seit 2011. Unternehmensanleihen verzeichneten im abgelaufenen Vierteljahr ein Emissi- onsergebnis von netto nur EUR 2,2 Mrd., allerdings hatte es 2016 insgesamt einen neuen Rekord gegeben, so dass die Beruhigung in Q1 wenig überra- schend kam. Möglicherweise hatten die Firmen auch die Aufnahme frischen Kapitals am Markt vorgezogen, weil sie von bald wieder steigenden Zinsen aus- gingen. Im Eurogebiet insgesamt ließ das Momentum zwischen Januar und März ebenfalls etwas nach, so dass die Emission von Anleihen nur EUR 12,4 Mrd. einbrachte. In den nächsten Monaten ist daher sowohl in Deutschland als auch im Euroraum als Ganzes eine erneute Belebung des Geschäfts wahr- scheinlich. Von großer Bedeutung für die längerfristige Marktentwicklung wird aber sein, wie lange die Anleihekäufe der EZB noch andauern und wie die No- tenbank den Ausstieg aus ihrer ultralockeren Geldpolitik gestalten wird. Gegen- wärtig ist von einem Ende des Wertpapier-Ankaufprogramms nicht vor H2 2018 auszugehen. Einmal mehr auf ein Allzeithoch für ein erstes Quartal kletterte das Leasingge- schäft in Deutschland. Die Neuabschlüsse bei Mobilien betrugen mehr als EUR 12,5 Mrd. (+9,5% ggü. Vj.) – getragen insbesondere von einem anhaltenden Boom bei Pkw, Bussen und Lkw, während das Geschäft mit geleasten Maschi- nen, Büroelektronik und sonstigen Ausrüstungen deutlich gedämpfter verlief. Das Marktvolumen hat damit allein seit 2013 um fast 40% zugenommen und die vorübergehende Verlangsamung in H2 2016 scheint überwunden zu sein. Auch das Resultat im Immobiliensegment war mit EUR 111 Mio. solide. Auf den ersten Blick verlief der Jahresauftakt bei Aktienemissionen hervorra- gend: EUR 10,8 Mrd. bedeuteten tatsächlich den besten Q1-Wert seit der Wie- dervereinigung und mehr als in den beiden Gesamtjahren 2015 oder 2016. Allerdings war das überwiegend einer großen Transaktion im Finanzsektor ge- schuldet, ohne die das Volumen nur bei EUR 2,8 Mrd. gelegen hätte. Dazu wie- derum trugen vor allem mehrere Deals aus der Immobilien- und einer aus der Energiebranche bei. Einlagenvolumen Q1 ist für gewöhnlich ein schwaches Quartal, was die Einlagen von Unterneh- men bei Banken angeht. Insofern war das Wachstum in diesem Jahr mit einem Plus von EUR 4,8 Mrd. bzw. 2,1% ggü. Vj. relativ stark. Dabei hielt die Rotation -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 12 13 14 15 16 17 Commercial Paper inländischer Nichtbanken, Nettoemission 5 Mrd. EUR Quellen: Bundesbank, Deutsche Bank Research 0 2 4 6 8 10 12 14 16 12 13 14 15 16 17 Mobilien Immobilien Mrd. EUR Leasinggeschäft, Neuvolumen 7 Quelle: BDL -2 0 2 4 6 8 10 12 13 14 15 16 17 Anleihen inländischer nichtfinanzieller Unternehmen, Nettoemission 6 Mrd. EUR Quellen: Bundesbank, Deutsche Bank Research 0 2 4 6 8 10 12 12 13 14 15 16 17 Aktienemissionen inländischer Unternehmen (einschl. Finanzinstitute) 8 Mrd. EUR Quellen: Bundesbank, Deutsche Bank Research Deutsches Kreditgeschäft etwas weniger dynamisch als die Konjunktur in Q1 2017 4 | 29. Juni 2017 Deutschland-Monitor raus aus Termingeldern, rein in Sichteinlagen unvermindert an, wobei das Mi- nus im ersten Fall mit EUR 1,9 Mrd. gering ausfiel, das Plus im letzteren Fall mit EUR 6,7 Mrd. dagegen recht ordentlich. Angesichts der gegenwärtigen Negativ- zinsen bleibt die robuste Verfassung des Einlagengeschäfts erstaunlich. Ergebnisse des Bank lending surveys der EZB Bei den allgemeinen Kreditstandards für Unternehmenskredite in Deutschland gab es im vergangenen Quartal durch die Bank weg eine minimale Lockerung. Die konkreten Konditionen für tatsächlich ausgereichte Kredite wurden aller- dings netto von immerhin 13% der Banken gelockert. Das schlug sich u.a. in niedrigeren Margen sowohl für durchschnittliche (19%) als auch riskantere Kre- dite (13%) und in gesenkten Anforderungen an Covenants (10%) nieder. Dieser Effekt wurde bei Krediten an große Unternehmen im Großen und Ganzen von doppelt so vielen Banken genannt wie bei Krediten an KMU. Grund war im We- sentlichen die verschärfte Wettbewerbssituation. Damit sind die Margen bei durchschnittlichen Krediten seit nun drei Jahren jedes Quartal ggü. Vq. gesun- ken – ein Novum seit Einführung des BLS vor fast anderthalb Jahrzehnten. Im Euroraum insgesamt fiel die Lockerung der Standards noch geringfügiger aus als in Deutschland. Außerdem sanken hier nur die Margen für durchschnittliche Ausleihungen (15%, der geringste Wert seit 2013), nicht für riskantere Kredite. Wie schon im Vorquartal stieg die Kreditnachfrage in Deutschland in Q1 ggü. Vq. moderat an (berichtet von 13% der Banken), was fast ausschließlich auf ein Plus bei KMU- und langfristigen Krediten zurückzuführen war. Das ist konsistent mit der Entwicklung der Kreditvolumina nach Laufzeiten und mit der insgesamt starken Emissionstätigkeit bei Anleihen, die praktisch nur von größeren Firmen ausgegeben werden können, während kleinere und mittlere Unternehmen weit- gehend auf Bankkredite zur Fremdfinanzierung angewiesen sind. In der EWU als Ganzes war die Nachfrageentwicklung sehr ähnlich. Für das laufende Quartal gehen die deutschen Banken von keiner nennenswer- ten Änderung bei den Kreditstandards und einer erneuten leichten Zunahme der Kreditnachfrage (13%) aus. In Euroland ist der Ausblick fast identisch. Laut den Sonderfragen beurteilen die Banken in Deutschland das Anleihekauf- programm der EZB unter dem Strich negativ: Zwar seien die Kundeneinlagen gestiegen, was für eine etwas höhere Kreditvergabe an Unternehmen genutzt worden sei; insgesamt habe aber die Zinsmarge gelitten und dies zu einer Ver- schlechterung der Ertragslage geführt. Auf die Kreditstandards für Unternehmen hätten die Maßnahmen keine Auswirkungen gehabt. Insgesamt sind die aktuellen Kreditrichtlinien nach Einschätzung der Banken straffer als im langfristigen Mittel, liegen aber im Großen und Ganzen im Durchschnitt der Jahre seit 2010. Der ne- gative Einlagenzins der EZB habe zu einem deutlichen Rückgang des Zinsüber- schusses sowie einer leichten Reduktion der Kreditzinsen beigetragen. Zinssätze Die Stabilisierung des Zinsniveaus, die sich bereits in Q4 abgezeichnet hatte, hat sich im vergangenen Quartal verfestigt. So war die Entwicklung der Zinsen im Kredit-Neugeschäft mit Unternehmen nach Höhe des Kreditvolumens ebenso wie nach den verschiedenen Zinsbindungsfristen uneinheitlich, wobei sich die Veränderungen in den meisten Fällen in engen Grenzen hielten. Damit befinden sich die durchschnittlichen Zinsen in einer Bandbreite zwischen 1,3% für Kredite an Kapitalgesellschaften in Höhe von > EUR 1 Mio. und 2,4% für kleinere Be- träge. Bei den Einlagenzinsen gilt hinsichtlich der Marktbewegungen im letzten Vierteljahr das Gleiche wie auf der Kreditseite, nur dass hier erstmals auch der Zinssatz auf Sichteinlagen negativ wurde (-1 Bp.). Jan Schildbach (+49 69 910-31717, jan.schildbach@db.com) Wenn Sie den Monitor Unternehmensfinanzierung regelmäßig erhalten möchten, schicken Sie uns bitte eine E-Mail. Frühere Ausgaben stehen hier . 1.100 1.125 1.150 1.175 1.200 1.225 1.250 1.275 1.300 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 12 13 14 15 16 17 Sichteinlagen, ggü. Vorquartal (links) Termineinlagen, ggü. Vorquartal (links) Volumen insgesamt** (rechts) Mrd. EUR * einschließlich sonstiger Finanzinstitute ** Enthält Rückgang um EUR 80,9 Mrd. in Q3 13 und Anstieg um EUR 9,4 Mrd. in Q4 14 aufgrund statistischer Umklassifizierungen. Sicht - und Termineinlagen von inländi - schen Unternehmen & Selbstständigen* 9 Quellen: Bundesbank, Deutsche Bank Research Deutsches Kreditgeschäft etwas weniger dynamisch als die Konjunktur in Q1 2017 5 | 29. Juni 2017 Deutschland-Monitor -40 -35 -30 -25 -20 -15 -10 -5 0 Q 1 1 4 Q 3 1 4 Q 1 1 5 Q 3 1 5 Q 1 1 6 Q 3 1 6 Q 1 1 7 Deutschland Euroraum ... gesunken Bank lending survey: Margen für durchschnittliche Unternehmenskredite 11 Quellen: Bundesbank, EZB 0 5 10 15 20 25 30 35 40 Q 2 1 4 Q 4 1 4 Q 2 1 5 Q 4 1 5 Q 2 1 6 Q 4 1 6 Q 2 1 7 Deutschland Euroraum ... gestiegen Bank lending survey: Nachfrage nach Unternehmenskrediten* 12 * Q2 17 erwarteter Wert Quellen: Bundesbank, EZB 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 3,0 3,5 4,0 12 13 14 15 16 17 Kredite an nichtfinanzielle Kapitalgesellschaften, * EUR 1 Mio. Kredite an nichtfinanzielle Kapitalgesellschaften, > EUR 1 Mio. Kredite an Selbstständige und Personengesellschaften % Ø - Zins im Kredit - Neugeschäft, nach Kredithöhe 13 Quelle: EZB 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 3,0 3,5 4,0 12 13 14 15 16 17 Kredite mit Zinsbindung * 1 Jahr Kredite mit Zinsbindung von 1-5 Jahren Kredite mit Zinsbindung > 5 Jahre ... nach Zinsbindungsfrist 14 %, Kredite an nichtfinanzielle Kapitalgesellschaften Quelle: EZB -0,2 -0,1 0,0 0,1 0,2 0,3 0,4 0,5 0,6 0,7 0,8 0,9 12 13 14 15 16 17 Sichteinlagen Termineinlagen % Ø-Zins auf Einlagen von nichtfinanziellen Kapitalgesellschaften (Neugeschäft) 15 Quelle: EZB -12 -10 -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 Q 2 1 4 Q 4 1 4 Q 2 1 5 Q 4 1 5 Q 2 1 6 Q 4 1 6 Q 2 1 7 Deutschland Euroraum * Q2 17 erwarteter Wert ... verschärft ... gelockert Bank lending survey: Kreditstandards für Unternehmen* 10 Quellen: Bundesbank, EZB Deutsches Kreditgeschäft etwas weniger dynamisch als die Konjunktur in Q1 2017 6 | 29. Juni 2017 Deutschland-Monitor 2017 BIP-Prognose +1,6% erneut über Potential, Überhitzungsrisiken steigen in 2018 — Die deutsche Wirtschaft dürfte auch im zweiten Quartal ihr kräftiges Wachs- tumstempo beibehalten haben. Insbesondere der Konsum entwickelt sich Dank zuletzt wieder sinkender Ölpreise und weiter kräftig steigender Be- schäftigung günstiger als erwartet. Wir haben unsere BIP-Prognose für das Gesamtjahr auf 1,6% (1,3%) angehoben, was einer kalenderbereinigten Ra- te von 2% entspricht. — Die sehr gute Konjunkturlage schlägt sich auch in den Vorlaufindikatoren nieder. So lag der PMI im zweiten Quartal auf hohen Niveaus und der ifo Index auf einem Allzeithoch. Mit dem Siegeszug von Macrons Partei „La République en Marche“ bei der Wahl zur französischen Nationalversamm- lung sind die politischen Unsicherheiten in der Eurozone zumindest tempo- rär in den Hintergrund gedrängt worden. Dieses wachstumsfreundlichere Umfeld dürfte den Investitionsattentismus des Vorjahres zunehmend auflö- sen. — Auch in 2018 dürfte das deutsche BIP mit 1,7% bereits das fünfte Jahr in Folge über der Potentialrate von etwa 1 ¼% wachsen. Die Überauslastung (positive Outputlücke) dürfte dann auf über 2pp steigen. Der enge Arbeits- markt könnte bei den Anfang 2018 anstehenden Tarifverhandlungen (Me- tall, Öffentlicher Sektor und Bau) zu steigenden Lohnabschlüssen von teil- weise deutlich über 3% führen, zumal die langen Laufzeiten der auslaufen- den Verträge eine „Nachschlagdebatte“ befeuern könnten. Vor dem Hinter- grund zusätzlicher fiskalischer Impulse nach der Bundestagswahl und einer weiterhin extrem lockeren Geldpolitik steigt das Überhitzungsrisiko zumin- dest in Teilbereichen der deutschen Volkswirtschaft zusehends an. Jedoch dürfte die Inflationsrate in den kommenden beiden Jahren noch unter 2% liegen, nicht zuletzt, weil wir keine Abwertung des EUR gegenüber dem USD mehr erwarten. 2017 Wachstumsdynamik des privaten Konsums dürfte anziehen Im ersten Quartal legte der private Konsum das 13. Quartal in Folge zu (+0,3% gg. Vorquartal und +1,6% gg. Vorjahr), der längste ununterbrochene Anstieg seit der Wiedervereinigung. Das Beschäftigtenwachstum blieb hoch und liegt im bisherigen Verlauf von 2017 bei 1,5% (die zunächst gemeldete deutliche Wachstumsverlangsamung beruhte auf einem Erhebungsfehler der Arbeits- agentur). Gleichzeitig gewinnt das bisher träge nominale Lohnwachstum etwas an Fahrt. So wuchsen die Löhne in Jan./April mit rund 2,4% gegenüber Vorjahr (Bundesbank) und mehr als 3,3% (Statistisches Bundesamt) zumindest etwas kräftiger als in den letzten beiden Jahren. Zwar sind aufgrund anziehender Öl- preise die realen Lohnzuwächse vorübergehend unter Druck geraten, die jüngst wieder fallenden Ölpreise dürften dem privaten Konsum aber wieder neue Im- pulse geben. Angesichts des hohen Angebots auf dem Weltmarkt und erneuter Ausweitungen der Fördermengen in den USA, dürften die Ölpreise auf abseh- bare Zeit unter Druck bleiben. Dank Euroaufwertung im zweiten Quartal ist der Ölpreis sogar wieder leicht unter Vorjahr. 1 Die gute Konjunktur in der Eurozone, wir erwarten für das Jahr 2017 ein BIP-Wachstum von 1,8%, dürfte den Euro eher auf- als abwerten lassen (offizielle DB-Prognose jetzt Ende-2017: 1,16). Höhere Löhne, sinkende Ölpreise und ein festerer Euro dürften folglich die 1 Der hohe Angebotsdruck schlägt sich auch in unserer offiziellen Rohölpreisprognose nieder. So erwarten wir auch bis zum Ende des Jahrzehntes nur kleine Preissteigerungen und einen Rohölp- reis (WTI) von 55 USD/Bbl. -1,0 -0,5 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 Q1 16 Q2 16 Q3 16 Q4 16 Q1 17 16 17P 18P Privater Konsum Staatskonsum Ausrüstungsinvestitionen Bauinvestitionen Lager Außenbeitrag Reales BIP Wachstumsbeiträge zum realen BIP-Wachstum, gg. Vq., %-Punkte Binnenwirtschaft Hauptwachstumstreiber 16 Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research -2 -1 0 1 2 12 13 14 15 16 17 PMI gesamt ifo Geschäftserwartungen Reales BIP BIP Wachstum & Frühindikatoren 17 standardisierte Werte Quellen: Markit, ifo , Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research -80 -40 0 40 80 120 -30,0 -20,0 -10,0 0,0 10,0 20,0 93 97 01 05 09 13 17 Ausrüstungsinvestitionen (links) Wirtschaftspolitische Unsicherheit (rechts, inv.) Unsicherheit dämpft Investitionen 18 Veränd. gg. Vj., Indexp., 4Q - Schnitt, 3Q vorge - schoben (links); % gg. Vj. (rechts) Quellen: Statistisches Bundesamt, Haver Deutsches Kreditgeschäft etwas weniger dynamisch als die Konjunktur in Q1 2017 7 | 29. Juni 2017 Deutschland-Monitor Realeinkommen stärken. Für den Rest des Jahres 2017 erwarten wir daher kräftige Erhöhungen des privaten Konsums (2017 Q2-Q4 e ~0,45% gg. Vq. pro Quartal). Das Wachstum der staatlichen Konsumausgaben hat sich nach dem positiven Wachstumsschock im Zuge der Einwanderungswelle wieder normali- siert und wuchs mit nur noch 0,4%. Entsprechend dürfte auch das Wachstum im Jahr 2017 wieder auf 1,2% zurückgehen (2016 +4%). 2017 Investitionstätigkeit erholt sich kräftig Die Bauinvestitionen stiegen in Q1 mit 2,3% gg. Vq. kräftig. Dies ist eine deutli- che Wachstumsbeschleunigung und der dynamischste Anstieg seit 12 Quarta- len, wenngleich z.T. witterungsbegünstigt. Allerdings gibt es gleich drei Fakto- ren, die aktuell zu einer erhöhten Prognoseunsicherheit beitragen: Erstens ist der Zusammenhang zwischen Bauinvestitionen und weichen, aber auch harten Vorlaufindikatoren im Bausektor ohnehin schwach. Zweitens hat das Statisti- sche Bundesamt die Stichprobe der befragten Bauunternehmen vergrößert, so dass der Vorperiodenvergleich wenig informativ ist. Zudem ist unklar, inwieweit diese statistische Änderung lediglich einen Niveaueffekt verursacht oder auch die künftig (erfasste) Baudynamik beeinflusst. Drittens erhöht auch die Trend- wende im Gewerbebau die Prognoseunsicherheit. Aufgrund des starken Ab- baus der Leerstände im Büromarkt dürften dort die Investitionen zum ersten Mal seit vielen Jahren steigen. Entsprechend breit könnten die Bauinvestitionen um unsere Prognose von gut 3% für das Jahr 2017 streuen. Klar ist dagegen, dass die Knappheit im Wohnungsbau eher zu- als abnimmt und auch die bekannten Argumente, nämlich fehlendes Bauland, bestehende Kapazitätsengpässe, Fachkräftemangel, dämpfende regulatorische Eingriffe und politische Fehlanrei- ze weiterhin limitierende Faktoren für die Investitionen sind. Auch die Ausrüstungsinvestitionen legten im ersten Quartal kräftig um1,2% zu und machten damit einen Teil des Rückgangs im Jahr 2016 wieder wett. Die Investitionsdelle war wohl auch dem rohölpreisbedingten Nachfragerückgang nach deutschen Produkten im Welthandel geschuldet. Folglich belebten sich mit wieder höheren Rohölpreisen sowohl der Welthandel als auch die globalen In- vestitionen. Wichtiger dürften aber die Belastung des Investitionsklimas durch die vielen negativen Überraschungen im politischen Kalender des Jahres 2016 gewesen sein (Brexit, US-Präsidentschaftswahl, italienisches Referendum). Der europäische Wahlkalender war auch im Jahr 2017 mit zahlreichen substantiel- len Risiken versehen. Bis jetzt brachten die Wahlen – allen voran der Sieg Macrons bei den französischen Präsidentschafts- und Parlamentswahlen – aber eher wirtschaftsfreundliche Resultate und die anstehenden Wahlen in Öster- reich und Deutschland sowie das Referendum in Katalonien dürften das Investi- tionsklima wohl etwas weniger belasten. Der verbesserte Risikoausblick dürfte auch zu der sehr guten Entwicklung der Vorlaufindikatoren (ifo, PMI) beigetragen haben. So lag der PMI des Verarbei- tenden Gewerbes im zweiten Quartal auf hohen Niveaus und der ifo Index für Gesamtdeutschland erreicht sogar ein Allzeithoch. Gleichzeitig besteht aber die Diskrepanz zwischen Umfragewerten (ifo, PMI) und Auftragseingängen und Industrieproduktion, wie in den letzten 12 Monaten, fort. Im zweiten Quartal wuchs die Produktion nur um 1,3% gg. Vq. und der Auftragseingang war sogar leicht negativ. Auch deutet die quasi-Stagnation bei den inländischen Investiti- onsgüterbestellungen in den letzten 6 Monaten ein eher verhaltenes Wachstum an. Daher erwarten wir für den Rest des Jahres eher moderate Zuwächse von 1,0% pro Quartal (Q2-Q4), aber kein kräftiges Anspringen des Investitionsmo- tors. Die Jahreswachstumsrate des Jahres 2017 dürfte aufgrund des negativen Wachstumsüberhangs sogar nur knapp über +1% liegen. Dies impliziert gleich- zeitig einen hohen Wachstumsüberhang Ende 2017, der in 2018 dann zu einem Investitionsanstieg von über 3% beitragen dürfte. -3 0 3 6 9 15 16 17 Industrieproduktion Bau Bau- und Industrieproduktion 19 Quelle: Statistisches Bundesamt 2010 = 100 -4 -2 0 2 4 12 13 14 15 16 17 Umsatz Industrieproduktion Auftragseingang Umsatz, Produktion und Aufträge 20 % ggü. Vq. Quelle: Statistisches Bundesamt 95 100 105 110 47 51 55 59 13 14 15 16 17 PMI composite ifo Erwartungen (rechts) PMI und ifo 21 Indices Quellen: ifo, Markit Deutsches Kreditgeschäft etwas weniger dynamisch als die Konjunktur in Q1 2017 8 | 29. Juni 2017 Deutschland-Monitor Q1 2017 kräftiges BIP-Wachstum dank Nettoexporten Der reale Welthandel wuchs im ersten Quartal 2017 um fast 4% gegenüber dem Vorjahresquartal. Die teilweise Stagnation im Verlauf des Jahres 2016 dämpfte auch das Wachstum der deutschen Exporte (2016 +2,7% nach 2015 +5,2% und 2014 + 4,1%). Diese Schwächephase – wie beschrieben verursacht durch die Schwankungen des Rohölpreises – ist überwunden, wodurch die deutschen Exporte im ersten Quartal ebenfalls stärker expandierten (+1,3% gg. Vq.). An- gesichts des verbesserten globalen Investitionsumfeldes dürften Deutschlands reale Exporte das Wachstumstempo im Laufe des Jahres nahezu fortsetzen. Mit einem Wachstum von rund 1% pro Quartal (Q2-Q4) steigt auch die Jahres- wachstumsrate im Jahr 2017 dann wieder auf fast 4%, obwohl gegen Jahrsende die jüngste Aufwertung des Euro spürbar werden könnte. Dank der sehr guten Binnenwirtschaft dürfte das reale Importwachstum für das Gesamtjahr ähnlich hoch liegen und die Nettoexporte folglich nur einen marginalen Beitrag zum BIP-Wachstum liefern. Im ersten Quartal war allerdings das Importwachstum schwach (+0,4% gg. Vq.), wodurch die Nettoexporte mit 0,5%-Punkte kräftig zum BIP-Wachstum beitrugen. Das schwache Importwachstum spiegelt wohl die temporäre reale Nachfrageschwäche aufgrund der höheren Rohölpreise im ersten Quartal wider. Zudem lässt sich der starke Anstieg der Nettoexporte im ersten Quartal als Gegenbewegung zu den schwachen Nettoexporten im zwei- ten Halbjahr 2016 (Q4 -0,2%-Punkte, Q3 -0,4%-Punkte) interpretieren. 2017 BIP-Prognose: +1,6%, erneut über Potential Der Hauptwachstumstreiber des BIP-Wachstums im ersten Quartal (+0,6% gg. Vq.) waren die Nettoexporte +0,5%-Punkte. Angesichts des sehr guten Ar- beitsmarktes und des hohen Niveaus der Vorlaufindikatoren erwarten wir für das 2. Quartal abermals ein BIP-Wachstum von 0,6% gg. Vq. Da der europäische Wahlkalender nur kleinere Risiken für das zweite Halbjahr beinhaltet (Parla- mentswahl in Österreich und Deutschland, Referendum in Katalonien), dürfte die Wachstumsdynamik hoch bleiben und das BIP im Jahr 2017 um 1,6% wachsen. Die Berücksichtigung der im Jahr 2017 niedrigeren Anzahl an Arbeits- tagen im Vergleich zum Vorjahr hebt die BIP-Prognose – also basierend auf saison- und kalenderbereinigten Daten – auf 2% an. Trotz der hohen Wirt- schaftsdynamik bleibt die Inflationsdynamik aber noch verhalten. Aktuell liegt die Gesamtinflation bei 1,6%. Angesichts der eher rückläufigen Ölpreise dürften die Inflationsraten auch bis weit in das Jahr 2018 unter 2% bleiben. 2018 Überhitzungsrisiken der deutschen Volkswirtschaft steigen Für das Jahr 2018 erwarten wir dann ein BIP-Wachstum von 1,7% (2017 1,6%). In beiden Jahren sollte die Wirtschaft also über Potential (~1,2%) wachsen, wodurch in 2018 die deutsche Outputlücke auf über 2%-Punkte steigen dürfte. Grundlage dieser hohen Wachstumsraten ist ein sehr guter Arbeitsmarkt, der weiterhin ein hohes Beschäftigtenwachstum und Rückgänge bei den Arbeitslo- senzahlen verzeichnet. Zusammen mit einem sich verfestigten Fachkräfteman- gel und der stetig steigenden Zahl offener Stellen erwarten wir im Jahr 2018 ein Anziehen des Lohnwachstums. Im ersten Quartal des Jahres 2018 enden relativ langlaufende Tarifverträge in Kernbranchen der deutschen Wirtschaft: der Me- tall- und Elektroindustrie, im Bausektor und im öffentlichen Sektor. Da beim Abschluss dieser Verträge Anfang 2016 die wirtschaftlichen Aussichten von den Tarifpartnern eher vorsichtig eingeschätzt wurden, fielen die vereinbarten Lohn- zuwächse im Rückblick sehr moderat aus. Eventuelle Nachschlagforderungen und die enge Lage am Arbeitsmarkt könnten daher in 2018 zu kräftigeren Lohn- anstiegen von zum Teil über 3% führen. Gleichzeitig dürften die Preise am Häu- sermarkt weiter steigen, was zum ersten Mal in der jüngeren deutschen Wirt- -1 0 1 2 13 14 15 16 17 18 Inländische Verwendung Außenbeitrag Reales BIP, % gg. Vq. BIP-Wachstum 22 % - Punkte Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank -2 -1 0 1 2 -20 -10 0 10 20 12 13 14 15 16 17 Ausrüstungsinvestitionen (links) Auftragseingänge ** (Inl. Investitionsgüter ohne Transport, links) ifo Exporterwartungen* (rechts) PMI* (neue Exportaufträge, rechts) *Vorlauf von * 2Q * *1Q Ausrüstungsinvestitionen und Indikatoren 23 % gg. Vj. (links), standardisierte Werte (rechts) Quellen: ifo, Markit, Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research -80 -40 0 40 80 120 -30,0 -20,0 -10,0 0,0 10,0 20,0 93 97 01 05 09 13 17 Ausrüstungsinvestitionen (links) Wirtschaftspolitische Unsicherheit (rechts, inv.) Unsicherheit dämpft Investitionen 24 Veränd. gg. Vj., Indexp., 4Q-Schnitt, 3Q vorge- schoben (links); % gg. Vj. (rechts) Quellen: Statistisches Bundesamt, Haver Deutsches Kreditgeschäft etwas weniger dynamisch als die Konjunktur in Q1 2017 9 | 29. Juni 2017 Deutschland-Monitor schaftsgeschichte spürbare Vermögenseffekte für den Konsum auslösen könn- te. Daher könnte auch die Sparquote – vom aktuell recht hohen Niveau von 9,8% – leicht zurückgehen und den Konsum weiter ankurbeln. Auch die Fiskal- und Geldpolitik dürfte für das Jahr 2018 zusätzliche Wachs- tumsimpulse setzen. Im Wahlkampf diskutieren die Parteien Steuersenkungen und öffentliche Ausgabensteigerungen von mindestens einem ½%-Punkt des BIPs. Angesichts der Engpässe am Arbeitsmarkt und der hohen Auslastungen in einzelnen Industriesektoren könnten diese Entlastungen einen hohen Selbst- finanzierungsgrad haben und damit die hohen Fiskalüberschüsse der letzten Jahre nur geringfügig abschmelzen. Auch die Geldpolitik bleibt aller Voraussicht nach über lange Zeit sehr locker. So erwarten wir bis Ende 2018 keine Anhe- bung des Hauptrefinanzierungssatzes. Eine im Anschluss etwas striktere Geld- politik dürfte, selbst wenn dann ein Zinsanhebungszyklus beginnt, noch über Jahre mehrere Prozentpunkte unter einem für die deutsche Volkswirtschaft neu- tralen Zinsniveau liegen. Folglich besteht das Risiko, dass eine striktere Geldpo- litik eine Beschleunigung der Hauspreis- und Lohndynamik nicht verhindern kann. Am Ende des Jahrzehntes halten wir dann sogar ein temporäres Über- schießen über das 2%-Inflationsziel für möglich. Stefan Schneider (+49 69 910-31790, stefan-b.schneider@db.com) Jochen Möbert (+49 69 910-31727, jochen.moebert@db.com) © Copyright 2017. Deutsche Bank AG, Deutsche Bank Research, 60262 Frankfurt am Main, Deutschland. Alle Rechte vorbehalten. Bei Zitaten wird um Quellenangabe „Deutsche Bank Research“ gebeten. Die vorstehenden Angaben stellen keine Anlage-, Rechts- oder Steuerberatung dar. Alle Meinungsaussagen geben die aktuelle Einschätzung des Verfassers wieder, die nicht notwendigerweise der Meinung der Deutsche Bank AG oder ihrer assoziierten Unternehmen entspricht. Alle Meinungen können ohne vorherige Ankündigung geändert werden. Die Meinungen können von Einschätzungen abweichen, die in anderen von der Deutsche Bank veröffentlichten Dokumenten, einschließlich Research-Veröffentlichungen, vertreten werden. Die vorstehenden Angaben werden nur zu Informations- zwecken und ohne vertragliche oder sonstige Verpflichtung zur Verfügung gestellt. Für die Richtigkeit, Vollständigkeit oder Angemessenheit der vorste- henden Angaben oder Einschätzungen wird keine Gewähr übernommen. In Deutschland wird dieser Bericht von Deutsche Bank AG Frankfurt genehmigt und/oder verbreitet, die über eine Erlaubnis zur Erbringung von Bank- geschäften und Finanzdienstleistungen verfügt und unter der Aufsicht der Europäischen Zentralbank (EZB) und der Bundesanstalt für Finanzdienstlei- stungsaufsicht (BaFin) steht. Im Vereinigten Königreich wird dieser Bericht durch Deutsche Bank AG, Filiale London, Mitglied der London Stock Ex- change, genehmigt und/oder verbreitet, die von der UK Prudential Regulation Authority (PRA) zugelassen wurde und der eingeschränkten Aufsicht der Financial Conduct Authority (FCA) (unter der Nummer 150018) sowie der PRA unterliegt. 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