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25. November 2022
Deutsche Konjunktur: Gasrationierung im Winter unwahrscheinlich, aber Realeinkommensschock. Während sich die deutsche Wirtschaft im Sommerhalbjahr überraschend robust hielt, deuten aktuelle Stimmungsindikatoren auf eine Kontraktion im Winterhalbjahr hin. Aufgrund der nahezu vollständig aufgefüllten Gasspeicher und der stärker als erwartet ausgefallenen fiskalischen Unterstützung dürfte die Rezession nicht so tief ausfallen, wie noch vor einigen Wochen erwartet. [mehr]
Ausblick Deutschland Deutsche Konjunktur: Gasrationierung im Winter unwahrscheinlich , aber Real einkommensschock. Während sich die deutsche Wirtschaft im Sommerhalbjahr überraschend robust hielt, deuten aktuelle Stimmungsindikatoren auf eine Kon traktion im Winterhalbjahr hin. Aufgrund der nahezu vollständig aufgefüllten Gasspeicher und der stärker als erwartet ausgefallenen fiskalischen Unterstüt zung dürfte die Rezession nicht so tief ausfallen, wie noch vor einigen Wochen erwartet. Kräftiger Tarifabschluss in der Metall - und Elektroindustrie . Die Einigung lag am oberen Ende unserer Erwartungen. Eine Kombination aus moderaten dauerhaf ten Lohnerhöhungen und beträchtlichen Einmalzahlungen wird wahrscheinlich die Lohnabschlüsse im Jahr 2023 kennzeichnen. Die Effektivlöhne könnten im Jahr 2023 um fast 6% steigen. Der deutsche Arbeitsmarkt dürfte robust bleiben, wird aber allmählich durch die Energiekrise beeinträchtigt. Die Einstellungsbe reitschaft dürfte sich in den kommenden Monaten zumindest vorübergehend ab schwächen. Nach dem „Doppelwumms": Eine Bestandsaufnahme der staatlichen Energie - Hilfen. Auch wenn die aus dem Bundeshaushalt an den Wirtschaftsstabilisie rungsfonds (WSF) zugeführten Kreditaufnahmeermächtigungen von bis zu EUR 200 Mrd. möglicherweise nicht vollständig ausgeschöpft werden (müssen), dürfte die fiskalische Reaktion Deutschlands dennoch erheblich größer ausfal len als in den meisten anderen europäischen Ländern. Da große Teile der deut schen Staatshilfen in der Tat recht breit gefächert sind, könnte die Fiskalpolitik Deutschlands die gesamtwirtschaftliche Nachfrage in einer Zeit anhaltender An gebotsengpässe stärken. Hoher Auftragsbestand im Verarbeitenden Gewerbe: Nur eine Momentauf nahme . Im September 2022 lag der Auftragsbestand im Verarbeitenden Ge werbe nahe an seinem Rekordhoch. Der hohe Auftragsbestand wird auch bei einem weiteren Rückgang der Auftragseingänge eine ausreichende Auslastung in den kommenden Monaten sichern. Dennoch erwarten wir einen baldigen Rückgang der Auftragsbestände. Die Beurteilung des aktuellen Auftragsbestan des ist laut ifo bereits seit einigen Monaten rückläufig. Schwere Baurezession wahrscheinlich . Wir prognostizieren einen Rückgang der Bauinvestitionen um 1,7% im Jahr 2022 und um 4,3% im Jahr 2023. Die Investi tionen werden in den Jahren 2022 und 2023 sowohl im Wohnungsbau als auch im gewerblichen Bereich zurückgehen. Wir gehen davon aus, dass der Druck auf die Baukosten nachlassen wird, da die Rohstoffpreise weiter sinken werden. Unser Modell impliziert jedoch, dass die Baukosten nicht sinken werden. Mittel- bis langfristig werden sich die Baukosten weiter erhöhen. Möglicherweise be schleunigen sich sogar die Kostensteigerungen, da sich der Arbeits- und Fach kräftemangel massiv verschärfen dürfte und somit die Arbeitskosten deutlich zu legen könnten. Autor en Sebastian Becker +49 69 910-21548 sebastian-b.becker@db.com Eric Heymann +49 69 910-31730 eric.heymann@db.com Jochen Möbert +49 69 910-31727 jochen.moebert@db.com Marc Schattenberg +49 69 910-31875 marc.schattenberg@db.com Stefan Schneider +49 69 910-31790 stefan-b.schneider@db.com Editor Stefan Schneider Deutsche Bank AG Deutsche Bank Research Frankfurt am Main Deutschland E-Mail: marketing.dbr@db.com Fax: +49 69 910-31877 www.dbresearch.de DB Research Management Stefan Schneider Inhaltsverzeichnis Seite Prognosen ................................ ................... 2 Deutsche Konjunktur: Gasrationierung im Winter unwahrscheinlich aber Realeinkom mensschock ................................ ................ 3 Starker Tarifabschluss in der Metall- und Elektroindustrie................................ ............ 6 Nach dem „Doppelwumms": Eine Bestands aufnahme der staatlichen Energie-Hilfen ..... 9 Hoher Auftragsbestand im Verarbeitenden Gewerbe: Nur eine Momentaufnahme ....... 15 Schwere Baurezession wahrscheinlich ...... 18 Datenkalender ................................ ........... 23 Finanzmarktprognosen .............................. 24 Datenmonitor ................................ ............. 25 Original in englischer Sprache: 22.11.2022 25 . November 2022 Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 2 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland Wachstum, Inflation, Leistungsbilanz, Budgetsaldo DX BIP - Wachstum Inflation* * Leistungsbilanzsaldo Budgetsaldo in % gg. Vj. in % gg. Vj. in % des BIP in % des BIP 2021 2022P 2023P 2021 2022P 2023P 2021 2022P 2023P 2021 2022P 2023P Euroland 5,3 3,0 - 1,2 2,6 8,6 7,5 2,3 2,2 2,0 - 5,1 - 4,7 - 6,2 Deutschland 2,6 1,4 - 1,6 3,1 8,0 7,5 7,4 3,0 3,2 - 3,7 - 2,9 - 5,2 Frankreich 6,8 2,5 - 0,6 2,1 5,6 5,2 0,3 - 1,2 - 1,3 - 6,4 - 5,8 - 6,9 Italien 6,7 3,3 - 0,9 1,9 8,0 5,5 3,3 2,8 2,9 - 7,2 - 5,6 - 5,8 Spanien 5,5 4,3 - 0,5 3,0 9,0 5,0 1,0 1,5 1,5 - 6,9 - 5,3 - 6,4 Niederlande * 2,8 10,5 5,5 Belgien * 3,2 9,5 5,2 Österreich * 2,8 8,5 5,0 Finnland * 2,1 7,0 5,0 Griechenland * 0,6 10,0 4,5 Portugal * 0,9 8,0 5,0 Irland * 2,4 8,0 4,5 Großbritannien 7,5 4,5 - 0,5 2,6 8,9 7,2 - 2,0 - 6,3 - 3,9 - 5,7 - 7,4 - 6,0 Dänemark * Norwegen * Schweden * Schweiz * Tschech. Rep. 3,3 2,4 0,6 3,8 15,2 8,9 - 0,9 - 3,7 - 2,6 - 5,1 - 5,2 - 4,8 Ungarn 7,1 4,8 0,4 5,1 14,5 18,3 - 2,9 - 6,3 - 4,1 - 7,1 - 6,3 - 4,7 Polen 6,8 4,8 2,1 5,1 14,5 13,6 - 1,4 - 3,3 - 2,3 - 1,9 - 4,6 - 5,7 USA 5,9 2,0 0,6 4,7 8,1 4,9 - 3,6 - 4,2 - 4,9 - 13,1 - 4,1 - 3,7 Japan 1,7 1,5 1,2 - 0,2 2,4 1,8 4,0 2,0 2,9 - 7,1 - 4,9 - 4,1 China 8,1 3,0 4,5 0,9 2,2 2,5 1,8 2,3 2,0 - 3,8 - 6,0 - 5,0 Welt * * Außer für Deutschland basieren die Inflationsdaten für EU - Länder auf harmonisierten Verbraucherpreisindizes. Dies kann zu Diskrepanzen zu anderen DB Publikationen führen. * Prognosen in Überarbeitung Quellen: Nationale Behörden, Nationale Zentralbanken, Deutsche Bank Prognosen Deutschland: BIP-Wachstum nach Komponenten, % gg.Vq., Jahresdaten % gg.Vj. 2022 2023 2020 2021 2022P 2023P Q1 Q2 Q3 Q4P Q1P Q2P Q3P Q4P BIP - 3,7 2,6 1,4 - 1,6 0,8 0,1 0,4 - 1,6 - 0,7 - 0,3 0,9 0,6 Privater Konsum - 5,7 0,4 4,1 - 0,9 0,8 0,8 Staatsausgaben 4,0 3,8 5,0 3,2 1,8 2,3 Anlageinvestitionen - 2,3 1,2 0,0 - 1,6 2,1 - 1,3 Ausrüstungen - 11,0 3,5 1,4 - 2,7 1,7 1,1 Bau 3,9 0,0 - 1,7 - 4,3 3,1 - 3,4 Lager, %-Punkte - 0,3 0,5 0,2 - 0,1 0,1 0,1 Exporte - 9,3 9,7 1,7 1,4 - 0,7 0,3 Importe - 8,5 9,0 6,3 4,7 0,4 1,6 Nettoexport, %-Punkte - 0,8 0,8 - 1,9 - 1,5 - 0,5 - 0,6 Konsumentenpreise (VPI)* 0,5 3,1 8,0 7,5 Arbeitslosenquote, % 5,9 5,7 5,3 5,7 Industrieproduktion** - 8,9 4,8 - 1,0 - 4,0 Budgetsaldo, % BIP - 4,3 - 3,7 - 2,9 - 5,2 Öffentlicher Schuldenstand, % BIP 68,0 68,6 65,6 67,8 Leistungsbilanzsaldo, % BIP 7,0 7,4 3,0 3,2 Leistungsbilanzsaldo, EUR Mrd. 234 265 115 130 *Inflationsdaten für Deutschland basieren auf nationaler Abgrenzung (VPI). Dies kann zu Diskrepanzen zu anderen DB Publikatio nen (HVPI) führen. **Verarbeitendes Gewerbe (NACE C) Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bundesbank, Arbeitsagentur, Deutsche Bank Research Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 3 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland Deutsche Konjunktur : Gas rationierung im Winter unwahrscheinlich, aber Realeinkommensschock - Während sich die deutsche Wirtschaft im Sommerhalbjahr überraschend ro bust hielt, deuten aktuelle Stimmungsindikatoren auf eine Schrumpfung im Winterhalbjahr hin. Aufgrund der nahezu vollständig aufgefüllten Gasspei cher und der stärker als erwartet ausgefallenen fiskalischen Unterstützung für die privaten Haushalte dürfte die Rezession nicht so tief ausfallen, wie noch vor einigen Wochen erwartet. Dennoch werden die privaten Haushalte einen realen Einkommensschock verkraften müssen. - Die Regierung hat umfangreiche Maßnahmen ergriffen, um sowohl die pri vaten Haushalte als auch die Unternehmen vor den Folgen der Energiekrise abzuschirmen. Insgesamt werden die Maßnahmen die privaten Haushalte im Zeitraum 2022 bis 2024 um schätzungsweise EUR 194 Mrd. entlasten. Verschiedene technische Umsetzungsaspekte sind noch zu klären und wer den darüber entscheiden, wann die Unterstützung ihre volle Wirkung entfal ten wird. Insbesondere die damit verbundene Reaktion der privaten Haus halte wird entscheidend für das Ausmaß der Rezession sein. Das deutsche BIP-Wachstum von 0,4% gg. Vq. in Q3 übertraf die Erwartungen des Marktes. Auch wir hatten mit einem leichten Rückgang gerechnet. Der pri vate Verbrauch war der kräftigste Wachstumstreiber, während Bauinvestitionen, Nettoexporte und Lagerveränderung die positive Dynamik dämpften. Mit dem Anstieg in Q3 hat das BIP endlich sein Vorkrisenniveau aus Q4 2019 überschrit ten. Die während der Pandemie aufgestaute Nachfrage nach Dienstleistungen (Freizeit, Tourismus usw.) dürfte ein entscheidender Faktor für den privaten Ver brauch gewesen sein. Keine Gasrationierung in diesem Winter erwartet Das überraschend positive BIP-Wachstum in Q3 hebt rein rechnerisch auch die Jahreswachstumsraten für 2022 und 2023. Zudem hat sich mit dem Ausblick auf ein gesichertes Gasangebot im Winter 2022/23 ein entscheidender Risikofaktor deutlich abgeschwächt. Eine Rationierung von Gas hätte in den kommenden Quartalen sowie im Gesamtjahr 2023 eine deutliche Kontraktion erwarten las sen. Aber die Gasspeicher haben nun nahezu 100% erreicht. Der um mehrere Wo chen verzögerte Beginn der Heizsaison hat in Verbindung mit den (vermutlich aus demselben Grund) ungewöhnlich niedrigen Exporten die Chancen, einen nationalen Gasversorgungsnotstand zu vermeiden, deutlich erhöht. Die Bundes netzagentur betont jedoch drei Voraussetzungen: 1.) Beibehaltung eines um 20% niedrigeren Gasverbrauchs im Vergleich zu den Vorjahren, 2.) Inbetrieb nahme der LNG-Terminals Anfang 2023, 3.) keine wesentliche Zunahme der Gasexporte. In unserer jüngsten Gasspeichersimulation ergeben unsere Basis annahmen einen Gasspeicherstand von etwa 40% bis zum Ende der Heizsai son im Frühjahr 2023 1 . Ein solches Niveau dürfte auch die Befüllung vor dem Winter 2023/24 weniger schwierig machen. 1 Heymann, Eric, und Marion Mühllberger (2022). Cautious optimism - rationing likely to be avoided. Germany Blog: Gas supply monitor #7- Deutsche Bank Research. 10. Nov. 2022 -15 -10 -5 0 5 10 15 -10 -6 -2 2 6 10 19 20 21 22 23 % gg. Vq. % gg. Vj. (rechts) Prognose Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research Deutsche Wirtschaft dürfte ab Q4 in eine Rezession rutschen 1 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 Jul 22 Jan 23 Jul 23 Jan 24 Szenario 35% Exportanteil und 20% Nachfragereduktion Szenario 35% Exportanteil und 15% Nachfragereduktion Szenario 35% Exportanteil und 10% Nachfragereduktion Gasspeicher - Füllstand in % Wohl keine Rationierung im Winter 2 Quelle: Deutsche Bank Research Annahme für Nov. 2022: Nachfragerückgang um 30 % gg. Vj. Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 4 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland Der 200 - Milliarden - Euro - Doppel wumms Ende September kündigte die Bundesregierung einen Schutzschirm in Höhe von EUR 200 Mrd. an, um die Auswirkungen des Anstiegs der Energiepreise auf Haushalte und Unternehmen abzumildern. Diese Maßnahmen werden zusam men mit den drei zuvor geschnürten Paketen die privaten Haushalte um schät zungsweise EUR 194 Mrd. entlasten. 2 Während bis Ende dieses Jahres EUR 44,9 Mrd. ausgegeben werden sollen, sind für 2023 EUR 88,2 Mrd. und für 2024 weitere EUR 61,8 Mrd. vorgesehen. Damit beläuft sich die Entlastung auf fast 4% des nominalen verfügbaren Ein kommens der privaten Haushalte. Dies ist jedoch weniger als die Hälfte dessen, was sie durch die Inflation verlieren würden, die - ohne die verschiedenen in diesen Paketen enthaltenen inflationsdämpfenden Effekte (insbesondere die Gas- und Strompreisbremse) - im Jahr 2023 zwischen 8 und 9% liegen könnte. Zum jetzigen Zeitpunkt ist es fast unmöglich, eine quantitative Bewertung der Unterstützung für Großunternehmen vorzunehmen. Darüber hinaus können die lokalen Versorgungsunternehmen bei den Gasverbrauchern nicht wirklich zwi schen privaten Haushalten und kleinen Unternehmen unterscheiden. Da sich die ersten drei Hilfspakete auf ein Volumen von EUR 95 Mrd. belaufen, kann man davon ausgehen, dass die Unternehmen über den Zeitraum von 1 ½ Jah ren etwa EUR 100 Mrd. erhalten werden, wobei jedoch zu berücksichtigen ist, dass die Energieerzeuger einen zweistelligen Milliardenbetrag aus ihren uner warteten Gewinnen zur Finanzierung der Strompreisbremse bereitstellen sollen. Umfragedaten deuten weiterhin auf eine Rezession hin Die bildhafte Beschreibung des 200-Mrd.-EUR-Pakets als „Doppelwumms" durch Bundeskanzler Scholz zielte eindeutig darauf ab, die Erwartungen zu sta bilisieren. Ebenso wie die offiziellere Beschreibung eines „Schutzschildes" mit ihrer offensichtlichen Analogie zu den massiven fiskalischen Maßnahmen, die im Kampf gegen die Corona-Pandemie eingesetzt wurden. Nach den Umfrage daten vom Oktober und November zu urteilen, ist bisher ein Teilerfolg zu ver zeichnen. Nach einem Rückgang um 1,2 Punkte im August und September verlangsamte sich die Negativdynamik des Composite PMI im Oktober auf -0,5 Punkte und drehte im November auf +1,3 Punkte gegenüber dem Vormonat. Der ifo-Index legte bereits im Oktober um 0,2 Punkte zu, nachdem er im September um 4,3 Punkte gesunken war. Im November verbesserte sich das Geschäftsklima wei ter (+1,8 Punkte). Beide Indizes profitierten zuletzt von der Stabilisierung im Dienstleistungssektor und in der Industrie, insbesondere getrieben von den Er wartungskomponenten. Dennoch verharren sowohl der PMI für die Dienstleis tungen (Nov: 46,4) als auch für das Verarbeitende Gewerbe (Nov: 46,7) im kon traktiven Bereich. Gleichwohl könnte der Einbruch der Industrieproduktion im nächsten Jahr ange sichts der besseren Gas(speicher)lage nicht so stark ausfallen wie bislang prog nostiziert. (siehe Beitrag „Hohe Auftragsbestände im Verarbeitenden Gewerbe: Nur eine Momentaufnahme") 2 Jahresgutachten 2022/23, Deutsche Finanzpolitik vor schwierigen Herausfordergen, Sachver ständigenrat zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung 10 20 30 40 50 60 70 80 18 19 20 21 22 Dienstleistungen: Neugeschäft Verarbeitendes Gewerbe Verarb. Gewerb.: Auftragseingang Verarb. Gewerb.: Produktionserwartungen Index Quelle: IHS Markit PMI Einkaufsmanagerindizes weiterhin im kontraktiven Bereich 3 -12 -10 -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 8 -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 14 15 16 17 18 19 20 21 PMI Gesamt, (links) ifo Geschäftserwartungen (links) Reales BIP (rechts) Q4 BIP Wachstum und Frühindikatoren 4 Quellen: IHS Markit, ifo, Statistisches Bundesamt Standardisierte Werte % gg. Vq. Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 5 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland Die Tiefe der Rezession wird von den Verbrauchern bestimmt Letztlich sind die Verbraucher (und Wähler) das Hauptziel der Fiskalpakete. Die Komplexität der Umsetzung (sowohl rechtlich als auch technisch), Zeitdruck und Datenmangel sowie möglicherweise die Befürchtung einer Unzufriedenheit der Wähler aufgrund der erheblichen realen Einkommensverluste haben vermutlich zu den eher breit streuenden Maßnahmen geführt, die nicht nur auf die beson ders Bedürftigen abzielen. Während Haushalte mit niedrigem Einkommen wahrscheinlich jegliche Unter stützung ausgeben werden, da sie eine marginale Konsumneigung von etwa 1 haben, ist die Verwendung durch die oberen Einkommensgruppen weniger si cher. Im Jahr 2015 stellte die Bundesbank in einem Artikel zu den Auswirkun gen des Niedrigzinsumfelds auf das Sparverhalten der privaten Haushalte fest, dass es keinen stabilen Zusammenhang zwischen dem Zinsniveau und dem Sparverhalten gibt und dass andere Faktoren wie Realeinkommen, Arbeits marktlage und Einkommensaussichten für das Sparverhalten relevanter sind. Die Bundesbank argumentierte (zur Erklärung der rückläufigen Entwicklung der Sparquote, die Anfang 2013 auf ein Allzeittief von 9,0% gefallen war): „Weitaus prägender für den Verlauf (…der Sparquote…) waren vermutlich die (…) deut lich gestiegenen Realeinkommen, die günstige Arbeitsmarktlage sowie die da mit verbundenen verbesserten Einkommensperspektiven." 3 Nach den jüngsten Verbraucherumfragen zu urteilen, haben sich alle diese De terminanten in den letzten Monaten deutlich verschlechtert. Zudem wird der ku mulierte Anstieg der Verbraucherpreise in den Jahren 2021 bis 2023 die reale Kaufkraft des Geldvermögens der deutschen Haushalte um etwa 1/5 verringern. Die Bundesbankstudie deutet aber auch darauf hin, dass die Sorge um das Al terseinkommen eine weitere wichtige Determinante ist, die zu einer höheren Sparquote führt. Unter Berücksichtigung dieser Faktoren gehen wir daher nicht von einem erheblichen Rückgang der Sparquote im Jahr 2023 aus, der meist der entscheidende Faktor für jene externen Prognosen ist, die einen Rückgang des BIP um nur ½% oder sogar weniger voraussagen. BIP - Prognose auf dem Prüfstand Wir werden Ende des Monats unseren Weltausblick 2023 veröffentlichen, in dem alle regionalen Prognosen aktualisiert werden. Daher ändern wir unsere BIP-Prognose von -1,6% für 2023 zum jetzigen Zeitpunkt nicht, räumen aber deutliche Aufwärtsrisiken ein. Stefan Schneider (+49 69 910-31790, stefan-b.schneider@db.com) Marc Schattenberg (+49 69 910-31875, marc.schattenberg@db.com) 3 Bundesbank Monatsbericht Oktober 2015, S 28. -80 -70 -60 -50 -40 -30 -20 -10 0 10 -80 -60 -40 -20 0 20 40 60 80 20 21 22 GfK Konsumklima Konjunkturerwartungen Einkommenserwartungen Anschaffungsneigung Sparneigung (rechts) Index Index Quelle: GfK GfK Konsumklima weiter schwach, Sparen ist Trumpf 5 Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 6 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland Starker Tarifabschluss in der Metall - und Elektro industrie - Die Tarifabschlüsse in der Metall- und Elektroindustrie sowie in der chemi schen Industrie könnten eine Blaupause für die kommenden Verhandlungen sein. Die Kombination aus moderaten dauerhaften Lohnerhöhungen und beträchtlichen Einmalzahlungen dürfte für viele Tarifabschlüsse im Jahr 2023 kennzeichnend sein. Die Effektivlöhne könnten im Jahr 2023 um fast 6% steigen, was zu einer Lohndrift von etwa 1 ½ %-Punkten führen könnte. - Der deutsche Arbeitsmarkt dürfte sich weiterhin robust halten, dennoch hin terlässt die Energiekrise erste Spuren. Die Einstellungsbereitschaft dürfte in den kommenden Monaten nachlassen, zumindest temporär. Schlechtes Job-Matching könnte trotz vieler offener Stellen den weiteren Rückgang der Arbeitslosigkeit ausbremsen. Ein branchenspezifischer Fachkräftemangel wird vorerst weiter bestehen. Lohnrunde 2022/23: Schwieriger Balanceakt zwischen Inflations ausgleich und Wettbewerbsfähigkeit Mit den Auswirkungen der russischen Invasion der Ukraine wurde das makro ökonomische Umfeld für die deutschen Tariflohnverhandlungen noch komple xer. Bereits die Pandemiejahre 2020/21 waren von anspruchsvollen Verhand lungen geprägt. Der im Jahresverlauf massive Anstieg der Verbraucherpreise ließ die Lohnforderungen deutlich höher ausfallen als in den zurückliegenden Jahren. „Inflationsausgleich" ist das Schlagwort der Tarifrunde 2022 und dürfte auch die Verhandlungen im kommenden Jahr bestimmen. Gleichzeitig sehen sich die Arbeitgeber mit ebenfalls kräftig gestiegenen Produktionskosten - ge rade in energieintensiven Bereichen - und einem unsicheren Wirtschaftsaus blick konfrontiert, sodass sich reichlich Gründe für zurückhaltende Verhand lungsangebote finden. So verwundert es kaum, dass sich die Tariflohnverhandlungen in der Metall- und Elektroindustrie (3,8 Mio. Beschäftigte) seit September über fünf Runden hinzogen und es zu einigen Warnstreiks kam. Der in Baden-Württemberg er reichte Pilotabschluss wurde bereits von anderen Regionen (z.B. Nordrhein Westfalen am 22. Nov.) übernommen. Der Abschluss (Laufzeit 24 Monate) ist eine Kombination aus moderaten prozentualen Lohnsteigerungen und kräftigen Einmalzahlungen, in Form von Inflationsausgleichsprämien 4 . Zum Juni 2023 werden die Tariflöhne um 5,2% steigen und im Mai 2024 noch einmal um 3,3%. Zudem wird es jeweils zu Jahresbeginn (spätestens bis Februar) steuer- und abgabenfreie Einmalzahlungen in Höhe von EUR 1.500 (Auszubildende je EUR 550) geben. Weitere Anpassungen betreffen das tarifliche Zusatzgeld A und B. Insgesamt liegt dieser Lohnabschluss am oberen Ende unserer Erwartungen, selbst wenn die Inflationsprämien (die nicht überraschten) nur Einmalzahlungen sind. Der Tarifabschluss in der Chemischen Industrie (18. Okt., Laufzeit 20 Monate) könnte eine Blaupause gewesen sein. Zu Jahresbeginn 2023 und 2024 steigen die Entgelte jeweils um 3 ¼%. Zudem wird mit den Januargehältern eine Inflati onsprämie von je EUR 1.500 ausgezahlt. Ausgehend von einem durchschnittli chen Bruttojahresgehalt von EUR 59.000 (Angabe Arbeitgeberverband Chemie 4 Um den Sozialpartnern eine Einigung im wirtschaftlich schwierigen Umfeld zu erleichtern, hat die Bundesregierung die Voraussetzungen für freiwillige steuer- und abgabenfreie Inflationssonder zahlungen von insgesamt bis zu EUR 3.000 geschaffen. Die Regelung gilt bis Ende 2024. Zah lungen können auch unabhängig von Tariflohnverhandlungen geleistet werden. Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 7 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland BVAC) und entsprechender steuerlicher Veranlagung könnte eine Inflationsprä mie in Höhe von netto EUR 1.500 durchaus äquivalent zu einem Bruttolohnan stieg um etwa 5% sein, auf EUR 62.000 (bspw. Lohnsteuerklasse I, kirchensteu erpflichtig). Natürlich wäre dies keine dauerhafte Anhebung. Im Dezember läuft der Tarifvertrag im Öffentlichen Dienst von Bund und Ge meinden (2,7 Mio.) aus. Die Gewerkschaft ver.di hat beschlossen, eine Lohn steigerung von 10,5% bei einer Laufzeit von 12 Monaten zu fordern. Die erste Verhandlungsrunde mit den öffentlichen Arbeitgebern ist für den 24. Januar 2023 geplant. Zudem laufen bis Jahresende noch in anderen kleineren Tarif gruppen (im Einzelnen bis etwa 150.000 Beschäftigte) die Verträge aus. Auch hier sind Forderungen nach deutlichen Lohnsteigerungen zum Inflationsaus gleich zu erwarten. Die jüngsten Tarifabschlüsse geben aus Sicht der EZB kein klares Bild ab. Die prozentualen Lohnerhöhungen sind moderat, aber die Einmalzahlungen können den privaten Verbrauch in den Jahren 2023 und 2024 ankurbeln. Sonderzahlungen erzeugen in 2022 und 2023 deutliche Lohndrift Die Tariflohnentwicklung im laufenden Jahr wurde noch maßgeblich von Verein barungen aus den Vorjahren bestimmt. Zudem werden verschiedene im Jahres verlauf erreichte Abschlüsse, wenn überhaupt, erst im Herbst wirksam. So dürf ten die Tariflöhne im Jahr 2022 lediglich um gut 2 ½% ansteigen. Dank umfäng licher Sonderzahlungen könnten die Effektivlöhne jedoch um rund 4% zulegen, sodass die Lohndrift durchaus 1 ½ %-Punkte erreichen würde. Die spät in H2 geschlossenen Tarifvereinbarungen werden sich dann im Jahr 2023 auswirken. Zudem werden weitere gewichtige Tarifgruppen im kommenden Jahr verhan deln. Im Jahresdurchschnitt 2023 könnten die Tariflöhne um 4 ½% zulegen. In flationsausgleichprämien dürften vorerst auch weithin Elemente der Tarifeini gungen bleiben. Daher ist im Jahr 2023 ein Anstieg der Effektivlöhne um 6% zu erwarten und die Lohndrift könnte erneut bei 1 ½ %-Punkten liegen. Arbeitsmarktumfeld: Herbstbelebung fällt 2022 schwächer aus Wenngleich sich der deutsche Arbeitsmarkt weiterhin robust zeigen dürfte, wer den erste Spuren der Energiekrise sichtbar. Im Vorjahresvergleich fiel der Rück gang der Arbeitslosigkeit im September und Oktober (-105.000) nur etwa halb so kräftig aus wie in 2021 (-202.000), wenngleich die Dynamik im Herbst des Vorjahres noch von der Lockerung der Pandemieeinschränkungen begünstigt Tarifverhandlungen in ausgewählten* Branchen 2 Quellen: WSI-Tarifarchiv, Deutsche Bank Research Tarifbereich Kündigungstermin Beschäftigte Zeitarbeit/Leiharbeit (Fortsetzung) 24. Nov. 2022 835.000 Privates Verkehrsgewerbe (Bayern) 30. Nov. 2022 132.500 Volkswagen AG 30. Nov. 2022 102.000 Öffentlicher Dienst (Bund, Gemeinden) 31. Dez. 2022 2.712.000 Bewachungsgewerbe (o. Sonderbereiche, versch. Regionen) 31. Dez. 2022 151.900 Deutsche Post AG 31. Dez. 2022 140.000 Groß- und Außenhandel (NRW) 30. Apr. 2023 310.000 Einzelhandel (NRW) 30. Jun. 2023 510.000 Öffentlicher Dienst (Länder o. Hessen) 30. Sep. 2023 1.100.000 *Verhandlungen für mehr als 100.000 tariflich gebundene Beschäftigte 4,5 5,0 5,5 6,0 6,5 7,0 400 450 500 550 600 650 700 750 800 850 900 16 17 18 19 20 21 22 Offene Stellen (links) Arbeitslosenquote (rechts) '000 % Deutscher Arbeitsmarktweiter robust, Sonderfaktor ukrainische Kriegsflüchtlinge 1 Quelle: Bundesagentur für Arbeit -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 18 19 20 21 22 IAB-Arbeitsmarktbarometer (Komponente A: Arbeitslosigkeit) ifo-Beschäftigungsbarometer Arbeitsmarktfrühindikatoren 3 Standardisierte Werte Quellen: ifo, IAB, IHS Markit, Bundesagentur für Arbeit Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 8 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland war. Während des Sommers wurde die Entwicklung der Arbeitslosigkeit von der Registrierung ukrainischer Flüchtlinge bestimmt. Nach Angaben der Bundes agentur für Arbeit hat sich dieser Sondereffekt zuletzt aber deutlich abge schwächt. Bezogen auf die saisonbereinigte Monatszahl war aus dieser Rich tung im Oktober kein die Arbeitslosigkeit erhöhender Effekt zu verzeichnen. Grund dürfte eine erhöhte Beteilung an Integrationskursen sein. Der leichte An stieg der saisonbereinigten Arbeitslosenzahl im Oktober (8.000 gg. Vm.) könnte ein erstes Indiz für eine Abschwächung der Dynamik am Arbeitsmarkt sein, zu mindest temporär. Dafür sprechen auch die Arbeitsmarktfrühindikatoren von IAB und ifo. Sie signalisieren für die kommenden Monate eine nachlassende Einstel lungsbereitschaft. Angesichts der seit H1 bestehenden Energiekrise und der ge samtwirtschaftlichen Unsicherheiten würde dies auch den zu erwartenden zykli schen Eigenschaften eines nachlaufenden Arbeitsmarktes entsprechen. Wenngleich weiterhin eine große Zahl offener Stellen bei der Bundesagentur für Arbeit gemeldet sind (Okt: 820.000), deutet die hohe durchschnittliche Vakanz zeit von 154 Tagen (Okt: +27,6% gg. Vj.) auf vielfache Passprobleme (schlech tes Job-Matching) zwischen geforderten und tatsächlichen Qualifikationsprofilen der potenziellen Arbeitnehmer. Im ungünstigsten Fall bleibt der Fachkräfteman gel bestehen und die Arbeitslosigkeit geht nicht weiter zurück, wenn es nicht zu einer Flexibilisierung oder Anpassung (bspw. Aus- und Weiterbildung) der Quali fikationen kommt. Die aktuelle (Mindest-) Lohnentwicklung und die neuen räum lich flexibleren Arbeitsmodelle könnten weitere Anreize für eine Arbeitsauf nahme darstellen. Dennoch dürfte der branchenspezifische Fachkräftemangel vorerst weiter bestehen bleiben. Marc Schattenberg (+49 69 910-31875, marc.schattenberg@db.com) Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 9 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland Nach dem „Doppelwumms": Eine Bestandsauf nahme der staatlichen Energie - Hilfen - Die deutsche Regierung hat massive Finanzmittel mobilisiert, um den Ener giepreisschock für die Wirtschaft abzufedern. Ausgehend von einem recht niedrigen Entlastungsniveau zu Beginn des Jahres hat die Regierung die staatlichen Unterstützungsleistungen mit der Zeit erheblich aufgestockt. Be reits die ersten drei Entlastungspakete erreichen ein geschätztes Budgetvo lumen von rund EUR 135 Mrd. (ca. 3,3% vom für 2023 prognostizierten BIP). Zur Überraschung vieler hat die Regierung schließlich darüber hinaus noch Ende September einen großen „wirtschaftlichen Abwehrschirm" mit ei nem Finanzvolumen von bis zu EUR 200 Mrd. aufgespannt. - Auch wenn die aus dem Bundeshaushalt an den Wirtschaftsstabilisierungs fonds (WSF) zugeführten Kreditaufnahmeermächtigungen von bis zu EUR 200 Mrd. möglicherweise nicht vollständig ausgeschöpft werden (müssen), dürfte die fiskalische Reaktion Deutschlands dennoch erheblich größer aus fallen als in den meisten anderen europäischen Ländern. Da große Teile der deutschen Staatshilfen in der Tat recht breit gefächert sind, könnte die Fiskalpolitik Deutschlands die gesamtwirtschaftliche Nachfrage in einer Zeit anhaltender Angebotsengpässe stärken. Somit könnten die staatlichen Anti Krisen-Maßnahmen im schlimmsten Fall die zugrunde liegende inländische Inflationsdynamik weiter anheizen. Die Fiskalpolitik bleibt angesichts des Energie preiss chocks weiter hin im Rettungsmodus Um die Volkswirtschaft vor dem massiven Energiepreisschock zu schützen, hat die deutsche Regierung ihre fiskalische Unterstützung für die privaten Haus halte und Unternehmen im Laufe des Jahres 2022 kontinuierlich erhöht. Die Re gierung schätzt, dass allein die ersten drei Entlastungspakete, die im Februar, März und September verkündet wurden, die Wirtschaft um „mindestens" EUR 95 Mrd. entlasten dürften (ca. 2,5% des für 2022 prognostizierten nominalen BIP; siehe Germany Blog: EUR 65 bn package: Less bang for the buck than it seems). Zu den oben genannten staatlichen Hilfen gehörten beispielsweise der befristete Tankrabatt sowie das 9-Euro-Ticket für den öffentlichen Nahverkehr - zwei Maßnahmen, die während des Zeitraums von Juni bis August 2022 griffen. Angesichts wachsender Rezessionssorgen aufgrund der vollständigen Einstel lung der NS1-Gasströme aus Russland Anfang September gab die Bundesre gierung schließlich ihren „fiskalisch vorsichtigen" Ansatz auf und spannte einen umfangreichen „wirtschaftlichen Abwehrschirm" auf. In diesem Zusammenhang hat die Regierung dem reaktivierten Wirtschaftsstabilisierungsfonds (WSF) neue Kreditermächtigungen in Höhe von bis zu EUR 200 Mrd. (ca. 5,2% des BIP) zu geführt, die dieser schließlich zur Finanzierung der anfallenden Ausgaben im Rahmen des neuen „wirtschaftlichen Schutzschildes" verwenden soll (siehe Germany Blog: Recession concerns prompt gov't to act more decisively to fight the energy crisis). Diese zusätzlichen Kreditaufnahmeermächtigungen addieren sich zu der bisherigen Nettokreditaufnahme, die bereits im Rahmen a) des Kernhaushaltes des Bundes für das Jahr 2022 (EUR 138,9 Mrd.; 3,6% des BIP) und b) des neu gegründeten - im Grundgesetz, jedoch außerhalb der Schulden bremse verankerten - Sondervermögens für die Bundeswehr (EUR 100 Mrd.; 2,6% des BIP) gewährt worden ist. Im Hinblick auf die Bundesschuldenbremse werden die dem ESF zugeführten Kreditaufnahmeermächtigungen von bis zu EUR 200 Mrd. bereits im Rahmen Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 10 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland des Bundeshaushalts 2022 verbucht, für den die normalen Regeln der Schul denbremse noch ausgesetzt sind. Da der tatsächliche Ausgabenbedarf im Rah men des neu geschaffenen Abwehrschirms ungewiss ist, ist der oben genannte Betrag eher als Obergrenze für die weitere Kreditaufnahme zu verstehen, die der Bund in den nächsten Haushaltsjahren zur Finanzierung weiterer energiekri senbedingter Entlastungsmaßnahmen in Anspruch nehmen kann. So soll der ESF die EUR 200 Mrd. unter anderem zur Finanzierung einer Gas- und Fern wärmepreisbremse sowie zur (Vor-) Finanzierung einer Strompreisbremse ver wenden - also für zwei Maßnahmen, die derzeit auf den Weg gebracht werden, um die privaten Haushalte, kleine und mittlere Unternehmen sowie große In dustriebetriebe schon bald von den steigenden Gas- und Strompreisen zu ent lasten. Nach Schätzungen der „Expertenkommission Gas und Wärme" (siehe dazu auch deren Zwischenbericht sowie Abschlussbericht) könnte alleine die geplante Gas- und Fernwärmepreisbremse zu staatlichen Ausgaben von bis zu EUR 96 Mrd. (ca. 2,4% des für 2023 prognostizierten BIP) führen und somit schon fast die Hälfte des ESF-Kreditpools von EUR 200 Mrd. beanspruchen (siehe Germany Blog: Gas subsidy proposal: What, when and how powerful?). Darüber hinaus sollen auch etwaige weitere Stabilisierungshilfen für Unterneh men, die unter dem Energiepreisschock leiden, über den „wirtschaftlichen Ab wehrschirm" finanziert werden. Dies schließt auch solche finanzielle Unterstüt zungsleistungen für systemrelevante Gasimporteure (wie Uniper) ein, die unter den enorm hohen Gasersatzbeschaffungskosten leiden. Welche Auswirkungen dürften die Entlastungmaßnahmen auf den deutschen Staatsh aushalt haben ? Da sich viele der oben genannten Zahlen zur fiskalischen Unterstützung entwe der auf anfängliche Schätzungen der Regierung beziehen - die z.B. aufgrund von Änderungen während der politischen Umsetzungsphase bereits überholt sein könnten - und/oder sich zunächst auf den Gesamtbetrag der erteilten Kre ditermächtigungen beziehen - die möglicherweise gar nicht vollständig ausge schöpft werden -, ist es zunehmend schwieriger geworden, die tatsächlichen Auswirkungen der verschiedenen Entlastungsmaßnahmen auf den Staatshaus halt abzuschätzen. Abgesehen davon vernebelt das hohe Maß an politischer und wirtschaftlicher Unsicherheit die kurz- bis mittelfristigen Haushaltsaussich ten. Und schließlich können die gegenwärtigen Haushaltsprognosen aufgrund des raschen Nachrichtenflusses in den Bereichen Finanzpolitik und Wirtschaft (d.h. politische Ankündigungen neuer Entlastungs- oder Finanzhilfemaßnah men) sehr schnell von der Zeit eingeholt werden. Infolgedessen weichen die veröffentlichten Prognosewerte für den gesamtstaatlichen Haushaltssaldo Deutschlands (Maastricht-Defizitquote; in Abgrenzung der volkswirtschaftlichen Gesamtrechnung) momentan auch teils deutlich voneinander ab. So rechneten z.B. die deutschen Wirtschaftsforschungsinstitute in ihrer Gemein schaftsdiagnose (GD) Ende September damit, dass die gesamtstaatliche Defi zitquote - d.h. die zusammengefasste Finanzierungslücke von Bund, Ländern, Gemeinden und Sozialversicherungen - von 3,7% des BIP im Jahr 2021 auf „nur" noch 1,9%, 1,3% und 1,0% in den Jahren 2022, 2023 bzw. 2024 zurück gehen dürfte (siehe auch die Gemeinschaftsdiagnose Herbst 2022 vom 29. September 2022). Im Vergleich dazu rechnete das Bundesfinanzministerium Mitte Oktober damit, dass das gesamtstaatliche Defizit im Jahr 2022 bei deutlich höheren 3,5% des BIP liegen dürfte, sich jedoch schon in den Jahren 2023 und 2024 auf einen relativ moderaten Wert von 2% reduzieren könnte (siehe auch die Deutsche Haushaltsplanung 2023 vom 17. Oktober 2022). Diese auf den ersten Blick überraschend niedrigen Defizitprognosen für die Haushaltsjahre 2023 und 2024 lassen sich jedoch weitgehend dadurch erklären, dass sie noch Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 11 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland nicht die Budgetwirkungen des „wirtschaftlichen Abwehrschirms" berücksichti gen. Auch die Fiskalprojektionen des Sachverständigenrates zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung (SVR), wonach das öffentliche Defizit in den Haushaltsjahren 2022 und 2023 etwas höhere Werte von 2,3% bzw. 2,8% des BIP erreichen könnte (unter der Annahme eines realen BIP-Wachstums von 1,7% bzw. -0,2%; siehe auch das aktuelle Jahresgutachten 2022/23 vom 9. No vember 2022), sind wohl bereits überholt. Sie scheinen zwar die Budgetwirkun gen der geplanten Subventionen für Gas und Fernwärme in den Haushaltsjah ren 2023 und 2024 zu berücksichtigen, nicht jedoch die mit dem Ausgleich der „kalten Progression" im Einkommensteuersystem verbundenen Belastungen im Staatshaushalt. Die dadurch anfallenden Budgetbelastungen werden vom Bun desfinanzministerium auf EUR 18,6 Mrd. (ca. 0,5% des BIP) im Jahr 2023 bzw. EUR 31,8 Mrd. (ca. 0,8% des BIP) im Jahr 2024 geschätzt. Inzwischen hat auch die Europäische Kommission ihre makroökonomischen Prognosen aktualisiert (siehe auch Autumn 2022 Economic Forecast vom 11. November 2022). Sie er wartet für Deutschland nur eine moderate Rezession, die zu einem Rückgang des realen BIP von „lediglich" 0,6% im Jahr 2023 führen dürfte. Vor diesem Hin tergrund könnte sich die deutsche Defizitquote nach Einschätzung der Europäi schen Kommission deutlich erhöhen: von prognostizierten 2,3% im Jahr 2022 auf 3,1% im Jahr 2023. Im Jahr 2024 könnte sich das Defizit jedoch wieder auf „nur" noch 2,6% des BIP verringern. Zusammenfassend lässt sich festhalten, dass es im Moment ein erhebliches Maß an Unsicherheit in Bezug auf die kurz- bis mittelfristigen Haushaltsentwick lungen gibt. Dennoch könnte das deutsche Haushaltsdefizit unterhalb des frühe ren Pandemiehochs von 4,3% des BIP (im Jahr 2020) verbleiben - vorausge setzt, die deutsche Volkswirtschaft fällt nur eine leichte Rezession (so wie es in den oben genannten Prognosen unterstellt worden ist). Sollte die Wirtschaft je doch in eine schwerere Rezession geraten, könnte sich die gesamtstaatliche Defizitquote der 5%-Marke nähern oder diese sogar überschreiten - so wie dies unsere aktuellen Prognosen nahelegen, die auf einem viel stärkeren Rückgang des realen BIP um 1,6% im Jahr 2023 basieren. Ein genauer Blick auf die von den Entlas tungsmaßnahmen ausge henden Budget wirkungen Angesichts der anhaltenden Kritik, dass Deutschlands fiskalpolitische Unterstüt zung nicht zielgenau austariert ist, wollen wir im Folgenden einen Blick auf die Empfängergruppen der staatlichen Unterstützung werfen. Angesichts der weit verbreiteten Befürchtung in anderen EU-Mitgliedstaaten, dass die deutschen Hilfspakete überdimensioniert sein könnten - und die deutsche Wirtschaft dadurch einen Wettbewerbsvorteil erlangen könnte -, wollen wir außerdem die finanzpolitische Reaktion Deutschlands im europäischen Kontext betrachten. Nach Angaben des ifo Instituts (siehe Entlastungen für Haushalte und Unter nehmen - Was kostet es den Staat?) dürften bereits die drei ersten Entlas tungspakete den Staatshaushalt in der Größenordnung von rund EUR 135 Mrd. belasten, was ca. 3,3% des für 2023 prognostizierten BIP entspräche. Aller dings sind in dieser ifo-Schätzung die geplanten Gas- und Strompreisbremsen noch nicht berücksichtigt. Nach Einschätzung des ifo Instituts könnten diese den Staat voraussichtlich weitere EUR 90 Mrd. (ca. 2,2% des prognostizierten BIP) kosten. Die ifo-Analyse zeigt des Weiteren, dass der Löwenanteil des geschätz ten Entlastungsvolumens von EUR 135 Mrd. die Wirtschaft erst in den Jahren 2023 und 2024 erreichen wird. Nach Berechnungen des ifo Instituts dürften sich die jährlichen Haushaltskosten demnach auf EUR 33,4 Mrd. (ca. 0,9% des BIP) -6 -5 -4 -3 -2 -1 0 1 2 Ist-Wert DB Research Bundesregierung SVR GD Europäische Kommission % BIP (Gesamtstaat - VGR) Quellen: Statistisches Bundesamt, BMF, SVR, GD, Deutsche Bank Research Staatsdefizit - Prognosen im Überblick (Maastricht - Defizit) 1 Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 12 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland im Jahr 2022, EUR 49,0 Mrd. (1,2%) im Jahr 2023 und EUR 52,2 Mrd. (1,2%) im Jahr 2024 belaufen. Offenkundig liegt die (für die ersten drei Entlastungspakete) vom ifo Institut be zifferte Haushaltsbelastung um bis zu ca. EUR 40 Mrd. höher als die bislang von der Bundesregierung genannte Schätzung von „mindestens" EUR 95 Mrd. (diese ergibt sich aus rund EUR 30 Mrd. für die ersten beiden Pakete und „min destens" EUR 65 Mrd. für das dritte Entlastungsprogramm). Das ifo Institut ver mutet, dass sich die Differenz dadurch erklären könnte, dass die Bundesregie rung in ihren Berechnungen womöglich noch nicht die vom dritten Entlastungs paket im Haushaltsjahr 2024 ausgehenden Budgetwirkungen berücksichtigt hat. Auf der Grundlage der obigen ifo-Schätzwerte könnte sich die fiskalische Unter stützung Deutschlands schließlich auf EUR 225 Mrd. belaufen, was ca. 5,6% des für 2023 prognostizierten BIP entspräche. Die f iskalische Unterstützung für die privaten Haushalte scheint recht breit gefächert zu sein Der SVR schätzt schließlich, dass allein die privaten Haushalte in Höhe von ca. EUR 195 Mrd. (ca. 4,8% des für 2023 prognostizierten BIP) entlastet werden dürften. Dieser Betrag berücksichtigt sowohl die im Rahmen der ersten drei Ent lastungspakete gewährten Hilfen als auch die noch im weiteren Zeitablauf vom WSF an die Privathaushalte auszureichenden Staatshilfen. Rechnet man die voraussichtliche Unterstützung für die großen industriellen Gasverbraucher im Rahmen der geplanten Gaspreisbremse noch mit ein (geschätztes Finanzvolu men von rund EUR 30 Mrd.), könnte sich die fiskalische Unterstützung durch den deutschen Staat bereits auf insgesamt EUR 225 Mrd. belaufen - was dem obigen Schätzwert des ifo Instituts entspräche. Der SVR geht davon aus, dass die staatlichen Aufwendungen für die privaten Haushalte sich in diesem Jahr auf EUR 45 Mrd. (ca. 1,2% des BIP) belaufen dürften. In den Jahren 2023 und 2024 dürften für den Staat weitere EUR 88 Mrd. (2,2% des BIP) bzw. EUR 62 Mrd. (1,5% des BIP) zu Buche schlagen. In der geschätzten Gesamtsumme von EUR 195 Mrd. sind bereits die staatlichen Aufwendungen für den Teil der Gas-, Fern wärme- und Strompreisbremsen einberechnet, der den privaten Haushalten zu gutekommen dürfte. Ebenso ist in dieser Rechnung bereits der Ausgleich für die „kalte Progression" im Einkommensteuersystem berücksichtigt. Eine detaillierte Aufschlüsselung durch den SVR zeigt, dass etwa EUR 95 Mrd. (und somit fast 50% der Gesamthilfen) auf breit angelegte Unterstützungsmaß nahmen zurückzuführen sind, die allen privaten Haushalten zugutekommen - 0 20 40 60 80 100 120 140 2022 2023 2024 Insgesamt Entlastungspaket I Entlastungspaket II Entlastungspaket III EUR Mrd. Quelle: ifo Institut Budgetwirkungen der drei Entlastungspakete zwischen März und September 2022 (ifo - Schätzungen) 2 Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 13 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland einschließlich den Beziehern hoher Einkommen. Dagegen machen die gezielten Hilfen für Geringverdiener über den genannten Dreijahreszeitraum 2022-24 ins gesamt „nur" etwa 11% des Gesamtvolumens aus. Diese SVR-Schätzungen deuten darauf hin, dass die staatliche Unterstützung in Deutschland tatsächlich recht breit angelegt ist. Deutschlands finanzpolitische Antwort könnte wesentlich größer als in den anderen EU - Ländern ausfallen Ungeachtet aller Unwägbarkeiten in Bezug auf das tatsächliche Ausgabenver halten in den kommenden Haushaltsjahren - das entscheidend von geopoliti schen, innenpolitischen und wirtschaftlichen Entwicklungen abhängt - ist es sehr wahrscheinlich, dass Deutschlands fiskalpolitische Reaktion auf die Ener giekrise die bisher in den meisten anderen EU-Ländern umgesetzten oder an gekündigten öffentlichen Hilfen übertreffen könnte. Laut einer Datenbank des Think Tanks Bruegel (siehe National fiscal policy responses to the energy crisis) - welche die von einigen ausgewählten europäischen Volkwirtschaften im Kampf gegen die Energiekrise bereitgestellten Staatshilfen an die Privathaus halte und Unternehmen erfasst -, könnte die fiskalpolitische Unterstützung durch den deutschen Staat ein Gesamtvolumen von EUR 264,2 Mrd. erreichen. Auf Basis der jüngsten Makroprognosen der Europäischen Kommission (Au tumn 2022 Economic Forecast) entspräche dies ca. 6,9% des für 2022 prognos tizierten BIP. Diesem Bruegel-Schätzwert für Deutschland steht ein (ungewich teter) Durchschnitt von „nur" 2,5% des BIP in den anderen im Länder-Sample erfassten EU-Volkswirtschaften gegenüber. Selbst wenn man die volumenmä ßig etwas niedrigeren (auf Basis der ifo- und SVR-Analysen hergeleiteten) Schätzwerte für Deutschland als Vergleichsmaßstab heranziehen würde, fiele die fiskalische Reaktion Deutschlands mit rund EUR 225 Mrd. (ca. 5,8% des BIP) immer noch deutlich größer als in den meisten anderen EU-Ländern aus (mit der einzigen Ausnahme von Malta). Ein Blick auf die von Bruegel veröffentlichten Anmerkungen bzw. Erläuterungen zu den gesammelten Länderdaten legt nahe, dass der Großteil der staatlichen Unterstützungsleistungen in den anderen EU-Ländern nur bis zum Jahresende 2023 läuft, wohingegen wesentliche Teile der fiskalischen Unterstützung in Deutschland (wie oben erläutert) erst im Jahr 2024 erfolgen. Ob dieser Faktor die offenkundig große Diskrepanz zwischen Deutschland und den anderen Län dern erklären kann, bleibt indes offen. Allerdings könnten auch die anderen EU 0 25 50 75 100 125 150 175 200 2022 2023 2024 Insgesamt Alle Haushalte Erwerbstätige Geringverdiener Renter Studenten Familien EUR Mrd. Quelle: Sachverständigenrat Gesamtstaatliche Aufwendungen für Entlastungen der privaten Haushalte im Kontext der Energie - Krise, aufgegliedert nach Empfängergruppen (SVR - Schätzungen) 3 Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 14 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland Mitgliedstaaten im weiteren Krisenverlauf ihre nationale Unterstützung aufsto cken, sodass sich der sichtbare Abstand zu Deutschland mit der Zeit verringern könnte. Nach Ansicht der deutschen Bundesregierung ist das Volumen des „wirtschaftli chen Abwehrschirms" keineswegs überdimensioniert, sondern im Verhältnis zur Größe der deutschen Volkswirtschaft und unter Berücksichtigung der Tatsache, dass er bis zum Jahr 2024 laufen wird, angemessen. Zudem hat die Regierung betont, dass die Stabilisierung der größten europäischen Volkswirtschaft auch im europäischen Interesse läge (siehe auch die Analyse des Bundesfinanzmi nisteriums im Monatsbericht Oktober 2022). Schließlich wies auch Bundesfi nanzminister Christian Lindner (FDP) darauf hin, dass das mögliche Ausgaben volumen des „wirtschaftlichen Abwehrschirms" bei „bis zu" EUR 200 Mrd. liege, was impliziert, dass die Regierung den Gesamtbetrag der dem ESF zur Verfü gung gestellten Kreditermächtigungen möglicherweise nicht voll ausschöpfen könnte (bzw. müsste). Fazit Insgesamt hat die deutsche Regierung massive Finanzmittel mobilisiert, um den Energiepreisschock für die Wirtschaft abzufedern. Ausgehend von einem recht niedrigen Entlastungsniveau zu Beginn des Jahres hat die Regierung die staatli chen Unterstützungsleistungen mit der Zeit erheblich aufgestockt. Bereits die ersten drei Entlastungspakete erreichen ein geschätztes Budgetvolumen von rund EUR 135 Mrd. (ca. 3,3% vom für 2023 prognostizierten BIP). Zur Überra schung vieler hat die Regierung schließlich Ende September noch einen großen "wirtschaftlichen Abwehrschirm" mit einem Finanzvolumen von bis zu EUR 200 Mrd. aufgespannt. Auch wenn die aus dem Bundeshaushalt an den WSF zuge führten Kreditaufnahmeermächtigungen von bis zu EUR 200 Mrd. möglicher weise nicht vollständig ausgeschöpft werden (müssen), dürfte die fiskalische Reaktion Deutschlands dennoch erheblich größer ausfallen als in den meisten anderen europäischen Ländern. Da große Teile der deutschen Staatshilfen in der Tat recht breit gefächert sind, könnte Deutschlands Fiskalpolitik die gesamt wirtschaftliche Nachfrage in einer Zeit anhaltender Angebotsengpässe stärken. Somit könnten die staatlichen Anti-Krisen-Maßnahmen im schlimmsten Fall die zugrunde liegende inländische Inflationsdynamik weiter anheizen. Sebastian Becker (+49 69 910-21548, sebastian-b.becker@db.com ) 0 2 4 6 8 Fiskalische Unterstützungmaßnahmen, die zwischen September 2021 und Oktober 2022 angekündigt wurden, % des für 2022 prognostizierten nationalen BIP (BIP-Projektionen der Europäischen Kommission) * Eigener Schätzwert auf Basis der Schätzungen des Ifo Instituts und des Sachverständigenrates zu den Budgetwirkungen der staatlichen Unterstützungsmaßnahmen. Sgaravatti, G., S. Tagliapietra, G. Zachmann (2021). National policies to shield consumers from rising energy prices, Bruegel Datasets, first published 4 November 2021, available at https://www.bruegel.org/dataset/national-policies-shield-consumers rising-energy-prices Staatlich bereitgestellte sowie verausgabte Finanzmittel zur Unterstützung der privaten Haushalte und Unternehmen im Kontext der Energie-Krise (Bruegel-Datenbank) 4 Quellen: Bruegel (siehe auch die obige Fußnote), ifo Institut, Sachverständigenrat, AMECO, WEFA, Deutsche Bank Research Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 15 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland Hoher Auftragsbestand im Verarbeitenden Ge werbe: Nur eine Momentaufnahme - Im September 2022 lag der Auftragsbestand im Verarbeitenden Gewerbe nahe an seinem Rekordhoch und war nur leicht niedriger als im August. Er ist um 31% höher als im Februar 2020, dem Monat vor Beginn der COVID 19-Pandemie in Europa. Alle Investitionsgüterhersteller verzeichnen Auf tragsbestände auf oder nahe dem Rekordniveau. - Darüber hinaus sind Materialengpässe in den Investitionsgütersektoren nach wie vor am stärksten ausgeprägt. Im Maschinenbau sind 86% aller Unternehmen durch Materialengpässe beeinträchtigt (Oktober). Auch die Elektrotechnik (80%) und die Automobilindustrie (75%) sind stärker betrof fen als der Durchschnitt des Verarbeitenden Gewerbes (64%). - Der hohe Auftragsbestand wird auch bei einem weiteren Rückgang der Auf tragseingänge eine ausreichende Auslastung in den kommenden Monaten sichern. Dennoch erwarten wir auch in den Investitionsgüterbranchen einen baldigen Rückgang der Auftragsbestände. Die jüngste ifo-Umfrage zeigt, dass die Veränderung der Auftragsbestände gegenüber dem Vormonat so wie die Beurteilung des aktuellen Auftragsbestandes bereits seit einigen Monaten rückläufig sind. - Für das Verarbeitende Gewerbe haben wir unsere Produktionsprognose für 2022 und 2023 aktualisiert, da die Produktionsdaten im September überra schend stark ausgefallen sind (starker Anstieg der Inlandsproduktion in der Automobil- und Pharmaindustrie). Außerdem hat sich das Risiko von Eng pässen bei der physischen Gasversorgung in letzter Zeit verringert. Wir er warten nun, dass die Produktion im Verarbeitenden Gewerbe in Deutsch land im Jahr 2022 um 1% (von -2%) und im Jahr 2023 um 4% (von -5%) sinken wird. In Zeiten überwiegend schwacher Konjunkturindikatoren sticht der hohe Auf tragsbestand im Verarbeitenden Gewerbe positiv hervor. Die Auftragsbestände finden Anfang 2021 an zu steigen, als die starke Nachfrage nach dem ersten COVID-19-Schock auf Engpässe in den Lieferketten stießen. Diese Engpässe wurden sowohl durch die Pandemie selbst (negative Auswirkungen auf die Pro duktion von Vorleistungsgütern, Logistik, internationalen Handel usw.) als auch durch andere externe Schocks auf der Angebotsseite verursacht (extreme Wet terereignisse, vorübergehende Blockade des Suezkanals usw.). Infolge dieser Störungen und der zu erwartenden langen Lieferzeiten bestellten einige Unter nehmen sogar mehr als in normalen Zeiten, um zumindest eine Mindestversor gung mit Vorleistungsgütern sicherzustellen. Dies führte wiederum zu einem zu sätzlichen Anstieg der Auftragsbestände. Hinzu kommt, dass der russische Ein marsch in die Ukraine Anfang 2022 bestehende Wertschöpfungsketten insbe sondere bei der Versorgung mit Energie, Rohstoffen und einigen Vorleistungs gütern massiv gestört hat. Leichte Entspannung bei Problemen mit Materialversorgung - Auf tragsbestand immer noch nahe dem Rekordhoch Infolge dieser Lieferkettenunterbrechungen ist der ifo-Index für die Knappheit von Vorleistungsgütern im Verarbeitenden Gewerbe in ungeahnte Höhen ge schnellt. Von 1991 bis 2019 meldeten im Durchschnitt nur 5% aller Unterneh men Materialengpässe. Der Spitzenwert vor 2019 lag bei 20%. Der neue Höchststand in der jüngsten Lieferkettenkrise wurde im Dezember 2021 mit 82% erreicht. Der Index liegt nun schon seit sechs Quartalen in Folge über 60% (einschließlich Q4 2022). Dies sind in der Tat historische Zeiten. Da sich die 0 10 20 30 40 50 60 70 80 91 94 97 00 03 06 09 12 15 18 21 Quelle: ifo Index* für Knappheit von Vorprodukten im Verarb. Gewerbe, DE, Anteil der Nennungen, % Nur marginale Entspannung bei Materialknappheit 1 50 100 150 200 250 15 16 17 18 19 20 21 22 Automobilindustrie Maschinenbau Elektrische Ausrüstungen DV-Geräte, elektr. u. opt. Erzeugnisse Chemieindustrie Verarbeitendes Gewerbe Auftragsbestand nach Sektor in Deutschland, 2015=100 Quelle: Statistisches Bundesamt Investitionsgüterhersteller mit hohem Auftragsbestand 2 Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 16 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland Nachfrage abgeschwächt hat und die Lieferprobleme sich zu entspannen begin nen, ist der Index in letzter Zeit leicht gesunken. Materialengpässe sind nach wie vor am häufigsten in den Investitionsgütersek toren zu verzeichnen. Im Maschinenbau sind 86% aller Unternehmen von Mate rialknappheit betroffen (Oktober). Auch die Elektrotechnik (80%) und die Auto mobilindustrie (75%) liegen über dem Durchschnitt des gesamten Verarbeiten den Gewerbes (64%). Wir rechnen damit, dass die Nachfrage im Verarbeitenden Gewerbe in den nächsten Monaten zurückgehen wird. Die Auftragseingänge sind bereits im 2. Quartal um 5,4% gg. Vorquartal und im 3. Quartal um weitere 1,6% gesunken. Dennoch lag der Auftragsbestand im Verarbeitenden Gewerbe im September 2022 in der Nähe seines Rekordhochs (leicht rückläufig gegenüber August). Er war 31% höher als im Februar 2020, dem Monat vor Beginn der COVID-19 Pandemie in Europa. Alle Investitionsgüterproduzenten verzeichnen Auftragsbe stände auf oder nahe dem Rekordniveau. Der Auftragsbestand in der Automo bilindustrie (Halbleiterknappheit) war im September 2022 um 66% höher als im Februar 2020, und bei den Herstellern von Computern, elektronischen und opti schen Erzeugnissen waren es gar 70%. Die Hersteller von elektrischen Ausrüs tungen haben einen um 62% höheren Auftragsbestand als im Februar 2020. Im Maschinenbau ist der Auftragsbestand aktuell „nur" um 31% höher, aber den noch nahe an seinem Allzeithoch. In der chemischen und pharmazeutischen In dustrie sowie in der Metallerzeugung ist der Auftragsbestand bereits unter frühere Höchststände gesunken. Baldiger Rückgang des Auftragsbestands zu erwarten Der hohe Auftragsbestand wird auch bei einem weiteren Rückgang der Auf tragseingänge in den kommenden Monaten eine ausreichende Kapazitätsaus lastung sichern. Dies gilt insbesondere für Branchen mit langen Durchlaufzeiten für neue Produkte wie Teile des Maschinenbaus und der Elektroindustrie. Den noch erwarten wir, dass die Auftragsbestände auch in den Investitionsgüter branchen bald abnehmen werden. Die jüngsten ifo-Umfragen (Oktober-Daten liegen bereits vor) zeigen, dass die Veränderung der Auftragsbestände gegen über dem Vormonat sowie die Einschätzung des Auftragsbestandes bereits seit einigen Monaten rückläufig sind. Dabei hat sich der Abstand zwischen der ge meldeten monatlichen Veränderung des Auftragsbestands und der Beurteilung des aktuellen Auftragsbestands in den letzten Monaten recht schnell vergrößert. Die Unternehmen sind also zwar immer noch zufrieden mit ihrem Auftragsbe stand, aber der massive Rückgang der Veränderung des Auftragsbestands gibt Anlass zur Sorge. Außerdem könnten einige bestehende Aufträge in den nächsten Monaten ange sichts der hohen Preise und der sich abschwächenden Wirtschaftsaussichten storniert werden. Es ist schwierig, die Rolle von Stornierungen in der offiziellen Statistik zu bewerten. Das Statistische Bundesamt fordert die Unternehmen auf, Veränderungen im Auftragsbestand aufgrund von Stornierungen zu melden. Es ist sich jedoch bewusst, dass nicht alle Unternehmen ihre Auftragsbücher aktua lisieren, wenn Aufträge storniert werden. Die Tatsache, dass die meisten Unter nehmen in den Investitionsgüterbranchen derzeit noch mit dem Auftragsbestand zufrieden sind (trotz der rückläufigen Tendenz), könnte ein Zeichen dafür sein, dass Stornierungen noch keine große Rolle spielen. In der chemischen Industrie hingegen ist die Bewertung der eingereichten Aufträge in letzter Zeit stark ein gebrochen. Höhere Energiepreise und die Notwendigkeit, die inländische Pro duktion aufgrund von Energieengpässen zu reduzieren, haben wahrscheinlich dazu geführt, dass einige bestehende Aufträge im Chemiesektor storniert wur den. 60 70 80 90 100 110 120 130 00 04 08 12 16 20 Auftragsbestand gegenüber Vormonat Beurteilung des Auftragsbestandes Auftragsbestand sinkt 3 Verarbeitendes Gewerbe DE, 2005=100 Quelle: ifo Institut 70 80 90 100 110 120 130 140 15 16 17 18 19 20 21 22 Automobilindustrie Maschinenbau Elektrische Ausrüstungen Chemieindustrie Quelle: ifo Institut Auftragskrise in der Chemieindustrie 4 Beurteilung des Auftragsbestandes, 2005=100 50 60 70 80 90 100 110 120 130 15 16 17 18 19 20 21 22 Automobilindustrie Maschinenbau Elektrische Ausrüstungen Chemieindustrie Quelle: ifo Institut Neuaufträge rückläufig 5 Auftragsbestand gegenüber Vormonat, 2005=100 Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 17 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland Die Produktion des Verarbeitenden Gewerbes wird 2023 vo raus sichtlich um 4% sinken Wir haben unsere Produktionsprognose für die Jahre 2022 und 2023 für das Verarbeitende Gewerbe aktualisiert, da die Produktionsdaten vom September überraschend gut ausgefallen sind (starker Anstieg der Inlandsproduktion in der Automobil- und Pharmaindustrie). Darüber hinaus hat sich das Risiko von Eng pässen bei der physischen Gasversorgung in letzter Zeit verringert. Wir gehen nun davon aus, dass die Produktion im Verarbeitenden Gewerbe im Jahr 2022 um 1% sinken wird (vorher -2%) und im Jahr 2023 um 4% sinken wird (vorher -5%). Eric Heymann (+49 69 910-31730, eric.heymann@db.com) Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 18 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland Schwere Baurezession wahrscheinlich - Wir prognostizieren einen Rückgang der Bauinvestitionen um 1,7% im Jahr 2022 und um 4,3% im Jahr 2023. Die Investitionen werden in den Jahren 2022 und 2023 sowohl im Wohnungsbau als auch im gewerblichen Bereich zurückgehen. - Wir gehen davon aus, dass der Druck auf die Baukosten nachlassen wird, da die Rohstoffpreise weiter sinken werden. Unser Modell impliziert jedoch, dass die Baukosten nicht sinken werden. - Mittel- bis langfristig werden sich die Baukosten weiter erhöhen. Möglicher weise beschleunigen sich sogar die Kostensteigerungen, da sich der Ar beits- und Fachkräftemangel massiv verschärfen dürfte und somit die Ar beitskosten deutlich zulegen könnten. Die deutsche Bauindustrie, die über mehr als ein Jahrzehnt einen Aufschwung erlebte, muss nun eine Reihe von Problemen bewältigen. Der Zinsschock ist wohl der größte Bremsklotz. Ebenso belasten auch die Materialengpässe und der sich manifestierende Fachkräftemangel. Der Krieg hat zudem die Unsicher heit erhöht. Diese Gemengelage belastet auch zunehmend die Auftragslage im Bau, wobei in etwa 60% der Nachfrage auf den Wohnungsbau, 30% auf den Gewerbebau und der Rest auf die Nachfrage im öffentlichen Sektor entfällt. Laut ifo-Umfragen ist die Auftragsreichweite im Bauhauptgewerbe immer noch auf sehr hohem Niveau, aber von 4,9 Monaten im Februar auf 4,3 Monate im Okto ber gefallen. Eine weitere Verschlechterung des Ausblicks scheint angesichts der drohenden Rezession und weiterer erwarteter Zinsanstiege wahrscheinlich. Neubau im Wohnungsbau bricht ein Die Anzahl der Baugenehmigungen im Wohnungsbau sind im September um mehr als 9% ggü. dem Vorjahresmonat gefallen. Unseren Berechnungen nach erhöhten sich seit dem Jahr 2016 mit jedem Rückgang der langfristigen Hypo thekenzinsen um einen Prozentpunkt die Anzahl der Baugenehmigungen um rund 39.200 pro Jahr, wobei die Genehmigungen mit einer durchschnittlichen Verzögerung von etwa drei Monaten auf Zinsänderungen reagierten. Basierend auf dieser Daumenregel werden in den nächsten Monaten deutlich weniger Baugenehmigungen angefragt. Für das Jahr 2022 erwarten wir folglich 349.700 Baugenehmigungen und für das Jahr 2023 nur noch 303.200. Dies wären die ersten substanziellen Rückgänge seit dem Zyklusbeginn im Jahr 2009 (Bauge nehmigungen 2009: 174.600, Hochpunkt 2021: 380.900). Dabei dürften rund zwei Drittel der Genehmigungen auf Mehrfamilienhäuser entfallen, rund 10% auf Wohngebäude mit zwei Wohnungen und der Rest von rund 24% auf Einfa milienhäuser. Diese Entwicklung dürfte auch die Zahl der fertiggestellten Wohnungen reduzie ren, wobei wie in den letzten Jahren die Fertigstellungen den Baugenehmigun gen wohl zeitlich hinterherhinken werden. Auch aufgrund der hohen Knapphei ten an Material und Arbeitskräften erwarten wir daher lediglich 279.800 fertigge stellte Wohnungen im Jahr 2022 und nur noch 246.000 fertiggestellte Wohnun gen im Jahr 2023 (2021: 293.400, Hochpunkt 2020: 306.400). Dieser kräftige Rückgang der erwarteten Bautätigkeit steht auch im Einklang mit den jüngsten Stornierungen im Wohnungsbau. Laut ifo Institut melden rund ein Sechstel aller befragten Wohnungsbauunternehmen Stornierungen. 0 2 4 6 5 15 25 35 03 05 07 09 11 13 15 17 19 21 Baugenehmigungen Kreditzins 5-10-jährige Bindung Baugenehmigungen: Wohnungsbau 1 linke y - Achse: Anzahl in '000 pro Monat rechte y - Achse: in %, invertiert Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 19 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland Im Gewerbebau deutlich geringere Zinssensitivität Historisch weisen die Genehmigungen im Gewerbebau und öffentlichen Bau eine deutlich geringe Zinselastizität auf. Die hohen Baumaterialkosten und die generelle wirtschaftliche Unsicherheit schlagen aber auch hier negativ zu Bu che. Die Anzahl der Genehmigungen im Gewerbebau und öffentlichen Bau sinkt von Januar bis September 2022 um etwa 9% gegenüber dem gleichen Vorjah reszeitraum und auch die genehmigten Quadratmeter gehen leicht zurück. Die genehmigten Kubikmeter legten jedoch um 3% zu. Eine Nachfrageverschie bung innerhalb des Gewerbeimmobilienmarkts von Einzelhandels- zu Logistik gebäuden könnte den Anstieg erklären. Auch könnten vor allem kleinere Pro jekte aufgeschoben worden sein. Die Verschiebung oder Stornierung größerer und deshalb auch schon lange geplanter Projekte ist womöglich deutlich kom plexer. Größere Projekte haben womöglich generell günstigere Finanzierungs bedingungen. Beispielsweise könnten sie dank systematischer Zinsabsicherung eher die Niedrigzinsen der Vorjahre nutzen. Materialmangel dürfte sinken, aber hoch bleiben … Vor dem Hintergrund dieser Entwicklungen dürften die Materialengpässe weiter nachlassen. Laut ifo-Umfragen reduzierten sich die Engpässe bereits seit April, im Oktober haben noch knapp 30% der befragten Unternehmen über Material knappheit geklagt, im April waren es noch über 50%. Eine Rückkehr zum histori schen Durchschnitt von 0,7% dürfte wohl ausbleiben. Aus unserer Sicht gehört die relative freie Verfügbarkeit von Baumaterialen aufgrund der strukturell wach senden globalen Nachfrage, anhaltender geopolitischer Spannungen und der zunehmenden Bedeutung von ESG-Kriterien der Vergangenheit an. Trotzdem dürfte die Bauwirtschaft relativ zu den aktuellen Problemen wieder in ruhigere Fahrwasser kommen. Eine dauerhaft höhere Lagerhaltung, das Einplanen von Unwägbarkeiten und potenzielle Preisabsicherungen dürften zu einer Normali sierung beitragen. Perspektivisch dürfte mit der sinkenden Knappheit auch der Preisdruck am Bau sinken. Druck auf Rohstoffpreise ebbt jüngst ab Wichtige Rohstoffe für den Bau verteuerten sich heute relativ zum vierten Quar tal 2019 kräftig, wobei wir alle Indices ggf. in Euro umgerechnet haben: Stahl 0 2 4 6 2000 2300 2600 2900 03 05 07 09 11 13 15 17 19 21 Baugenehmigungen Kreditzins 5-10-jährige Bindung Baugenehmigungen: Gewerbe- und öffentlicher Bau 2 linke y - Achse: Anzahl pro Monat, 12MMA rechte y - Achse: in %, invertiert Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank 1500 6500 11500 16500 21500 26500 Jan 19 Apr 19 Jul 19 Okt 19 2019 2020 2021 2022 Baugenehmigungen: Gewerbe - und öffentlicher Bau 3 Kubikmeter Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research 1800 2050 2300 2550 2800 Jan 19 Apr 19 Jul 19 Okt 19 2019 2020 2021 2022 Baugenehmigungen: Gewerbe - und öffentlicher Bau 4 Anzahl Genehmigungen Im Jahresverlauf Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research -40 -20 0 20 40 60 80 Jüngstes Quartal vs. 4Q2019 Jüngstes Quartal vs. 4Q2021 Preisindizes: Rohstoffe für die Bauwirtschaft 5 in %, ggf. umgerechnet in Euro Quellen: Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Research, Haver Analytics Inc, Statistisches Bundesamt Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 20 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland legte lediglich um 19% zu, Zement 29%, Kupfer 47%, Aluminium 47% und Holz 59%. Mit Ausnahme von Zement verbilligten sich diese Baustoffe aber wieder relativ zum vierten Quartal 2021. Am massivsten erhöhten sich die Energie preise: Rohöl (Brent) +68% und Gas 738% relativ zum vierten Quartal 2019 und auch seit dem vierten Quartal 2021 waren weitere kräftige Preiserhöhungen (Brent: +38% und Gas: 32%) zu verkraften. 2020 - 2022 Baukostenindex zog kräftig an In den Baukostenindex fließen sowohl Material- als auch Personalkosten ein. Der Index erhöhte sich im Jahr 2022 lediglich durch die Materialkosten. So wa ren die Rohstoffpreise wohl die Hauptursache für die höheren Materialkosten. Höhere Lagerkosten und Mitnahmeeffekte dürften die Preise aber ebenfalls ver teuert haben. Sowohl im Ausbau- als auch im Bauhauptgewerbe erhöhten sich die Baupreise gegenüber dem vierten Quartal 2019 etwa um 30% und auch ge genüber dem vierten Quartal 2021 lag in beiden Subsektoren ein Plus von grob 14% vor. Die besonders betroffenen Gewerke - insgesamt haben wir Bau preisindizes von 35 Gewerken verglichen - sind Fassaden-, Dach-, Metall-, Dämmarbeiten und der Holzbau. Die hohe Nachfrage nach energetischen Sa nierungen und Gewerke, die direkt Rohstoffe verarbeiten, sind von den Preiser höhungen besonders betroffen. 2023+ Preisdruck dürfte abebben, aber keine negativen Preise Historisch werden die Baupreise in beiden Subsektoren von Zement- und Stahl preisen besonders stark beeinflusst, aktuell dominiert aber der Einfluss des Gaspreises. Dabei reagieren die meisten Baupreisindizes der 35 Gewerke so wohl aktuell als auch historisch mit einer Verzögerung von rund zwei Quartalen auf veränderte Rohstoffpreise. Mit den um zwei Quartale verzögerten Gasprei sen schätzen wir nun die künftige Entwicklung der Baupreise ab. Dabei unter stellen wir, dass der Großhandelspreis für Gas in den kommenden Monaten weiter wie die letzten Wochen rückläufig ist. So fielen wohl aufgrund der ange kündigten regulatorischen Eingriffe die Gas-Futures vom Hochpunkt Ende Au gust von EUR 339/MWh auf aktuell etwas über EUR 100/MWh. Wir unterstellen über die kommenden Quartale einen weiteren Rückgang der Großhandelspreise auf EUR 100/MWh bis Ende 2023. Folglich würden auch die kräftigen Preisanstiege wieder der Vergangenheit angehören. Dieser Analyse nach werden die Baupreise im vierten Quartal 2022 aber nur geringfügig fallen 0 20 40 60 Tapezier arbeiten Fliesen arbeiten Gerüstbau Natur werk Maler arbeiten Fassaden Dach arbeiten Metall arbeiten Dämm arbeiten Holzbau Gewerke mit geringen Preisanstiegen Gewerke mit hohen Preisanstiegen Jüngstes Quartal vs. 4Q 2021 Jüngstes Quartal vs. 4Q 2019 Auswertung der Baupreisindizes von 35 Gewerken: Bottom 5 und Top 5 6 in % Quellen: Deutsche Bank Research, Statistisches Bundesamt 0 100 200 300 400 10 12 14 16 18 20 22 EUR/MWh Gas TTF 7 Quellen: Deutsche Bank Research, ICE Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 21 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland und im Anschluss an den hohen Preisdruck der vergangenen zwei Jahre weiter leicht zulegen. Bauinvestitionen Aufgrund der von uns prognostizierten Baukosten, der Genehmigungs- und Fer tigstellungszahlen schätzen wir die Bauinvestitionen für das Jahr 2022 und 2023. Dabei berechnen wir mehrere Prognosemodelle und wählen für unsere Prognose die Medianprognose, welche auf vier verschiedenen Submodellen be ruht. Diese Medianprognose hatte in der Vergangenheit die beste Treffergenau igkeit. Zudem wenden wir ein Nowcasting-Modell an, um die Bauinvestitionen im 3. Quartal zu prognostizieren (BIP-Details sind noch nicht veröffentlicht). In die Risiko weiterer Angebotsschocks 12 In den zurückliegenden zwei Jahren traten mehrere Angebotsschocks auf. Zuerst pandemiebe dingte Lieferkettenengpässe, dann direkt nach Kriegsbeginn massiv steigende Preise für Rohöl und Basismetalle und über den gesamten Zeitraum regelmäßig neue Preisspitzen am Gasmarkt. Das gemeinsame bzw. serielle Auftreten dieser Ereignisse ist aus historischer Perspektive sehr selten. Angesichts der hohen geopolitischen Spannungen wäre es nun keine Überraschung mehr, wenn weitere Angebotsschocks aufträten. Deren Eintrittswahrscheinlichkeit und potenzielle Erhö hungen des Preisdrucks können aber im Vorfeld kaum quantifiziert werden. Zudem dürfte die von vielen Unternehmen erhöhte Lagerhaltung helfen , künftige Engpässe und Preisschocks abzumil dern. Quelle: Deutsche Bank Research -5 0 5 10 15 20 11 13 15 17 19 21 23 Baupreisindex Prognose Rohbau: Baupreise und Prognosen 8 in % gg. Vj. Quellen: Deutsche Bank Research, Statistisches Bundesamt 0 5 10 15 20 11 13 15 17 19 21 23 Baupreisindex Prognose Ausbaugewerbe: Baupreise und Prognosen 9 in % gg. Vj. Quellen: Deutsche Bank Research, Statistisches Bundesamt 80 100 120 140 160 11 13 15 17 19 21 23 Robhauarbeiten Prognose Rohbau: Baupreise und Prognosen 10 2015=100 Quellen: Deutsche Bank Research, Statistisches Bundesamt 80 100 120 140 160 11 13 15 17 19 21 23 Ausbau Prognose Ausbaugewerbe: Baupreise und Prognosen 11 2015=100 Quellen: Deutsche Bank Research, Statistisches Bundesamt Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 22 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland ses Modell fließen die Produktion des laufenden Quartals, die Niederschlags menge und der Prognosefehler des Vorquartals ein. Es impliziert für das dritte Quartal einen Rückgang um 0,5%. Für das Jahr 2022 prognostizieren wir einen Rückgang um 1,7% ggü. Vorjahr und um weitere 4,3% im Jahr 2023. Zu dieser Baurezession trägt der Wohnungsbau in etwa 60% und der Nichtwohnungsbau 40% bei. Der Fachkräftemangel bleibt eine Dauerbaustelle Die Engpassanalyse der Bundesagentur legt einen tendenziell zunehmenden Arbeitskräftemangel in Bauberufen dar. Die statistische Grundlage hierfür ist die Klassifikation der Berufe 2010 und drei Anforderungsniveaus: Fachkräfte, Spe zialisten und Experten. So vervielfachten sich die Vakanzzeiten bei Stellenaus schreibungen in vielen Engpassberufen am Bau seit dem Jahr 2012. Aktuell lie gen die längsten Vakanzzeiten von rund 240 Tagen in folgenden Berufen vor: erstens Bodenverlegung, zweitens Sanitär- und Heizungstechnik und drittens im Aus- und Trockenbau. Zu den Tätigkeiten der letzten Berufsgruppe zählen Iso lierung, Zimmerei, Bautischlerei, Glaserei und Rollladenbau. Der Vergleich mit anderen Berufsgruppen zeigt zudem einen besonders hohen Engpass bei Bauberufen. Im September 2022 identifizierte die Bundesagentur 148 Engpassberufe, davon entfallen 51 auf die Baubranche. In der Gruppe der Fachkräfte macht die Baubranche mit 34 von 72 Berufen fast die Hälfte aus. Angesichts dieser Zahlen ist für viele Unternehmen der Arbeitskräftemangel noch bedeutender als die Materialknappheit. Laut ifo-Umfrage beklagten im September 38% der Unternehmen einen Mangel an Arbeitskräften. Da der Zinsschock die Entwicklung von Bauprojekten stark bremst, dürfte auch der Fachkräftemangel kurzfristig nachlassen. Strukturell dürften sich die Eng pässe aber verschärfen, wenn die geburtenstarken Jahrgänge in den nächsten Jahren zunehmend in Rente gehen. Die Zahl der Lehrlinge im 1. Lehrjahr im Bauhauptgewerbe erhöhte sich trotz guter Baukonjunktur vom Jahr 2011 bis 2021 um lediglich durchschnittlich 2,2% pro Jahr. Laut deutscher Bauindustrie liegt ihre Zahl regelmäßig unter der Zahl der Rentenabgänge. Als Folge dürften die Löhne anziehen und die Baukosten noch deutlich höhere Niveaus als heute erreichen. Jochen Möbert (+49 69 910-31727, jochen.moebert@db.com) 50 100 150 200 250 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 331 Bodenverlegung 333 Ausbau 342 Sanitär 321 Hochbau 212 Baustoffherstell. 525 Baugeräteführung Bau-Arbeitsmarkt: Berufe mit besonders hohen Engpässen 14 Besetzungsdauer vakanter Stellen in Tagen Quelle: Arbeitsagentur 0 20 40 60 80 Fachkräfte Spezialisten Experten Bauberufe Rest September 2022: Engpassberufe laut Arbeitsagentur 13 Anzahl Quellen: Arbeitsagentur, Deutsche Bank Research -10 0 10 20 30 40 50 60 17 18 19 20 21 22 Mangel an Arbeitskräften Materialknappheit ifo: Bauumfrage 15 Anteil der Ja - Meldungen in %, saisonbereinigt Quellen: ifo Institut, Deutsche Bank Research Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 23 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland Marc Schattenberg, Sebastian Becker & Jochen Möbert (+49 69 910-31727, jochen.moebert@db.com) Deutschland: Datenkalender DX Datum Uhrzeit Daten Berichtszeitraum DB Schätzung Letzter Wert 29.11.2022 14:00 Vorläufiger VPI (% gg. Vj.) November 10,3 10,4 30.11.2022 9:55 Arbeitslosenrate (%, sb.) November 5,5 5,5 01.12.2022 8:00 Einzelhandelsumsätze (Index, sb.), % gg. Vm.* Oktober - 1,0 1,0 02.12.2022 8:00 Handelsbilanz (EUR Mrd., sb.) Oktober 5,5 2,9 02.12.2022 8:00 Warenexporte (% gg. Vm., sb.) Oktober 0,8 - 0,6 02.12.2022 8:00 Warenimporte (% gg. Vm., sb.) Oktober - 1,2 - 1,9 06.12.2022 8:00 Auftragseingang im Ver. Gewerbe (% gg. Vm., sb.) Oktober - 1,5 - 4,0 07.12.2022 8:00 Industrieproduktion (% gg. Vm., sb.) Oktober - 1,5 0,8 *lt. Statistischem Bundesamt auch früherer Veröffentlichungstermin möglich Quellen: Deutsche Bank Research, Statistisches Bundesamt, Bundesagentur für Arbeit, ifo, IHS Markit Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 24 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland Finanzmarktprognosen DX US JP EWU GB CH SE DK NO PL HU CZ Leitzinssatz, % Aktuell 3,875 - 0,10 2,00 3,00 6,75 15,32 7,00 Dez 22 4,375 - 0,10 2,50 3,50 6,75 18,00 7,00 Mrz 23 4,875 - 0,10 3,25 4,25 6,75 18,00 7,00 Jun 23 4,875 - 0,10 3,50 4,50 6,75 15,00 6,75 3M Geldmarktsatz, % Aktuell 4,74 - 0,02 Dez 22 4,10 - 0,03 Mrz 23 4,30 - 0,03 Jun 23 4,25 - 0,03 Rendite 10J Staatsanleihen, % Aktuell 3,69 0,25 1,85 Dez 22 4,20 0,24 2,40 Mrz 23 4,15 0,22 2,50 Jun 23 4,05 0,22 2,60 Wechselkurse EUR/USD USD/JPY EUR/GBP GBP/USD EUR/CHF EUR/SEK EUR/DKK EUR/NOK EUR/PLN EUR/HUF EUR/CZK Aktuell 1,04 139,35 0,86 1,21 0,98 10,83 10,32 4,70 413,27 24,40 Dez 22 1,05 138,00 0,88 1,19 0,95 11,00 10,50 5,00 405,00 26,50 Mrz 23 1,05 134,00 0,90 1,17 0,95 11,25 10,63 Jun 23 1,05 130,00 0,92 1,14 0,95 11,50 10,75 Quellen: Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Research Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 25 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland Deutschland: Datenmonitor DX Q4 2021 Q1 2022 Q2 2022 Q3 2022 Q4 2022 Jun 2022 Jul 2022 Aug 2022 Sep 2022 Okt 2022 Nov 2022 Konjunkturumfragen Gesamtwirtschaft ifo Geschäftsklima 96,6 95,2 92,5 87,2 92,3 88,7 88,6 84,3 84,5 86,3 ifo Geschäftserwartungen 94,3 92,9 86,5 78,7 85,6 80,4 80,5 75,2 75,9 80,0 Produzierendes Gewerbe ifo Verarbeitendes Gewerbe 101,7 99,6 94,1 89,2 93,6 90,3 90,4 86,8 86,3 88,1 Produktion (% gg. Vp.) 2,6 - 0,2 - 0,8 0,5 1,5 - 0,6 - 0,5 0,8 Auftragseingang (% gg. Vp.) - 4,5 2,8 - 5,4 - 1,6 - 0,2 1,3 - 2,0 - 4,0 Grad der Kapazitätsauslastung 85,8 85,9 85,1 85,0 84,9 Bauhauptgewerbe Produktion (% gg. Vp.) 1,2 4,0 - 3,3 - 1,3 0,0 - 0,9 - 2,0 0,8 Auftragseingang (% gg. Vp.) 1,2 - 0,6 - 13,4 - 2,3 - 5,9 7,2 - 6,0 - 3,6 ifo Bauhauptgewerbe 106,3 102,1 94,2 92,5 96,4 93,2 93,9 90,4 89,3 90,5 Konsumentennachfrage EC Konsumentenbefragung - 4,5 - 8,9 - 19,0 - 26,2 - 19,9 - 25,2 - 24,1 - 29,4 - 28,3 Einzelhandelsumsätze (% gg. Vp.) 0,9 0,8 - 2,6 - 1,1 - 1,3 0,5 - 1,5 1,0 Neuzulassungen PKW (% gg. Vj.) - 31,0 - 4,6 - 16,7 0,5 - 18,1 - 12,9 3,0 14,1 16,8 Außenhandel Auslandsaufträge (% gg. Vp.) - 6,9 6,1 - 8,3 0,8 - 1,3 5,0 - 1,7 - 7,0 Exporte (% gg. Vp.) 5,0 3,9 5,7 2,4 2,3 - 1,4 2,9 - 0,6 Importe (% gg. Vp.) 9,8 5,2 10,0 3,9 0,6 0,3 4,9 - 1,9 Nettoexporte (EUR Mrd.) 29,3 26,5 13,2 7,8 5,9 3,7 1,2 2,9 Arbeitsmarkt Arbeitslosenquote (%) 5,3 5,1 5,1 5,5 5,3 5,4 5,5 5,5 5,5 Veränderung Arbeitslosigkeit (Tsd. gg. Vp.) - 116,7 - 96,7 13,7 155,0 133,0 45,0 26,0 14,0 8,0 Beschäftigung (% gg. Vj.) 0,9 1,5 1,4 1,0 1,3 1,1 1,0 0,9 ifo Beschäftigungsbarometer 103,4 102,9 103,3 100,5 103,3 101,1 100,9 99,4 97,7 Preise, Löhne und Arbeitskosten Preise HVPI (% gg. Vj.) 5,4 6,1 8,2 9,4 8,2 8,5 8,8 10,9 11,6 Kern - HVPI (% gg. Vj.) 3,6 3,1 3,7 3,8 3,2 3,2 3,4 4,7 5,1 Harmonisierter PPI (% gg. Vj.) Rohstoffe ohne Energie (% gg. Vj.) 33,4 33,6 23,5 12,4 15,3 9,4 13,5 14,3 6,9 Rohöl, Brent (USD/Bbl) 79,6 96,2 111,7 98,7 118,3 105,8 98,6 92,1 94,1 93,2 Inflationserwartungen EC Haushaltsumfrage 45,1 51,1 56,7 53,3 51,8 53,0 52,5 54,4 50,9 EC Unternehmensumfrage 54,9 59,9 65,3 56,3 58,9 54,9 52,8 61,2 56,8 Lohnstückkosten (gg. Vj.) Lohnstückkosten 3,2 2,4 3,6 3,1 Arbeitnehmerentgelt je Arbeitnehmer 3,3 4,7 3,8 3,3 Arbeitnehmerentgelt je Stunde 2,7 3,1 4,7 2,1 Monetärer Sektor (gg. Vj.) M3 5,6 5,2 5,5 6,7 5,5 6,0 7,3 6,7 Trend von M3* 5,1 5,4 6,3 6,7 Kredite an Unternehmen und Privatpersonen 5,3 5,5 6,6 8,2 6,6 7,3 7,9 8,2 Kredite an öffentliche Haushalte 2,6 16,0 13,6 18,5 13,6 10,8 13,8 18,5 % gg. VP = Veränderung gegenüber der Vorperiode; * zentrierter 3M - Durchschnitt Quellen: Bundesagentur für Arbeit, Deutsche Bundesbank, Europäische Kommission, Eurostat, Statistisches Bundesamt, HWWI, ifo, IHS Markit Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 26 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland Kein Konjunkturabsturz, aber immer noch Rezession 27 | 25. November 2022 Ausblick Deutschland Ausblick D eutschland Unsere Publikationen finden Sie unentgeltlich auf unserer Internetseite www.dbresearch.de Dort können Sie sich auch als regelmäßiger Empfänger unserer Publikationen per E - Mail eintragen. Für die Print - Version wenden Sie sich bitte an: Deutsche Bank Research Marketing 60262 Frankfurt am Main Fax: +49 69 910 - 31877 E - Mail: marketing.dbr@db.com Schneller via E - Mail: marketing.dbr@db.com  Kein Konjunkturabsturz , aber immer noch Rezession ................................ .. 25. N ov ember 202 2  Auf dem Weg in die Rezession ................................ ......... 19. Juli 2022  Ringen mit der Zeitenwende ................................ .............. 24. Mai 2022  Krieg in der Ukraine - Neue Realitäten 2.0 ..................... 9. März 2022  Ausblick 2022: Neue Realitäten ............................ 17. Dezember 2021  Ärger in der Luft ................................ ..................... 10. November 2021  Halbzeitbilanz: Realwirtschaft auf Kurs, aber höhere Inflation ................ 14. Juni 2021  Deutsche Wirtschaft startklar für den Aufschwung - Wahlumfragen hängen in der Schwebe ........................... 11. Mai 2021  Robustes BIP 2021, trotz Q1 - Rückschlag - Inflation klettert auf 2% ................................ .............. 19 . Februar 2021  Ausblick 2021: Corona - Konjunktur ........................ 14 . Dezember 2020  November Lockdown = Q4 BIP Knockdown ........... 4 . November 2020  Deutsche Wirtschaft unerwartet robust ................ 25. September 2020  Wie stark fällt die Erholung in Q3 aus? ...................... 12 . August 2020  Allmählich aus der Konjunkturschlucht ............................... 1. Juli 2020  Liebling, wir haben die Wirtschaft geschrumpft! ............... 13. Mai 2020  Deutsche Konjunktur weiterhin sehr zerbrechlich ..... 12. Februa r 2020  Ausblick 2020: Vorsicht, zerbrechlich! ................... 19. Dezember 2019  Schwache Konjunktur und Groko - Turbulenzen ....... 4. November 2019  Klimapaket: Kein Kurswechsel in der Fiskalpolitik ................... 30. September 2019  Nur eine „technische Rezession"? Die Risiken sind entscheidend! ................................ .. 20. August 2019  Schwarz - Grün im Bund - schmerzhafte Kompromisse drohen ................................ ... 8. Juli 2019  Nicht über den Berg, Politik ist keine Hilfe ....................... 17. Mai 2019  Export und Autos bremsen die Konjunktur aus ................ 8. April 2019  Die Achillesferse der deutschen Wirtschaft ..................... 6 . März 2019  Die R - Frage ................................ ................................ . 5. Februar 2019  Ausblick 2019: Verlangsamung, aber keine harte Landung .......... 13. Dezember 2018  2019: Nur noch 1,3% BIP - Wachstum. Neuwahlen werden wahrscheinlicher ...................... 2. November 2018 © Copyright 2022. Deutsche Bank AG, Deutsche Bank Research, 60262 Frankfurt am Main, Deutschland. Alle Rechte vorbehalten. Bei Zitaten wird um Quellenangabe „Deutsche Bank Research" gebeten. Die vorstehenden Angaben stellen keine Anlage-, Rechts- oder Steuerberatung dar. Alle Meinungsaussagen geben die aktuelle Einschätzung des Ver fassers wieder, die nicht notwendigerweise der Meinung der Deutsche Bank AG oder ihrer assoziierten Unternehmen entspricht. Alle Meinungen kön nen ohne vorherige Ankündigung geändert werden. Die Meinungen können von Einschätzungen abweichen, die in anderen von der Deutsche Bank veröffentlichten Dokumenten, einschließlich Research-Veröffentlichungen, vertreten werden. Die vorstehenden Angaben werden nur zu Informations zwecken und ohne vertragliche oder sonstige Verpflichtung zur Verfügung gestellt. 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