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  4. Ausblick Deutschland
5. November 2015
Seit unserem letzten Ausblick Deutschland wurden einige zum Teil enttäuschende Konjunkturdaten veröffentlicht, die Sorgen um die deutsche Konjunktur befeuerten. Wir glauben nicht, dass dies Revisionen unserer BIP-Prognosen nötig macht. Die schwachen Daten aus der Industrie dürften wie im letzten Jahr durch Ferieneffekte spürbar überzeichnet worden sein. Allerdings besteht das Risiko, dass die Auslandsnachfrage noch hinter unserer vorsichtigen Schätzung zurückbleibt. Dies wird jedoch durch Aufwärtsrisiken bei der kräftigen Binnenkonjunktur ausgeglichen. So hat der Beschäftigungsaufbau zuletzt wieder an Tempo zugelegt. Aufgrund der Zuwanderungsdynamik über die Sommermonate reduzieren wir unsere Budgetprognose für 2015 und 2016. Relativ zum Bruttoinlandsprodukt erwarten wir nun ein Plus von 0,3% und 0,0% (zuvor 0,7% und 0,5%). [mehr]
Ausblick Deutschland: Binnenkonjunktur läuft – aber keine Übertreibungen Aktuelle Themen Konjunktur Inhaltsverzeichnis Seite Prognosetabellen ............................................2 Binnenkonjunktur trotzt negativen Überraschungen .............................................3 Ausgaben für Flüchtlinge schmelzen Budgetüberschüsse ........................................6 Deutsche Privathaushalte: Niedrigzinsen treiben Schuldenaufnahme .............................9 EZB: Richtung QE-Ausweitung und Zinssenkung ................................................. 14 DB Makro-Überraschungsindex Deutschland .................................................. 17 Datenkalender .............................................. 18 Finanzmarktprognosen ................................. 18 Datenmonitor ................................................ 19 Eventkalender ............................................... 20 Binnenkonjunktur trotzt negativen Überraschungen. Seit unserem letzten Aus- blick Deutschland wurden einige zum Teil enttäuschende Konjunkturdaten ver- öffentlicht, die Sorgen um die deutsche Konjunktur befeuerten. Wir glauben nicht, dass dies Revisionen unserer BIP-Prognosen nötig macht. Die schwa- chen Daten aus der Industrie dürften wie im letzten Jahr durch Ferieneffekte spürbar überzeichnet worden sein. Allerdings besteht das Risiko, dass die Aus- landsnachfrage noch hinter unserer vorsichtigen Schätzung zurückbleibt. Dies wird jedoch durch Aufwärtsrisiken bei der kräftigen Binnenkonjunktur ausge- glichen. So hat der Beschäftigungsaufbau zuletzt wieder an Tempo zugelegt. Ausgaben für Flüchtlinge schmelzen Budgetüberschüsse. Aufgrund der Zuwan- derungsdynamik über die Sommermonate reduzieren wir unsere Budgetprog- nose für 2015 und 2016. Relativ zum Bruttoinlandsprodukt erwarten wir nun ein Plus von 0,3% und 0,0% (zuvor 0,7% und 0,5%). Dem steht allerdings bei er- folgreicher Integration eine deutliche Verbesserung der Fiskalposition im Ver- gleich zu den erwarteten Belastungen in Folge des demografischen Wandels gegenüber. Deutsche Privathaushalte: Niedrigzinsen treiben Schuldenaufnahme. Trotz des anhaltenden Niedrigzinsumfelds ist die Sparquote der deutschen Haushalte zuletzt wieder gestiegen. Die deutschen Haushalte zeigen weiter ein äußerst vorsichtiges Anlageverhalten. Deutlichere Spuren hinterlassen die Zinsen bei der Neuverschuldung. Die Haushalte haben sich in H1 2015 in einem Ausmaß verschuldet, wie zuletzt während der Dotcom-Blase Anfang der 2000er Jahre, und damit wohl hauptsächlich Immobilienkäufe finanziert. Sorgen um die Schul- dentragfähigkeit sind jedoch unangebracht. Relativ zu den kräftig steigenden Einkommen ist der Schuldenstand im internationalen und historischen Vergleich niedrig. EZB: Richtung QE-Ausweitung und Zinssenkung. Die Botschaft der Euro- päischen Zentralbank (EZB) bei ihrer Pressekonferenz am 22. Oktober war tau- benhafter als wir erwartet hatten. Wir denken, dass die EZB am 3. Dezember ihre Lockerungspolitik mit zwei sich ergänzenden Maßnahmen fortsetzt: Eine Verlängerung von QE um sechs Monate sowie eine Senkung des Einlagezins- satzes bzw. des gesamten Korridors der EZB-Zinssätze um zehn Basispunkte. Dies bedeutet, dass nunmehr auch der Zins für Refinanzierungsgeschäfte ins Negative rutscht (-0,05 Bp.). Wir erwarten, dass die EZB die Bedingungen für ihre TLTROs entsprechend anpasst, um mögliche kontraproduktive Effekte zu vermeiden. Autor en Jochen Möbert +49 69 910-31727 jochen.moebert@db.com Heiko Peters +49 69 910-21548 heiko.peters@db.com Oliver Rakau +49 69 910-31875 oliver.rakau@db.com Stefan Schneider +49 69 910-31790 stefan-b.schneider@db.com Editor Stefan Schneider Deutsche Bank AG Deutsche Bank Research Frankfurt am Main Deutschland E-Mail: marketing.dbr@db.com Fax: +49 69 910-31877 www.dbresearch.de DB Research Management Ralf Hoffmann 5. November 2015 Ausblick Deutschland Binnenkonjunktur läuft – aber keine Übertreibungen Ausblick Deutschland 2 | 5. November 2015 Aktuelle Themen Wachstum, Inflation, Leistungsbilanz, Budgetsaldo DX BIP - Wachstum Inflation* Leistungsbilanzsaldo Budgetsaldo in % gg. Vj. in % gg. Vj. in % des BIP in % des BIP 2014P 2015P 2016P 2014P 2015P 2016P 2014P 2015P 2016P 2014P 2015P 2016P Euroland 0,9 1,5 1,6 0,4 0,1 1,0 2,4 2,8 2,5 - 2,6 - 2,1 - 1,9 Deutschland 1,6 1,7 1,9 0,9 0,3 1,3 7,4 8,3 8,2 0,3 0,3 0,0 Frankreich 0,2 1,1 1,4 0,6 0,1 0,8 - 0,9 - 0,3 - 0,7 - 3,9 - 3,8 - 3,5 Italien - 0,4 0,8 1,5 0,2 0,1 0,9 1,9 2,2 2,7 - 3,0 - 2,7 - 2,4 Spanien 1,4 3,2 2,8 - 0,2 - 0,6 0,9 1,0 1,3 1,2 - 5,9 - 4,6 - 3,5 Niederlande 1,0 1,9 1,4 0,3 0,3 1,1 10,6 11,0 11,1 - 2,4 - 2,0 - 1,9 Belgien 1,3 1,3 1,4 0,5 0,6 1,6 0,1 1,5 1,5 - 3,1 - 2,7 - 2,6 Österreich 0,5 0,8 1,4 1,5 0,9 1,7 2,0 1,7 2,3 - 2,7 - 1,8 - 1,7 Finnland - 0,4 0,2 0,9 1,2 - 0,1 1,1 - 0,9 1,0 0,8 - 3,3 - 3,2 - 3,1 Griechenland 0,7 - 0,5 - 0,8 - 1,4 - 0,8 1,3 - 2,1 - 1,0 - 1,5 - 3,6 - 3,3 - 2,2 Portugal 0,9 1,7 1,7 - 0,2 0,5 1,2 0,6 0,8 0,7 - 7,2 - 3,1 - 2,6 Irland 5,2 5,2 3,5 0,3 0,1 1,6 3,6 5,0 4,5 - 3,9 - 2,1 - 1,8 Großbritannien 2,9 2,6 2,5 1,5 0,1 1,3 - 3,2 - 4,5 - 4,0 - 4,5 - 3,7 - 2,1 Dänemark 1,1 1,7 1,9 0,6 0,6 1,5 6,3 6,5 6,0 - 1,0 - 1,5 - 2,0 Norwegen 2,3 1,3 1,5 2,0 2,1 2,5 9,4 7,5 7,0 9,1 7,5 7,0 Schweden 2,4 3,2 2,7 - 0,2 0,2 1,5 6,2 6,5 6,0 - 1,9 - 1,0 - 0,5 Schweiz 1,9 1,0 1,3 0,0 - 1,0 - 0,3 7,3 7,0 6,5 0,2 0,0 - 0,5 Tschech. Rep. 2,0 4,2 3,0 0,4 0,5 1,5 0,6 0,3 0,0 - 1,9 - 1,8 - 1,6 Ungarn 3,6 2,7 2,4 - 0,2 0,1 2,2 4,0 3,1 3,3 - 2,6 - 2,7 - 2,4 Polen 3,4 3,4 3,5 0,0 - 0,7 1,4 - 1,4 - 1,7 - 1,8 - 3,2 - 2,9 - 2,7 USA 2,4 2,4 2,5 1,6 0,2 2,1 - 2,6 - 3,1 - 3,7 - 2,8 - 2,7 - 2,4 Japan - 0,1 0,6 1,1 2,7 0,8 0,8 0,5 3,4 3,3 - 5,9 - 5,3 - 4,5 China 7,3 7,0 6,7 2,0 1,7 2,7 3,1 3,4 3,3 - 2,1 - 3,7 - 3,0 Welt 3,3 3,1 3,4 3,6 3,5 4,1 *Inflationsdaten für EU - Länder basieren auf harmonisierten Verbraucherpreisindizes außer bei Deutschland. Dies kann zu Diskrepanzen zu anderen DB Pub likationen führen. Quellen: Nationale Behörden, Nationale Zentralbanken, Deutsche Bank Prognosen Deutschland: BIP-Wachstum nach Komponenten, % gg.Vq., Jahresdaten % gg.Vj. DX 2014 2015 201 2 2013 2014 2015P 2016P Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3P Q4P BIP 0,4 0,3 1,6 1,7 1,9 0,7 - 0,1 0,2 0,6 0,3 0,4 0,4 0,3 Privater Konsum 1,0 0,6 0,9 2,0 1,8 0,3 - 0,1 0,6 1,0 0,4 0,2 0,7 0,3 Staatsausgaben 1,3 0,8 1,7 1,8 0,4 0,4 0,6 0,6 0,5 0,6 0,3 0,3 0,2 Anlageinvestitionen - 0,4 - 1,3 3,5 2,6 1,9 2,4 - 1,5 - 0,7 1,3 1,7 - 0,4 0,6 0,5 Ausrüstungen - 2,6 - 2,3 4,5 4,3 2,0 - 0,2 0,9 - 1,9 2,6 1,9 0,1 0,3 0,4 Bau 0,5 - 1,1 2,9 1,5 2,4 4,4 - 3,8 - 0,4 0,6 1,8 - 1,2 1,0 0,9 Lager, %-Punkte - 1,6 0,6 - 0,3 - 0,6 - 0,1 0,0 0,4 - 0,7 0,0 - 0,1 - 0,4 0,1 0,0 Exporte 2,7 1,6 4,0 5,7 4,2 0,4 0,4 1,5 1,4 1,2 2,2 0,5 0,5 Importe - 0,3 3,1 3,7 5,9 3,8 0,6 0,9 0,4 2,3 1,9 0,8 1,2 0,7 Nettoexport, %-Punkte 1,4 - 0,5 0,4 0,4 0,3 0,0 - 0,2 0,5 - 0,3 - 0,2 0,8 - 0,3 0,0 Konsumentenpreise* 2,0 1,5 0,9 0,3 1,3 1,2 1,1 0,8 0,5 0,0 0,5 0,1 0,7 Arbeitslosenquote, % 6,8 6,9 6,7 6,4 6,6 6,8 6,7 6,7 6,6 6,5 6,4 6,4 6,5 Industrieproduktion - 0,4 0,1 1,5 1,1 1,2 Budgetsaldo, % BIP - 0,1 - 0,1 0,3 0,3 0,0 Öffentlicher Schuldenstand, % BIP 79,7 77,4 74,9 71,6 69,3 Leistungsbilanzsaldo, % BIP 6,8 6,4 7,4 8,3 8,2 Leistungsbilanzsaldo, EUR Mrd. 187 180 216 252 255 *Inflationsdaten für Deutschland basieren auf nationaler Abgrenzung. Dies kann zu Diskrepanzen zu anderen DB Publikationen fü hren. Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bundesbank, Arbeitsagentur, Deutsche Bank Research Ausblick Deutschland 3 | 5. November 2015 Aktuelle Themen Binnenkonjunktur trotzt negativen Überraschungen — Seit unserem letzten Ausblick Deutschland wurden einige zum Teil enttäu- schende Konjunkturdaten veröffentlicht, die Sorgen um die deutsche Kon- junktur befeuerten. Zusätzliche Nahrung bekamen diese durch das „Diesel- gate“ sowie anhaltende Diskussionen über die Konjunkturprobleme der Emerging Markets. — Wir glauben nicht, dass dies Revisionen unserer BIP-Prognosen nötig macht. Die schwachen Daten aus der Industrie dürften wie im letzten Jahr durch Ferieneffekte spürbar überzeichnet worden sein. Allerdings besteht das Risiko, dass die Auslandsnachfrage noch hinter unserer vorsichtigen Schätzung zurückbleibt. Dies wird jedoch durch Aufwärtsrisiken bei der kräf- tigen Binnenkonjunktur ausgeglichen. So hat der Beschäftigungsaufbau zu- letzt wieder an Tempo zugelegt. Negative Überraschungen im Oktober Seit unserer letzten Ausgabe des Ausblick Deutschland Anfang Oktober gab es an der Datenfront einige negative Überraschungen. Diese haben unseren DB Makro-Überraschungsindex (siehe Ende der Publikation) von einem moderat positiven Niveau aus wieder deutlich ins Negative gedrückt. Zuletzt war der Index auf dem tiefsten Stand seit Ende 2014. Steht unsere gerade erst bestätig- te bzw. angehobene BIP-Prognose für 2015 bzw. 2016 damit schon wieder in Frage? Die deutlich markanter als erwarteten Rückgange der Industrieproduktion, des Auftragseingangs und der Exporte im August, die Anfang Oktober berichtet wurden, wurden vermutlich als Bestätigung der Sorgen um die Konjunktur vor allem in den Emerging Markets gesehen. Sie verstärkten die vermuteten Belas- tungen für die deutsche Industriekonjunktur, nachdem die Manipulationen von Volkswagen – das Dieselgate – bekannt geworden waren. Allerdings spielten bei diesen Monatszahlen Ferieneffekte eine wichtige Rolle, was eine Gegenbewegung bei den Septemberdaten erwarten lässt. Im August 2015 hatten rd. 80% der deutschen Bundesländer/Bürger Schulferien. Das war deutlich mehr als im Schnitt der letzten Jahre 2008-2013 (70%) und die statisti- schen Saisonbereinigungsverfahren des Statistischen Bundesamtes korrigieren solche Effekte nicht. Schon im letzten Jahr sorgte die Lage der Schulferien (ebenfalls 80%) für enttäuschende Industriedaten im August und Konjunktursor- gen, die dann von einer Gegenbewegung im September zurückgedrängt wur- den. Die Erwartung einer Gegenbewegung wird auch durch die vom VDA schon pub- lizierten Zahlen zur Autoproduktion im September gestützt. Diese deuten darauf hin, dass der kräftige Produktionsrückgang im Autosektor von -3,4% gg. Vm. weitgehend ausgeglichen werden sollte. Daten des VDA für Oktober deuten auf einen leichten Rückgang der offiziellen Produktionsdaten hin, der allerdings im Rahmen der monatlichen Schwankungen bleiben sollte. Ebenso sollte beim Auftragseingang und den Exporten eine Gegenbewegung verzeichnet werden. Es gibt unseres Erachtens also keinen markanten Tempoverlust der Industrie- konjunktur. -0,6 -0,4 -0,2 0 0,2 0,4 0,6 14 15 Durchschnitt der z-Werte der vergangenen 20 Datenüberraschungen Quellen: Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Research DB Makro-Überraschungsindex 1 - 25 - 20 - 15 - 10 - 5 0 5 10 15 20 25 12 13 14 15 DB Prognose** Automobilproduktion* *Offizieller realer Produktionsindex; ** Basiert auf Anzahl produzierter Autos laut VDA und DB Saisonbereinigung Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research, VDA Autoproduktion & DB Prognose 2 - 20 - 10 0 10 20 30 11 12 13 14 15 Inland EWU Nicht - EWU Kernaufträge aus Nicht - EWU Ausland deutlich abgeschwächt 3 Gesamtaufträge ohne sonst. Fahrzeugbau, % gg. Vj., gl. 3M - Schnitt Quelle: Statistisches Bundesamt Ausblick Deutschland 4 | 5. November 2015 Aktuelle Themen Externe Risiken werden durch … Wir wollen die externen Risiken für die deutsche Industrie allerdings nicht klein reden. Insbesondere die Konjunktur außerhalb des Euroraums macht uns Sor- gen und sollte zu einer Abschwächung des zuletzt hohen Exportwachstums führen. Dies hatten wir bei unserer vorsichtigen Exportprognose allerdings weit- gehend unterstellt. Die Auftragsdaten bestätigen dieses trübe Bild. Der Auftragseingang der deut- schen Industrie aus Nicht-Euro-Staaten hat sich bspw. von noch 6% gg. Vj. Ende 2014 auf -0,5% im August verlangsamt. Dabei dürfte einerseits die Kon- junkturabschwächung in Asien (China) und andererseits die Normalisierung der Nachfrage aus den USA eine Rolle spielen. Hier dürften die zum Teil wechsel- kursgetriebenen deutschen Exporterfolge auslaufen. Dagegen haben sich die Aufträge aus dem Inland und den anderen EWU-Staaten beschleunigt. Insge- samt sollte dies dafür sorgen, dass das deutsche Exportwachstum wieder mehr im Einklang mit dem Welthandelswachstum steht, das in realer Rechnung gera- de einmal etwa 2% beträgt. Seit Anfang ´15 hatte es eine Abkopplung gegeben. Die fortgesetzte Abschwächung des Emerging Market PMIs auf Niveaus, die zuletzt 2009 erreicht wurden, deutet auf vorhandene Abwärtsrisiken für unsere Prognose hin. Auch die ifo-Exporterwartungen haben sich im Oktober weiter eingetrübt. Allerdings geht unser China-Ökonom weiter davon aus, dass sich die Konjunktur in China in Q4 fängt und danach in eine graduelle Verlangsa- mung übergeht. … ausgeprägte inländische Stärke kompensiert Im Gegensatz dazu haben sich die binnenwirtschaftlichen Aussichten seit unse- rer letzten Prognoserevision eher aufgehellt. Das Beschäftigungswachstum hat sich in den letzten Monaten wieder be- schleunigt, nachdem es in H2 2014 eine Schwächephase gab. Im September entstanden 50.000 neue Stellen. Dadurch verbesserte sich der Vorjahresver- gleich auf +0,9%. Zu Beginn des Jahres lag das Wachstum bei nur noch 0,6%. Aufwärtsrevisionen haben ebenfalls zum sehr positiven Bild beigetragen. Zusammen mit den in Q3 2015 wieder stark gefallenen Ölpreisen trägt der Ar- beitsmarkt zu den äußert günstigen Aussichten für den Konsum bei. Die Einzel- handelsumsätze stiegen in Q3 um 0,9% gg. Vq. Das ist ähnlich stark wie Ende 2014 bzw. Anfang 2015 als der Ölpreiseinbruch spürbare reale Einkommens- gewinne bewirkte. Darüber hinaus legten die PKW-Neuzulassungen in Q3 um über 5% zu im Vergleich zu Q2. Das war der stärkste Anstieg seit Q3 2011 und einer der stärksten überhaupt. -20 -10 0 10 20 30 40 50 -50 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 95 97 99 01 03 05 07 09 11 13 15 Deutsche Exporte Welthandel Abweichung (% - P., rechts) Deutsche Exporte & Welthandel 4 % gg. Vj., gl. 3M - Schnitt Quellen: Statistisches Bundesamt, CPB - 50 - 30 - 10 10 30 50 70 90 110 130 150 0,0 0,1 0,2 0,3 0,4 0,5 0,6 0,7 0,8 0,9 1,0 13 14 15 '000 gg. Vm. (rechts) % gg. Vj. (links) '000 gg. Vm., gl. 3M - Schnitt (rechts) Quelle: Statistisches Bundesamt Beschäftigung: Stärkeres Wachstum 5 - 30 - 20 - 10 0 10 20 30 40 91 95 99 03 07 11 15 Quelle: Haver Neuzulassungen Kfz, % gg. Vq. Neuzulassungen selten stärker 7 97 98 99 100 101 102 103 104 105 106 107 94 98 02 06 10 14 Quelle: Statistisches Bundesamt Reale Einzelhandelsumsätze, gl. 3M - Schnitt, 2010=100 Einzelhandel: So stark wie 1995 6 Ausblick Deutschland 5 | 5. November 2015 Aktuelle Themen Daten zu Hypothekenkrediten deuten zudem auf eine robuste Baukonjunktur hin. Die Neuvergabe von Krediten lag im Schnitt der letzten 6 Monate nahezu 30% über Vorjahr. Auch wenn es einige Sonderfaktoren gab, die die Entwick- lung überzeichnen dürften, trug das dazu bei, dass das Gesamtvolumen an Immobilienkrediten im September 3,7% über Vorjahr lag. Zwar dürften die Kredi- te vielfach für den Erwerb existierender Wohnungen genutzt werden. Aber auch der Neubau sollte stimuliert werden. Der Zustrom an Immigranten dürfte außer- dem für eine spürbare Zunahme der Wohnraumnachfrage sorgen und somit den ohnehin vorhandenen großen Nachfrageüberhang verstärken. Dies stützt die Baukonjunktur auch mittelfristig. Die Stimmungsdaten (ifo/PMI) für den Oktober bestätigen das Bild gedämpfter externer und sehr robuster binnenwirtschaftlicher Aussichten. Das ifo- Geschäftsklima im Verarbeitenden Gewerbe ist leicht gesunken und lag damit weiter nur leicht über seinem historischen Durchschnitt. Das Verarbeitende Ge- werbe ist angesichts der hohen Exportquote stark vom internationalen Umfeld abhängig. Die ifo-Exporterwartungen sind in den letzten 8 Monaten gesunken oder blieben konstant. Dadurch lagen sie im Oktober unter ihrem historischen Durchschnitt. Dagegen befand sich das ifo-Geschäftsklima für die binnenwirt- schaftlich dominierten Sektoren Einzelhandel und Bau trotz einer uneinheitli- chen Entwicklung im Oktober auf einem sehr hohen Niveau. Dieselgate (bislang) ohne Wirkung Angesichts der Diskussion um die technischen Manipulationen bei Volkswagen haben wir die Veröffentlichung der ifo-Umfrageergebnisse für den Oktober mit Spannung erwartet. Die Ergebnisse für den Automobilsektor waren insgesamt gemischt, zeigen aber insgesamt bis dato keine eindeutige Belastung des Sek- tors. Überraschenderweise hat sich das Geschäftsklima im Automobilsektor im Okto- ber dank einer deutlich positiveren Einschätzung der Geschäftsaussichten(!) sogar aufgehellt. Auch die Produktionserwartungen sind angestiegen und lagen dadurch wieder auf dem hohen Q1-Niveau. Die Kapazitätsauslastung ist laut Einschätzung der Unternehmen in Q4 deutlich auf 91,8% gestiegen und ist da- mit wieder genauso hoch wie in H1 2015 bzw. Ende 2008 vor der Krise. Ande- rerseits haben die Export- und Beschäftigungserwartungen weiter nachgege- ben. Auch der Auftragsbestand wird merklich negativer bewertet. Freilich ist es möglich, dass die Auswirkungen erst mit Verzögerung bei den Händlern und Produzenten auflaufen, weil derzeit noch volle Auftragsbücher die kurzfristigen (Produktions-)Auswirkungen begrenzen. Allerdings sieht Volkswa- gen laut eigenen Angaben bislang keine negativen Auswirkungen auf seinen Auftragseingang. Alles in allem sehen wir unsere Erwartung einer höchstens marginalen gesamtwirtschaftlichen Auswirkung bis dato bestätigt. 1 Oliver Rakau ( +49 69 910-31875, oliver.rakau@db.com ) 1 „Dieselgate" a massive blow for Volkswagen but not to the German economy. Focus Europe. 9. Oktober 2015. 60 70 80 90 100 110 120 130 140 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 Industrie Bau Großhandel Einzelhandel Exporterwartungen ifo-Index nach Sektoren 9 Index 2005=100 Quelle: ifo - 2 - 1 0 1 2 3 4 - 60 - 40 - 20 0 20 40 60 05 07 09 11 13 15 Baugenehmigungen (% gg. Vj., gl. 6M - Schnitt) Neuvergabe von Hypothekenkrediten (% gg. Vj., 6M - Schnitt, 6M - Vorlauf) Hypothekenkredite (Bestand, % gg. Vj.) Deutsche Bauinvestitionen könnten kräftig steigen 8 Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bundesbank Ausblick Deutschland 6 | 5. November 2015 Aktuelle Themen Ausgaben für Flüchtlinge schmelzen Budgetüberschüsse — Aufgrund der hohen Flüchtlingszahlen prognostizieren wir deutlich sinkende Budgetüberschüsse für die Jahre 2015 und 2016. Relativ zum BIP erwarten wir nun ein Plus von 0,3% und 0,0% (zuvor 0,7% und 0,5%). — Gleichzeitig dürften die zusätzlichen Staatsausgaben für Flüchtlinge das BIP-Wachstum 2016 um rund ¼ Prozentpunkte auf 1,9% steigern. Für den Schuldenstand relativ zum BIP ergeben sich aus niedrigeren Überschüssen und höherem Wachstum nur geringe Anpassungen unserer Prognose. Bei erfolgreicher Integration ist in der nächsten Dekade jedoch – relativ zur an- dernfalls negativen Dynamik – eine deutlich verbesserte Fiskalposition zu erwarten. — Aufgrund der Zuwanderungsdynamik sind alle Prognosen mit hoher Unsi- cherheit behaftet. So könnten im Zuge der Flüchtlingskrise höhere Unters- tützungszahlungen für andere stark betroffene Länder anfallen. Hohe Prognoseunsicherheit aufgrund der Zuwanderungsdynamik Die anschwellende Zahl von Bürgerkriegsflüchtlingen und Asylanten wird auf- grund der gesetzlichen Leistungen für Flüchtlinge die Staatsausgaben erhöhen. Um einen Treiber der Zuwanderung einzudämmen, hat die Bundesregierung im jüngst verabschiedeten Asylpaket die Länder des Westbalkans als sichere Her- kunftsländer deklariert. Allerdings verbieten nach Ansicht der Bundesregierung humanitäre Gründe eine zahlenmäßige Begrenzung des Rechts auf Asyl. Damit dürften die asylbedingten Ausgaben weiter ansteigen. Zudem zeichnen sich Unterstützungszahlungen an Nachbarländer Syriens ab, in denen der Großteil der Bürgerkriegsflüchtlinge bis dato Zuflucht gefunden hat. Letztlich dürften wahrscheinlich auch Maßnahmen zur Eindämmung des Konfliktes in Syrien zusätzliche Staatsausgaben bewirken, die allerdings wohl von einer größeren Gruppe von Staaten geschultert werden. Konsumbedingter Wachstumsimpuls Angesichts des massiven Anstiegs der Flüchtlingszahlen und einer nur geringen Aussicht, dass der Zustrom 2016 deutlich nachlassen wird, unterstellen wir ei- nen Durchschnitt von einer Million Flüchtlingen im Jahr 2016. Laut Aussagen der Politik liegen die Geld- und Sachleistungen pro Jahr und Flüchtling bei etwa EUR 12.000. Zwar teilen sich diese Ausgaben auf privaten und staatlichen Kon- sum auf, insgesamt dürfte der Konsum 2016 aber um mindestens EUR 12 Mrd. steigen. Die Investitionstätigkeit im Bausektor dürfte dagegen trotz zu- sätzlicher Wohnnachfrage der Flüchtlinge zunächst gedämpft bleiben. Schon bisher wirkten dem hohen Nachfrageüberhang im Wohnungsmarkt Kapazitäts- restriktionen und regulatorische Maßnahmen entgegen. Mittelfristig dürften die zur Bewältigung der Flüchtlingskrise bereitgestellten öffentlichen Mittel für sozia- len Wohnungsbau, sowie bereits verabschiedete gelockerte Genehmigungsvor- schriften, die Bauaktivität aber ankurbeln. Für das kommende Jahr haben wir aber nur aufgrund des höheren Konsums unsere BIP-Prognose um rund ¼ Pro- zentpunkte auf 1,9% erhöht. 0,0 0,2 0,4 0,6 0,8 2014 2015 2016 2017 Neu Alt Prognose: Finanzierungssaldo 1 % BIP Quellen: Destatis, Deutsche Bank Research 62,0 64,0 66,0 68,0 70,0 72,0 74,0 76,0 2014 2015 2016 2017 Neu Alt % BIP Prognose: Öffentlicher Schuldenstand 2 Quellen: Destatis, Deutsche Bank Research Ausblick Deutschland 7 | 5. November 2015 Aktuelle Themen Langsame Arbeitsmarktintegration erhöht Sozialausgaben Die kurzfristigen, fiskalischen Effekte des Flüchtlingsstroms hängen im Wesent- lichen von den notwendigen Ausgaben für die zur Vermittlung der notwendigen Sprach- und Berufskompetenzen für Flüchtlinge und der für die Integration in den Arbeitsmarkt notwendigen Zeit ab. Hier dürften zunächst aufgrund einer langsam ablaufenden Arbeitsmarktintegration der Flüchtlinge die Kosten deut- lich über den Erträgen liegen. Mittel- und langfristig liegt in einer erfolgreichen Integrationspolitik das Potenzial für eine dreifache Dividende: 1. niedrigere So- zialausgaben, 2. höhere Sozialbeiträge und höhere Steuereinnahmen und 3. bei erfolgreicher Integration eine verbesserte Wachstumsdynamik im Vergleich zu der ansonsten demografisch bedingten Belastung für das Wachstumspotential. Neben bürokratischen Engpässen bei Asylverfahren und der Erteilung von Ar- beitsgenehmigungen dürfte auch der Qualifikationsmismatch einer zügigen In- tegration in den Arbeitsmarkt zunächst im Wege stehen. Somit dürfte trotz einer hohen Zahl offener Stellen – auch für Geringqualifizierte – die Zahl der Jobsu- chenden steigen. Das Sozialministerium rechnet mit mehreren 100.000 zusätzli- chen Leistungsempfängern im Jahr 2016, was sich in höheren Defiziten in der Sozialversicherung niederschlagen sollte. Die pro ankommendem Flüchtling angesetzten EUR 12.000 pro Jahr dürften bei nur langsam stattfindender Ar- beitsmarktintegration im Mittel eher eine Untergrenze darstellen. Neben den zunächst anfallenden Kosten für Unterbringung, Verpflegung und ärztliche Ver- sorgung sollten dann weitere Kosten für Arbeitsplatzsuche, Ausbildung und Sprachkurse anfallen. Zudem sinkt für alle Jobsuchenden die Betreuungsquote in den Arbeitsagenturen rasch, denn neben den 2,8 Mio. Arbeitslosen sind dann, zumindest anfänglich, besonders betreuungsintensive Flüchtlinge auf Jobsuche. Die kurzfristigen, fiskalischen Grenzkosten sollten also deutlich über den Erträgen liegen. Wie schnell die Integration gelingt und wie sich Erträge und Kosten über die nächsten Jahre verteilen, könnte insbesondere auch von der unvermeidlichen Diskussion rund um eine eventuelle Neuregelung der Sozial- leistungen und des Mindestlohns für Flüchtlinge abhängen. Neueinstellungen im öffentlichen Sektor notwendig Weitere Ausgabenerhöhungen fallen im Bildungsbereich für die Einstellung neuer Lehrer und Erzieher an. So ist rund jeder vierte Flüchtling minderjährig (siehe Grafik), was natürlich auch die Integrationschancen deutlich erhöht. Mitte Oktober hat Bayern in einem Nachtragshaushalt angekündigt, 1700 neue Leh- rerstellen zu schaffen, mit dem Ziel Flüchtlingskinder zu integrieren. Der Lehrer- verband fordert bundesweit mehr als 20.000 neue Lehrerstellen und darüber hinaus die Einstellung von Sozialpädagogen, Dolmetschern und Therapeuten. Ähnlich hoch könnte der Bedarf für Erzieher im Vorschulbereich ausfallen. Diese potentiellen Neueinstellungen belasten zunächst die Haushalte der Kommunen und Länder. Gleiches gilt für die öffentliche Verwaltung, die vielerorts an ihrer Kapazitätsgrenze arbeitet. Bereits im August forderte der Beamtenbund mehre- re tausend Neueinstellungen für die Polizei, Kommunen, Gesundheitsämter, Sozialdienste und die Justiz. Unterstellt man Durchschnittskosten von rund EUR 75.000 pro Jahr und pro Lehrerstelle und EUR 50.000 für die weiteren Stellen im öffentlichen Dienst, steigen die öffentlichen Ausgaben für je 1000 Lehrerstel- len um EUR 75 Mio. und je 1000 Stellen im öffentlichen Dienst um EUR 50 Mio. Zudem stehen den Mehrausgaben aufgrund von Einarbeitungszeiten, die insbe- sondere in dieser angespannten Situation länger ausfallen könnten, zunächst nur geringe Leistungen gegenüber. 0 5 10 15 20 25 Berlin Hamburg München Insgesamt Ausländer Stand: September 2015 Quellen: Bundesagentur für Arbeit, Deutsche Bank Research % Arbeitslosenquoten in Großstädten 3 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 ≤14 14 - 17 18 - 34 35 - 64 ≥65 Asylbewerber, 2015 (Jan/Aug) Deutsche Bevölkerung (2015) % Quellen: Eurostat, Deutsche Bank Research Altersverteilung der Flüchtlinge: Hoher Anteil junger Flüchtlinge 4 Ausblick Deutschland 8 | 5. November 2015 Aktuelle Themen Verteilung der Kosten zwischen Bund, Ländern und Kommunen Diese zusätzlichen Ausgaben erhöhen in vielen Kommunen und Ländern die Haushaltsdefizite, während der Bund hohe Überschüsse ausweist. Damit sollten die Forderungen an den Bund, für die Mehrkosten aufzukommen, erneut auf die politische Tagesordnung rücken. Bisher überweist der Bund einen Betrag von EUR 670 pro Monat und pro Flüchtling. Diese Zahlung dürfte die tatsächlichen Kosten auf Länder- und kommunaler Ebene aber nur teilweise decken. Neue Prognose für Finanzierungssaldo und Staatsschulden Ein Großteil der hier beschriebenen Mehrausgaben sollte durch sinkende Zins- ausgaben des Staates und weiter kräftig wachsender Steuereinnahmen und Sozialbeiträge abgefangen werden, wodurch es allerdings zum Abschmelzen der bis dato erwarteten Budgetüberschüsse kommt. Deshalb senken wir unsere Budgetprognose relativ zum Bruttoinlandsprodukt für 2015 und 2016 auf 0,3% und 0,0% (zuvor 0,7% und 0,5%). Diese Prognose unterstellt auch, dass die Bundesregierung am Ziel eines ausgeglichenen Haushalts eisern festhält. In Bezug auf unsere Prognose der Staatsschuldenquote neutralisieren sich die niedrigeren Budgetüberschusse und die höhere BIP-Prognose nahezu. So er- warten wir weiterhin einen Schuldenstand von 71,6% im Jahr 2015 und 69,3% in 2016. Gegen Ende des Jahrzehnts dürften die Schulden weiter sinken und dann nur knapp über der 60%-Maastrichtgrenze liegen. Allerdings ist diese Prognose aufgrund der Neuausrichtung der Asylpolitik mit Abwärtsrisiken ver- bunden. Über das Jahr 2020 hinaus dürfte jedoch die jetzige Zuwanderung bei erfolgreicher Integration in einer deutlichen Verbesserung der Fiskalposition resultieren. Aufgrund der zu erwartenden Belastungen in Folge des demografi- schen Wandels wäre eine solche Entwicklung hoch willkommen. Jochen Möbert (+49 69 910-31727, jochen.moebert@db.com) Ausblick Deutschland 9 | 5. November 2015 Aktuelle Themen Deutsche Privathaushalte: Niedrigzinsen treiben Schuldenaufnahme — Trotz des anhaltenden Niedrigzinsumfelds ist die Sparquote der deutschen Haushalte zuletzt wieder gestiegen, da das Sparmotiv (Vorsorgesparen) und die Einkommensentwicklung den Effekt niedriger Zinsen kompensieren. — Die deutschen Haushalte zeigen weiter ein äußerst vorsichtiges Anlagever- halten. Der überwiegende Teil der Neuanlagen fließt nach wie vor in nied- rigverzinste Einlagen und in Versicherungs- bzw. Alterssicherungssysteme. Risikotragende Anlagen verzeichnen nur geringe Zuflüsse, doch der Netto- abfluss aus diesen Anlageklassen scheint vorerst gestoppt zu sein. Inner- halb der risikotragenden Anlagen hält die Umschichtung von Schuldver- schreibungen hin zu Investmentzertifikaten an. — Deutlichere Spuren hinterlassen die Zinsen bei der Neuverschuldung. Die Haushalte haben sich in H1 2015 in einem Ausmaß verschuldet, wie zuletzt während der Dotcom-Blase Anfang der 2000er Jahre, und damit wohl hauptsächlich Immobilienkäufe finanziert. Sorgen um die Schuldentragfä- higkeit sind jedoch unangebracht. Relativ zu den kräftig steigenden Ein- kommen ist der Schuldenstand im internationalen und historischen Ver- gleich niedrig. Selbst unter extremen Annahmen würde es bis Mitte der 2020er Jahre dauern, bis der Schuldenstand wieder so hoch wäre wie An- fang der 2000er. Einleitung Ende April haben wir uns das letzte Mal zum Anlageverhalten deutscher Privat- haushalte geäußert. Damals lagen uns Zahlen bis Q4 2014 vor, welche zeigten, dass die Deutschen trotz Niedrigzinsen sogar eher wieder mehr gespart hatten. Selbst die Bereitschaft, Gelder in renditeträchtigere Anlagen zu investieren, hatte sich nur leicht erhöht – trotz der damit einhergehenden, niedrigen Anlage- rendite. Allerdings hatte das Niedrigzinsumfeld zu einem deutlichen Anstieg der Verschuldung beigetragen. Diese Entwicklungen haben sich im ersten Halbjahr 2015 fortgesetzt oder sogar verstärkt. Insgesamt bleibt das Anlageverhalten äußerst vorsichtig. Angesichts der immer wieder aufkommenden Diskussionen um eine Immobilienblase in Deutschland, vergleichen wir im Folgenden die Situation mit der in anderen Ländern, die in den letzten Jahren mit den Folgen von platzenden Immobilien- blasen zu kämpfen hatten. Dabei zeigen wir, dass die Verschuldungssituation deutscher Haushalte bislang weit von der in jenen Ländern entfernt ist. Sparen: Zinsen sind nur ein Faktor von vielen Nachdem die Sparquote der deutschen Privathaushalte im Verlauf der Krise seit 2008 spürbar gesunken war, ist sie seit Anfang des Jahres wieder leicht gestie- gen. Zuletzt lag sie bei 9,7% im Vergleich zu dem Tief von 8,9% in Q4 2013. Dies spiegelt sich in einer beschleunigten Geldvermögensbildung (finanzielle Ersparnis) wider. So wurden in Q1 und Q2 2015 insgesamt EUR 100 Mrd. ge- spart. Das ist mit großem Abstand die höchste Summe in einem Halbjahr; im Schnitt der vier Vorjahre lag der Wert bei nur gut EUR 80 Mrd. Selbst wenn man die finanziellen Ersparnisse ins Verhältnis zum verfügbaren Einkommen setzt und die neu aufgenommenen Schulden abzieht, zeigt sich ein zunehmender Vermögensaufbau. Seit Q1 2014 (7,6%) ist diese Quote zuletzt auf 8,2% ange- stiegen (2005-08: 9,3%). 0 2 4 6 8 10 12 00 02 04 06 08 10 12 14 Netto - Geldvermögensneubildung* Sparquote (%) Renditen 10J - Staatsanleihen Sparquoten trotzen Tiefstzinsen 1 *4Q - Summe in % d. verf. Einkommens Quellen: Deutsche Bundesbank, Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research Ausblick Deutschland 10 | 5. November 2015 Aktuelle Themen Im ersten Halbjahr waren aber auch die Zinsen auf historische Tiefs gefallen. So lagen die Renditen für 10J deutsche Staatsanleihen im April bei unter 0,1%. 7J deutsche Staatsanleihen rentierten zum Teil negativ. Unsere statistische Analyse im März (Ausblick Deutschland, 2. März 2015) zeig- te nur einen geringen (nicht signifikanten) Einfluss der Zinsen auf das Sparver- halten. In ihrem aktuellen Monatsbericht zeigt die Bundesbank ebenfalls, dass (reale) Renditen das Spar- und Anlageverhalten allenfalls geringfügig beeinflus- sen. „Stattdessen dürften einkommens- und vermögensbezogene sowie demo- grafische Faktoren und der institutionelle Rahmen ungleich wichtigere Determi- nanten sein.“ (Deutsche Bundesbank, Monatsbericht, Oktober 2015). So könnte der Vorsorgeaspekt sogar dafür sorgen, dass fallende Zinsen steigende Erspar- nisbildung nach sich ziehen, um die verfügbaren Mittel im Alter konstant zu hal- ten. In einer Umfrage der Bundesbank gaben 77% der Haushalte an, dass sich ihr Sparverhalten trotz niedriger Zinsen nicht verändert habe. Die Umfrage wur- de allerdings in den Jahren 2010 und 2011 durchgeführt, als die Zinsen noch ein merklich höheres Niveau aufwiesen. Zuletzt haben die äußerst günstige Arbeitsmarktlage, der kräftig gefallene Öl- preis, die Einführung des Mindestlohns und die Rentenerhöhungen für kräftige (reale) Einkommenssteigerungen gesorgt, die zum Teil zu einer verstärkten Spartätigkeit genutzt wurden. Sicherheit geht immer noch vor Beim Anlageverhalten der Haushalte gab es in den letzten zwei Quartalen ins- gesamt nur graduelle Verschiebungen (Grafik 2). Sicherheit hat bei der Anlage- entscheidung immer noch Vorrang. Angesichts der hohen (saisonalen) Volatili- tät der Daten analysieren wir die kumulierten bzw. durchschnittlichen Flüsse über die letzten vier Quartale. Gut 100% der neuangelegten finanziellen Ersparnisse flossen im Schnitt der letzten vier Quartale in nicht-risikotragende Anlagen . Dazu zählen wir Bargeld und Einlagen sowie Versicherungen und Alterssicherungssysteme. Der Wert war in den letzten Quartalen recht konstant. Der Aufwärtstrend der letzten Jahre scheint damit zunächst gestoppt zu sein. Bis auf die Zeit der Finanzkrise, in der Gelder aktiv aus riskanteren Anlageklassen in diese nicht-risikotragenden Anla- gen umgeschichtet wurden, ist dies aber immer noch der höchste Anteil und damit ein klares Zeichen für eine hohe Risikoaversion. Der leichte Anstieg der Risikobereitschaft bis Q4 2014 hat sich in den letzten beiden Quartalen auf den ersten Blick schon wieder leicht abgeschwächt. Ende 2014 waren 12% der Neuanlagen in risikotragende Anlagen geflossen. Dies war der höchste Wert seit 2007. In H1 2015 ist dieser Wert allerdings wieder in Rich- tung 5% gerutscht, womit er jedoch immerhin noch im positiven Bereich ver- bleibt. 2012 und 2013 wurden noch umfangreiche Mittel aus diesen Anlagen abgezogen. Zu den risikotragenden Anlagen zählen wir Aktien, sonstige Anteils- rechte, Investmentzertifikate und Schuldverschreibungen. Die Zuflüsse in risikotragende und nicht-risikotragende Anlagen übersteigen die gesamten Neuanlagen der Haushalte. Dies liegt an den sinkenden „sonstigen Forderungen“, die seit einigen Quartalen dämpfend auf die Ersparnisbildung wirken. Eine eindeutige Erklärung dafür ist aufgrund der nicht weiter aufge- schlüsselten Position nicht möglich. Allerdings gehören bei den Haushalten zu den sonstigen Forderungen auch verzinslich angesammelte Überschussanteile bei Versicherungen. Angesichts des anhaltenden Niedrigzinsumfelds dürften diese zunehmend unter Druck gekommen sein. -60 -40 -20 0 20 40 60 80 100 120 140 00 02 04 06 08 10 12 14 Nicht - risikotragend* Risikotragend** Risikotragend** (ohne Schuldverschreibungen) Anteil an Geldvermögensbildung, 4Q-Schnitt, % Quellen: Deutsche Bundesbank, Deutsche Bank Research Ein bisschen mehr Risiko 2 * Bargeld, Einlagen und Versicherungs - /Alterssicherungssys. **Schuldverschreibungen, Aktien, sonst. Anteilsrechte, Investmentzertifikate - 40 - 20 0 20 40 60 80 100 120 140 11 12 13 14 15 Bargeld & Einlagen Schuldverschreibungen Aktien Sonstige Anteilsrechte Investmentzertifikate Versicherungs - und Alterssicherungssysteme Sonstige Forderungen Quelle: Deutsche Bundesbank Anteil an Geldvermögensbildung, 4Q - Schnitt, % Nur Investmentzertifikate als Risiko - anlage 3 Ausblick Deutschland 11 | 5. November 2015 Aktuelle Themen Divergenz bei risikotragenden Anlagen … Innerhalb der risikotragenden Anlagen gibt es jedoch markante Veränderungen, die auf eine steigende Risikobereitschaft hindeuten. Einerseits verstärkte sich der Mittelabfluss aus Schuldverschreibungen zuletzt wieder spürbar. In den letzten vier Quartalen summierten sie sich auf EUR 28 Mrd. oder gut 16% der gesamten Neuanlagen. In dieser Anlageklasse ist es seit der Finanzkrise 2008 zu anhaltenden wenn auch stark schwankenden Abflüs- sen gekommen. Dafür dürfte es mehrere, miteinander verbundene Treiber ge- ben: — Den wichtigsten Treiber bilden das sinkende Angebot von Bankanleihen (und anderen MFIs, monetäre Finanzinstitute). Investitionen in Schuldver- schreibungen werden erst seit Anfang 2013 aufgeschlüsselt. Seitdem haben Haushalte jedoch konstant Mittel abgezogen bzw. Gelder aus auslaufenden Anleihen nicht reinvestiert. In den letzten vier Quartalen waren es fast EUR 17 Mrd. Dies dürfte vor allem auf eine geänderte Refinanzierungs- struktur der Banken zurückgehen. Dank äußerst günstiger Refinanzierungs- bedingungen von der EZB und umfangreicher Zuflüsse von Bankeinlagen benötigen Banken weniger Liquidität von Anleiheinvestoren, bzw. diese In- vestoren sind bei den gegebenen Bedingungen weniger bereit, Investitionen vorzunehmen. Andere risikotragende Anleihen haben vor allem 2012 und 2013 nicht davon profitiert. — Ein weniger bedeutender Treiber sind Abflüsse aus (deutschen) Staatsan- leihen. Diese kumulierten sich zuletzt auf etwa EUR 3 Mrd. Hier könnte das äußert geringe Zinsniveau eine Rolle spielen, das Neuanlagen oder das Überrollen von Altanlagen unattraktiv macht. — Aus Anlagen in Schuldverschreibungen von im Ausland ansässigen Emit- tenten wurden EUR 9 Mrd. abgezogen. Eine Aufgliederung nach Sektoren ist hierfür nicht vorhanden. Allerdings dürften ähnliche Argumente wie bei Anlagen in Anleihen von deutschen Emittenten eine Rolle spielen. Andererseits verstärkt sich der Mittelzufluss in Investmentzertifikate in ähnlicher Größenordnung. Haushalte investierten in den vergangenen vier Quartalen ins- gesamt über EUR 35 Mrd. Damit überstiegen diese Zuflüsse die Abflüsse aus Anleihen in 5 der letzen 6 Quartale. Dies interpretieren wir als leicht zunehmen- de Bereitschaft zu mehr Risiko. … zeigt sich auch im Bestand In Anbetracht der insgesamt allenfalls moderat ausfallenden Veränderungen bei den Neuanlagen, zeigen sich beim Geldvermögensbestand keine spürbaren Veränderungen. Bargeld & Einlagen machten in Q2 2015 39% des Geldvermö- gens aus. Damit setzte sich der graduelle Trend abnehmender „Cash-Bestände“ fort. In Q3 2011 betrug der Anteil noch 39,8%. Angesichts anhaltend hoher Neuanlagen wird der sinkende Anteil aber vor allem durch Bewertungsgewinne anderer Anlageklassen getrieben. Investitionen in Versicherungs- und Alterssi- cherungssysteme standen für 36,7% des Geldvermögens. Dieser Wert war in den letzten 10 Quartalen nahezu konstant, nachdem der Anteil zuvor einen aufwärtsgerichteten Trend aufwies. Nimmt man diese beiden Anlageklassen zusammen, liegt deren Anteil seit Mitte 2011 bei über 75%. Zwar liegt damit der Anteil der übrigen (risikotragenden) Anlagen konstant bei etwa einem Viertel. Innerhalb dieser Gruppe zeigt die zuvor beschriebene Ent- wicklung bei den Neuanlagen jedoch zunehmend ihre Wirkung. Während Schuldverschreibungen Ende 2007 noch für etwa 7% der Anlagen standen, schrumpfte der Anteil zuletzt auf nur noch 3,5%. Dagegen stieg der Anteil von -80 -60 -40 -20 0 20 40 60 00 02 04 06 08 10 12 14 Schuldverschreibungen Aktien Sonstige Anteilsrechte Investmentzertifikate Quellen: Deutsche Bundesbank, Deutsche Bank Research Divergenz bei risikotragenden Anlagen 4 Anteil an der Geldvermögensbild., 4Q - Schnitt, % - 6 - 5 - 4 - 3 - 2 - 1 0 1 2 13 14 15 Nicht - finanzielle Kapitalgesellschaften OFI (sonstige Finanzintermediäre) MFI Staat Versicherungen übrige Welt Quelle: Deutsche Bundesbank Geldvermögensbildung, Mrd. EUR Geringere Anlagen bei Bankanleihen 5 Ausblick Deutschland 12 | 5. November 2015 Aktuelle Themen Aktien und von Investmentzertifikaten seit den Tiefstständen deutlich. Dabei profitieren Investmentzertifikate sowohl von kräftigen Zuflüssen neuer Mittel, als auch von Bewertungsgewinnen. Dagegen ging der ansteigende Aktienanteil weitgehend auf Bewertungsgewinne zurück. Steigende Neuverschuldung … Die markanteste Entwicklung bei der finanziellen Situation der Haushalte in den letzten Quartalen ist der deutlich beschleunigte Aufbau an Schulden. In Q2 2015 allein wurden EUR 11,3 Mrd. an Schulden neu aufgenommen. Dies ist der höchste Wert seit Q3 2000. Kumuliert man den Aufbau der letzten 4 Quartale, welche alle überdurchschnittlich waren, liegt der Wert bei EUR 28,8 Mrd. Dieses hohe Tempo dürfte in Q3 gehalten worden sein. So stieg die Vergabe von Hy- pothekenkrediten an Haushalte laut der monatlich vorliegenden Bankenstatistik der Bundesbank in Q3 noch einmal leicht an. Der verstärkte Schuldenaufbau wird ausschließlich durch die Aufnahme von langfristigen Schulden getrieben, die (wohl weitgehend) für die Finanzierung von (Wohn-)Immobilien herangezogen werden. Das extrem niedrige Zinsniveau spielt hierbei eine wichtige Rolle. Hypothekenzinsen für Kredite mit 5-10-jähriger Zinsbindung waren in H1 2015 auf unter 2% gesunken. Bei einem mittelfristigen Inflationsziel der EZB von 2% entspräche dies einer negativen realen Verzin- sung. Angesichts des historischen und im internationalen Vergleich niedrigen Ver- schuldung der deutschen Haushalte, des niedrigen Zinsniveaus, der robusten Einkommensaussichten und der international niedrigen Hauspreise sind die für viele Haushalte vorhanden Anreize, in Immobilien zu investieren, eindeutig. Dies haben wir an verschiedenen Stellen dargestellt. 2 … bislang ungefährlich In diesem Zusammenhang werden häufig Befürchtungen einer schuldenfinan- zierten Immobilienblase laut. Immobilienblasen sind vor allem durch die Zweit- rundeneffekte über den Banken-/Finanzmarktkanal ein Risiko für die Gesamt- wirtschaftliche Stabilität. Sollten Immobilienkredite auf breiter Front ausfallen, könnte dies die Banken und ihre Aufgabe als Finanzintermediär gefährden. 2 Ausblick Deutschland. Migration, Metropolregion, Inflation. 2. Oktober 2015. 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 99 01 03 05 07 09 11 13 15 Bargeld & Einlagen Schuldverschreibungen Aktien Sonstige Anteilsrechte Investmentzertifikate Versich. - und Alterssicherungssys. Sonstige Forderungen Rückzug bei Schuldverschreibungen 6 Anteil am Geldvermögen, % Quelle: Deutsche Bundesbank - 250 - 200 - 150 - 100 - 50 0 50 100 150 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 Zu - /Abflüsse Bewertungsgewinne Bewertungsgewinne dominieren bei Aktien 7 EUR Mrd., 4Q - Summe Quellen: Deutsche Bundesbank, Deutsche Bank Research - 100 - 80 - 60 - 40 - 20 0 20 40 60 80 100 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 Zu - /Abflüsse Bewertungsgewinne EUR Mrd., 4Q - Summe Quellen: Deutsche Bundesbank, Deutsche Bank Research Investmentzertifikate: Hohe Bewertungs - gewinne und Neuanlagen 8 0 1 2 3 4 5 6 7 8 - 40 - 20 0 20 40 60 80 100 99 01 03 05 07 09 11 13 15 Originalzeitreihe 4Q - Summe Hypothekenzinsen (%, rechts) Neuverschuldung stieg kräftig 9 EUR Mrd. Quellen: Deutsche Bundesbank, Deutsche Bank Research Ausblick Deutschland 13 | 5. November 2015 Aktuelle Themen Ein Maß für die Schuldentragfähigkeit ist das Schuldenniveau relativ zum Brut- toinlandsprodukt oder zu den verfügbaren Einkommen. Dieses gibt allerdings wenig Anlass zur Sorge: Die verfügbaren Einkommen der deutschen Haushalte sind bis zuletzt kräftig angestiegen. Daher hat der verstärkte Schuldenaufbau gerade einmal bewirkt, dass sich die Relation der beiden Größen auf einem niedrigen Niveau stabilisiert hat. In Q2 2015 betrug der Schuldenstand 92% der verfügbaren Einkommen und 54% des BIPs. Anfang der 2000er Jahre lagen diese Werte noch bei 115% bzw. bei über 70%. Vor allem seit Mitte der 2000er Jahre zeigte sich ein deutlicher Abwärtstrend. Auch im internationalen Vergleich zeigt sich, dass die Verschuldung deutscher Haushalte niedrig ist. In 13 von 28 EU-Staaten war sie 2014 zwar niedriger. Darunter waren mit Italien und Österreich aber nur zwei EWU-Staaten. Ver- gleicht man die Lage in Deutschland mit jener in Staaten, die in den letzten Jah- ren eine Immobilienkrise erlebt haben bzw. mit jener in Staaten Westeuropas, die relativ hohe Verschuldungsquoten aufweisen, sticht Deutschland mit einem fallenden Trend und niedrigem Schuldenniveau heraus. Der höchste Verschul- dungsgrad deutscher Haushalte lag 2000 mit 71,6% des BIP vor. In Spanien war er in 2010 mit über 88% deutlich höher. Die Niederlande (2010: 127,9%), Dänemark (2009: 150,3%), Irland (2009: 122,3) und UK (2009: 106,8%) lagen alle noch einmal deutlich höher. Angesichts des Niedrigzinsumfelds könnte der Schuldenaufbau weiter an Tem- po gewinnen und so dauerhaft die Einkommenssteigerungen übertreffen. Um die Verschuldung deutscher Haushalte wieder in Richtung der letzten Hochs Anfang der 2000er zu treiben oder gar in die Nähe jener in anderen Ländern mit hohem Verschuldungsgrad, müsste diese Entwicklung jedoch deutlich ausgep- rägter sein, als es derzeit absehbar ist. Ein rein illustratives Rechenbeispiel: Wir nehmen an, dass der Schuldenaufbau sich mit EUR 22,6 Mrd. pro Quartal verdoppelt gegenüber dem aktuellen Re- kordquartal Q2 2015 und damit genauso hoch wie Anfang der 2000er Jahre während der Dotcom-Blase wäre. Würden die verfügbaren Einkommen mit 2% p.a. zunehmen (Schnitt der letzten 10 Jahre: 1,8% p,a.), würde es dennoch bis 2024 dauern, bis die Schuldenniveaus von Anfang der 2000er Jahre erreicht würden. Damit wären die deutschen Haushalte immer noch weit entfernt von den Schul- denniveaus, die die Haushalte in anderen europäischen Staaten aufgebaut ha- ben. Aus gesamtwirtschaftlicher Sicht erscheint die Entwicklung daher bislang ungefährlich. Oliver Rakau (+49 69 910-31875, oliver.rakau@db.com) Mark Roller 40 60 80 100 120 140 160 180 200 800 1000 1200 1400 1600 1800 2000 99 01 03 05 07 09 11 13 15 Haushaltsschulden (Mrd. EUR, links) Verfügbare Einkommen (Mrd. EUR, links) Haushaltsschulden (% verf. Eink., rechts) Stabilisierte Schuldenquote 10 Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bundesbank, Deutsche Bank Research 0 20 40 60 80 100 120 140 160 95 97 99 01 03 05 07 09 11 13 DE EMU ES SE UK IR DK NL Quelle: Eurostat Verschuldung, % BIP Deutsche Verschuldung: International und historisch niedrig 11 0 20 40 60 80 100 120 140 99 03 07 11 15 19 23 verfügbaren Einkommen BIP Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bundesbank, Deutsche Bank Research Annahme: Schulden steigen pro Quartal um EUR 22,6 Mrd. und BIP und Einkommen um je 2% p.a. Selbst bei extremen Annahmen bleibt Schuldenstand niedrig 12 Haushaltsverschuldung in % ... Ausblick Deutschland 14 | 5. November 2015 Aktuelle Themen EZB: Richtung QE-Ausweitung und Zinssenkung — Die Botschaft der Europäischen Zentralbank (EZB) bei ihrer Pressekonfe- renz am 22. Oktober war taubenhafter als wir erwartet hatten. Wie von uns vermutet, verkündete die EZB noch keine konkreten Politikmaßnahmen, ih- re Äußerungen kamen aber einer Vorfestlegung bezüglich einer geldpoliti- schen Lockerung im Dezember sehr nah. Erstens betonte die EZB das Risi- ko einer langsamer als bis dato erwarteten Normalisierung der Inflationsra- te. Zweitens signalisierte sie, dass der Zentralbankrat Maßnahmen vorberei- tet und drittens, dass diese Maßnahmen unmittelbar bevorstehen dürften. — Der Zentralbankrat erwartet, dass sich die Erholung der Konjunktur in der Eurozone im zweiten Halbjahr mit einem ähnlichen Tempo wie im ersten Halbjahr fortsetzt, sieht aber Abwärtsrisiken für das Wachstum durch die Entwicklung in den Schwellenländern. Der Rat ist aber weniger zuversicht- lich mit Blick auf die Inflationsperspektiven. — Daher haben wir unsere bestehende Prognose einer Ausweitung von QE nunmehr um eine Zinssenkung erweitert. Wir denken, dass die EZB am 3. Dezember ihre Lockerungspolitik mit zwei sich ergänzenden Maßnahmen fortsetzt: Eine Verlängerung von QE um sechs Monate sowie eine Senkung des Einlagezinssatzes bzw. des gesamten Korridors der EZB-Zinssätze um zehn Basispunkte. — Allerdings ist eine weitere Reduzierung des Einlagezinssatzes nicht ohne Risiken. Daher erwarten wir, dass die EZB, wie bereits im Juni und Sep- tember 2014, den Zins nur um zehn Basispunkte reduziert. Das Risiko, da- mit den Markt zu enttäuschen, könnte durch ein Signal, dass die absolute Untergrenze damit noch nicht erreicht ist, kompensiert werden. — Unserer Ansicht nach wird mit der Senkung des Einlagenzinses der gesam- te EZB-Zinskorridor nach unten gezogen. Dies bedeutet, dass nunmehr auch der Zins für Refinanzierungsgeschäfte ins Negative rutscht (-0,05 Bp.). Wir erwarten, dass die EZB die Bedingungen für ihre TLTROs entsprechend anpasst, um mögliche kontraproduktive Effekte zu vermeiden. Ganz nahe an einer Vorfestlegung Die EZB gab am 22. Oktober ein noch stärker als erwartetes Signal, dass im Dezember eine weitere geldpolitische Lockerung ansteht. Dabei waren die Kernbotschaften: i. Die Sorge, dass die Normalisierung der Inflationsrate langsamer als erwar- tet erfolgt. Das einführende Statement betonte die Abwärtsrisiken für Inflati- on und Wachstum. Dabei waren unseres Erachtens folgend Aussagen rele- vant: — Die Notwendigkeit einer gründlichen Analyse, welche Faktoren einer Normalisierung der Inflationsrate derzeit entgegenstehen. — Die Notwendigkeit einer Neukalibrierung der geldpolitischen Ausrichtung im Dezember, wobei wir erwarten, dass die im Dezember zur Verfügung stehende neue Prognose des EZB Stabes eine Abwärtsrevision der In- flationsprognose für 2017 von 1,7% Richtung 1,5 % beinhalten wird. ii. Die Vorbereitung um demnächst aktiv zu werden. In der Q&A berichtete Draghi davon, dass der Zentralbankrat eine intensive Diskussion über das gesamte zur Verfügung stehende Menü an Politikinstrumenten hatte und, dass einige Mitglieder sogar schon im Oktober darüber nachdachten, davon Gebrauch zu machen. -2 -1 0 1 2 3 4 5 6 7 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 FR DE IT ES IT+ES/DE+FR Abstand* *Abstand zwischen dem Durchschnitt von Italien & Spanien gegen Deutschland & Frankreich Fragmentierung und Kreditkosten gehen zurück 1 Durchschn. Kreditzinsen für Neukredite an nicht - finanzielle Unternehmen Quellen: Deutsche Bank, Europäische Zentralbank, Haver Analytics Ausblick Deutschland 15 | 5. November 2015 Aktuelle Themen iii. Das klare Signal, dass derartige Maßnahmen unmittelbar bevorstehen. Draghi benutzt das Codewort „Wachsamkeit“ (vigilance). Zudem betont er wiederholt, dass der Rat sich nicht in einer abwartenden Haltung befände, sondern in einem „Arbeits-und Beurteilungsmodus“ (work and assess). Ar- beitsgruppen in der EZB beschäftigen sich intensiv mit den unterschied- lichen Instrumenten. Insgesamt denken wir, dass Inaktivität seitens der EZB im Dezember zu einer erheblichen Enttäuschung an den Märkten und damit zu potenziell restriktiveren Finanzmarktbedingungen führen dürfte. Es sei denn, wir erleben eine deutlich positive Überraschung in Bezug auf Wachstum und Inflation innerhalb der nächsten paar Wochen. Eine abwartende Haltung dürfte daher für die EZB im Dezember keine Option sein. Eine (geringe) QE-Ausweitung plus Senkung des Einlagezinssatzes In der Q&A sagte Draghi, dass in der Sitzung die Möglichkeit einer weiteren Senkung des Einlagezinssatzes diskutiert wurde. Er betonte auch, dass der Rat mit Blick auf die Inflationsentwicklung weniger zuversichtlich als bei seiner Ein- schätzung der Realwirtschaft sei. Er nannte dafür drei Gründe. Erstens der von der nach wie vor großen Outputlücke ausgehende disinflationäre Druck. Zwei- tens die Aufwertung des effektiven Wechselkurses um gut 7% zwischen April und September. Drittens das Risiko einer Entankerung der Inflationserwartun- gen, die sich aus marktbasierten Instrumenten ableiten lassen. Allerdings wird die Interpretation dieser Instrumente durch ihre hohe Korrelation mit der aktuel- len Inflationsrate bzw. kurzfristigen Ölpreisschwankungen, die sich eigentlich in den langfristigen Inflationserwartungen nicht niederschlagen sollten, erschwert. Die Zinssenkung und die Verlängerung von QE könnten sich mit Blick auf Inflationserwartungen gegenseitig verstärken Der Hauptübertragungskanal einer Senkung des Einlagezinssatzes ist der Wechselkurs, während der Effekt auf die Kreditbedingungen im Inland unklar ist. Somit würde eine Kombination von QE, mit ihrer positiven Wirkung auf die Kre- ditbedingungen, und einer Senkung des Einlagezinssatzes sich ergänzen, in- dem sie auf die beiden wichtigsten Transmissionskanäle (Wechselkurs, Kredit- kanal) abzielt. Zudem sind dem gegenwärtigen QE-Programm der EZB infolge seiner Ausge- staltung und der begrenzten Verfügbarkeit von Staatsanleihen der Kernländer Grenzen gesetzt, die durch eine Diversifikation der Instrumente abgemildert werden können. Es besteht allerdings das Risiko, dass falls der Markt weitere Senkungen des Einlagezinssatzes erwartet, die Zinsen für Staatsanleihen in den Kernländern noch stärker in den negativen Bereich rutschen und sich damit der für QE-Käufe zur Verfügung stehende Pool weiter reduziert. Allerdings ist auch eine Senkung des Einlagezinssatzes nicht ohne Risiken. Zwar hat Draghi negative Effekte auf die Glaubwürdigkeit der EZB mit Blick auf frühere Äußerungen, dass die technische Zinsuntergrenze bereits erreicht sei, ausgeschlossen. Allerdings dürfte die EZB als eine der großen Zentralbanken in der Welt mit Blick auf die Wechselkurswirkung mit ihrer Politik eher vorsichtiger agieren, als Notenbanken in kleineren Ländern wie der Schweiz oder Däne- mark. Außerdem könnte eine deutlichere Absenkung die Nachfrage nach TLTROs und das Kreditangebot der Banken belasten. Letztlich dürften auch mögliche Auswirkungen auf die Geldmärkte der Eurozone eine vorsichtige Gangart nahe legen. -60 -50 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 -10 -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 03 05 07 09 11 13 15 Kreditimpuls, gleitender 3M - Durchschnitt (links) BLS Kreditbedingungen (Angebot + Nachfrage, rechts) Q3 2015 BLS Erwartungen Eurozone Quellen: Deutsche Bank, EZB, Haver Analytics Das Bank Lending Survey (BLS) deutet auf einen kräftigen Kreditimpuls ... 2 PP des BIP (links); Nettobilanz (pos. Wert = Lockerung, rechts) - 6 - 5 - 4 - 3 - 2 - 1 0 1 2 3 4 5 - 10 - 8 - 6 - 4 - 2 0 2 4 6 03 05 07 09 11 13 15 Kreditimpuls, gleitender 3M - Durchschnitt (links) Private Binnennachfrage (rechts) Eurozone PP des BIP gg. Vj. (links); % gg. Vj. (rechts) … was Aufwärtsrisken für unsere BIP - Prognose signalisiert 3 Quellen: Deutsche Bank, Europäische Zentralbank, Haver Analytics Ausblick Deutschland 16 | 5. November 2015 Aktuelle Themen Um mögliche dämpfende Effekte auf die Nachfrage nach TLTROs zu reduzie- ren, könnte die EZB für deren Kosten eine asymmetrische Anpassung, in der nur Zinssenkungen aber keine zukünftigen Zinserhöhungen berücksichtigt wer- den, ankündigen. Außerdem könnte die EZB TLTRO-Ausleihungen von den Überschussreserven der Banken, für die der negative Einlagezins gezahlt wer- den muss, abziehen. Mark Wall (+44 20 754-52087, mark.wall@db.com) Stefan Schneider (+49 69 910-31790, stefan-b.schneider@db.com) 96 98 100 102 104 106 108 110 112 114 11 12 13 14 15 EUR NEER, basierend auf 39 Währungen* +7,1% 1 2 3 4 5 1 Juli 20 12: "Whatever it takes" Rede 2 Sep 201 2: OMT 3 Juni 2014: Neg. Einlagenzinssatz + TLTRO 4 Sep 20 14: Private QE 5 Jan 20 15: Public QE Quellen: Deutsche Bank, Europäische Zentralbank , Haver Analytics *NEER ist der nominale, effektive Wechselkurs, der basierend auf 39 Währungen handelsgewichtet berechnet wird Jul - 12 = 100 Der Euro wurde seit Q1 2015 aufgewertet 4 Ausblick Deutschland 17 | 5. November 2015 Aktuelle Themen DB Makro-Überraschungsindex Deutschland Der DB Makro - Überraschungsindex vergleicht den Wert der veröffentlichten Konjunkturdaten mit den Markterwartungen und liefert damit Hinweise über die Richtung künftiger Prognoseanpassungen. 3 Heiko Peters (+49 69 910-21548, heiko.peters@db.com) 3 Siehe für Details Ausblick Deutschland. 4. August 2014. Letzte 20 veröffentlichte deutsche Konjunkturdaten DX Bloomberg TickerIndikator Berichts- monat Veröffentlich- ungsdatum Aktueller Wert Bloomberg Konsensus Überra- schung Standardisierte Überraschung Quantils- rang GRZECURR IndexZEW - Konjunktur (Situation)9 201515.09.1567,564,03,50,40,7 GRIFPBUS Indexifo Geschäftsklimaindex9 201524.09.15108,5107,90,60,30,6 GRIMP95Y IndexImportpreise (% gg. Vj.)8 201529.09.15-3,1-3,0-0,10,30,6 GRUECHNG IndexVeränderung Arbeitslose (Tsd. gg. Vm.)9 201530.09.151,0-5,0-6,0-0,40,3 GRFRIAMM IndexEinzelhandelsumsätze (% gg. Vm.)8 201530.09.15-0,70,2-0,9-0,40,3 MPMIDEMA IndexPMI Verarbeitendes Gewerbe9 201501.10.1552,352,5-0,2-0,20,3 MPMIDESA IndexPMI Dienstleistungssektor9 201505.10.1554,154,3-0,2-0,20,4 GRIORTMM IndexAuftragseingänge (% gg. Vm.)8 201506.10.15-1,80,5-2,3-1,10,1 GRIPIMOM IndexIndustrieproduktion (% gg. Vm.)8 201507.10.15-1,20,2-1,4-1,10,1 GRCAEU IndexLeistungsbilanzsaldo (EUR Mrd.)8 201508.10.1512,316,7-4,4-1,70,0 GRZEWI IndexZEW - Konjunktur (Erwartungen)10 201513.10.151,96,5-4,6-0,50,3 GRZECURR IndexZEW - Konjunktur (Situation)10 201513.10.1555,264,0-8,8-1,30,1 GRCP20YY IndexVPI (% gg. Vj.)9 201513.10.150,00,00,00,30,3 MPMIDESA IndexPMI Dienstleistungssektor10 201523.10.1555,255,20,00,00,5 GRIFPBUS Indexifo Geschäftsklimaindex10 201526.10.15108,2107,80,40,20,6 GRIMP95Y IndexImportpreise (% gg. Vj.)9 201528.10.15-4,0-3,5-0,50,00,4 GRUECHNG IndexVeränderung Arbeitslose (Tsd. gg. Vm.)10 201529.10.15-5,0-4,01,0-0,20,4 GRCP20YY IndexVPI (% gg. Vj.)10 201529.10.150,30,20,10,80,8 GRFRIAMM IndexEinzelhandelsumsätze (% gg. Vm.)9 201530.10.150,00,4-0,40,00,5 MPMIDEMA IndexPMI Verarbeitendes Gewerbe10 201502.11.1552,151,60,50,50,8 Quellen: Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Research -0,5 -0,4 -0,3 -0,2 -0,1 0,0 0,1 0,2 0,3 0,4 0,5 14 15 DB Marko - Überraschungsindex +/ - 1 Standardabweichung DB Makro-Überraschungsindex Deutschland Durchschnitt der z-Werte der vergangenen 20 Datenüberraschungen Quellen: Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Research Werte über (unter) 0 bedeuten über (unter) der Markterwartung liegende Datenveröffentlichungen -1,0 -0,8 -0,6 -0,4 -0,2 0,0 0,2 0,4 0,6 0,8 1,0 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 Cons. Ec. Prognosen, % - Punkte gg. Vm. DB Makro Überraschungsindex (Vorlauf 3M) DB Makro-Überraschungsindex Deutschland und Konsensusprognoserevisionen der BIP-Prognose Konsensusprognoserevisionen gg. Vm.; Durchschnitt der letzten 20 z-Werte Quellen: Consensus Economics Inc., Deutsche Bank Research Ausblick Deutschland 18 | 5. November 2015 Aktuelle Themen Heiko Peters (+49 69 910-21548, heiko.peters@db.com) Oliver Rakau (+49 69 910-31875, oliver.rakau@db.com) Finanzmarktprognosen DX US JP EWU GB CH SE DK NO PL HU CZ Le itzinssatz, % Aktuell 0,125 0,10 0,05 0,50 - 0,75 - 0,35 0,05 0,75 1,50 1,35 0,05 Dez 15 0,130 0,10 - 0,05 0,50 - 0,75 - 0,35 0,05 0,75 1,50 1,35 0,05 Jun 16 0,630 0,10 - 0,05 0,75 - 0,75 - 0,35 0,05 0,50 1,50 1,35 0,05 Sep 16 0,630 0,10 - 0,05 0,75 - 0,75 - 0,35 0,05 0,50 1,50 1,35 0,05 3M Geldmarktsatz, % Aktuell 0,33 0,17 - 0,07 0,58 Dez 15 0,75 0,15 - 0,10 0,58 Jun 16 1,63 0,15 - 0,10 0,59 Sep 16 1,93 0,15 - 0,10 0,60 Rendite 10J Staatsanleihen, % Aktuell 2,22 0,32 0,57 1,97 Dez 15 1,75 0,45 0,60 2,00 Jun 16 2,25 0,55 0,90 2,40 Sep 16 2,25 0,60 1,00 2,60 Wechselkurse EUR/USD USD/JPY EUR/GBP GBP/USD EUR/CHF EUR/SEK EUR/DKK EUR/NOK EUR/PLN EUR/HUF EUR/CZK Aktuell 1,10 120,45 0,71 0,65 1,09 9,36 7,46 9,34 4,25 313,48 27,10 Dez 15 1,05 125,00 0,69 1,52 1,12 8,90 7,46 9,37 4,18 315,00 27,20 Jun 16 0,95 127,50 0,69 1,38 1,11 8,83 7,46 8,90 4,09 317,50 27,20 Sep 16 0,93 128,75 0,71 1,31 1,11 8,79 7,46 8,85 4,05 318,75 27,20 Quellen: Bloomberg Finance LP , Deutsche Bank Deutschland: Datenkalender DX Datum Uhrzeit Daten Berichtszeitraum DB Schätzung Letzter Wert 6. Nov . 2015 8:00 Industrieproduktion (Index, sb.), % gg. Vm. September 1,0 - 1,2 9. Nov . 2015 8:00 Handelsbilanz (EUR Mrd., sb.) September 19,0 19,7 9. Nov . 2015 8:00 Warenexporte (EUR Mrd., sb.), % gg. Vm. (gg. Vj.) September 2,9 (3,7) - 5,2 (4,4) 9. Nov . 2015 8:00 Warenimporte (EUR Mrd., sb.), % gg. Vm. (gg. Vj.) September 4,4 (4,2) - 3,2 (3,5) 13. Nov . 2015 8:00 Reales BIP (Index, sb.), % gg. Vq. Q3 2015 0,4 0,4 23. Nov . 2015 9:30 PMI Verarbeitendes Gewerbe (Flash) November 52,0 52,1 23. Nov . 2015 9:30 PMI Dienstleistungssektor (Flash) November 54,0 54,5 24. Nov . 2015 10:30 ifo Geschäftsklima (Index, sb.) November 108,0 108,2 27. Nov . 2015 8:00 Einfuhrpreise (Index, sb.) % gg. Vm. (gg. Vj.) Oktober - 0,2 ( - 4,0) - 0,7 ( - 4,0) 30. Nov . 2015 14:00 Vorläufiger VPI (sb.), % gg. Vm. (gg. Vj.) November 0,2 (0,5) 0,0 (0,3) 1. Dez . 2015 10:00 Arbeitslosenrate (%, sb.) November 6,4 6,4 2. Dez . 2015 8:00 Einzelhandelsumsätze (Index, sb.), % gg. Vm. Oktober 0,5 0,0 Quellen: Deutsche Bank Research, Statistisches Bundesamt, Bundesagentur für Arbeit, ifo, Markit Ausblick Deutschland 19 | 5. November 2015 Aktuelle Themen Deutschland: Datenmonitor DX Q4 2014 Q1 2015 Q2 2015 Q3 2015 Q4 2015 Mai 2015 Jun 2015 Jul 2015 Aug 2015 Sep 2015 Okt 2015 Konjunkturumfragen Gesamtwirtschaft ifo Geschäftsklima 104,7 107,2 108,2 108,3 108,5 107,6 108,0 108,4 108,5 108,2 ifo Geschäftserwartungen 100,4 102,7 102,8 102,6 103,0 102,1 102,4 102,2 103,3 103,8 Produzierendes Gewerbe ifo Verarbeitendes Gewerbe 100,0 102,8 104,0 102,9 104,3 103,0 103,2 103,0 102,6 Produktion (% gg. Vp.) 0,8 0,5 0,2 0,2 - 0,9 1,2 - 1,2 Auftragseingang (% gg. Vp.) 1,3 - 1,5 3,0 - 0,4 1,9 - 2,2 - 1,8 Grad der Kapazitätsauslastung 84,1 84,5 84,3 84,2 84,4 Bauhauptgewerbe Produktion (% gg. Vp.) 1,3 1,1 - 0,7 0,6 - 2,3 0,3 - 0,8 Auftragseingang (% gg . Vp.) - 0,7 7,7 - 4,7 4,4 - 3,8 - 1,0 0,4 ifo Bauhauptgewerbe 120,4 118,8 119,9 121,3 119,8 120,4 120,0 121,0 122,8 Ko nsumentennachfrage EC Konsumentenbefragung - 1,2 1,0 3,0 - 0,3 3,0 2,8 1,4 0,7 - 2,9 - 4,6 Einzelhandelsumsätze (% gg. Vp.) 1,2 1,5 - 0,3 0,9 0,3 - 0,9 1,8 - 0,7 0,0 Neuzulassungen PKW (% gg. Vj.) 2,7 6,4 4,2 6,1 - 6,7 12,9 7,4 6,2 4,8 1,1 Außenhandel Auslandsaufträge (% gg. Vp.) 0,8 - 3,2 5,7 0,1 4,5 - 6,1 - 1,2 Exporte (% gg. Vp.) 1,3 0,6 3,4 1,6 - 1,0 2,2 - 5,2 Importe (% gg. Vp.) 0,6 1,2 1,4 0,6 - 0,8 2,3 - 3,2 Nettoexporte (EUR Mrd.) 60,2 59,1 65,9 22,5 22,1 22,4 19,7 Ar beitsmarkt Arbeitslosenquote (%) 6,6 6,5 6,4 6,4 6,4 6,4 6,4 6,4 6,4 6,4 Veränderung Arbeitslosigkeit (Tsd. gg. Vp.) - 38,3 - 44,3 - 25,7 3,3 - 4,0 - 1,0 9,0 - 6,0 1,0 Beschäftigung (% gg. Vj.) 0,8 0,6 0,6 0,8 0,6 0,6 0,7 0,8 0,9 ifo Beschäftigungsbarometer 106,4 107,6 108,0 108,1 108,2 107,8 107,2 108,4 108,6 109,1 Pr eise, Löhne und Arbeitskosten Preise HVPI (% gg. Vj.) 0,4 - 0,2 0,3 0,0 0,7 0,1 0,1 0,1 - 0,2 0,2 Kern - HVPI (% gg. Vj.) 1,1 1,0 1,1 1,0 1,4 0,9 0,9 1,1 1,1 Harmonisierter PPI (% gg. Vj.) - 1,2 - 2,0 - 1,4 - 1,7 - 1,3 - 1,4 - 1,3 - 1,7 - 2,1 Rohstoffe ohne Energie (% gg. Vj.) 0,9 2,3 - 0,5 - 7,0 - 0,3 - 1,6 - 2,4 - 9,0 - 9,6 - 10,7 Ölpreis (USD) 76,4 55,1 63,7 51,3 65,7 63,7 56,9 48,4 48,5 Inflationserwartungen EC Haushaltsumfrage 8,6 0,5 6,1 4,9 8,3 7,8 7,0 1,0 6,6 1,3 EC Unternehmensumfrage 2,1 - 0,4 1,5 0,8 0,9 3,2 2,0 - 0,1 0,5 1,8 Lohnstückkosten (gg. Vj.) Lohnstückkosten 1,7 1,8 1,7 Arbeitnehmerentgelt je Arbeitnehmer 2,6 2,5 3,1 Arbeitnehmerentgelt je Stunde 1,8 2,4 2,7 Mo netärer Sektor (gg. Vj.) M3 4,8 7,2 7,6 8,1 7,2 7,6 7,9 7,3 8,1 Trend von M3* 7,3 7,6 7,6 7,8 Kredite an Unternehmen und Privatpersonen 1,7 2,6 2,1 2,5 2,2 2,1 3,0 2,9 2,5 Kredite an öffentliche Haushalte 12,6 32,3 12,2 11,1 24,9 12,2 8,9 15,5 11,1 % gg. VP = Veränderung gegenüber der Vorperiode; * zentrierter 3M - Durchschnitt Quellen: Bundesagentur für Arbeit, Deutsche Bundesbank, Europäische Kommission, Eurostat , Statistisches Bundesamt, HWWI, ifo, Markit Ausblick Deutschland 20 | 5. November 2015 Aktuelle Themen Dieter Bräuninger (+49 69 910-31708, dieter.braeuninger@db.com) Deutschland: Termine der Finanz-, der Wirtschafts- und der Europapolitik DX Datum Ereignis Anmerkungen 9./10. Nov. Eurogruppe und ECOFIN, Brüssel Debatten u.a. über Herbst - Prognosen der Kommission, Griechenland, Ban kenunion u. (wahrscheinlich ) finanzielle Folgen der Flüchtlingskrise. 10./11. Nov. Internationaler Gipfel der EU zur Migration (mit Vertretern Afrikanischer Staaten , der UN und des IOM), Valletta Debatten über gemeinsame Ansätze im Mittelmeerraum, Bekämpfung des Schleusertums, verstärkte Zusammenarbeit beim Thema Rückkehr und M aßnahmen gegen Fluchtursachen – u .a. zu r Förderung von Frieden, Stabilität und Entwicklung. 13. Nov. ECOFIN - Rat, Brüssel EU - Haushalt 2016. Dabei geht es voraussichtl. auch um Höhe der Mittel (im Ergänzungshaushalt) zur Bewältigung der Flüchtlingskrise. 15./16. Nov. G20 - Gipfel, Antalya Hauptpunkte: 1. Stärkung der Weltkonjunktur u.a. durch Investitionen in Infrastruktur, 2. Förderung der Widerstandsfähigkeit der Märkte u.a. durch Monitoring des neuen regulatorischen Rahmens und Weiterentwicklung der G20 - Agenda zu Steuern, 3. nachhaltige Entwicklung, Energie - u. Klima - politik. 3. Dez. Sitzung des EZB - Rates, Pressekonferenz Wir gehen nun davon aus, dass die EZB ihre akkommodierende Politik durch sich gegenseitig verstärken de Schritte akzentuieren wird: E ine Verlängerung des Anleihekaufprogramms um 6 Monate u. eine Verminderung des Satzes f ür die Einlagenfazilität um 10 B p. 7./8. Dez. Eurogruppe und ECOFIN, Brüssel Debatte über Stabilität der Eurozone, über die internationale Rolle des Euro, über die Lage der Pensionssysteme einschließl. der Implikationen für fiskal i- sche Nachhaltigkeit. 17./18. Dez. Europäischer Rat, Brüssel Voraussichtl. Debatte über Flüchtlingskrise, Großbritanniens Anliegen in Zusammenhang mit dem dort geplanten Referendum u.a. Quelle: Deutsche Bank Research © Copyright 2015. Deutsche Bank AG, Deutsche Bank Research, 60262 Frankfurt am Main, Deutschland. Alle Rechte vorbehalten. Bei Zitaten wird um Quellenangabe „Deutsche Bank Research“ gebeten. Die vorstehenden Angaben stellen keine Anlage-, Rechts- oder Steuerberatung dar. Alle Meinungsaussagen geben die aktuelle Einschätzung des Verfassers wieder, die nicht notwendigerweise der Meinung der Deutsche Bank AG oder ihrer assoziierten Unternehmen entspricht. Alle Meinungen können ohne vorherige Ankündigung geändert werden. Die Meinungen können von Einschätzungen abweichen, die in anderen von der Deutsche Bank veröffentlichten Dokumenten, einschließlich Research-Veröffentlichungen, vertreten werden. Die vorstehenden Angaben werden nur zu Informations- zwecken und ohne vertragliche oder sonstige Verpflichtung zur Verfügung gestellt. Für die Richtigkeit, Vollständigkeit oder Angemessenheit der vorste- henden Angaben oder Einschätzungen wird keine Gewähr übernommen. In Deutschland wird dieser Bericht von Deutsche Bank AG Frankfurt genehmigt und/oder verbreitet, die über eine Erlaubnis zur Erbringung von Bank- geschäften und Finanzdienstleistungen verfügt und unter der Aufsicht der Europäischen Zentralbank (EZB) und der Bundesanstalt für Finanzdienstleis- tungsaufsicht (BaFin) steht. Im Vereinigten Königreich wird dieser Bericht durch Deutsche Bank AG, Filiale London, Mitglied der London Stock Exchan- ge, genehmigt und/oder verbreitet, die von der UK Prudential Regulation Authority (PRA) zugelassen wurde und der eingeschränkten Aufsicht der Fi- nancial Conduct Authority (FCA) (unter der Nummer 150018) sowie der PRA unterliegt. In Hongkong wird dieser Bericht durch Deutsche Bank AG, Hong Kong Branch, in Korea durch Deutsche Securities Korea Co. und in Singapur durch Deutsche Bank AG, Singapore Branch, verbreitet. In Japan wird dieser Bericht durch Deutsche Securities Limited, Tokyo Branch, genehmigt und/oder verbreitet. In Australien sollten Privatkunden eine Kopie der betreffenden Produktinformation (Product Disclosure Statement oder PDS) zu jeglichem in diesem Bericht erwähnten Finanzinstrument beziehen und dieses PDS berücksichtigen, bevor sie eine Anlageentscheidung treffen. Druck: HST Offsetdruck Schadt & Tetzlaff GbR, Dieburg Print: ISSN 1430 - 7421 / Internet: ISSN 1435 - 0734 / E - Mail: ISSN 1616 - 5640