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  4. Deutschland Monitor Unternehmensfinanzierung
12. Juni 2020
Die Kreditvergabe an Unternehmen und Selbstständige hat im ersten Quartal so stark zugelegt wie zuletzt vor 20 Jahren (EUR +30 Mrd., +5,1% ggü. Vj.). Vor allem in der Industrie wurden Kreditlinien gezogen, die kurzfristigen Kredite schnellten in die Höhe. Auslandsbanken profitierten am meisten. Die zusätzliche Liquidität blieb meist als Einlagen bei den Banken (EUR +49 Mrd. – Rekord für ein Q1). Die Einlagenzinsen brachen noch weiter ein. Auch Anleiheemissionen liefen in Q1 sehr gut. Die Corona-Pandemie stürzt Deutschland 2020 in die tiefste Nachkriegsrezession (BIP: -9% erwartet). Dabei dürften Außenhandel, Investitionen der Unternehmen und privater Konsum gleichermaßen einbrechen. Alle drei Komponenten gingen bereits in Q1 stark zurück. Positive Beiträge vom Bau und den Lagerveränderungen konnten das bei Weitem nicht ausgleichen, sodass die Wirtschaft massiv schrumpfte, um 2,2% ggü. Vq. [mehr]
Microsoft Word - MUNF_20Q1_20200612_SA.docx Deutschland-Monitor Unternehmensfinanzierung    Unternehmensfinanzierung Vorsichtige Unternehmen nehmen so viel Kredit auf wie zuletzt vor 20 Jahren; Boom bei den Einlagen. Das Kreditvolumen mit Unternehmen und Selbstständi gen in Deutschland ist im Anfangsquartal 2020 um EUR 30 Mrd. bzw. 2,2% ge stiegen und lag damit 5,1% höher als vor einem Jahr. Starke Zuwächse ver zeichneten vor allem die kurzfristigen Kredite, da die Unternehmen Kreditlinien zogen und ihre Reserven aufstockten, um zu erwartende Umsatzeinbußen ab zufedern. Kredite an Maschinenbau/Auto, Chemie, Wohnungsunternehmen und Beteiligungsgesellschaften wurden besonders kräftig ausgeweitet. Auslands banken gewannen, Großbanken verloren Marktanteile. Ein Großteil der Liquidi tät verblieb bei den Banken, die Einlagen schossen um den Q1-Rekordwert von EUR 49 Mrd. in die Höhe. Die Einlagenzinsen stürzten weiter ab, aber auch Kreditzinsen blieben unter Druck. Anders als in der Finanzkrise verschärften die Banken die Kreditstandards nur moderat und weiteten auch die Margen kaum aus. Im aktuellen Quartal ist ebenfalls mit starker Kreditnachfrage zu rechnen, die massiven Unterstützungsprogramme der Förderbanken dürften sich erst dann richtig in den Daten niederschlagen. Finanzierungsalternativen schneiden gemischt ab. Während es für Commercial Paper und Anleiheemissionen im ersten Quartal gut bzw. sehr gut lief, bekamen das Leasing und das Aktienemissionsgeschäft die Auswirkungen der Krise be reits zu spüren. Konjunktur Die Corona-Pandemie und die Auswirkungen der Eindämmungsmaßnahmen ließen die deutsche Wirtschaft bereits in Q1 um -2,2% ggü. Vq. schrumpfen. Nach einem schwachen Q4 2019 (-0,1% ggü. Vq.) waren zu Jahresbeginn 2020 einige Erholungstendenzen erkennbar, denen die Corona-Pandemie jedoch ein jähes Ende setzte. Vor allem die Kontaktbeschränkungen, aber auch das Erlah men des globalen Handels führten bereits in Q1 zu einem kräftigen Wirtschafts einbruch, der sich dann noch dramatischer in Q2 fortsetzte. Dabei trifft der Corona-Schock die deutsche Wirtschaft heftiger als die globale Finanzmarkt krise von 2009. Vor allem der private Verbrauch wird einen großen Rückschlag erleiden und die Konjunktur nicht wie noch 2009 stützen. Im Jahr 2020 wird die deutsche Wirtschaft in die tiefste Rezession der Nach kriegszeit stürzen. Angesichts des weltweit verschobenen Verlaufs der Corona Pandemie und der damit erst einmal anhaltenden Einschränkungen des Welt handels wird die globale Erholung wahrscheinlich nicht so dynamisch sein, wie ursprünglich erhofft. Für Deutschland erwarten wir daher in diesem Jahr eine BIP-Kontraktion von -9%. Nachdem die Erholungsphase in der zweiten Jahres hälfte 2020 einsetzt, dürfte die deutsche Wirtschaft im Jahr 2021 wieder um etwa 4% wachsen. Autoren Jan Schildbach +49 69 910-31717 jan.schildbach@db.com Marc Schattenberg +49 69 910-31875 marc.schattenberg@db.com Editor Stefan Schneider Deutsche Bank AG Deutsche Bank Research Frankfurt am Main Deutschland E-Mail: marketing.dbr@db.com Fax: +49 69 910-31877 www.dbresearch.de DB Research Management Stefan Schneider 12. Juni 2020 Beispiellose Rezession lässt Kredit- und Einlagengeschäft in Q1 2020 auf neue Höhen steigen Beispiellose Rezession lässt Kredit- und Einlagengeschäft auf neue Höhen steigen 2 | 12. Juni 2020 Deutschland-Monitor    Unternehmensfinanzierung in Deutschland Kreditvolumen Die Unternehmen und Selbstständigen in Deutschland haben im ersten Quartal angesichts des Ausbruchs der Corona-Pandemie so viel Kredit aufgenommen wie seit der Dotcom-Blase vor mehr als 20 Jahren nicht mehr: +2,2% ggü. Vor quartal (bzw. EUR +30 Mrd.). Nachdem sich die Wachstumsdynamik zuletzt et was abgeschwächt hatte, nahm der Vorjahresvergleich jetzt wieder moderat auf 5,1% zu. Allerdings dürfte darin einiges an Vorsicht mitschwingen. Viele Unter nehmen haben ihre Liquiditätspolster in Erwartung schlechter laufender Ge schäfte aufgestockt und existierende Kreditlinien gezogen, um für geringere Ein nahmen vorzusorgen. Im Gegensatz zum seit 2015 andauernden Kreditauf schwung dürften Expansions- und Investitionspläne in diesem Vierteljahr eine deutlich geringere Rolle gespielt haben. Auch ist eine solche Form der Kredit aufnahme üblicherweise nur von kurzer Dauer, denn die Unternehmen versu chen, Mittelabflüsse auf das Nötigste zu begrenzen, und die Banken sind vor sichtiger bei der Einräumung neuer Kreditlinien, nachdem die bisherigen ausge schöpft sind. Auch auf dem Höhepunkt der Finanzkrise im vierten Quartal 2008 legte das Kreditvolumen zunächst noch einmal kräftig zu, bevor es 2009/10 den Rückwärtsgang einlegte. So ist auch für den weiteren Verlauf dieses Jahres, spätestens ab dem dritten Quartal, mit einem deutlich gedämpften Kreditge schäft zu rechnen. Unterstützung kommt jedoch durch die umfangreichen Liqui ditätshilfen von Bund und Ländern (insbesondere über die KfW), die das Kre ditangebot für gesunde Unternehmen sicherstellen dürften. Sie werden sich je doch im Wesentlichen erst ab Q2 in den Daten niederschlagen. Die weitere Ent wicklung wird in jedem Fall sehr von der Art und Stärke der wirtschaftlichen Er holung abhängen und ist von großer Unsicherheit geprägt (zu den Details des aktuellen Konjunkturverlaufs und -ausblicks siehe Teil 2 im Anschluss). Im Euroraum als Ganzes war der anfängliche Corona-Effekt noch prägnanter. Hier lag das Wachstumstempo schon seit vielen Jahren weit unter dem in Deutschland. Erst im März, aufgrund der Pandemie, nahm die Kreditvergabe an nichtfinanzielle Unternehmen plötzlich massiv zu und der 12-Monats-Vergleich sprang von 1,5% auf 4%. Im Quartal insgesamt erhöhte sich das Kreditvolumen drastisch, um EUR 137 Mrd. bzw. 3,1%, verglichen mit dem Jahresende 2019. Das war das kräftigste Wachstum seit Frühjahr 2008, seit der Kreditblase vor der Finanzkrise, und es war breit angelegt: Im Gegensatz zu den letzten Jahren verzeichneten dieses Mal auch Italien, Spanien und die Niederlande ein Plus. Mit Blick auf die verschiedenen Branchen in Deutschland war das Vorsichtsmo tiv im Verarbeitenden Gewerbe in Q1 am ausgeprägtesten. Der Anstieg ggü. Vorjahr schnellte von 5,2% auf 7,9% nach oben. Im Dienstleistungssektor schwächte sich das Momentum dagegen leicht ab auf 6% und bei den Selbst ständigen blieb es quasi unverändert bei 3,3%. Bemerkenswerterweise liegt das - nominal! - ausstehende Kreditvolumen in der Industrie trotz des starken Wachstums der letzten Jahre immer noch unter dem Höchststand während der Finanzkrise, welcher wiederum deutlich niedriger war als der Rekordwert am Ende des New-Economy-Booms um die Jahrtausendwende. Und auch bei den Selbstständigen war das Kreditvolumen absolut gesehen vor 20 Jahren schon einmal höher als die heutigen EUR 451 Mrd., obwohl es seit 2010 immerhin um 18% gestiegen ist. Das unterstreicht, wie sehr deutsche Unternehmen, und vor allem kleine und mittlere, in den letzten beiden Jahrzehnten ihre Abhängigkeit vom Bankkredit verringert haben. In der Industrie stach im ersten Quartal die Kreditvergabe an die besonders zyk lischen Branchen Maschinenbau/Auto (EUR +4 Mrd.) und Chemie (EUR +2,2 Mrd.) heraus. In den meisten anderen Wirtschaftszweigen gab es ebenfalls ein signifikantes Plus von mehreren hundert Mio. EUR, einzig Gummi/Kunststoffe verbuchten einen überraschenden Rückgang (EUR -0,2 Mrd.). 0 1 2 3 4 5 6 15 16 17 18 19 20 ggü. Vorjahr ggü. Vorquartal Kredite an inländische Unternehmen und Selbstständige* 1 % * ohne sonstige Finanzinstitute Quellen: Bundesbank, Deutsche Bank Research -4 -2 0 2 4 6 8 10 15 16 17 18 19 20 Verarbeitendes Gewerbe Dienstleistungssektor Selbstständige ... nach Branche 2 % ggü. Vorjahr Quellen: Bundesbank, Deutsche Bank Research -6 -3 0 3 6 9 12 15 16 17 18 19 20 Kurzfristige Kredite Mittelfristige Kredite Langfristige Kredite ... nach Fristigkeit* 3 % ggü. Vorjahr * ohne sonstige Finanzinstitute Quellen: Bundesbank, Deutsche Bank Research -4 0 4 8 12 16 20 15 16 17 18 19 20 Kreditbanken darunter Großbanken darunter Auslandsbanken Landesbanken Sparkassen Kreditgenossenschaften ... nach Bankengruppe* 4 * ohne sonstige Finanzinstitute % ggü. Vorjahr Quellen: Bundesbank, Deutsche Bank Research Beispiellose Rezession lässt Kredit- und Einlagengeschäft auf neue Höhen steigen 3 | 12. Juni 2020 Deutschland-Monitor    Im Dienstleistungsgewerbe hielt die kräftige Expansion im Anfangsquartal zwar insgesamt weiter an, im Detail war das Bild jedoch gemischt. Während Woh nungsunternehmen (EUR +4,9 Mrd.), Beteiligungsgesellschaften (EUR +3,1 Mrd.) und Gesundheitsfirmen (EUR +0,8 Mrd.) noch mehr Kredit aufnahmen als vor 12 Monaten, waren Unternehmen aus den Segmenten Telekom/Bera tung/Werbung (EUR +2,1 Mrd.) und Tourismus/Gastronomie (EUR +0,5 Mrd.) deutlich zurückhaltender als im Vorjahr. Weitgehend stabil war die Lage bei Ge werbeimmobilienfirmen (EUR +1,9 Mrd.). Bei den sonstigen Branchen war die starke Zunahme beim Verkehr besonders auffällig (EUR +2,2 Mrd.), der seit Jahren eigentlich einen strukturellen Schrumpfungsprozess durchmacht. In den meisten anderen Bereichen (Versor ger/Bergbau, Handel, Landwirtschaft) legte das Kreditbuch der Banken überra schenderweise etwas weniger zu als vor einem Jahr. Zur „vorsorglichen" Kreditaufnahme passt, dass ein Großteil der neuen Kredite kurze Laufzeiten hat (+8,9% ggü. Vj., verglichen mit +6% vor drei Monaten). Fristigkeiten von 1-5 Jahren (+9,3%) bzw. darüber (+3,9% - das erste Mal seit zwei Jahren wieder unter 4%) behielten ihr Wachstumstempo mehr oder weni ger bei. Die unterjährigen Kredite dürften dann auch als erstes wieder reduziert werden, sobald die wirtschaftliche Erholung Fahrt aufnimmt. Im Wettbewerb der verschiedenen Bankengruppen hatten im vergangenen Vier teljahr die Auslandsbanken eindeutig die Nase vorn (ausstehende Kredite +9,2% ggü. Vj., nach 6% zum Jahresende 2019). Möglicherweise haben hier besonders viele Kunden zur Sicherheit Liquidität abgerufen, eingedenk des plötzlichen Rückzugs zahlreicher ausländischer Institute nach der Finanzkrise. Auch bei den staatlichen Förderbanken (einschließlich DZ Bank) (+4,7%) sowie den Landesbanken (+1,6%) nahm die Dynamik im Kreditgeschäft zu. Dagegen verzeichneten die Großbanken zwar ein (saisonal übliches) hohes Quartalsplus. Dieses fiel jedoch deutlich kleiner als im Vorjahr aus, sodass sich ihr Wachstum auf 4,4% verlangsamte. Bei Genossenschaftsbanken und Sparkassen zeigte sich bislang kein Corona-Effekt, hier änderte sich an den etablierten Kredit trends praktisch nichts (+6,8% bzw. +5,2% ggü. Vj.). Sparkassen und Kreditgenossenschaften wiesen in Q1 einmal mehr große Ähn lichkeiten auf: Beide stagnierten fast im Kreditgeschäft mit dem Verarbeitenden Gewerbe, schnitten dafür aber bei Wohnungsunternehmen und dem Bau gut ab. Außerdem lief es für die Sparkassen im Gewerbeimmobiliensegment rund und für die Kreditgenossenschaften bei Telekom/Beratung/Werbung, den unter nehmensnahen Dienstleistungen. i) Großbanken, ii) Auslandsbanken und iii) Landesbanken legten am meisten in den Bereichen Maschinenbau/Auto und Chemie zu, außerdem jeweils bei i) Telekom/Beratung/Werbung, ii) den Beteili gungsgesellschaften und iii) dem Handel. Die Kreditvergabe an Dienstleister insgesamt entwickelte sich jedoch bei Großbanken und Landesbanken erstaun lich schwach. Die Expansion der Förderbanken konzentrierte sich vor allem auf die Beteiligungsgesellschaften und den Verkehr. Andere Finanzierungsquellen Die Emission von Commercial Paper durch Nichtbanken kam im typischerweise starken Anfangsquartal auf gute EUR 2,3 Mrd. (netto), mithin den gleichen Wert wie im Vorjahr insgesamt. Bei Unternehmensanleihen lief Q1 sogar hervorragend. Netto wurden EUR 6,7 Mrd. ausgegeben, der höchste Quartalswert seit 2016. Zurückzuführen war das jedoch nicht auf die Corona-Krise, sondern auf einen Boom im Januar, der der drittbeste einzelne Monat seit der Wiedervereinigung war. Im März wurde das Emissionsgeschäft dann von den Verwerfungen an den Finanzmärkten im Zuge der Pandemie verhagelt. Im Euroraum insgesamt war die Dynamik etwas gerin ger (EUR 12,3 Mrd.). Die gesteigerten Käufe der EZB (und der erhöhte Finan- -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 4 5 6 15 16 17 18 19 20 Commercial Paper inländischer Nichtbanken, Nettoemission 5 Mrd. EUR Quellen: Bundesbank, Deutsche Bank Research 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 15 16 17 18 19 20 Mobilien Immobilien Mrd. EUR Leasinggeschäft, Neuvolumen* 7 * statistische Brüche in Q1 2017 und Q1 2019 Quelle: BDL -2 0 2 4 6 8 10 15 16 17 18 19 20 Anleihen inländischer nichtfinanzieller Unternehmen, Nettoemission 6 Mrd. EUR Quellen: Bundesbank, Deutsche Bank Research 0 2 4 6 8 10 12 15 16 17 18 19 20 Aktienemissionen inländischer Unternehmen (einschl. Finanzinstitute) 8 Mrd. EUR Quellen: Bundesbank, Deutsche Bank Research Beispiellose Rezession lässt Kredit- und Einlagengeschäft auf neue Höhen steigen 4 | 12. Juni 2020 Deutschland-Monitor    zierungsbedarf vieler Unternehmen) dürften dem Markt in den nächsten Mona ten jedoch helfen, ähnlich zur Entwicklung nach der Finanzkrise. Im Leasing zeigten sich bereits erste Bremsspuren der Krise, der Zuwachs im dominanten Mobilien-Segment ging auf nur noch 0,3% ggü. Vorjahr zurück. Das Neugeschäft schrumpfte bereits bei Maschinen, Lkw & Bussen, Luft- & Schie nenfahrzeugen sowie Büroelektronik, während es bei Pkw noch gut lief. Auf grund einer veränderten Grundgesamtheit liegt das absolute Volumen mit EUR 6,6 Mrd. nun deutlich niedriger als in den Vorquartalen. Der volatile Immobilien Bereich verbuchte ein Minus von 59% auf EUR 67 Mio. Aktienemissionen beliefen sich von Januar bis März in Summe auf EUR 1,8 Mrd., wobei es sich abgesehen von einer mittelgroßen Kapitalerhöhung eines Internetunternehmens nur um kleinere Transaktionen handelte. Zum ersten Mal seit 2009 fand in zwei Quartalen nacheinander kein einziger Börsengang statt. Einlagenvolumen Der Ausbruch der Corona-Krise im März führte dazu, dass Unternehmen und Selbstständige ihre liquiden Mittel in nahezu beispiellosem Maß erhöhten. Der Anstieg der Bankeinlagen um EUR 48,9 Mrd. (bzw. 3,8%) im Startquartal lag ausschließlich an den Unternehmen, nicht an den Selbstständigen, und war der größte in einem Vierteljahr seit 2001 und in einem Q1 seit der Deutschen Ein heit. Damit lag das Einlagenvolumen plötzlich 5,6% über Vorjahresniveau, ver glichen mit nur 1,1% drei Monate zuvor. An der Verteilung änderte sich hinge gen nichts: Termineinlagen schrumpften erneut, um EUR 2,6 Mrd., während Sichteinlagen um EUR 51,5 Mrd. nach oben schossen. Ergebnisse des Bank lending surveys der EZB Der letzte Bank lending survey (BLS) fand zwischen Ende März und Anfang Ap ril statt, also auf dem Höhepunkt des wirtschaftlichen Absturzes infolge der Pan demie. Insofern ist die Verschärfung der allgemeinen Kreditstandards für Unter nehmen (berichtet von netto 13% der Banken) wesentlich moderater ausgefal len als befürchtet. Auch die Zinsmargen wurden nur leicht ausgeweitet (7%). Der Anteil abgelehnter Kreditanträge nahm zu (13% - allerdings hatten dies ge nau so viele Banken auch schon in den Vorquartalen gemeldet). Damit gab es unter dem Strich keine fundamentalen Unterschiede zum Euroraum als Ganzes. Die Kreditnachfrage der deutschen Unternehmen stieg massiv; 40% der befrag ten Institute registrierten ein Plus, der höchste Wert überhaupt seit Beginn des BLS 2003. Im Eurogebiet waren es immerhin noch 26%. Für das laufende Quartal rechnen die deutschen Banken mit einer erneuten leichten Verschärfung der Kreditstandards (7%), wohingegen die Banken im Eu roraum im Schnitt von einer Lockerung ausgehen (11%). Einig sind sich beide in der Erwartung einer weiteren außergewöhnlichen Zunahme der Kreditnach frage, die 60% der deutschen und sogar 77% der EWU-Banken prognostizieren. Letzteres ist ein Allzeithoch. Zinssätze Die nochmalige Lockerung der Geldpolitik durch die EZB hat das Zinsniveau in Q1 weiter nach unten gedrückt. Zinsen für neue Kleinkredite an Kapitalgesell schaften (< EUR 1 Mio.) fielen um 17 Bp. auf ein Rekordtief von 1,89% und sind einem solchen auch in allen anderen Kategorien sehr nahe. Noch dramatischer sieht es auf der Einlagenseite aus, wo sich der Abwärtstrend beschleunigte, auf -7 Bp. für Sicht und ganze -26 Bp. für Termineinlagen . Hier trifft die Not der Unternehmen, die in der Krise größere Reserven vorhalten müssen, auf die Not der Banken, die nicht noch mehr Strafzinsen für ihre Über schussliquidität an die EZB entrichten wollen. Jan Schildbach (+49 69 910-31717, jan.schildbach@db.com) 1.150 1.175 1.200 1.225 1.250 1.275 1.300 1.325 1.350 1.375 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 60 15 16 17 18 19 20 Termineinlagen, ggü. Vorquartal (links) Sichteinlagen, ggü. Vorquartal (links) Volumen insgesamt (rechts) Mrd. EUR Sicht- und Termineinlagen von inländi schen Unternehmen & Selbstständigen* 9 Quellen: Bundesbank, Deutsche Bank Research * einschließlich sonstiger Finanzinstitute Beispiellose Rezession lässt Kredit- und Einlagengeschäft auf neue Höhen steigen 5 | 12. Juni 2020 Deutschland-Monitor    0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 3,0 15 16 17 18 19 20 Kredite an nichtfinanzielle Kapitalgesellschaften, ≤ EUR 1 Mio. Kredite an nichtfinanzielle Kapitalgesellschaften, > EUR 1 Mio. Kredite an Selbstständige und Personengesellschaften % Ø-Zins im Kredit-Neugeschäft, nach Kredithöhe 13 Quelle: EZB 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 3,0 15 16 17 18 19 20 Kredite mit Zinsbindung ≤ 1 Jahr Kredite mit Zinsbindung von 1-5 Jahren Kredite mit Zinsbindung > 5 Jahre ... nach Zinsbindungsfrist 14 %, Kredite an nichtfinanzielle Kapitalgesellschaften Quelle: EZB -0,3 -0,2 -0,1 0,0 0,1 0,2 0,3 15 16 17 18 19 20 Sichteinlagen Termineinlagen % Ø-Zins auf Einlagen von nichtfinanziellen Kapitalgesellschaften (Neugeschäft) 15 Quelle: EZB -30 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 Q1 17 Q3 17 Q1 18 Q3 18 Q1 19 Q3 19 Q1 20 Deutschland Euroraum ... gesunken Bank lending survey: Margen für durchschnittliche Unternehmenskredite 11 Quellen: Bundesbank, EZB ... gestiegen -20 0 20 40 60 80 100 Q2 17 Q4 17 Q2 18 Q4 18 Q2 19 Q4 19 Q2 20 Deutschland Euroraum ... gestiegen Bank lending survey: Nachfrage nach Unternehmenskrediten* 12 * Q2 20 erwarteter Wert Quellen: Bundesbank, EZB ... gesunken -15 -10 -5 0 5 10 15 Q2 17 Q4 17 Q2 18 Q4 18 Q2 19 Q4 19 Q2 20 Deutschland Euroraum * Q2 20 erwarteter Wert ... verschärft ... gelockert Bank lending survey: Kreditstandards für Unternehmen* 10 Quellen: Bundesbank, EZB Beispiellose Rezession lässt Kredit- und Einlagengeschäft auf neue Höhen steigen 6 | 12. Juni 2020 Deutschland-Monitor    Jahresbeginn 2020 mit bislang stärkstem Konjunkturein bruch seit globaler Finanzmarktkrise 2009 - Die Corona-Pandemie und vor allem die Eindämmungsmaßnahmen ließen die deutsche Wirtschaft bereits in Q1 2020 um -2,2% ggü. Vq. schrumpfen. Der private Verbrauch brach kräftig ein. Auch die Ausrüstungsinvestitionen und der Außenbeitrag dämpften die Wirtschaftsleistung. Weiter aufwärtsge richtet waren hingegen die Bauinvestitionen und der staatliche Konsum. - Im Jahr 2020 dürfte die deutsche Wirtschaft um -9% einbrechen und damit in die tiefste Rezession der Nachkriegszeit stürzen. Im Jahr 2021 könnte die Wirtschaftsleistung dann wieder rund 4% zulegen. Eine asynchrone Erho lung globaler Handelspartner stellt neben einem erneuten starken Corona Ausbruch ein Hauptrisiko für den erwarteten Aufschwung dar. Corona-Pandemie stürzt deutsche Wirtschaft in tiefe Rezession Nach einem schwachen Schlussquartal 2019 (rev. BIP: -0,1% ggü. Vq.) zeigte die deutsche Wirtschaft zu Jahresbeginn 2020 einige Erholungstendenzen, de nen die Corona-Pandemie jedoch ein jähes Ende setzte. Vor allem die Kontakt beschränkungen zur Eindämmung der Viruserkrankung aber auch das Erlah men des globalen Handels führten bereits in Q1 zu einem kräftigen Wirtschafts einbruch, der sich dann noch dramatischer im Folgequartal fortsetzte. Nachdem vom Statistischen Bundesamt für Q1 ein Rückgang der Wirtschaftsleistung um -2,2% ggü. Vq. gemeldet wurde, erwarten wir in unserem Basisszenario für Q2 eine noch stärkere Kontraktion von -14% ggü. Vq. Dieses Szenario beinhaltet dann eine wirtschaftliche Erholung ab der zweiten Jahreshälfte, während der es zu keiner wiederholten Verschärfung der Kontaktbeschränkungen infolge eines erneuten Corona-Ausbruchs kommt. Die deutsche Wirtschaft dürfte im Gesamt jahr 2020 um -9% schrumpfen und damit in die tiefste Rezession seit der Nach kriegszeit stürzen. Im Jahr 2021 könnte die Wirtschaftsleistung dann wieder rund 4% zulegen. Eine asynchrone Erholung unserer globalen Handelspartner stellt neben einem erneuten starken Corona-Ausbruch ein Hauptrisiko für den von uns erwarteten Aufschwung dar. Bereits vor den Beschlüssen der Bundesregierung vom 4. Juni berücksichtigten wir in unserem Szenario-Ansatz ein Konjunkturprogramm. Gleichwohl liegt der Schwerpunkt des aktuellen EUR 130 Mrd. schweren Konjunkturpakets mit der zeitlich auf H2 begrenzten Mehrwertsteuersenkung eher im Jahr 2020. Infolge von Vorzieheffekten dürfte die wirtschaftliche Dynamik dann allerdings zu Be ginn des Folgejahres gedämpft werden, was Forderungen nach einer Verlänge rung der Mehrwertsteuermaßnahmen erwarten lässt. Zudem wird die deutsche Wirtschaft insgesamt durch ein breites Spektrum weiterer Maßnahmen gestützt, die von der Ausweitung der Regelungen zur Kurzarbeit, über steuerliche Liquidi tätsunterstützung und Überbrückungshilfen für Unternehmen bis hin zu den Kre ditprogrammen der KfW reichen. Aus Sicht der Unternehmensfinanzierer sind sicherlich gerade letztere Aspekte interessant. Diese Programme dürften ihre Wirkung ab Q2 entfalten. In den jüngsten Ausgaben unseres „Ausblick Deutsch land" sowie in verschieden thematischen Publikationen haben wir diese Maß nahmen umfassend erörtert. 1 Deutsches BIP schrumpft bereits in Q1 kräftig Von der in den Vorquartalen so oft beschriebenen Zweiteilung der deutschen Wirtschaft konnte nach Ausbruch der Corona-Pandemie keine Rede mehr sein. 1 Schneider, Stefan et al. (2020). Liebling, wir haben die Wirtschaft geschrumpft! Deutsche Bank Research. Ausblick Deutschland. 15. Mai. Deutschland: Konjunkturprognose 16 % gg. Vj. 2019 2020P 2021P Reales BIP 0,6 -9,0 4,0 Privater Konsum 1,6 -10,0 7,0 Staatsausgaben 2,7 6,8 0,4 Anlageinvestitionen 2,6 -9,3 6,0 Ausrüstungen 0,6 -20,7 10,7 Bau 3,8 -3,2 3,7 Lager, %-Punkte -0,8 -0,3 -0,4 Exporte 1,0 -14,0 6,0 Importe 2,5 -9,8 5,7 Nettoexport, %-Punkte -0,6 -2,6 0,3 HVPI 1,3 0,4 0,6 Staatsverschuldung, % BIP 59,8 75,6 82,2 Arbeitslosenquote, % 5,0 7,0 6,0 Budgetsaldo, % BIP 1,5 -8,7 -8,0 Leistungsbilanzsaldo, % BIP 7,8 6,6 6,4 Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research -10,5 -8,5 -6,5 -4,5 -2,5 -0,5 1,5 3,5 5,5 Q1 19 Q2 19 Q3 19 Q4 19 Q1 20 19 20P 21P Außenbeitrag Lager Bauinvestitionen Ausrüstungsinvestitionen Staatskonsum Privater Konsum Reales BIP Wachstumsbeiträge zum realen BIP-Wachstum, ggü. Vq., ggü. Vj., %-Punkte Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research Corona-Pandemie lässt BIP bereits in Q1 2020 kräftig schrumpfen 17 Beispiellose Rezession lässt Kredit- und Einlagengeschäft auf neue Höhen steigen 7 | 12. Juni 2020 Deutschland-Monitor    Die Kontaktbeschränkungen trafen die zuvor noch expandierenden Dienstleis tungen besonders hart. Der Sektor war nunmehr kein Gegengewicht zu der be reits seit sieben Quartalen lahmenden Industrie, sodass die deutsche Wirtschaft bereits in Q1 kräftig um -2,2% ggü. Vq. schrumpfte. Im Großen und Ganzen war für diese Talfahrt nur der Rückgang wirtschaftlicher Aktivität im März verantwort lich, daran zeigt sich die außergewöhnliche Wucht des Corona-Schocks der die verschiedenen Wirtschaftsbereiche zum Erliegen brachte. Vor allem der private Verbrauch ging infolge der Eindämmungsmaßnahmen außergewöhnlich stark um -3,2% ggü. Vq zurück und reduzierte die Wirtschaftsleistung in Q1 um -1,7 %-Punkte. Der staatliche Konsum legte um magere 0,2% ggü. Vq. zu, konnte damit jedoch keinen nennenswerten Wachstumsbeitrag liefern. Unter allen Ver wendungskomponenten stützten nur die Bauinvestitionen (0,4 %-Punkte) und die Vorratsveränderungen (0,3 %-Punkte) das Wirtschaftswachstum in Q1. In folge der lahmenden Industrieproduktion gingen die Ausrüstungsinvestitionen kräftig zurück und dämpften die Wirtschaftsleistung in Q1 um -0,5 %-Punkte. Ur sächlich dafür war die deutliche Eintrübung des globalen Handels, wie die in Q1 gleichfalls kräftig schrumpfenden Nettoexporte verdeutlichten. Sie dämpften das Quartalswachstum mit -0,8 %-Punkten. Ausrüstungsinvestitionen schrumpften in Q1 stark, Bau aufwärts gerichtet Die Bruttoanlageinvestitionen schrumpften in Q1 mit -0,2% ggü. Vq. und damit das vierte Quartal in Folge. Dank der kräftig aufwärtsgerichteten Bauinvestitio nen (4,1% ggü. Vq.) fiel dieser Rückgang vergleichsweise gering aus, obwohl die Ausrüstungsinvestitionen um -6,9% ggü. Vq. (2019 Q4: -2%) schrumpften. Trotz dieses bereits deutlichen Rückgangs dürften die Investitionen in Maschi nen und Anlagen vor allem in Q2 weiter abstürzen, sodass mit einem deutlich zweistelligen Minus von gut 20% ggü. Vq. zu rechnen ist. Die auf rund 71% (Q1: 82,9%) gesunkene Kapazitätsauslastung und insbesondere die Rekordtiefs im März und April bei den Produktionserwartungen und der Beurteilung des Auf tragseingangs im Einkaufsmanagerindex (PMI) für die deutsche Industrie zeich nen diese Entwicklung vor. Gleiches gilt für die ifo Exporterwartungen, die sich jedoch am aktuellen Rand im Mai von ihrem Allzeittief des Vormonats (April: -50,2 Punkte) auf 26,9 Punkte erholen konnten - ein erster Silberstreif am Hori zont. Gleichwohl wird erst eine messbare Belebung des Welthandels in H2 und damit eine weitere Verbesserung der Erwartungen in den expansiven Bereich hier zu einem Aufleben der Investitionstätigkeit in der Industrie führen. Entschei dend wird sein, wie synchron sich der Aufschwung bei unseren Handelspartnern vollzieht. Neben der Entwicklung der Corona-Pandemie ist insbesondere der weitere Verlauf der handelspolitischen Auseinandersetzungen zwischen den USA und China für den Welthandel entscheidend. Trotz des von uns für H2 er warteten Aufschwungs dürften die Ausrüstungsinvestitionen im Gesamtjahr 2020 um rund 20% schrumpfen und dann im Zuge der weiteren konjunkturellen Belebung im Jahr 2021 um gut 10% zulegen. Dank voller Auftragsbücher und guter Witterungsbedingungen legte das Bauge werbe einen schwungvollen Jahresstart hin. Zudem konnte die Branche trotz der Corona-Pandemie ihren Betrieb bisher in weiten Teilen vergleichsweise un gehindert fortsetzen. So legten die Bauinvestitionen in Q1 auch um kräftige 4,1% ggü. Vq. (2019 Q4: 0,1%) zu. Die dynamische Entwicklung wurde vor al lem von den Bauinvestitionen im privaten Bereich (4,2% ggü. Vq.) gestützt, aber auch der staatliche Sektor legte um 3,4% ggü. Vq. zu. Gleichwohl entsprach diese Veränderung (EUR 9,7 Mrd.) einem gut achtmal geringeren nominalen Volumen als die des nichtstaatlichen Sektors (EUR 81,1 Mrd.). Im laufenden zweiten Quartal dürften die Bauinvestitionen deutlich an Schwung einbüßen, 70 72 74 76 78 80 82 84 86 88 -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 14 15 16 17 18 19 20 Investitonen in Maschinen & Ausrüstungen Kapazitätsauslastung ifo Kapazitätsauslastung bereits in Q1 abgesackt 19 Quellen: Statistisches Bundesamt, ifo %, ggü. Vq. %, sb. -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 14 15 16 17 18 19 20 Investitionen, insgesamt Ausrüstungsinvestitionen Bauinvestitionen Investitionen in Q1 schwach - Bau stark, Ausrüstungen im Sinkflug 20 % ggü. Vq., sb. Quelle: Statistisches Bundesamt -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 25 05 07 09 11 13 15 17 19 Dienstleistungen Verarbeitendes Gewerbe Bruttowertschöpfung: Dienstleistungen von Corona-Pandemie hart getroffen 18 % gg. Vj. Quelle: Deutsche Bundesbank Beispiellose Rezession lässt Kredit- und Einlagengeschäft auf neue Höhen steigen 8 | 12. Juni 2020 Deutschland-Monitor    denn letztlich konnte sich auch das Baugewerbe nicht gänzlich den Auswirkun gen der Corona-Pandemie entziehen. Lieferengpässe bei Baumaterial oder Ver fügbarkeit von Mitarbeitern in den zusammenarbeitenden Gewerken dürften die Aktivität gedämpft haben. Zudem könnte sich auch der Baubeginn von Projek ten verzögert haben, da infolge der Corona-Pandemie Genehmigungen nicht wie geplant erteilt wurden. Gerade bei vergleichsweise schnell abgeschlosse nen Bauvorhaben privater Haushalte dürfte sich dies ggf. über die nächsten Quartale des laufenden Jahres dämpfend auswirken. Privater Verbrauch in Q1 schwach, Absturz in Q2 kündigt sich an War der private Konsum noch in der globalen Finanzmarktkrise von 2009 die Stütze der deutschen Volkswirtschaft, dürfte er infolge der Corona-Pandemie im Jahr 2020 mit -10% einen immensen Rückschlag erfahren. Diese Entwicklung kündigte sich mit dem Schrumpfen des privaten Verbrauchs in Q1 um -3,2% ggü. Vq. an und könnte sich in Q2 mit einem noch drastischeren Absturz von rund -18% ggü. Vq. fortsetzen. Die von uns für die zweite Jahreshälfte erwartete Erholung dürfte nur einen Teil des Ausfalls wettmachen können. Hierbei spielen gleich mehrere Faktoren eine entscheidende Rolle. Da die Eindämmung der Er krankungswelle eine Kontaktsperre erforderlich machte, waren währenddessen insbesondere die Dienstleistungen negativ betroffen. Ein Großteil der potenziel len Nachfrage (Restaurantbesuche, fest geplante Urlaube, Friseur etc.), die in diesen Wochen auf den Sektor entfallen wäre, wird sicher nicht nachgeholt wer den können. Zudem waren aufgrund der sozialen Distanzierungsmaßnahmen viele weitere Konsummöglichkeiten nicht vorhanden, da stationäre Verkaufs räume geschlossen waren. Nachdem Mitte Q2 zwar umfassende Lockerungs maßnahmen in Kraft sind, dürfte die aktuelle Arbeitsmarktentwicklung die Kauf laune dennoch bremsen. Ende Mai hatten rund 855.000 Unternehmen für rund 11 Mio. Beschäftigte Kurzarbeit angemeldet. Das sind gut ein Drittel aller sozial versicherungspflichtig Beschäftigten, wenngleich die tatsächlich realisierte Kurz arbeit mit in der Spitze rund 9 Mio. etwas niedriger liegen dürfte. 2 Trotz der Aus weitung der Regelungen zum Kurzarbeitergeld wird der Nettoeinkommensver lust den Konsum der betroffenen Haushalte dämpfen. Hinzu kommt die mittel fristige Sorge um den Arbeitsplatz, die sich mit den jüngsten Anstiegen der Ar beitslosenzahlen in April und Mai, auf zuletzt 2,9 Mio. (Quote im Mai 6,3% nach 5% in Q1), bei vielen Arbeitnehmern wieder unangenehm bemerkbar gemacht haben dürfte. Aufgrund der stark eingetrübten Beschäftigungsaussichten gehen wir davon aus, dass der Arbeitsplatzsicherheit in den kommenden Tarifverhand lungen eine hohe Priorität eingeräumt wird. Nach starken Lohnabschlüssen in den Jahren 2018 (2,9%) und 2019 (3%) dürfte die Entwicklung der Tariflöhne im Jahr 2020 und 2021 wahrscheinlich bei eher bescheidenen 1% liegen. Aufgrund einer deutlich negativen Lohndrift dürften die Effektivlöhne im Jahr 2020 sogar schrumpfen. Trotz der Mehrwertsteuersenkungen für H2 2020 (von 19% auf 16%, ermäßigt: von 7% auf 5%) sind das keine rosigen Aussichten für eine kräf tige Aufholdynamik des privaten Verbrauchs. Angesichts der höheren Arbeitsplatzunsicherheit wird sich der zu beobachtende Anstieg der Sparquote (Q1: 12,4%) bei den privaten Haushalten (der nicht zu letzt auf mangelnde Konsummöglichkeiten zurückzuführen ist) wohl verstetigen. Die im Jahresdurchschnitt 2020 auf 0,4% zurückgehende Inflationsrate dürfte aber die reale Kaufkraft stärken. Zudem gab der Ölpreis in Q1 teilweise dras tisch nach, was den Haushalten aber aufgrund der Mobilitätsbeschränkungen nur begrenzt nützte. Im Gesamtjahr 2020 erwarten wir den Ölpreis (WTI) bei rund USD 35 pro Barrel, was die realen Einkommen stützt. 2 Schattenberg, Marc (2020). Deutscher Arbeitsmarkt in der Corona-Pandemie. Deutsche Bank Research. Deutschland-Monitor. 22. Mai. -3,5 -3,0 -2,5 -2,0 -1,5 -1,0 -0,5 0,0 0,5 1,0 1,5 14 15 16 17 18 19 20 Quelle: Statistisches Bundesamt %, ggü. Vq., sb. Eindämmungsmaßnahmen bremsen private Konsumausgaben in Q1 aus 21 -1 1 3 5 7 9 11 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 Mio, nsb. 855.000 Betriebe haben Kurzarbeit für rund 11 Mio. Beschäftigte angemeldet 22 Quellen: Bundesagentur für Arbeit, Deutsche Bank Research 4,5 5,0 5,5 6,0 6,5 7,0 7,5 300 400 500 600 700 800 900 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 Offene Stellen (links) Arbeitslosenquote (rechts) '000 % Quelle: Deutsche Bundesbank Arbeitsmarkt: Corona-Pandemie zeigt im April und Mai deutliche Auswirkungen 23 Beispiellose Rezession lässt Kredit- und Einlagengeschäft auf neue Höhen steigen 9 | 12. Juni 2020 Deutschland-Monitor Industrierezession - Produktionsrückgang um 15% zu erwarten Im Jahr 2020 wird die Produktion im deutsc hen Verarbeitenden Gewerbe vo raussichtlich so stark sinken wie zuletzt während der globalen Wirtschafts- und Finanzkrise. Bereits vor der Corona-Pandemie lahmte der exportlastige Sektor und verzeichnete nun in Q1 den siebten Quartalsrückgang (Q1: -2,3% ggü. Vq.) in Folge. Im April sank die Produktion in der deutschen Industrie sogar um 22,1% ggü. Vm. - der stärkste Rückgang auf monatlicher Basis seit der Wieder vereinigung, nachdem bereits schon im März ein Rekordrückgang von -11% ggü. Vm. gemeldet wurde. Für das Gesamtjahr rechnen wir damit, dass die In dustrieproduktion um etwa 10 bis 15% schrumpfen wird. Hersteller von Investiti onsgütern sind besonders betroffen. Der Rückgang könnte auf 10% begrenzt bleiben, wenn sich die negativen wirt schaftlichen Auswirkungen der Krise in allen wesentlichen Exportmärkten Deutschlands (also auch den USA) auf Q2 konzentrieren und die bereits einset zende Erholung in China voranschreitet. Der nationale und internationale Güter verkehr würde in diesem Szenario sc hon im Verlauf von Q2 so weit funk tionie ren, dass die Kunden beliefert werden können. Unterbrechungen der Lieferket ten wären die Ausnahme oder beherrschbar. Unter diesen Umständen dürfte die Produktion im Mai gegenüber April schon wieder steigen (allerdings auf ein sehr niedriges Niveau) und im Rest des Jahres relativ stetig nach oben tendie ren. Ein Produktionseinbruch von 15% könnte eintreten, wenn die Anpassung an die Corona-Pandemie bzw. deren Bewältigung in wichtigen ausländischen Absatzmärkten und/oder in Deutschland bis in H2 dauern s ollte und es zu weite ren Infektionswellen käme, die erneut zu Einschränkungen der Wirtschaft führ ten. Im Jahr 2021 könnte die Industrieproduktion um mehr als 10% steigen. Al lerdings wäre selbst bei einem solch kräftigen Anstieg das Produktionsniveau von 2018 noch nicht wieder erreicht. EZB in der Corona-Krise weiter auf dem Gaspedal Wie deren massiv nach unten revidierten Wachstums- und Inflationserwartun gen zeigen, ist der Corona-Schock tiefer und hartnäckiger als von der EZB bei der ursprünglichen Umsetzung des PEPP im März befürchtet. Der trübere Ma kroausblick erhöht die Herausforderung sowohl für den geldpolitischen Kurs als auch für die reibungslose Transmission der Geldpolitik. Die EZB reagierte auf diese Herausforderung mit erheblichen Anpassungen des PEPP. Sie erhöhte das Volumen des PEPP-Portfolios von 750 Mrd. EUR auf 1,35 Bill. EUR, ver längerte die Mindestdauer der Nettokäufe um sechs Monate bis Mitte 2021 und kündigte die Reinvestitionen bis Ende 2022 an. Für den anschließenden Zeit raum s oll das Abbautempo des PEPP-Portfolios im Einklang mit dem „angemes senen geldpolitischen Kurs" erfolgen. Letzteres impliziert, dass der geldpoliti sche Kurs gegenüber den Anpassungen des PEPP-Portfolios an den Kapital schlüssel Vorrang haben dürfte, und trägt zur positiven Einschätzung der Märkte in Bezug auf das Paket bei. Insgesamt übertrafen diese Maßnahmen die Markterwartungen und die finanziellen Bedingungen entspannten sich infolge dessen. Darüber hinaus beurteilen wir die jüngste Pressekonferenz differenziert. Negativ zu vermerken ist, das s es immer noch keinen einheitlichen Rahmen gibt, um die unterschiedlichen Rollen des PEPP gegenüber dem PSPP zu erklä ren - zum Beispiel, warum das mit mehrfacher Flexibilität ausgestattete PSPP nicht jenes ist, welches vom Kapitalschlüssel (PEPP) abweicht. Auf der positi ven Seite unterstreicht das jüngste Maßnahmenpaket die Handlungsfähigkeit der EZB, sowohl was den Umfang angeht, als auch was die nötige Voraussicht im Handeln betrifft. Unserer Ansicht nac h gibt es zudem konstruktive Signale, wie die EZB zur Lösung der Herausforderungen aus dem Urteil des deutschen Bundesverfassungsgerichts beitragen kann. Marc Schattenberg (+49 69 910-31875, marc.schattenberg@db.com) 60 70 80 90 100 110 14 15 16 17 18 19 Produktion Aufträge Quelle: Statistisches Bundesamt Verarbeitendes Gewerbe in DE, 2015=100 Industrieproduktion in Q1 mit starkem Rückgang infolge geschlossener Betriebe 24      In der Reihe „Deutschland-Monitor" greifen wir politische und strukturelle Themen mit großer Bedeutung für Deutschland auf. Darunter fallen die Kommentierung von Wahlen und politischen Weichenstellungen sowie Technologie- und Bran chenthemen, aber auch makroökonomische Themen, die über konjunkturelle Fragestellungen - die im Ausblick Deutsch land behandelt werden - hinausgehen. Deutschland-Monitor © Copyright 2020. Deutsche Bank AG, Deutsche Bank Research, 60262 Frankfurt am Main, Deutschland. Alle Rechte vorbehalten. Bei Zitaten wird um Quellenangabe „Deutsche Bank Research" gebeten. Die vorstehenden Angaben stellen keine Anlage-, Rechts- oder Steuerberatung dar. Alle Meinungsaussagen geben die aktuelle Einschätzung des Ver fassers wieder, die nicht notwendigerweise der Meinung der Deutsche Bank AG oder ihrer assoziierten Unternehmen entspricht. Alle Meinungen kön nen ohne vorherige Ankündigung geändert werden. Die Meinungen können von Einschätzungen abweichen, die in anderen von der Deutsche Bank veröffentlichten Dokumenten, einschließlich Research-Veröffentlichungen, vertreten werden. Die vorstehenden Angaben werden nur zu Informations zwecken und ohne vertragliche oder sonstige Verpflichtung zur Verfügung gestellt. Für die Richtigkeit, Vollständigkeit oder Angemessenheit der vorste henden Angaben oder Einschätzungen wird keine Gewähr übernommen. In Deutschland wird dieser Bericht von Deutsche Bank AG Frankfurt genehmigt und/oder verbreitet, die über eine Erlaubnis zur Erbringung von Bankge schäften und Finanzdienstleistungen verfügt und unter der Aufsicht der Europäischen Zentralbank (EZB) und der Bundesanstalt für Finanzdienstleis tungsaufsicht (BaFin) steht. Im Vereinigten Königreich wird dieser Bericht durch Deutsche Bank AG, Filiale London, Mitglied der London Stock Exchange, genehmigt und/oder verbreitet, die von der UK Prudential Regulation Authority (PRA) zugelassen wurde und der eingeschränkten Aufsicht der Financial Conduct Authority (FCA) (unter der Nummer 150018) sowie der PRA unterliegt. In Hongkong wird dieser Bericht durch Deutsche Bank AG, Hong Kong Branch, in Korea durch Deutsche Securities Korea Co. und in Singapur durch Deutsche Bank AG, Singapore Branch, verbreitet. In Japan wird dieser Bericht durch Deutsche Securities Inc. genehmigt und/oder verbreitet. In Australien sollten Privatkunden eine Kopie der betreffenden Produktinformation (Product Disclosure Statement oder PDS) zu jeglichem in diesem Bericht erwähnten Finanzinstrument beziehen und dieses PDS berücksichtigen, bevor sie eine Anlageentscheidung treffen. Unsere Publikationen finden Sie unentgeltlich auf unserer Internetseite www.dbresearch.de Dort können Sie sich auch als regelmäßiger Empfänger unserer Publikationen per E-Mail ein tragen. Für die Print-Version wenden Sie sich bitte an: Deutsche Bank Research Marketing 60262 Frankfurt am Main Fax: +49 69 910-31877 E-Mail: marketing.dbr@db.com Schneller via E-Mail: marketing.dbr@db.com  Kontinentale und globale Wertschöpfungsketten: Eine Bestandsaufnahme .................................................... 8. Juni 2020  Bilaterale Exporte 2020: Große Unterschiede je nach Bestimmungsmarkt ............ 25. Mai 2020  Deutscher Arbeitsmarkt in der Corona-Pandemie: Der Lack ist (erst mal) ab .................................................. 22. Mai 2020  Deutsche Industrie: Corona-Krise überdeckt strukturelle Standortprobleme ........................................ 29. April 2020  Hamburgs Wohnungsmarkt: Miet- und Preiswachstum fallen, das Zyklusende ist nah ....................................... 28. April 2020  Ausblick auf den deutschen Immobilienmarkt 2020 ....... 22. April 2020  Deutscher Immobilienmarkt in Zeiten der Corona-Krise ... 1. April 2020 Press Quality.joboptions << /ASCII85EncodePages false /AllowTransparency false /AutoPositionEPSFiles true /AutoRotatePages /None /Binding /Left /CalGrayProfile (Dot Gain 20%) /CalRGBProfile (sRGB IEC61966-2.1) /CalCMYKProfile (U.S. Web Coated \050SWOP\051 v2) /sRGBProfile (sRGB IEC61966-2.1) /CannotEmbedFontPolicy /Error /CompatibilityLevel 1.4 /CompressObjects /Tags /CompressPages true /ConvertImagesToIndexed true /PassThroughJPEGImages true /CreateJobTicket false /DefaultRenderingIntent /Default /DetectBlends true /DetectCurves 0.0000 /ColorConversionStrategy /CMYK /DoThumbnails false /EmbedAllFonts true /EmbedOpenType false /ParseICCProfilesInComments true /EmbedJobOptions true /DSCReportingLevel 0 /EmitDSCWarnings false /EndPage -1 /ImageMemory 1048576 /LockDistillerParams false /MaxSubsetPct 100 /Optimize true /OPM 1 /ParseDSCComments true /ParseDSCCommentsForDocInfo true /PreserveCopyPage true /PreserveDICMYKValues true /PreserveEPSInfo true /PreserveFlatness true 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