12. Oktober 2012

Die Diskussion über die ökonomische Interpretation der Target2-Salden hat in den vergangenen anderthalb Jahren zu erheblichen Kontroversen unter den Ökonomen geführt. Der Minimalkonsens ist wohl, dass sie Ausdruck von Zahlungsbilanzungleichgewichten innerhalb der Eurozone sind. Dabei tragen sowohl Leitungsbilanzungleichgewichte als auch unausgeglichene Kapitalströme zu einem Anstieg der Salden bei.

Mit dem Ausbleiben privater Kapitalimporte zur Finanzierung ihrer Leistungsbilanzdefizite sind die Peripherieländer in die Position des Schuldners im Target2 System gedrängt worden, während die Länder mit Leistungsbilanzüberschüssen – insbesondere Deutschland – die Rolle des Gläubigers einnehmen. Zwischen den Target2-Defizitländern gab es allerdings eine differenzierte Entwicklung. Eine positive Entwicklung nahmen Irland und Portugal, die sich seit Ende 2010 beziehungsweise Frühjahr 2011 unter einem Hilfsprogramm befinden und den Abbau der volkswirtschaftlichen Ungleichgewichte konsequent vorantreiben. In Portugal wurden die Salden seit dem letzten Jahr nicht weiter ausgeweitet. Irland hat seit dem Höchststand Ende 2010 fast EUR 50 Mrd. an Defizit gut gemacht. Anders verhält es sich bei Griechenland. Trotz beider Hilfsprogramme erhöhten sich die Verbindlichkeiten aus dem Target2 System auf EUR 108 Mrd. Aber auch dort hat sich das anfängliche Tempo, mit dem die Salden zunahmen,seit Beginn der Hilfsprogramme stark abgeschwächt. Der im Verlauf weitere Anstieg der Ungleichgewichte wurde zuletzt fast ausschließlich von Spanien und Italien getrieben.

Im Vergleich zum BIP sind die Target2 Verbindlichkeiten mit 60% in Irland und 52% in Griechenland am höchsten. Spanien hat zu Portugal aufgeschlossen und beide weisen ein Target2-Defizit zum BIP von etwa 40% auf. Demgegenüber scheint das Defizit Italiens mit 18% geradezu überschaubar. Der Target2-Überschuss Deutschlands liegt bei 27% des BIP.

Mit der Ankündigung des neuen Anleiheaufkaufprogramms (Outright Market Program) und dem Inkrafttreten des Europäischen Stabilitätsmechanismus (ESM) kehrte zunächst Ruhe in die Finanzmärkte ein. Die Kapitalabflüsse aus den Defizitländern verringerten sich deutlich. Ob der Rückgang der Target2-Verbindlichkeiten im September allerdings schon die erhoffte Trendumkehr einleitet, darf bezweifelt werden. Das hängt, wie so vieles in dieser Krise, von dem Abbau der Leistungsbilanzdefizite der Peripherieländer ab.