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  4. Deutschland Monitor Unternehmensfinanzierung
4. Juli 2016
Unternehmen und Selbstständige nahmen im ersten Quartal 2016 sowohl Bankkredite als auch andere Finanzierungsformen wie Anleihen, Commercial Paper oder Leasing verstärkt in Anspruch. Das Kreditvolumen legte um EUR 13,3 Mrd. zu und liegt damit 1,7% über Vorjahresniveau. Treiber waren Maschinen- und Autobauer und die Dienstleistungsbranchen, wovon die meisten Bankengruppen profitierten, mit Ausnahme der Landesbanken und Förderbanken. Trotz Nullzinsen wachsen die Einlagen weiter stärker als die Kredite, so dass die Unternehmen Netto-Sparer bleiben. Die deutsche Volkswirtschaft setzte ihren Wachstumskurs auch in Q1 fort (BIP +0,7% ggü. Vq.). Grund dafür war erneut die starke Binnenkonjunktur – sowohl ein solider privater und staatlicher Konsum als auch kräftige Investitionen. Letztere dürften aber bereits in Q2 wieder geschrumpft sein, und der Ausblick auf H2 2016 und 2017 hat sich durch die überraschende Brexit-Entscheidung in Großbritannien etwas eingetrübt (erwartetes deutsches BIP-Wachstum 2016: 1,7% ggü. Vj.). [mehr]
Anhaltender Aufschwung in Kreditgeschäft und deutscher Konjunktur in Q1 2016 Monitor Unternehmensfinanzierung Unternehmensfinanzierung Verstärkte Finanzierungstätigkeit deutscher Unternehmen. Sowohl Bankkredite als auch andere externe Finanzierungsformen wurden im ersten Quartal des Jahres von den Unternehmen und Selbstständigen in Deutschland relativ inten- siv genutzt. Das Kreditvolumen stieg um satte EUR 13,3 Mrd. ggü. dem Schlussstand 2015, ein Plus von 1,1% bzw. 1,7% auf Jahresbasis. Die Industrie (allen voran Maschinenbau/Auto) legte ebenso zu wie die Mehrzahl der Dienst- leistungsbranchen. Das Wachstum verteilte sich zudem breit über die meisten Bankengruppen hinweg, mit den Landesbanken und Förderbanken als negati- ven Ausreißern. Die Zinsen blieben – auf extrem niedrigem Niveau – unter Druck, allerdings nicht mehr auf breiter Front, sondern nur noch in bestimmten Kategorien. Im Bank lending survey berichteten die Banken einerseits von einer anhaltend positiven Nachfrageentwicklung, andererseits von weiter bröckelnden Margen. Trotz allem sind die Unternehmen aus Bankensicht bemerkenswerter- weise Netto-Sparer, denn dank eines höheren Einlagenwachstums übersteigt das Einlagenvolumen das der Kredite. Bei den Finanzierungsalternativen schnitten Unternehmensanleihen, Commer- cial Paper und das Leasing allesamt gut ab, lediglich der chronisch schwache Markt für Aktienemissionen ist mittlerweile nahezu vollständig ausgetrocknet. Konjunktur Breit gefächerte Stärke der Binnenwirtschaft in Q1 – Brexit dämpft Konjunktur- ausblick. Die starke deutsche Konjunktur zum Jahresanfang 2016 (+0,7% gg. Vq.) dürfte infolge saisonaler Effekten nicht gehalten werden. Das dritte Quartal in Folge war die Binnenwirtschaft der alleinige Wachstumstreiber, wobei der Außenhandel aber im Vergleich zu den Vorquartalen weniger stark dämpfte. Mit der positiven Arbeitsmarktlage, den erhöhten staatlichen Ausgaben und einer hohen Baunachfrage blieben die Treiber der Binnenkonjunktur intakt. In Q2 2016 dürfte sich das Wachstum hauptsächlich durch die saisonal bedingte Gegenbewegung bei den Bauinvestitionen verlangsamen (+0,1% gg. Vq.). Die überraschende Brexit Entscheidung führt dazu, dass sich unser Konjunktur- ausblick eingetrübt hat. Die politischen und wirtschaftlichen Implikationen sowie der Ablauf des Brexit sind derzeit äußerst schwer zu greifen. Wir gehen davon aus, dass sich Europa – wie zuletzt immer – „durchwursteln“ wird. Die EZB wird nicht panisch reagieren, sondern zunächst die ersten Brexit-Folgen abwarten. Aufgrund des Brexit senken wir unsere BIP-Wachstumsprognose für Deutsch- land für das Jahr 2017 auf 1,3% von zuvor 1,6%. Etwa die Hälfte der Anpas- sung geht auf eine geringere Exportprognose zurück. Die andere Hälfte entfällt auf eine gesenkte Erwartung für das Plus bei den Ausrüstungsinvestitionen. Die Binnennachfrage dürfte kaum beeinträchtigt werden, da die Treiber intakt sind. Autoren Jan Schildbach +49 69 910-31717 jan.schildbach@db.com Heiko Peters +49 69 910-21548 heiko.peters@db.com Editor Jan Schildbach Deutsche Bank AG Deutsche Bank Research Frankfurt am Main Deutschland E-Mail: marketing.dbr@db.com Fax: +49 69 910-31877 www.dbresearch.de 4.Juli 2016 Anhaltender Aufschwung in Kreditgeschäft und deutscher Konjunktur in Q1 2016 Anhaltender Aufschwung in Kreditgeschäft und deutscher Konjunktur in Q1 2016 2 | 4. Juli 2016 Monitor Unternehmensfinanzierung Unternehmensfinanzierung in Deutschland Kreditvolumen Zwei gute Quartale hintereinander, das hat es seit 2012 nicht gegeben. Die Kreditvergabe an Unternehmen und Selbstständige in Deutschland legte im ersten Quartal ausgesprochen stark zu – der Anstieg um EUR 13,3 Mrd. war der höchste seit dem Höhepunkt der Finanzkrise. Verglichen mit dem Vorjahr steht damit mittlerweile ein Plus von 1,7% in den Büchern, der stärkste Wert seit 2012. Insgesamt bleiben die Wachstumsraten moderat, aber ein Aufwärtstrend zeichnet sich klar ab. Offenbar haben die Unternehmen wie schon im Vorquartal vermehrt Kredite aufgenommen, um die Ausweitung ihrer Investitionen zu finan- zieren. Allerdings dürfte sich die gesamtwirtschaftliche Wachstumsdynamik bereits in Q2 wieder abgeschwächt haben und die erhöhte Unsicherheit nach dem Brexit-Entscheid Großbritanniens könnte das zweite Halbjahr zusätzlich belasten (zu den Details des Konjunkturverlaufs und -ausblicks siehe Teil 2 im Anschluss). Das Kreditgeschäft mit nichtfinanziellen Unternehmen im Euroraum als Ganzes kommt dagegen weiter nicht vom Fleck, d.h. der Abstand zwischen Deutschland und dem Rest der Währungsunion wächst momentan wieder. Im Auftaktquartal 2016 gab es zwar einen saisonal nicht unüblichen leichten Anstieg des Kredit- volumens von 0,6%, im Vergleich mit März 2015 blieb jedoch ein kleines Minus von 0,3%. Diese Seitwärtsbewegung hält damit seit anderthalb Jahren an. Mit Blick auf die verschiedenen Sektoren in Deutschland lief es im zu Jahresbe- ginn traditionell anziehenden Geschäft mit dem Verarbeitenden Gewerbe noch besser als sonst. Das Quartalsplus von EUR 5,9 Mrd. stand für fast die Hälfte des Gesamtanstiegs bei allen Unternehmen und Selbstständigen, und brachte den Vorjahresvergleich auf eine Wachstumsrate von 4,7% – den höchsten Wert seit Anfang 2009. Die jahrelange Schrumpfung scheint damit endgültig über- wunden zu sein. Die ausstehenden Kredite an Dienstleister legten in Q1 eben- falls stark zu, um identische EUR 5,9 Mrd., und liegen mittlerweile 2,3% über dem Vorjahresniveau (der beste Stand seit 2008). Selbst die Darlehen an Selbstständige, die zum Jahresstart meist den Rückwärtsgang einlegen, ver- zeichneten dieses Mal einen Zuwachs von EUR 1,6 Mrd. und kommen somit auf ein solides Jahreswachstum von 1,6%. Bei den einzelnen Wirtschaftszweigen schnitt Maschinenbau/Auto (+10% ggü. Vq.) erneut sehr gut ab, wobei bis auf einen minimalen Rückgang bei der Er- nährungsindustrie auch sämtliche anderen Industriebranchen ihre Kreditfinan- zierung ausweiteten. Besonders kräftig waren dabei die Zuwächse bei Baustof- fen (12%), Textil (7,5%) und der Chemie (4,4%). Außerhalb des Verarbeitenden Gewerbes war das Bild gemischter, mit einem – saisonal üblich, aber dieses Jahr besonders – starken Bau (2,9%) auf der einen Seite und einem überra- schend heftigen Schrumpfen beim Verkehr (-4,1%) auf der anderen. Bei den Dienstleistern erhöhte sich das Kreditvolumen mit Telekom/Beratung/ Werbung um satte 2%, bei Tourismus/Gastronomie sogar um 2,2% und bei den immobiliennahen Branchen um 0,5%-1%. Nur der Gesundheitssektor (-0,1%) und die sonstigen Dienstleistungen (-2,3%) enttäuschten. Gerade im Touris- mussektor wird mit Spannung zu beobachten sein, ob der jahrelange Boom in Deutschland, den zuletzt der Rückgang des Interesses am Urlaub in Nordafrika und dem Nahen Osten wegen Sicherheitsbedenken noch verstärkt hatte, auch zu einer längerfristigen Belebung des Kreditgeschäfts führen wird. Hinsichtlich Fristigkeiten zeigten sich Kredite ab einem Jahr Laufzeit eher ge- dämpft im Plus, dagegen gab es einen Sprung bei den kurzfristigen Krediten mit einer Laufzeit bis zu 12 Monaten. Diese haben am Jahresanfang üblicherweise das beste Quartal des Jahres, aber dieses Mal war der Anstieg mit 7,2% ggü. Vq. der kräftigste seit der Wiedervereinigung. Zumindest zum Teil war dies -1,5 -1,0 -0,5 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 11 12 13 14 15 16 ggü. Vorjahr ggü. Vorquartal Kredite an inländische Unternehmen und Selbstständige* 1 % * ohne sonstige Finanzinstitute Quellen: Bundesbank, Deutsche Bank Research -6 -4 -2 0 2 4 6 11 12 13 14 15 16 Verarbeitendes Gewerbe Dienstleistungssektor Selbstständige ... nach Branche 2 % ggü. Vorjahr Quellen: Bundesbank, Deutsche Bank Research -6 -4 -2 0 2 4 6 11 12 13 14 15 16 Kurzfristige Kredite Mittelfristige Kredite Langfristige Kredite ... nach Fristigkeit* 3 % ggü. Vorjahr * ohne sonstige Finanzinstitute Quellen: Bundesbank, Deutsche Bank Research -12 -10 -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 8 11 12 13 14 15 16 Kreditbanken darunter Auslandsbanken Landesbanken Sparkassen Genossenschaftsbanken ... nach Bankengruppe* 4 * ohne sonstige Finanzinstitute % ggü. Vorjahr Quellen: Bundesbank, Deutsche Bank Research Anhaltender Aufschwung in Kreditgeschäft und deutscher Konjunktur in Q1 2016 3 | 4. Juli 2016 Monitor Unternehmensfinanzierung sicherlich eine Gegenbewegung nach den Rückgängen in den Quartalen zuvor –der strukturelle Abwärtstrend ist weiterhin intakt. Insofern bleibt abzuwarten, ob es sich nur um ein Strohfeuer oder den Beginn einer echten Belebung han- delt. Immerhin befindet sich der Vorjahresvergleich nun erstmals seit 2012 wie- der in den schwarzen Zahlen. Unter den verschiedenen Bankengruppen setzten sich die meisten Entwicklun- gen der letzten Zeit fort. Das ohnehin relativ hohe Wachstum der Genossen- schaftsbanken (+1,6% ggü. Vq.) und Sparkassen (1,3%) zog noch leicht an und auch das Wachstumstempo der inländischen Kreditbanken (1,6%) und v.a. der Auslandsbanken (3,3%) beschleunigte sich. Letztere konnten nicht nur mehr als die Hälfte des starken Anstiegs des Kreditvolumens mit dem Maschinenbau/ Auto für sich verbuchen, sondern weisen somit auch im Vergleich mit dem Vor- quartal ebenso wie mit dem Vorjahr (+6,1%) die höchste Expansionsrate seit der Finanzkrise 2008 auf. Im Gegensatz dazu schrumpfte das Kreditbuch der Landesbanken erneut (-0,1% ggü. Dezember). Die Förderbanken blieben eben- so auf dem Rückzug (-1,4%), was angesichts der insgesamt sehr günstigen Finanzierungslage für Firmenkunden der Banken und dem eher antizyklischen Selbstverständnis dieser staatlichen Institute nicht besonders verwundert. Andere Finanzierungsquellen Auch andere Fremdkapitalfinanzierungen hielten sich in Q1 gut, trotz des star- ken Abschneidens im Kreditgeschäft. Nichtbanken emittierten netto EUR 1,9 Mrd. an Commercial Paper , was das beste Quartalsergebnis seit drei Jahren war. Die Schwächephase 2013/14 scheint damit endgültig überwunden zu sein. Nach einem miserablen zweiten Halbjahr 2015 gab es auch wieder positive Meldungen vom Primärmarkt für Unternehmensanleihen . Zwischen Januar und März wurden netto EUR 8,4 Mrd. neu emittiert, das zweitbeste Resultat seit Einführung der Statistik 2006. Der Löwenanteil davon entfiel auf den März, wo- bei die zunehmende Aktivität nicht zuletzt an der Ankündigung des Kaufpro- gramms für Unternehmensanleihen durch die EZB gelegen haben dürfte. Die- ses wird dem Markt in ganz Europa aller Voraussicht nach beträchtlichen Rü- ckenwind bescheren, allerdings auch diverse Nebenwirkungen auf Preisbildung und Liquidität. Da das im Juni angelaufene Programm zunächst eine Laufzeit bis März nächsten Jahres haben soll, ist von einem anhaltenden Aufschwung auszugehen. Im Euroraum insgesamt waren zum Teil entgegengesetzte Effekte zu beobachten – nach einem guten zweiten Halbjahr 2015 fiel hier der Start ins Jahr 2016 sehr dürftig aus. Erst im März, mit der Aussicht auf das EZB- Kaufprogramm, nahm die Nettoemission sprunghaft zu, der Q1-Wert blieb je- doch insgesamt enttäuschend, bei negativen EUR 1,1 Mrd. Nur der Ausblick auf den weiteren Jahresverlauf ist ähnlich wie in Deutschland vielversprechend. Das Leasinggeschäft in Deutschland konnte einmal mehr rundum überzeugen. Das Mobilienleasing, der Löwenanteil des Marktes, expandierte im ersten Quar- tal zweistellig (+10% ggü. Vj.) und auch auf einer breiten Basis, mit starkem Wachstum sowohl bei Pkw, Lkw als auch Maschinen. Das Volumen der Neuab- schlüsse stieg auf EUR 11,5 Mrd., den höchsten Q1-Wert zumindest des letzten Jahrzehnts. Da spielte es auch keine Rolle, dass das Immobilienleasing weiter schrumpfte auf nur noch EUR 58 Mio. Eine größere Aktienemission fand im ersten Quartal nicht statt, das Volumen erreichte auch aufgrund der heftigen Marktturbulenzen in diesem Zeitraum ge- rade einmal EUR 245 Mio. Damit wurde zugleich de facto der schlechteste Quartalswert seit der Deutschen Einheit eingestellt – lediglich vor einem Jahr lag der Betrag noch um die Winzigkeit von EUR 1 Mio. darunter. -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 8 11 12 13 14 15 16 Commercial Paper inländischer Nichtbanken, Nettoemission 5 Mrd. EUR Quellen: Bundesbank, Deutsche Bank Research 0 2 4 6 8 10 12 14 16 11 12 13 14 15 16 Mobilien Immobilien Mrd. EUR Leasinggeschäft, Neuvolumen 7 Quelle: BDL -2 0 2 4 6 8 10 11 12 13 14 15 16 Anleihen inländischer nichtfinanzieller Unternehmen, Nettoemission 6 Mrd. EUR Quellen: Bundesbank, Deutsche Bank Research 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 11 12 13 14 15 16 Aktienemissionen inländischer Unternehmen (einschl. Finanzinstitute) 8 Mrd. EUR Quellen: Bundesbank, Deutsche Bank Research Anhaltender Aufschwung in Kreditgeschäft und deutscher Konjunktur in Q1 2016 4 | 4. Juli 2016 Monitor Unternehmensfinanzierung Einlagenvolumen Im tendenziell eher schwachen ersten Quartal verharrten die Einlagen von Unternehmen und Selbstständigen in diesem Jahr praktisch auf dem Dezember- Niveau (EUR -0,4 Mrd. ggü. Vq.). Dadurch kletterte die Jahres-Wachstumsrate weiter auf mittlerweile 3,1% – der höchste Stand seit 2011 und relativ erstaun- lich angesichts der abschreckenden Zinsentwicklung und mittlerweile auch zu- nehmenden Kreditvergabe. Verglichen mit dem Trend der letzten Jahre fiel der Anstieg der Sichteinlagen und der Rückgang der Termineinlagen in diesem Quartal sehr gering aus. Bemerkenswert bleibt, dass die Unternehmen trotz der sehr vorteilhaften Finanzierungskonditionen weiterhin derart viel Liquidität vor- halten. Für höhere Investitionen im Inland fehlt die Nachfrage, aber Optionen wären auch eine stärkere Expansion ins Ausland, mehr Forschung und Entwick- lung oder die Rückgabe überschüssiger Mittel an die Eigentümer. Entgegen klassischer ökonomischer Theorie ist der Sektor aus Bankensicht jedenfalls ein Netto-Sparer, kein Netto-Kreditnehmer mit einem gesamten Kreditvolumen von EUR 1.197 Mrd. und einem Einlagenvolumen von EUR 1.223 Mrd. Ergebnisse des Bank lending surveys der EZB Die allgemeinen Kreditstandards für Unternehmenskredite in Deutschland wur- den in Q1 leicht gelockert (berichtet von netto 6% der Institute). Der Effekt war dabei erneut stärker für große Unternehmen (10%) als für kleine (3%). Größere Konkurrenz durch andere Banken war der wichtigste Faktor (7%). Die konkreten Konditionen wiederum wurden erneut kräftiger gelockert (13%) als die Stan- dards, mit geringeren Margen für durchschnittliche Kredite (16%) und gesenkten Anforderungen an Covenants (13%) als den wichtigsten Treibern. Im Euroraum insgesamt lockerten die Banken die Kreditstandards im gleichen Tempo wie in Deutschland. Hier war die Kluft zwischen der Veränderung der Margen für durchschnittliche Kredite (-21%) und der für riskantere Kredite (+2%, d.h. sogar eine ganz leichte Verschärfung) jedoch besonders groß. Zum dritten Mal in Folge legte die von den Banken gemeldete Kreditnachfrage in Deutschland ggü. dem Vorquartal erheblich zu (22%), interessanterweise mehr bei kleineren Unternehmen (17%) als bei größeren (10%) und am meisten bei langfristigen Ausleihungen (31%, was sich allerdings nicht ganz mit der Volu- mensentwicklung deckt). Gründe waren ein steigender Finanzierungsbedarf für Investitionen und Übernahmen (jeweils 13%), Umschuldungen (16%) und das attraktive Zinsniveau (13%), während v.a. die Innenfinanzierung (16%) dämpfend wirkte. Im Euroraum insgesamt war der Nachfrageanstieg ähnlich deutlich (17%). Für das zweite Quartal erwarten deutsche Banken stabile Kreditstandards und die Banken in Euroland insgesamt eine minimale Lockerung (4%). Auch bei den Nachfrageaussichten sind die deutschen Banken vorsichtiger – nur 6% gehen von einem nochmaligen Plus aus, dagegen 25% aller EWU-Banken. Dabei prognosti- zieren die deutschen Banken sogar einen Rückgang bei den großen Unterneh- men (-3%), aber eine kräftige Nachfragesteigerung bei KMUs (+17%) und lang- fristigen Krediten (+19%). Zinssätze Die Abwärtsbewegung des Zinsniveaus im Kredit-Neugeschäft mit Unterneh- men hat auch in Q1 angehalten, sich aber weiter verlangsamt. Nennenswert rückläufig waren nur noch die Zinsen für Großkredite > EUR 1 Mio. (-9 Bp. auf 1,42%) und langfristige Festzinskredite (-13 Bp. auf 1,71%, ein neues Allzeit- tief). Ebenfalls auf ein Rekordtief fielen die Zinsen auf Termineinlagen (-4 Bp. auf 7 Bp.). Im übrigen Kredit- und Einlagenspektrum gab es wenig Änderung. Jan Schildbach (+49 69 910-31717, jan.schildbach@db.com) Wenn Sie den Monitor Unternehmensfinanzierung regelmäßig erhalten möchten, schicken Sie uns bitte eine E-Mail. Frühere Ausgaben stehen hier . 1.100 1.125 1.150 1.175 1.200 1.225 1.250 1.275 1.300 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 11 12 13 14 15 16 Sichteinlagen, ggü. Vorquartal (links) Termineinlagen, ggü. Vorquartal (links) Volumen insgesamt** (rechts) Mrd. EUR * einschließlich sonstiger Finanzinstitute ** Enthält Rückgang um EUR 80,9 Mrd. in Q3 13 und Anstieg um EUR 9,4 Mrd. in Q4 14 aufgrund statistischer Umklassifizierungen. Sicht- und Termineinlagen von inländi- schen Unternehmen & Selbstständigen* 9 Quellen: Bundesbank, Deutsche Bank Research Anhaltender Aufschwung in Kreditgeschäft und deutscher Konjunktur in Q1 2016 5 | 4. Juli 2016 Monitor Unternehmensfinanzierung -12 -10 -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 Q2 13 Q4 13 Q2 14 Q4 14 Q2 15 Q4 15 Q2 16 Deutschland Euroraum * Q2 16 erwarteter Wert Quellen: Bundesbank, EZB ... verschärft ... gelockert Bank lending survey: Kreditstandards für Unternehmen* 10 -40 -30 -20 -10 0 10 20 Q1 13 Q3 13 Q1 14 Q3 14 Q1 15 Q3 15 Q1 16 Deutschland Euroraum Quellen: Bundesbank, EZB ... gestiegen ... gesunken Bank lending survey: Margen für durchschnittliche Unternehmenskredite 11 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 Q2 13 Q4 13 Q2 14 Q4 14 Q2 15 Q4 15 Q2 16 Deutschland Euroraum * Q2 16 erwarteter Wert Quellen: Bundesbank, EZB ... gestiegen ... gesunken Bank lending survey: Nachfrage nach Unternehmenskrediten* 12 1,0 1,5 2,0 2,5 3,0 3,5 4,0 4,5 11 12 13 14 15 16 Kredite an nichtfinanzielle Kapitalgesellschaften, ≤ EUR 1 Mio. Kredite an nichtfinanzielle Kapitalgesellschaften, > EUR 1 Mio. Kredite an Selbstständige und Personengesellschaften % Ø-Zins im Kredit-Neugeschäft, nach Kredithöhe 13 Quelle: EZB 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 3,0 3,5 4,0 4,5 5,0 11 12 13 14 15 16 Kredite mit Zinsbindung ≤ 1 Jahr Kredite mit Zinsbindung von 1-5 Jahren Kredite mit Zinsbindung > 5 Jahre ... nach Zinsbindungsfrist 14 %, Kredite an nichtfinanzielle Kapitalgesellschaften Quelle: EZB 0,0 0,2 0,4 0,6 0,8 1,0 1,2 1,4 1,6 11 12 13 14 15 16 Sichteinlagen Termineinlagen % Ø-Zins auf Einlagen von nichtfinanziellen Kapitalgesellschaften (Neugeschäft) 15 Quelle: EZB Anhaltender Aufschwung in Kreditgeschäft und deutscher Konjunktur in Q1 2016 6 | 4. Juli 2016 Monitor Unternehmensfinanzierung Breit gefächerte Stärke der Binnenwirtschaft in Q1 – Brexit dämpft Konjunkturausblick — Die starke deutsche Konjunktur zum Jahresanfang 2016 (Q1: +0,7% gg. Vq.) dürfte in Folge von saisonalen Effekten (mildes Winterwetter) nicht ge- halten werden. Das dritte aufeinanderfolgende Quartal war die Binnenwirt- schaft der alleinige Wachstumstreiber, wobei der Außenhandel im Vergleich zu den Vorquartalen aber weniger stark dämpfte. Mit der anhaltend positi- ven Arbeitsmarktlage, den erhöhten staatlichen Ausgaben und einer hohen Baunachfrage blieben die Treiber der Binnenkonjunktur weiter intakt. — In Q2 2016 dürfte sich das Wachstum hauptsächlich durch die saisonal bedingte Gegenbewegung bei den Bauinvestitionen wieder verlangsamen (+0,1% gg. Vq.). — Seit der vorherigen Ausgabe des Monitors Unternehmensfinanzierung An- fang März 2016 führte die überraschende Brexit-Entscheidung dazu, dass sich unser Konjunkturausblick eingetrübt hat. Die politischen und wirtschaft- lichen Implikationen sowie der Ablauf des Brexit sind derzeit äußerst schwer zu greifen. Wir gehen davon aus, dass sich Europa – wie zuletzt immer – „durchwursteln“ wird. Die EZB wird nicht panisch reagieren, sondern zu- nächst die ersten Brexit-Folgen abwarten. Aufgrund des Brexit senken wir unsere BIP-Wachstumsprognose für Deutschland für das Jahr 2017 auf 1,3% von zuvor 1,6%. Etwa die Hälfte der Anpassung geht auf eine geringe- re Exportprognose zurück. Die andere Hälfte entfällt auf eine gesenkte Er- wartung für das Plus bei den Ausrüstungsinvestitionen. Die Binnennachfra- ge dürfte kaum beeinträchtigt werden, da die Treiber intakt sind. Q1 2016: Breit gefächerte Stärke der Binnenwirtschaft Das Anziehen der deutschen Konjunktur zum Start des Jahres 2016 ging auf saisonale Faktoren und einen weniger stark dämpfenden Außenhandel zurück. Im ersten Quartal 2016 beschleunigte sich das BIP-Wachstum von 0,3% gg. Vq. auf 0,7% gg. Vq. deutlich. Im Vergleich zum Vorjahresquartal verlangsamte sich das Wachstum von 2,1% auf 1,3% gg. Vj., was aber hauptsächlich auf Arbeits- tageeffekte zurückgeht (bereinigt um Arbeitstage: 1,6% gg. Vj. in Q1; 1,3% gg. Vj. in Q4). Die Binnenwirtschaft war das dritte Quartal in Folge alleiniger Wachstumstrei- ber. Die unterstützenden Faktoren blieben unverändert: — Positive Arbeitsmarktlage : Der private Konsum (unverändert bei +0,4% gg. Vq.) profitierte von einem starken Anstieg der verfügbaren Einkommen (+2,5% gg. Vj. vs. zuvor +2,8%), welcher besonders auf den Anstieg der Lohnsumme zurückging (+4,2% gg. Vj. vs. zuvor +4,1%). Die Unterneh- mens- und Vermögenseinkommen blieben relativ schwach (+0,8% gg. Vj. vs. zuvor -1,0%). Die positive Arbeitsmarktentwicklung hielt an. Der Be- schäftigungsanstieg von +0,4% gg. Vq. in Q1 war der stärkste seit Anfang 2008. Getrieben wird die Ausweitung der Beschäftigung insbesondere von der direkten Integration ausländischer Arbeitskräfte, die vor allem aus Osteuropa kamen. Nachdem der Hochpunkt des positiven Ölpreiseffekts auf die realen Einkommen überschritten sein dürfte, fiel die Sparquote auf ihren historischen Durchschnitt zurück (9,6% vs. zuvor 10%). — Hohe Staatsausgaben: Die staatlichen Konsumausgaben zeigten sich ro- bust (+0,5% gg. Vq. vs. zuvor +0,9%). Der enorme Flüchtlingszustrom hinterlässt hier seine Spuren. Wenngleich dieser in den vergangenen Mona- ten deutlich zurückgegangen ist, dürfte die graduelle Integration der Flüchtlinge in den Arbeitsmarkt (z.B. Integrationsmaßnahmen und Sprach- -1,0 -0,5 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 Q1 15 Q2 15 Q3 15 Q4 15 Q1 16 15 16P 17P Privater Konsum Staatskonsum Ausrüstungsinvestitionen Bauinvestitionen Lager Außenbeitrag Reales BIP Wachstumsbeiträge zum realen BIP-Wachstum, gg. Vq., %-Punkte Binnenwirtschaftlich getriebenes Wachstum 16 Quelle: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research -4 -2 0 2 4 6 8 -2,0 -1,5 -1,0 -0,5 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 3,0 10 11 12 13 14 15 16 PMI gesamt (links) ifo Geschäftserwartungen (links) OECD CLI (links) Reales BIP (rechts) BIP Wachstum und Frühindikatoren 17 Quellen: Markit, ifo , OECD, Statistisches Bundesamt Deutschland; standardisierte Werte (links); % gg. Vj. (rechts) -0,8 -0,4 0,0 0,4 0,8 Reales BIP Privater Konsum Staatskonsum Ausrüstungsinv. Bauinvestitionen Lager Außenbeitrag Q4 15 Q1 16 Wachstumsbeitrag zum realen BIP Wachstum, % gg. Vq., %-Punkte Quelle: Statistisches Bundesamt Binnenwirtschaft erneut alleiniger Wachstumstreiber in Q1 18 Anhaltender Aufschwung in Kreditgeschäft und deutscher Konjunktur in Q1 2016 7 | 4. Juli 2016 Monitor Unternehmensfinanzierung kurse) den Staatskonsum weiter unterstützen. Das Wachstum der staatli- chen Investitionen dürfte ebenfalls relativ hoch bleiben. Diese fielen zwar zuletzt (-2,0% gg. Vq.), das kam aber nach hohen Ausschlägen nach oben in den beiden Quartalen zuvor (+7,1% gg. Vq. und 2,8%). Zurück geht dies auf höhere Militärausgaben, flüchtlingsbezogene Investitionen in Wohnbau- ten und generell steigende Infrastrukturinvestitionen. Der zugrundeliegende Aufwärtstrend bei den Staatsinvestitionen dürfte daher weiter intakt sein. — Investitionen des Privatsektors profitierten von einer hohen Baunachfrage. Ausrüstungsinvestitionen des Privatsektors stiegen um 3,0% gg. Vq., nach- dem sie in den beiden Quartalen zuvor rückläufig waren. Die Bauinvestitio- nen des Privatsektors nahmen weiter Fahrt auf (+2,6% gg. Vq.). Investitio- nen in Wohnbauten (+2,1% gg. Vq.) und Nichtwohnbauten (+3,6% gg. Vq.). wurden ausgeweitet. Hingegen dämpfte der Außenhandel die deutsche Konjunktur erneut, aber in einem geringerem Ausmaß im Vergleich zum Vorquartal (-0,1 %-Punkte vs. -0,5 %-Punkte). Dies ging auf eine Erholung bei den Exporte zurück (+1,0% gg. Vq. vs. zuvor -0.6%), die zuvor insbesondere wegen eines deutlichen Rückgangs der Nachfrage aus den OPEC-Ländern und der EWU fielen. Importe stiegen etwas wegen der soliden Binnenwirtschaft und der stärkeren exportbedingten Nachfrage nach Zwischengütern. Q2 Ausblick: Gegenbewegung zu starken Q1-Investitionen und abklingender Öl-Effekt Nach dem über unseren ursprünglichen Erwartungen liegenden Q1-Wachstum haben wir unsere Q2-Wachstumsprognose von 0,3% gg. Vq. auf 0,1% gesenkt. Darauf deuten auch die harten monatlichen Konjunkturdaten hin. Die Stim- mungsindikatoren deuten derzeit auf höhere Wachstumsraten (ifo- Geschäftserwartungen: 0,4% gg. Vq.; PMI gesamt: 0,5% gg. Vq.). Diese hatten aber auch im ersten Quartal die saisonalen Effekte nicht angezeigt, liegen aber etwa im Einklang mit der durchschnittlichen Erwartung für H1 2016. Der DB Makro-Überraschungsindex liegt derzeit leicht im positiven Bereich, basiert allerdings noch auf Indikatoren der Pre-Brexit Zeit. Unsere Einschätzung über die zugrundeliegende Wachstumsstärke hat sich damit allerdings nicht geändert. Wir rechnen damit, dass das schwächere Wachstum auf eine saisonale Gegenbewegung nach dem starken Q1 zurück- geht. Das durchschnittliche Wachstum in Q1 und Q2 liegt mit 0,4% gg. Vq. über dem Wachstum im H2 2015. Die Gegenbewegung dürfte sich vor allem bei den Bau- und Ausrüstungsinvesti- tionen zeigen. Nachdem das milde Winterwetter in Q1 für einen kräftigen Schub bei den Bauinvestitionen sorgte und diese so stark wie zuletzt Anfang 2014 expandierten, dürfte die Gegenbewegung – wie damals – im zweiten Quartal relativ kräftig ausfallen. Die ist im Einklang mit der Wettereinschätzung der Unternehmen. Der PMI für den Bausektor deutet auf eine kräftige Verlangsa- mung in Q2. Außerdem gibt es einen deutlichen Unterhang, da die Bauaktivität im März 1,3% unter dem hohen Q1-Durchschnitt lag. Die Q1 Stärke der Ausrüstungsinvestitionen dürfte nicht anhalten, da die Kapa- zitätsauslastung in Q2 wieder gefallen ist (84,4% vs. zuvor 85,1%). Zudem ent- wickeln sich die Auftragseingänge für inländische Investitionsgüter weiter relativ schwach. Frühindikatoren für die deutschen Exporte, die typischerweise ein Haupttreiber für die Ausrüstungsinvestitionen hiesiger exportabhängiger Unter- nehmen sind, deuten auch auf eine anhaltende Schwäche hin. Der private Konsum dürfte in Q2 durch den negativen Effekt der höheren Öl- preise auf die realen verfügbaren Einkommen weniger stark expandieren. Seit BIP Quartalsprognosen für 2016 Q2 20 % gg. Vq., vertikale Linien: 90% Konfidenzintervalle; Harte Daten (IP, Einzelhandelsumsätze, Arbeitslo- senquote), ifo Erwartungen, PMI Gesamt Quelle: Deutsche Bank Research -2,0 -1,5 -1,0 -0,5 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 -30 -20 -10 0 10 20 30 10 11 12 13 14 15 16 Welthandel (links) Deutsche Güterexporte (links) PMI Neue Exportaufträge* (rechts) ifo Exporterwartungen* (rechts) * Vorlauf von 3 Monaten % gg. Vj. (3-Monatsdruchschnitt, links), standardisierte Werte (rechts) Quellen: Deutsche Bundesbank, ifo, Markit, Deutsche Bank Research Gedämpfter Exportausblick 19 40 45 50 55 60 65 70 -10 -5 0 5 10 15 20 10 11 12 13 14 15 16 Bauinvestitionen (links) PMI Bausektor (rechts) Bau: schwächeres Q2 21 % gg. Vq. (links), Index (rechts) Quellen: Statistisches Bundesamt, Markit Anhaltender Aufschwung in Kreditgeschäft und deutscher Konjunktur in Q1 2016 8 | 4. Juli 2016 Monitor Unternehmensfinanzierung dem Ölpreiseinbruch Mitte 2014 besteht ein relativ enger Zusammenhang zwi- schen beiden Zeitreihen. Stärke der Binnenwirtschaft begrenzt Brexit-Auswirkungen 1 Seit der vorherigen Ausgabe des Monitors Unternehmensfinanzierung Anfang März 2016 führte die überraschende Brexit-Entscheidung dazu, dass sich unser Konjunkturausblick eingetrübt hat. Um die Auswirkungen der britischen Ent- scheidung, die EU zu verlassen, auf die Konjunktur abschätzen zu können, mussten wir ein politisches Szenario unterstellen. Wir nehmen ein klassisches europäisches „Durchwursteln“ an. Ein großer Schritt Richtung verstärkter Integ- ration in der EU dürfte sehr unwahrscheinlich sein. Das andere Extrem, ein Auseinanderbrechen, ist ebenso unwahrscheinlich. Bei der Reaktion der Wirtschaftspolitik auf den Brexit dürfte der Fokus auf der EZB liegen. Die EZB dürfte ihre Reaktion von den Finanzmarktbedingungen abhängig machen. Die EZB dürfte aber nicht panisch reagieren. Sie dürfte ihre Handlungsbereitschaft betonen, aber abwarten, bis die Folgen der britischen Entscheidung klarer absehbar sind. Ob die Fiskalpolitik eine stärkere Rolle bei der Stimulierung der Konjunktur spielen sollte, ist ein Dauerthema in Europa. Trotz des wahrscheinlichen negativen Wachstumsschocks dürfte sich die fiska- lische Haltung Europas nicht merklich ändern. BIP-Wachstum 2017: Exporte und Investitionen negativ betroffen Wir senken unsere BIP-Wachstumsprognose für das Jahr 2017 auf 1,3% von zuvor 1,6%. Etwa die Hälfte der Anpassung geht auf eine geringere Exportpro- gnose (+2,5% ggü. +4,4%) zurück, getrieben von der erwartet spürbar schwä- cheren Nachfrage aus Großbritannien und den Zweitrundeneffekten auf andere Handelspartner. UK ist Deutschlands fünftwichtigster Handelspartner, wobei es als Exportzielland auf Rang 3 und als Importherkunftsland auf dem 9. Platz liegt. Insbesondere für die Automobilindustrie und die Pharmabranche hat UK eine hohe Bedeutung. 2 Die andere Hälfte entfällt auf eine gesenkte Erwartung für das Plus bei den Aus- rüstungsinvestitionen. Wir erwarten nun Stagnation (zuvor +1,4%), da die deutsche Industrie aufgrund einer geringeren Kapazitätsauslastung und hoher 1 Peters, H., Rakau, O. (2016) Deutscher Konsument vs. Brexit, Ausblick Deutschland, Deutsche Bank Research, 4. Juli 2016. 2 Heymann, E. (2016). Brexit: Deutsche Automobil- und Pharmabranche am meisten betroffen, Aktueller Kommentar, Deutsche Bank Research, 28. Juni 2016. -0,6 -0,5 -0,4 -0,3 -0,2 -0,1 0,0 0,1 0,2 0,3 0,4 0,5 Jan 14 Jul 14 Jan 15 Jul 15 Jan 16 DB Marko-Überraschungsindex +/- 1 Standardabweichung Durchschnitt der z-Werte der vergangenen 20 Datenüberraschungen Quellen: Bloomberg Finance LP, Deutsche Bank Research Werte über (unter) 0 bedeuten über (unter) der Markterwartung liegende Datenveröffentlichungen DB Makro-Überraschungsindex Deutschland 25 75 80 85 90 95 Metall- erzeugnisse Chemie Elektro- technik Pharma Ver. Gewerbe Maschinen- bau Metall- erzeugnung Automobil Q2 16 Q1 16 2015 Durchschnitt seit 2000 Kapazitätsauslastung, sb., % Quelle: ifo Auslastung der Industrieunternehmen insgesamt nur etwas über dem langfristigen Durchschnitt 23 -1,0 -0,5 0,0 0,5 1,0 1,5 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 10 11 12 13 14 15 16 Ölpreis (invers) Konsum % gg. Vq. Quellen: Statistisches Bundesamt, Bloomberg Finance LP Gestiegener Ölpreis dürfte in Q2 Konsum dämpfen 24 -4 -3 -2 -1 0 1 2 -40 -30 -20 -10 0 10 20 08 09 10 11 12 13 14 15 16 Ausrüstungsinvestitionen (links) Auftragseingänge ** (Inl. Investitionsgüter ohne Transport, links) ifo Exporterwartungen* (rechts) PMI* (neue Exportaufträge, rechts) *Vorlauf von * 2Q * *1Q % gg. Vj. (links), standardisierte Werte (rechts) Quellen: ifo, Markit, Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research Keine merkliche Beschleunigung der Ausrüstungsinvestitionen zu erwarten 22 Anhaltender Aufschwung in Kreditgeschäft und deutscher Konjunktur in Q1 2016 9 | 4. Juli 2016 Monitor Unternehmensfinanzierung Unsicherheit bei den Investitionen Vorsicht walten lassen dürfte. Erste Anzei- chen der Brexit-Einflüsse könnten sich schon Ende 2016 zeigen. Daher senken wir unsere BIP-Prognose für das vierte Quartal auf +0,4% gg. Vq. von zuvor +0,5%. Die Jahresprognose für 2016 (1,7%) bleibt davon unberührt. Robuste Binnennachfrage verhindert Schlimmeres Die Auswirkungen des Brexit auf andere Komponenten der Binnennachfrage dürften sich in engen Grenzen halten angesichts der ausgesprochen guten Ar- beitsmarktlage in Deutschland. Beispielsweise stieg die Arbeitskräfteknappheit in der exportabhängigen Industrie in Q2 trotz nur moderater Kapazitätsausla- stung auf ein historisches Hoch. Im Dienstleistungssektor blieb sie nahe der Allzeithochs. Dies bildet die Basis für einen anhaltend starken und von Zuwan- derung gestützten Beschäftigungsaufbau bei hohen realen Lohnsteigerungen. Der private Konsum und der (Wohn-)Bau dürften daher die wichtigsten Wachs- tumstreiber bleiben. Vor allem letzterer ist stark ins Jahr 2016 gestartet. Verschlechterte Finanzmarktbedingungen dürfen – im Gegensatz zu einigen anderen Euro-Staaten – in Deutschland kaum eine (direkte) Rolle spielen, da Unternehmen wie Haushalte sehr niedrige Schuldenstände aufweisen, der Ban- kensektor über hohe Überschussliquidität verfügt und Kapital Deutschland als sicheren Hafen suchen könnte. Der Staatskonsum (z.B. Ausgaben für Flüchtlin- ge) und öffentliche Infrastrukturinvestitionen sollten dank robuster Wachstums- raten ebenfalls die Binnenwirtschaft stützen und dürften nicht durch den Brexit beeinflusst werden. Aus reiner Konjunktursicht interpretieren wir den Brexit als einen negativen Nachfrageschock für die deutsche Industrie vor allem in 2017. Darüber hinaus – und bei aller vorhandener Unsicherheit – sehen wir derzeit keinen Grund, unsere Konjunkturaussichten grundlegend zu revidieren. Abwärtsrisiken für Exportwirtschaft überwiegen … Der reale Welthandel stagnierte in den letzten Monaten mehr oder weniger. Zudem sind die Konsenserwartungen für das globale BIP-Wachstum in 2016 & 2017 zuletzt weiter gefallen und der Brexit dürfte dabei noch nicht voll einge- preist sein. Die über die letzten Jahre immer wieder erwartete Beschleunigung des globalen Wachstums könnte also weiter auf sich warten lassen. Daher se- hen wir für die Exportnachfrage der deutschen Industrie Abwärtsrisiken. Sie hat einen Anteil von über 20% am deutschen BIP und eine Exportquote von etwa 50%. Unsicherheit über die globalen Wachstumsaussichten (vor allem auch in China) sowie die mit dem Brexit einhergehenden Unwägbarkeiten könnten die Investitionsbereitschaft in Deutschland zudem härter als gedacht treffen. Davon wären vor allem die Ausrüstungsinvestitionen getroffen (7% des BIP). …Aufwärtsrisiken für Binnennachfrage Die Aufwärtsrisiken für den Bauausblick sind am eindeutigsten. Bauinvestitionen stehen für 10% des BIP. In dem Sektor befinden sich die Kapazitätsauslastung, der Auftragsbestand und das Wachstum der Auftragseingänge zuletzt nahe historischen Hochs. Zusammen mit dem günstigen wirtschaftlichen Umfeld (niedrige Verschuldung der Haushalte und Zinsen; Nachfrageüberhang) deutet dies auf boomende Investitionen hin. Allerdings haben sich die Auslastungsma- ße und das Plus der Bauinvestitionen deutlich auseinanderbewegt. Dies deutet auf Kapazitätsengpässe hin, welche die Unternehmen nicht beseitigen können (oder wollen), z.B. aufgrund von Fachkräftemangel. Selbst wenn dies angegan- gen würde, dürften Effekte auf sich warten lassen. Wir erwarten daher nur ein robustes, kein spektakuläres Plus bei den Bauinvestitionen. Der private Konsum könnte von dem über Erwartung liegenden Beschäftigungswachstum einen -30 -20 -10 0 10 20 30 -4 -2 0 2 4 6 Automobil Pharma Nahrungsmittel Papier Metalle Brexit: Auto- und Pharma- industrie am meisten betroffen 26 * Abweichung jeweils in %-Punkten X: Abweichung von Ø UK-Anteil an ges. Exporten des dt. Sektors; Y: Abweich. v. Ø Exportquote* Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bank Research 0 5 10 15 20 25 85 89 93 97 01 05 09 13 Verarbeitendes Gewerbe Dienstleistungen Bau Quelle: EU-Kommission Knappes Arbeitsangebot 27 Anteil Unternehmen, die Arbeitsangebot als Hürde für höhere unternehmerische Aktivität nennen, % -100 -50 0 50 100 150 200 -30 -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 00 02 04 06 08 10 12 14 16 Ausrüstungsinvestitionen (links) Dax Volatilität (invers, rechts) Investitionen & Unsicherheit 28 Quellen: Statistisches Bundesamt, Bloomberg Finance LP Real, % gg. Vj. (links); % gg. Vj., 3Q Vorlauf (rechts) Anhaltender Aufschwung in Kreditgeschäft und deutscher Konjunktur in Q1 2016 10 | 4. Juli 2016 Monitor Unternehmensfinanzierung Schub erhalten, das von anhaltend hoher Zuwanderung (vor allem aus Osteu- ropa, insg. etwa 400.000 Zuwanderer in den Arbeitsmarkt) getrieben wird. Da- gegen bleibt das Lohnwachstum mit in 2016 bislang unter 2 ½% Wachstum hinter den Erwartungen zurück. Heiko Peters (+49 69 910-21548, heiko.peters@db.com) Prognosen Deutschland: BIP-Wachstum nach Komponenten, % gg.Vq., Jahresdaten % gg.Vj. 30 2013201420152016P2017PQ1Q2Q3Q4Q1Q2PQ3PQ4P BIP0,31,61,71,71,30,30,40,30,30,70,10,50,4 Privater Konsum0,60,92,01,81,30,40,10,60,40,40,20,50,4 Staatsausgaben0,81,72,52,81,80,40,71,30,90,50,70,80,8 Anlageinvestitionen-1,33,52,22,71,21,7-0,4-0,31,41,8-0,50,20,3 Ausrüstungen-2,34,54,83,00,01,90,5-0,81,01,9-0,50,60,1 Bau-1,12,90,33,02,21,8-1,3-0,32,02,3-0,9-0,20,4 Lager, %-Punkte0,6-0,3-0,50,10,0-0,1-0,30,00,10,10,00,00,0 Exporte1,64,05,42,52,81,51,80,2-0,61,00,81,10,5 Importe3,13,75,84,03,22,10,51,10,51,41,01,10,6 Nettoexport, %-Punkte-0,50,40,3-0,50,0-0,20,6-0,3-0,5-0,10,00,10,0 Konsumentenpreise*1,50,90,20,51,50,00,50,10,30,30,10,71,1 Arbeitslosenquote, %6,96,76,46,26,66,56,46,46,36,26,16,26,4 Industrieproduktion0,11,50,51,3 Budgetsaldo, % BIP-0,10,30,70,0-0,2 Öff. Schuldenstand, % BIP77,274,771,269,467,4 Leistungsbilanzsaldo, % BIP6,57,38,58,17,6 Leistungsbilanzsaldo, EUR Mrd.190213257255247 *Inflationsdaten für Deutschland basieren auf nationaler Abgrenzung. Dies kann zu Diskrepanzen zu anderen DB Publikationen führen. 2016 Quellen: Statistisches Bundesamt, Deutsche Bundesbank, Arbeitsagentur, Deutsche Bank Research 2015 © Copyright 2016. Deutsche Bank AG, Deutsche Bank Research, 60262 Frankfurt am Main, Deutschland. Alle Rechte vorbehalten. Bei Zitaten wird um Quellenangabe „Deutsche Bank Research“ gebeten. Die vorstehenden Angaben stellen keine Anlage-, Rechts- oder Steuerberatung dar. Alle Meinungsaussagen geben die aktuelle Einschätzung des Verfassers wieder, die nicht notwendigerweise der Meinung der Deutsche Bank AG oder ihrer assoziierten Unternehmen entspricht. Alle Meinungen können ohne vorherige Ankündigung geändert werden. Die Meinungen können von Einschätzungen abweichen, die in anderen von der Deutsche Bank veröffentlichten Dokumenten, einschließlich Research-Veröffentlichungen, vertreten werden. Die vorstehenden Angaben werden nur zu Informations- zwecken und ohne vertragliche oder sonstige Verpflichtung zur Verfügung gestellt. Für die Richtigkeit, Vollständigkeit oder Angemessenheit der vorste- henden Angaben oder Einschätzungen wird keine Gewähr übernommen. In Deutschland wird dieser Bericht von Deutsche Bank AG Frankfurt genehmigt und/oder verbreitet, die über eine Erlaubnis zur Erbringung von Bank- geschäften und Finanzdienstleistungen verfügt und unter der Aufsicht der Europäischen Zentralbank (EZB) und der Bundesanstalt für Finanzdienstlei- stungsaufsicht (BaFin) steht. Im Vereinigten Königreich wird dieser Bericht durch Deutsche Bank AG, Filiale London, Mitglied der London Stock Ex- change, genehmigt und/oder verbreitet, die von der UK Prudential Regulation Authority (PRA) zugelassen wurde und der eingeschränkten Aufsicht der Financial Conduct Authority (FCA) (unter der Nummer 150018) sowie der PRA unterliegt. In Hongkong wird dieser Bericht durch Deutsche Bank AG, Hong Kong Branch, in Korea durch Deutsche Securities Korea Co. und in Singapur durch Deutsche Bank AG, Singapore Branch, verbreitet. In Japan wird dieser Bericht durch Deutsche Securities Inc. genehmigt und/oder verbreitet. In Australien sollten Privatkunden eine Kopie der betreffenden Pro- duktinformation (Product Disclosure Statement oder PDS) zu jeglichem in diesem Bericht erwähnten Finanzinstrument beziehen und dieses PDS be- rücksichtigen, bevor sie eine Anlageentscheidung treffen. -6 -4 -2 0 2 4 6 8 10 12 -2 -1,5 -1 -0,5 0 0,5 1 1,5 2 91 95 99 03 07 11 15 Auftragsbestand (links) Kapazitätsauslastung (links) Bauinvestitionen (rechts) Werden die Baukapazitäten ausge- weitet werden? 29 Bausektor; normalisierte Werte (links); % gg. Vj., 3J-Durchschnitt (rechts) Quellen: Statistisches Bundesamt, ifo, EU-Kommission, Deutsche Bank Research
2.1.7